證監(jiān)會對新股發(fā)行進行窗口指導并不“越位”

熊錦秋

據(jù)稱，證監(jiān)會通過“窗口指導”建議新股發(fā)行人和中介機構(gòu)不得超募，發(fā)行價格水平不得高于行業(yè)平均市盈率，盡量壓縮老股轉(zhuǎn)讓比例。首批10家拿到批文的企業(yè)普遍被業(yè)內(nèi)認為是嚴格遵照“窗口指導”新政、率先進行發(fā)行方案調(diào)整的“好孩子”。

從今年年初開始的新一輪新股發(fā)行，呈現(xiàn)“高發(fā)行價、高市盈率、老股高套現(xiàn)”現(xiàn)象。目前形勢下要再度打開IPO閘門，要防止“新三高”，證監(jiān)會迫不得已對新股發(fā)行采取“窗口指導”。

坊間按照證監(jiān)會“不得超募”的窗口指導原則，甚至有了計算新股發(fā)行價的公式，即發(fā)行價=（募集資金+發(fā)行費用）/發(fā)行數(shù)量，有人戲言新股發(fā)行基本是定價發(fā)行。由此也引出新股發(fā)行是否應(yīng)該市場化的爭論。筆者認為，窗口指導并沒有“越位”。

“窗口指導”是利益集團自作自受

表面看市場化是利用價格機能達到供需平衡的一種市場狀態(tài)，但市場化的真正目標卻是以市場需求為導向，優(yōu)勝劣汰為競爭原則，實現(xiàn)資源合理配置和效率最大化。即使讓新股以虛高價格發(fā)行、求得表面供需平衡，但資金大量超募使得資金囤積在銀行賬戶吃利息，發(fā)行人暴富更加容易，這是資源浪費和市場不公，純屬偽市場化。

證監(jiān)會對新股發(fā)行進行“窗口指導”，這完全是利益集團自作自受。

證券中介機構(gòu)對擬發(fā)行企業(yè)過度包裝、基金等投資機構(gòu)在一二級市場為新股大力捧場，出現(xiàn)的新股“新三高”現(xiàn)象說明新股詢價沒有任何意義，既然市場失靈，那就只能由行政力量來主導了。

事實上，黨的十八屆三中全會不僅強調(diào)了“使市場在資源配置中起決定性作用”，同時也提出要“更好發(fā)揮政府作用”，政府的職責和作用主要是“保障公平競爭，加強市場監(jiān)管，維護市場秩序，彌補市場失靈”等。證監(jiān)會的“窗口指導”最終目的也是為了優(yōu)化資源配置，并沒“越位”。

筆者對取消路演環(huán)節(jié)也持贊同態(tài)度。既然新股詢價基本打入冷宮，那么為此服務(wù)的路演也基本是聾子的耳朵——擺設(shè)。

有報道稱，監(jiān)管層傳出消息“可以不路演”，首批10只新股也確實有5只取消路演計劃。事實上，假若企業(yè)發(fā)行材料信息披露充分，路演也沒有多少必要，反而可能由此制造信息不對稱，甚至泄露內(nèi)幕信息，或者為有關(guān)各方私下“勾兌”提供機會。

“窗口指導”退出舞臺的五個前提

當然，若僅僅滿足于“窗口指導”，僅僅為解決超募而控制超募、為解決高價發(fā)行而低價發(fā)行，這屬于頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳，是懶政行為。

“窗口指導”是迫于目前市場極不健康而采取的權(quán)宜對策，證監(jiān)會的根本任務(wù)，是要思考導致新股發(fā)行積弊背后的深層次原因，并對癥施治，要大刀闊斧進行體制機制改革，從根本上鏟除導致新股發(fā)行畸形土壤，推動新股發(fā)行在清明、公平的制度環(huán)境下陽光運作。

首要工作應(yīng)該是盡快推動發(fā)行人權(quán)利與義務(wù)對等。

這是抑制發(fā)行人打破頭都要上市沖動的關(guān)鍵。在成熟市場，企業(yè)對上市并無太大渴求，比如有個針對德國中小企業(yè)的調(diào)查，在全部受訪的企業(yè)中有75.9%明確表示“不會考慮”通過上市來融資，理由包括“目前融資渠道已足夠、企業(yè)太小、不希望有外部股東參與、上市透明度要求過高、上市成本過高”等等。

但在A股市場，情況卻截然不同。比如即使在證監(jiān)會行政“窗口指導”下，首批10家企業(yè)發(fā)行后市盈率均大大低于同行業(yè)平均市盈率水平，發(fā)行后市盈率最低的是莎普愛思，其對應(yīng)發(fā)行后市盈率僅9.06倍，而其所處化學制劑行業(yè)的平均靜態(tài)市盈率為35倍，但如此低的市盈率，企業(yè)還是愿意發(fā)行上市。這說明募資只是其次，上市才是最重要的。

事實上，只要企業(yè)在A股上了市，就有數(shù)不清的好處，比如再融資、將來大股東高價減持享受股價泡沫收益等等。與此同時，發(fā)起人承擔的責任義務(wù)卻很少，發(fā)行人權(quán)利和責任極不對等，分紅與否、業(yè)績虧損與否都無所謂，原始股東都照樣可以減持致富。

為此應(yīng)該強化發(fā)行人的責任和義務(wù)，比如規(guī)定企業(yè)只有業(yè)績或者分紅達到一定標準，才允許大股東持股解禁等等，不能讓其平白無故只享受權(quán)利好處。

第二項工作就是要徹底禁止借殼上市或變相賣殼。

目睹一些上市不久的中小板股票開始賣殼，筆者大聲呼吁，A股市場新股上市造殼致富的運作模式不能再進行下去了，這樣的股市造成財富不公平再分配，還不如關(guān)掉，為此應(yīng)該徹底禁止賣殼行為。

第三項工作就是進一步完善做空機制。

應(yīng)該說，目前A股市場已經(jīng)具備一些價格發(fā)現(xiàn)功能，這主要是在股指期貨等做空機制作用下，多數(shù)滬深300標的股價格基本能夠反映其內(nèi)在價值。但目前中小盤股尤其是新股，卻缺乏做空機制，這方面應(yīng)該大膽改革，只有完善新股做空機制，市場主體在利益驅(qū)動下，才會在新股上市伊始就將其假面具撕個粉碎。

第四項工作是證監(jiān)會宜動態(tài)完善對發(fā)行人的監(jiān)管辦法。

面對行政窗口指導所導致的低價發(fā)行，發(fā)行人絕不會“坐以待斃”，也會想出反制措施。比如，擬設(shè)更大募投項目、盡可能增加募集資金，這樣發(fā)行股數(shù)基本固定的話，發(fā)行價和發(fā)行市盈率自然抬升，發(fā)行人哪方面的好處都不會少。魔高一尺道高一丈，證監(jiān)會也要與時俱進，動態(tài)完善監(jiān)管辦法，有針對性打擊發(fā)行人在新股發(fā)行中的“創(chuàng)新”牟利行為。

第五項工作就是要打擊炒新。

要防止券商研究報告等對新股過度吹捧，對不實夸大宣傳應(yīng)有處罰措施。要規(guī)范網(wǎng)絡(luò)寫手等對擬上市企業(yè)的軟文發(fā)布，同樣要有相應(yīng)處罰措施。要下苦功夫搜尋新股操縱的蛛絲馬跡，打一場新股操縱行為殲滅戰(zhàn)，滅掉新股莊家的猖狂氣焰。

有了上述治本舉措，市場機制完善了，就可依靠市場自身力量來配置資源，證監(jiān)會對新股發(fā)行的行政“窗口指導”也就自然而然可以退出歷史舞臺。endprint