對降準的期待，貨幣當局兩難中如何選擇

“數量型工具”已經讓貨幣政策毫無彈性可言，更重要的，央行本應成為推動金融業改革的主要力量，而不是所謂的“監管當局”

降低存款準備金率將有可能讓股市重新擔當房地產市場調整后阻擋經濟下行的重任，這已經是資本市場頗為期待的事情。人們隱約聽到以各種各樣的方式、口吻發出的呼聲，據我的經驗，迎來這一刻已經近在眼前。

周小川先生的“口頭指導”已經在實施，上周人們都看到工行公開宣稱更加積極主動地配合首套住房的購買者盡快取得貸款。

同時有關中國巨額外匯儲備，我注意到來自官方的說法中，開始出現稱其為“一種負擔”的表述。這一表述與以往的驕傲與得意完全不同，如果結合周小川對貨幣政策的檢討，我發現貨幣當局至少是私下已經承認中國的外匯儲備政策是造成國內貨幣過量擴張的主要因素，并且讓“價格型工具”變得不那么有效，從而“不得已，過多地依賴數量型工具”。

中國的貨幣問題中一個難以回避的爭議性話題就是為什么會有如此大的“M2”，最新的數字是116萬億，已經兩倍于當年的GDP。很多批評家說這就是央行超發貨幣的鐵證。央行顯然是無法接受這種指責的，它一方面辯解說M0————就是央行發出的基礎貨幣并不多，增長幅度也很正常，用M2與GDP相比是存量與流量之比難以得出有效結論；另一方面它總是會搞出很多數字游戲，這些數字除了讓人無法理解以外，從來沒有真正清晰地說明過M2究竟是怎么變大的。

其實這個問題本來沒有那么難以理解，反觀過去15年時間，你一定會毫無疑問地同意，中國價格漲幅最大的商品就是“房子”。那么，究竟是貨幣太多了、造成了對房子的巨大需求？還是房子蓋得太多，需要更多的貨幣來進行“標識”呢？

在此，我更傾向于相信房子是“因”，M2是“果”。全社會都把蓋房子、賣房子、買房子當成發財致富的最佳路徑，加上各類金融機構和融資手段推波助瀾，貨幣在金融機構間被創造得越來越大。

一百多萬億的M2中還有一塊很大的份額來自外匯占款的創造。中國連續十幾年的外匯盈余已經創造了三十萬億左右的人民幣。只不過，這些人民幣又被央行通過存準率的大幅提高“管”住了。但這樣就出現了一個問題：外匯的進入意味著購買力的進入，當管住了20%的存款，那就很難界定哪些購買力被管住了，更大的可能性就是用于生產的購買力被管住了，同時刺激了對資產的購買。

我想對你說，“數量型工具”是理解周小川和他帶領的貨幣當局所面對的難題的鑰匙，盡管這把鑰匙看上去無法同時打開兩把鎖。當房子作為主要的資產被國人瘋狂地購買乃至炒作，加上外匯涌入，貨幣當局近十年來似乎已經到了盲目依靠數量型工具的地步。他們表現得比任何一個時期都更加的“計劃性”，他們總是向社會說他們在“對沖”社會上過多的流動性。

這些言語除了具有欺騙性以外再無其他作用。中國的金融改革幾乎完全止步不前。因為所有的金融機構都已經看明白，他們不需要通過體制、機制的創新去贏取紅利，他們只需要在原來的體制內通過各種各樣的手段套到錢就是最大的紅利。在圈內流行一種說法叫作“無風險套利”，嘿！告訴我有這樣的事嗎？我的朋友告訴我有，風險去哪兒了呢？他說，央行替你承擔了。

顯然，央行也看到了懶惰和不負責任正在帶來它無法承擔的被無風險套利的后果。盡管它還在猶豫，但顯然“數量型工具”已經讓貨幣政策毫無彈性可言，更重要的，央行本應成為推動金融業改革的主要力量而不是所謂的“監管當局”。

房地產的趨勢已經漸漸明朗，這個行業就是這個樣子，不管它實際發生什么，只要人們以為它會發生什么，這個行業就會向那個方向而去。此時，貨幣政策有機會做出較大的調整。把數量型管理套在金融業的枷鎖打開，讓價格工具再次站上主流地位，也許正在成為央行應該做的最為正確，也是最為關鍵的決定。