激勵機制與企業績效的實證研究

曹峰

激勵機制與企業績效的實證研究

曹峰

本文對我國高管激勵機制現狀進行了描述性分析。高管持股比例與公司績效的正相關關系并不顯著。筆者提出了合理設置高管薪酬水平和結構，加強對高管人員的長期激勵，建立與激勵機制相容的約束機制以及實行多樣化、多層次的激勵方式這四點針對性建議。

激勵機制；經營績效；上市公司；實證研究

一、國內外文獻綜述

自上世紀20年以來，國內外學者對高管激勵機制和公司經營業績之間的關系進行了大量實證研究。國外學者大多通過實證分析得出了公司業績與高管薪酬、持股比例之間存在正相關關系的結論。國內學者對此的分析結論則存在較大分歧。部分學者認為高管激勵機制與公司業績之間不存在關系，而部分學者則認為兩者之間存在較強的正相關關系。

（一）國外文獻綜述

1925年，Taussings和Baker最早對經營者報酬和業績進行分析，得出兩者之間存在弱相關關系的結論。此后，國外更多的學者開始對兩者之間的關系進行分析。Abowd對1981至1986年間美國250家企業的1600位管理者的現金薪酬、市場收益以及企業績效進行分析，得出現金報酬與市場收益顯著相關，但與企業績效檢驗弱相關的結論。1988年，Morck，Shleifer和Vishny對美國371個大公司的管理層持股比例與公司業績之間的關系進行了實證分析。通過采用分段回歸處理的方式證實了管理層的持股比例與公司業績之間存在顯著的非單調關系。2003年，Chen，C.R.對日本公司業績與高管持股比例之間的關系進行了研究。其使用普通最小二乘法回歸得出高管持股比例與以托賓Q表示的公司價值呈U型關系。但將持股比例當作內生變量進行兩階段最小二乘法回歸時兩者之間顯著的正線性相關關系。

（二）國內文獻綜述

由于我國國企股份制改革、上市公司股權性質獨特等原因，我國國內對企業績效與高管激勵機制關系的研究結論存在很大爭議。袁國良、李增泉、高明華、魏剛、于東智等學者分別對我國90年代上市公司的數據進行了分析，基本上都得出了高管持股比例和公司業績之間不存在顯著相關性的結論。例如，魏剛等人對我國上市公司1998年數據對企業高管激勵效用，高管激勵與企業業績的敏感性，以及高管報酬和企業規模之間的關系進行分析，發現高管薪酬、持股比例與企業業績之間都不存在顯著相關關系。而李增泉通過對樣本數據的回歸發現我國上市公司高管薪酬與業績不相關，而與公司規模正相關。這也體現了企業高管為彰顯個人業績，而追求企業規模的內在特征。

二、上市公司激勵機制與其績效的實證研究

（一）高管薪酬與公司績效關系研究

CROA=-0.1325+0.2406×CMP+ε1（-2.27）（4.69）

R2=0.218 Adj-R2=0.243 F=19.84

根據公式1，對高管薪酬與主營業務收益率數據進行回歸分析，可得到如上方程。進一步分析，結論如下：（1）高管薪酬CMP的系數為正數（0.2406），且其統計量T為4.69能通過顯著性檢驗，說明上市公司高管薪酬與其績效有顯著的正相關性，假設1成立，即薪酬激勵機制是有效的；

（2）方程的擬合程度R2為0.218，該值較小，說明主營業務收益率的變化中可由前三名高管薪酬平均數解釋的程度不高，即高管薪酬激勵并非企業績效的主要推動力。究其原因，薪酬激勵更多的是一種短期激勵措施（高管一般一年定一次薪酬），而這種短期的激勵很難使高管不遺余力地為改進企業績效而奮斗。高管的短視行為不利于企業的長期發展；

（3）當CMP=0時，CROA取方程的常數項（通過了顯著性檢驗）-0.1325，其經濟意義為：高管不領取薪酬，不但不能促進企業發展反而可能成為企業發展的阻力，這是雙因素激勵理論的真實寫照。當高管薪酬為0時，其保健因素得不到滿足，此時高管的內在精神多充實，也很難能受到激勵，從而更努力工作改善公司績效。

（二）高管持股比例與公司績效關系研究

CROA=-0.3124+0.2792×MRS+ε2（-2.09）（1.72）

R2=0.105 Adj-R2=0.206 F=17.35

根據公式2得出的回歸結果顯示：高管持股比例MRS的系數雖為正值（0.2792），但其T值為1.72，不能通過顯著性檢驗，即高管持股比例與公司績效間的正相關關系不顯著，假設2不成立。股權激勵的初衷是激勵高管更努力的為公司工作，提高公司績效，而在當下的中國上市公司，其應有的激勵作用卻不明顯，原因主要有三點：首先，2001-2011年我國高管平均持股比例僅為0.28%，如此低的持股比例根本無法將管理者的利益與公司利益統一起來，也就產生不了預想的激勵效果；其次，目前在我國的多數公司，只要是正式員工便可獲得股權激勵，并非高管獨有，這更像是員工福利而不是員工激勵機制。憑借一級與二級市場的價差，高管可以輕松獲益而無需努力，談何激勵？而且，這種激勵往往是一次性的，一旦兌現便不在有激勵，而不是一種針對未來公司表現的獎勵；第三，我國法律規定，上市公司高管不可以在任職期間在二級市場上買賣本公司股票，即高管只能通過IPO、增發、配股獲得股票。這樣的嚴格限制，阻礙了股權激勵的發展，使高管持股出于一個十分僵硬的自我封閉怪圈中。

三、結論

本文通過對高管薪酬及其持股比例與企業績效的相關關系進行了實證研究，最終得到以下六點結論：（1）高管薪酬存在明顯的行業及行業內部差異，且企業控制類型直接影響高管薪酬水平；（2）高管平均持股比例較低，零持股現象普遍；（3）高管薪酬與公司績效有顯著的正相關關系，假設1成立；（4）高管持股比例與公司績效存在并不顯著的正相關關系，假設2不成立；（5）高管薪酬與企業規模、企業股權集中度的正相關關系顯著，假設3、4成立；（6）高管薪酬與公司成長性呈并不顯著的負相關關系，反應出公司激勵機制的滯后，假設5不成立。

透過以上六點結論進一步分析可以發現，我國上市企業高管激勵機制存在以下三方面問題：首先，高管激勵水平與公司成長性之間不存在預期中的正相關關系。而行業間和行業內部高管薪酬的差異，以及高管薪酬與企業規模和股權集中度的正相關關系說明公司高管激勵水平與不同企業性質和同質企業中不同管理控制機制之間存在很大關系。這意味著我國上市企業高管激勵水平與企業成長狀況沒有很好地相匹配。其次，高管薪酬的激勵效果顯著，但行業內部薪酬差距出現逐步拉大的趨勢。需要指出的是，行業內部薪酬差距的拉大可能給高管人員帶來負激勵作用，不僅不利于企業的發展，也嚴重擾亂了行業內部高管人才市場的正常發展。第三，我國高管持股制度的不完善，高管人持股比例很低，高管所持股權定位不明晰，以及高管在二級市場買賣股票的限制導致高管持股比例與公司業績不相匹配，無法對其產生預期中的激勵作用。

[1]李增泉.激勵機制與企業績效[J].會計研究，2000年1月24:30頁.

[2]于東智.上市公司管理層持股的激勵效用及影響因素[J].經濟理論與經濟管理，2001年9月:83-89頁.

[3]蔣永.中國上市公司高管薪酬激勵與企業績效[D].西南大學，2008年.

（作者單位：鄆城縣財政局）