跨國并購對我國制造企業轉型升級的效應———基于寧波均勝并購德國普瑞個案分析

■陳光梅

隨著經濟的高速發展，我國逐漸從對外直接投資(FDI)的接受國向輸出國轉變，跨國并購成為我國企業實現國際化經營的最重要途徑。

在美國金融危機和歐債危機的影響下，許多國際優質資源價值大幅縮水，國際資源出現整合浪潮。而此時作為“世界加工工廠”的我國制造企業轉型升級正遭遇雙重倒逼:一方面，處于全球價值鏈低端的“加工環節”附加值日益減少，幾乎失去生存空間;另一方面，受國際貿易保護主義抬頭影響，“中國制造”屢遭“雙反一保”的調查與制裁，舉步維艱。面對世紀性經濟危機給我國企業帶來的挑戰與機遇，跨國并購一度成為熱潮。以浙江為例，2010、2011年企業海外并購項目數分別達43個和45個。2012年，浙江民企海外并購項目達63個。在此背景下，跨國并購對企業轉型升級的效應成為許多欲欲躍試“走出去”的企業關注的問題，也是許多急待轉型升級的“中國制造”企業迫切關心的問題，并且受到我國各級政府的重視。因此，研究后危機時代跨國并購對企業轉型升級的效應，對我國企業轉型升級決策和“走出去”決策均有重要的現實意義。

一、跨國并購對企業轉型升級的效應評價

(一)轉型升級效應相關概念的界定

1．轉型升級。轉型升級也稱產業升級，產品升級。從宏觀層面來看，轉型升級是指資本或技術密集型產業對勞動密集型產業的替代，是經濟增長方式從高能耗、高污染、粗放型向低能耗、低污染、集約型的轉變。從企業層面看，轉型升級是以技術創新和進步或經營方向調整為主要途徑、以附加值提升為本質特征的轉變。在以“微笑曲線”表示的全球價值鏈中，轉型升級表現為企業產品從低附加值的中間生產制造端(如圖1所示)向高附加值、高技術含量的前方研發端和后方營銷端的攀升，或者表現為曲線底部抬升 (制造產品附加值的提升)，最終表現為企業的核心競爭力和可持續發展能力的提升。

圖1 微笑曲線

2．轉型升級效應。效應又稱價值創造或績效，轉型升級效應即為轉型升級的效果，企業轉型升級的程度和能力的變化。跨國并購對轉型升級的效應是指跨國并購后企業轉型升級的成效，綜合體現為企業現有產品附加值的提升程度和企業核心競爭力的變化，具體可表現為微笑曲線底部的抬高程度，或者企業向附加值高的前方研發端和后方銷售端攀升的程度。

(二)文獻綜述

自20世紀90年代的全球第五次跨國并購潮流以來，經濟學家從研究并購動因轉向以實證方法來研究并購價值創造。國外學者基于證券市場反映的事件研究法和會計指標比較法，以發達國家企業之間的并購為研究樣本，主要從財富效應和經營績效二個角度研究跨國并購的績效。

并購績效研究一般運用事件研究法，從股票市場對跨國并購的反應，通過股價的波動計算市場價值，從而衡量企業的市場績效或股東財富效應。Neely認為收購方和被并購方都有正的超額收益，Kang、Cakici等認為來自不同國家的企業并購美國企業的績效并不同。許多學者認為美國公司并購外國公司，美國公司并未獲利。世界著名管理咨詢公司畢馬威對1991—1998年間全球最大的107起跨國并購案例進行研究，發現只有17%的跨國并購行為增加了股東價值。Mitchell Madison Group公司通過對20世紀90年代發達國家之間跨國并購成功率的研究，發現在美國發生的跨國并購案例中有60%沒有增加股東價值，歐洲企業之間的跨國并購也有56%不成功。Pyykk的研究則表明，以科技為導向的跨國并購所帶來的協同作用能增加收購方股票市場的價值。

國外對跨國并購的經營績效研究，一般運用基于上市公司公開財務信息的會計指標比較法。S．A．Rhoades發現，橫向并購并未使企業成本降低、效率提高;而D．P．Ely和M．Crane卻發現，并購后的企業的經營效率顯著提高。一些學者對不同國家的并購績效進行對比研究，結論迥異。國內對跨國并購的績效研究，一般也基于事件研究法和會計指標法。由于樣本、指標和方法不同，結論大不相同。

總體來看，國內外關于跨國并購績效的研究結論趨于悲觀，這與20世紀90年代以來一波強似一波的國際跨國并購潮流明顯背離。研究方法基本上是“遠距離”的事件研究法和會計指標法，這種方法并不適用我國非上市制造企業。企業跨國并購動因不同，影響并購決策和運作因素不同，衡量成效的標準應該各異，創新研究跨國并購績效是跨國并購理論和實踐發展的需要。

(三)跨國并購對企業轉型升級效應的測量維度

跨國并購成功與否的根本標志，在于企業是否具有“動態能力”既可持續發展能力。“中國制造”企業跨國并購的戰略目標和根本動因在于實現企業轉型升級，企業轉型升級效應是“中國制造”跨國并購是否成功的根本標志。綜合來看，轉型升級的測量維度包括三個方面。

1．產品附加值。在全球價值鏈中，附加值的高低是衡量企業地位的核心指標，也是企業國際競爭力的綜合體現，而提高技術水平與營銷能力是企業提高產品附加值的重要途徑。

2．企業研發能力。技術水平是決定產品附加值的重要因素，研發能力是技術水平提升的決定因素。技術水平的提升既能提高現有產品的競爭力和附加值，抬高微笑曲線底部，又是企業向附加值高的前方研發端攀升的基礎，還會直接關系企業市場形象、品牌價值和產品附加值的持續提升。因此，企業研發能力是企業轉型升級的重要測量維度。

3．企業品牌形象。企業營銷能力是附加值創造的主要來源。在跨國并購中，企業營銷能力的提升一般來源于對目標企業品牌的市場協同效應。企業及其產品市場形象和品牌價值提升，既反映企業產品向價值鏈后端－銷售端轉移的程度，又與附加值指標互補(由于需求量與價格呈交替關系，只有在市場占有率提高或銷售額擴大的前提下，附加值的提高才能表明企業轉型升級)，對企業產品未來附加值和企業核心競爭力持續提升產生影響。

以上三維度既能反映跨國并購的短期績效變化，也能反映企業可持續發展能力。

(四)轉型升級效應評價指標體系

1．附加值指標。附加值是生產經營活動產生的新增價值，是銷售額減去原材料采購成本后的余額。產品附加值的高低通常用附加值率來衡量 (附加值率=附加值÷銷售額)。一般來說，附加值率是以0．3為臨界，大于0．3為高附加值，附加值率提高是企業實現轉型升級的基本標志。

2．技術能力指標。技術可以分為專業技術與管理技術。獲得并整合目標企業的技術與管理資源，是并購企業向價值鏈前端攀升的表現。生產和管理的技術提升程度，可以用核心技術產品數量變化、研發硬件數量變化、目標企業技術及管理人才的離職率、知識產權的增加率、技術員工及高級管理人才增長率、研發投入等指標衡量，最終體現為勞動生產率的提高。

3．企業品牌形象指標。市場形象和品牌價值提升程度，可用主營業務收入、市場占有率、高端客戶采購量等指標來衡量。

4．動態價值指標。動態價值代表并購目標企業未來價值，關乎并購企業可持續發展能力，可用利潤增長率等企業發展能力指標和跨國投資收益凈現值等指標(如凈現值、獲利倍數、內部收益率等)來衡量。若并購企業為上市公司，一定時期內股票價格變化也可以在一定程度上反映跨國并購的轉型升級效應。

(五)跨國并購對企業轉型升級效應的評價方法

1．個案分析法和專家排序法。由于以轉型升級為戰略動因的跨國并購企業一般為非上市公司，屬“弱并強”式并購，其并購績效和效應研究不適用依賴上市公司公開資料的事件研究法和會計指標法。與事件研究法和會計指標法不同，個案分析法和專家排序法的分析依據和數據，通過對單個企業進行深入調查研究和對企業高層(企業專家)訪談獲得。個案分析法和專家排序法適用面廣，數據的信度和效度更高。跨國并購轉型升級效應分析，宜選用個案分析和專家排序相結合的方法。

表1 轉型升級效應評價指標體系

2．靜態評價與動態評價相結合。跨國并購成功與否，不能僅僅看并購后的短期經營績效，關鍵要看并購后并購企業和并購目標可持續發展能力。僅以跨國并購后的經營績效作為跨國并購的評價，既不符合企業跨國并購的的戰略動機和目標，也不能及時滿足跨國并購實踐對并購效應評價的需要。并購效應評價不僅要做事后評價，更需要前瞻性研究和預測，以降低跨國并購的成本與風險、提高并購效率為目標。轉型升級效應評價除靜態評價 (即測量跨國并購的已實現績效)外，更需要動態評價(即預測和評價其未來價值)。

3．定量分析與定性分析相統一。定量分析能具體清晰反映跨國并購效應，但許多轉型升級效應構成要素，如行業發展前景、企業管理水平、企業市場形象的提升等不便估值，或無法充分估值。因此，轉型升級的效應評價除定量測評外，還需要定性評價進行補充。

二、企業跨國并購轉型升級效應實證研究

寧波均勝是一家以生產汽車功能件和飾件為主中等規模的傳統汽車零部件生產企業，均勝并購普瑞是我國制造通過跨國并購實現轉型升級的典型樣本。

均勝集團在跨國并購前與為非上市公司，跨國并購后借殼上市更名為均勝電子，并將并購的資產注入上市公司。本文分析數據部分部分源自均勝電子公開財務報告，部分通過采用個案分析法和專家排序法深入企業調研獲得。

均勝跨國并購轉型升級效應變化。

一是產品結構與附加值變化。通過并購德國普瑞，均勝擁有了國際領先、附加值高的汽車電子產品 (包括駕駛員控制系統、空調控制系統、傳感器系統、電子控制單元)和創新自動化生產線(附加值率如圖2所示)。在均勝并購后的主營業務收入構成中 (如圖3所示)，高附加值的汽車電子及自動化設備的銷售收入和利潤比重，接近公司收入總額的70%，產品附加值及其結構呈現優化趨勢。

圖2 均勝產品附加值率

圖3 2013年上半年均勝產品銷售結構

二是技術及研發能力的變化。通過100%并購普瑞股權，均勝獲得了普瑞所有的技術資源和強大的技術實力，獲得了高水平技術研發團隊、世界領先的技術硬件和知識產權，具備了汽車電子的產品研發、模具、工裝設計和加工能力及產品檢測能力，在新能源汽車電子領域居于世界領先地位。

進入國際化經營階段之后，為保持和加大領先優勢，均勝堅持“與主機廠同步研發”的技術發展策略，前瞻性研發投入保持在銷售額10%的規模。2013年，公司投入普瑞的研發費用達5000萬歐元。在充分保留普瑞原有研發團隊的基礎上，海外機構研究人員從400多人增至600多人，并與美國密歇根大學、德國漢堡大學、上海同濟大學等知名高校建立合作項目，為企業發展儲備人才。

基于并購后的良好整合，均勝獲得了普瑞的“德國管理”技術，管理協同效應顯著。公司通過有效措施，與普瑞高級管理層達成長期服務協議，從而保留了普瑞原有的技術研發團隊，消除了客戶和員工的顧慮，并為優化均勝總部和均勝國內車間管理機制和管理流程，做出了巨大的貢獻。

三是品牌與市場協同效應。均勝充分利用與普瑞各自在品牌和市場方面的優勢，通過國內外“聯動”戰略和資源整合，取得了顯著的品牌和市場協同效應。一方面，通過普瑞的全球頂尖整車廠商客戶資源，均勝原有的內外飾件和功能件業務拓展了國際高端市場，提升了品牌價值;另一方面，通過均勝優質的國內客戶資源及核心供應商地位，普瑞產品開拓了我國及亞洲市場。并購后，均勝合并主營業務收入以約60%增長率增長，外銷比例不斷增大，國內市場銷售額也保持2位數增長。2013年均勝主營業務收入59億人民幣，外銷比例達80%以上。

四是轉型升級的動態效應。如圖4所示，除因研發投入和財務費用大幅增加導致凈資產利潤率下滑外，均勝主營業務利潤率和凈利潤率呈良好的增長態勢。其中，普瑞分公司凈利率從2010年的 2．8%增長至 2013年前三季度的5．6%(如圖 5 所示)。

圖4 均勝盈利能力

圖5 普瑞凈利率變化趨勢

根據企業專家對普瑞銷售額的預測，以16%保守估算普瑞主營業務利潤并替代凈現金流入，得到普瑞從被并購至2017年的給均勝帶來的收益，如圖6所示。

圖6 普瑞現金流量保守估計 單位:億歐元

綜合來看，均勝并購普瑞對企業轉型升級的效應顯著。

三、結論與啟示

(一)轉型升級效應是衡量我國制造企業跨國并購成功與否的標準，是企業“走出去”決策的依據

我國制造企業跨國并購的的根本目標，是實現企業轉型升級，謀求更大的發展。評價跨國并購對企業轉型升級的效應，不僅要看短期財務績效，更要看企業可持續發展能力的提升;不僅要看過往成效，更應注重未來價值。跨國并購對企業轉型升級的效應，應將短期、靜態和長期、動態價值評價相統一，定量評價和定性分析相結合進行綜合評價。評價的結果既要為政府政策調整提供依據，又能為企業跨國并購決策和談判提供依據。

(二)到發達國家并購優質企業是價值鏈低端企業轉型升級的捷徑

像均勝一樣，我國制造企業迫切需要核心技術及研發能力、管理經驗、品牌，從而實現轉型升級。但是，自主研發核心技術、創建品牌尤其是國際品牌，除了需要大量的人、財、物的投入外，還受我國人才短缺和國際市場環境的制約，需要漫長的積累過程。到發達國家并購優質企業，可以在較短時間內獲得目標公司的核心技術、國際品牌和營銷渠道，迅速提高研發能力、管理能力、營銷能力，獲得多重收益，這是實現企業轉型升級的最有效途徑。

(三)符合企業轉型升級戰略的跨國并購風險低，成功率高

以轉型升級為動因的我國制造企業，一般缺乏跨國并購所需的國際化資本運營與運作經驗。只有在跨國并購符合企業發展戰略時，并購企業才能未雨綢繆，正確認識國際資源整合形勢，把握跨國并購時機，正確選擇并購目標企業。只有在并購目標企業與轉型升級戰略吻合時，并購企業才能運用國內經營經驗，把握行業發展趨勢，準確判斷目標企業的戰略價值，合理運作跨國并購后的整合環節。均勝并購普瑞的個案充分證明，符合企業轉型升級戰略方向的跨國并購只要運作得當，就能實現并購雙方的技術、管理、市場、采購等方面的優勢互補和協同，達成并購目標。

(四)世界經濟低谷期，是我國制造企業跨國并購并實現轉型升級的良機

在美國金融危機及歐債危機背景下，許多百年老店經營陷入困境，或面臨資金周轉不靈，或尋求重組，或破產清算，并購目標企業供給大幅增加。此時，我國制造企業跨國并購選擇余地大，找到與自己發展戰略相符的目標企業的幾率大，跨國并購的投資成本和風險成本均大幅降低。低投資成本是跨國并購提高投資效率的條件之一，也是高動態價值的重要決定因素。各級政府應該出臺應對措施，力促企業把握跨國并購時機，實現轉型升級。

(五)積極、審慎運作是跨國并購企業實現轉型升級的保證

跨國并購的戰略方向確定、東道國目標企業的選擇、謹慎性調查、并購談判、并購后的整合，各環節環環相扣，每一環節都至關重要，尤其是并購后的整合。必須準備充分，步步為營。積極、審慎運作跨國并購的每一個環節，尤其是并購后的整合環節。自始至終重視并購后的整合，是均勝并購普瑞取得成功的重要條件。為實現跨國并購后的有效整合，在并購前，均勝就積極與普瑞投資者和高管進行溝通，雙方在發展戰略上達成相互認同;在達成并購意向之后，在我國建立均勝普瑞合資工廠，啟動合作與磨合;并購后，與普瑞管理團隊共同制定企業未來的戰略發展目標和年度計劃，達成共識。共同制定詳細的溝通計劃，能夠消除誤解、打消顧慮。了解并滿足普瑞保持相對獨立性和完整性的訴求，充分信任和股權激勵普瑞原管理團隊并保持高層管理團隊的長期穩定性，并通過他們，留住客戶，留住人才。

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