現(xiàn)金股利和股東財(cái)富持續(xù)性增長(zhǎng)的關(guān)系研究

摘 要：在上市公司的發(fā)展運(yùn)營(yíng)中，管理者不能只看眼前利益和現(xiàn)實(shí)利益，而要注重長(zhǎng)遠(yuǎn)利益;其發(fā)展目標(biāo)也不能僅局限于股東財(cái)富最大化，而是要實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富的持續(xù)性增長(zhǎng)。以創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，分析現(xiàn)金股利與股東財(cái)富持續(xù)性增長(zhǎng)的相關(guān)關(guān)系，結(jié)合創(chuàng)業(yè)板企業(yè)不同生命周期的特點(diǎn)，給出處理好股東財(cái)富持續(xù)性增長(zhǎng)與現(xiàn)金股利政策關(guān)系的建議。

關(guān)鍵詞：現(xiàn)金股利;股東財(cái)富;持續(xù)性增長(zhǎng)

中圖分類(lèi)號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）31-0112-02

引言

作為中國(guó)股市的新生兒，創(chuàng)業(yè)板上市公司由于其更為明確嚴(yán)格的發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)和較高的成長(zhǎng)性特征而備受投資者的關(guān)注。伴隨著世界經(jīng)濟(jì)一體化和中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷完善，承受著來(lái)自國(guó)內(nèi)外日漸增大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板上市公司迎來(lái)了極大的挑戰(zhàn)。為了能夠在競(jìng)爭(zhēng)的浪潮中屹立不倒，并迅速地成長(zhǎng)壯大，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)在發(fā)展的過(guò)程中常常會(huì)過(guò)于追求高速度的增長(zhǎng)，僅僅重視眼前利益，而忽略了企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和可持續(xù)增長(zhǎng)。研究現(xiàn)金股利政策和股東財(cái)富持續(xù)性增長(zhǎng)的相關(guān)關(guān)系，并提出可以保證創(chuàng)業(yè)板公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的恰當(dāng)?shù)墓衫撸欣诒Ｗo(hù)投資者的利益并實(shí)現(xiàn)中國(guó)證券市場(chǎng)的良性循環(huán)。

一、可持續(xù)增長(zhǎng)理論的研究

（一）可持續(xù)增長(zhǎng)的概念

可持續(xù)增長(zhǎng)在經(jīng)濟(jì)學(xué)中的含義是指，人類(lèi)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中，保證資源與環(huán)境的長(zhǎng)期協(xié)調(diào)發(fā)展，做到既滿(mǎn)足當(dāng)代人的需求，又不損壞后代人滿(mǎn)足需求的能力。可是，當(dāng)這一概念被引入到企業(yè)財(cái)務(wù)管理的領(lǐng)域中時(shí)，其內(nèi)涵得到了極大的補(bǔ)充，研究者們通常指一個(gè)公司在追求自我生存和持續(xù)發(fā)展的過(guò)程中，既要考慮公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，又要鞏固公司一直占有的競(jìng)爭(zhēng)領(lǐng)域，使公司能在未來(lái)擴(kuò)張的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中始終保持持續(xù)的盈利增長(zhǎng)能力，保證公司的長(zhǎng)盛不衰。

（二）可持續(xù)增長(zhǎng)模型

羅伯特·希金斯認(rèn)為可持續(xù)增長(zhǎng)率的實(shí)質(zhì)是企業(yè)所有者權(quán)益的增加率，其直接利用影響公司增長(zhǎng)性的財(cái)務(wù)指標(biāo)構(gòu)造的可持續(xù)增長(zhǎng)模型簡(jiǎn)單明了，易于操作。然而，其所用指標(biāo)基于的權(quán)責(zé)發(fā)生制較易被人為操作，因此會(huì)降低模型的真實(shí)性和可靠性。中國(guó)學(xué)者油曉峰、王志芳將現(xiàn)金流量引入留存收益率的思想，認(rèn)為希金斯的可持續(xù)增長(zhǎng)模型：

可持續(xù)增長(zhǎng)率=銷(xiāo)售增長(zhǎng)率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×留存收益率，可以轉(zhuǎn)化為：

可持續(xù)增長(zhǎng)率=銷(xiāo)售增長(zhǎng)率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×[1-每股現(xiàn)金股利/（現(xiàn)金流量?jī)衾省连F(xiàn)金流量?jī)糁担。

由上述內(nèi)容可以看出，修正后的希金斯可持續(xù)增長(zhǎng)模型從現(xiàn)金流量的角度直觀的反映出了公司的可持續(xù)增長(zhǎng)率受銷(xiāo)售增長(zhǎng)率，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，權(quán)益乘數(shù)和留存收益率的共同影響，而留存收益率會(huì)直接受到股利政策的影響，特別是現(xiàn)金股利政策的影響。因此從理論上，可以通過(guò)改變現(xiàn)金股利政策調(diào)整企業(yè)的可持續(xù)增長(zhǎng)速度。

二、中國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)股東財(cái)富增長(zhǎng)狀況與現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀

（一）中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)的財(cái)富增長(zhǎng)狀況

通過(guò)對(duì)以上相關(guān)理論的分析，本文選擇可持續(xù)增長(zhǎng)率（SGR）作為計(jì)量創(chuàng)業(yè)板上市公司可持續(xù)增長(zhǎng)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，用油曉峰、王志芳（2003）提出的修正后的希金斯可持續(xù)增長(zhǎng)模型來(lái)計(jì)量上市公司可持續(xù)增長(zhǎng)率（SGR）;同時(shí)選擇銷(xiāo)售收入增長(zhǎng)率作為實(shí)際增長(zhǎng)率（FGR），實(shí)際增長(zhǎng)率與可持續(xù)增長(zhǎng)率之間的差額作為差異率（DGR），以中國(guó)的創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，選取國(guó)泰安2011—2013年的相關(guān)數(shù)據(jù)，對(duì)其進(jìn)行描述。下表1為中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司2011—2013年的差異率（DGR）情況：

根據(jù)表1我們可以很明顯地看到，2011—2013年中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司銷(xiāo)售收入的實(shí)際增長(zhǎng)率大于可持續(xù)增長(zhǎng)率（即DGRgt;0）的數(shù)量占所有創(chuàng)業(yè)板上市公司的大部分，特別是2011年DGRgt;0的創(chuàng)業(yè)板上市公司所占的比例竟然接近整個(gè)創(chuàng)業(yè)板上市公司的80%，這就說(shuō)明中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司在成長(zhǎng)的過(guò)程之中普遍具有追求高速增長(zhǎng)的傾向，為了獲取眼前的高額利潤(rùn)而忽視了企業(yè)的持續(xù)發(fā)展，違背了企業(yè)發(fā)展的有效性和持續(xù)性。為了保證正常運(yùn)轉(zhuǎn)所需的資金，企業(yè)的管理層可能會(huì)過(guò)度依賴(lài)負(fù)債和權(quán)益籌資，從而使內(nèi)部的資金流陷入惡性循環(huán)，最終導(dǎo)致企業(yè)的“成長(zhǎng)性破產(chǎn)”。隨著高速增長(zhǎng)的弊端日益暴露，企業(yè)管理層開(kāi)始審時(shí)度勢(shì)，逐漸回歸理性并且調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略，使組織的發(fā)展軌跡向可持續(xù)的方向靠近。因此，從數(shù)據(jù)中可以看出，2011—2012年和2012—2013年DGRgt;0的創(chuàng)業(yè)板上市公司比例有所降低，但是仍占創(chuàng)業(yè)板上市公司總量的大多數(shù)。這是因?yàn)閯?chuàng)業(yè)板自2009年上市以來(lái)，渡過(guò)了企業(yè)發(fā)展短暫的初始階段，迎來(lái)了高速成長(zhǎng)的階段，但經(jīng)過(guò)2011年大范圍創(chuàng)業(yè)板上市公司的高速擴(kuò)張，企業(yè)管理層意識(shí)到給企業(yè)長(zhǎng)期股東財(cái)富的可持續(xù)增長(zhǎng)帶來(lái)的威脅，2012年以來(lái)快速增長(zhǎng)的降溫即為創(chuàng)業(yè)板上市公司管理層政策調(diào)整的信號(hào)。

（二）中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利的分配狀況

為了分析現(xiàn)金股利和股東財(cái)富持續(xù)性增長(zhǎng)之間的關(guān)系，本文同樣選取了2011—2013年創(chuàng)業(yè)板上市公司作為樣本。下表2為中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司2011—2013年的現(xiàn)金股利分配狀況（見(jiàn)表2）。

從表2可以看出，從2011—2013年的三年間，中國(guó)創(chuàng)業(yè)板公司盈利和分配股利的數(shù)量在逐年上升。同時(shí)，派現(xiàn)公司占盈利公司的比例也呈上升趨勢(shì)，但是派現(xiàn)公司只占創(chuàng)業(yè)板盈利公司的一小部分。這是因?yàn)椋诮?jīng)歷了投入階段的積累之后，大部分創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的盈利增加，業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)，進(jìn)入高速發(fā)展的階段。在2011年，派現(xiàn)的創(chuàng)業(yè)板公司占創(chuàng)業(yè)板總公司的比例不到20%，2012年雖有提升，但仍只有22.38%。由此可見(jiàn)，多數(shù)創(chuàng)業(yè)板上市公司既沒(méi)有給股民以正向投資收益，又沒(méi)有給股民可觀的紅利收入。但自身卻募集到大筆資金并實(shí)現(xiàn)市值的大幅擴(kuò)張，未分配利潤(rùn)逐年上升。雖然對(duì)于多數(shù)股民來(lái)說(shuō)，在意的主要是股價(jià)收益，可是頂著高成長(zhǎng)性光環(huán)的創(chuàng)業(yè)板公司，在缺少股價(jià)收益的同時(shí)，紅利也未能體現(xiàn)成長(zhǎng)性。

（三）中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀與可持續(xù)增長(zhǎng)現(xiàn)狀的關(guān)系

由上述中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司現(xiàn)金股利與可持續(xù)增長(zhǎng)的現(xiàn)狀統(tǒng)計(jì)可以發(fā)現(xiàn)，在2011—2013年間，創(chuàng)業(yè)板上市公司在價(jià)值和成長(zhǎng)之間，多數(shù)選擇了成長(zhǎng)。其大多憑借所處的高速發(fā)展階段的優(yōu)勢(shì)，進(jìn)行大幅擴(kuò)張。同時(shí)缺少對(duì)現(xiàn)階段股東財(cái)富的保護(hù)，分紅水平較低，給未來(lái)的可持續(xù)發(fā)展帶來(lái)了威脅。創(chuàng)業(yè)板不顧未來(lái)長(zhǎng)遠(yuǎn)利益而過(guò)于注重短期發(fā)展的策略可能會(huì)使其加速進(jìn)入衰退期。

總結(jié)與建議

根據(jù)前文分析可知，對(duì)于中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市公司來(lái)說(shuō)，其高科技性決定了其高速發(fā)展的特征，其必須要根據(jù)自身所處的發(fā)展階段，適時(shí)調(diào)整股利分配政策。在投入初期，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)應(yīng)該投入大量資金用以滿(mǎn)足企業(yè)擴(kuò)張的需要，采取零股利政策;進(jìn)入高速發(fā)展階段，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)不能毫無(wú)節(jié)制地繼續(xù)擴(kuò)張，把大量的現(xiàn)金流用于內(nèi)部投資，而是應(yīng)該在現(xiàn)金流充裕的情況下適當(dāng)增加對(duì)于股東的派現(xiàn)，鞏固股東財(cái)富的可持續(xù)性增長(zhǎng)，此時(shí)期應(yīng)采取剩余股利政策;在進(jìn)入成熟期后，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)現(xiàn)金流入量充裕，業(yè)績(jī)穩(wěn)定，應(yīng)采取穩(wěn)定的股利分配政策;而面對(duì)衰退期，創(chuàng)業(yè)板企業(yè)現(xiàn)金流開(kāi)始下降，應(yīng)采取剩余股利政策。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)只有處理好現(xiàn)金股利政策和股東財(cái)富持續(xù)性增長(zhǎng)之間的關(guān)系，采取適時(shí)適度的現(xiàn)金股利政策，才能延長(zhǎng)發(fā)展和成熟階段，防止過(guò)早進(jìn)入衰退期，實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富的持續(xù)性增長(zhǎng)。

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