萬科轉型，祛魅時代的地產變局

張鯤

萬科，是個明星公司，但對“星光”的膜拜往往會使得膜拜者喪失對商業世界的常識認知。作為中國乃至世界上“第一大”的地產公司，當行業尤其是住宅市場趨于飽和，而中央政府又對市場資金保持“從緊”之時，光環褪去，它必然回歸常態，并第一個感受到寒意。

當中國全部的300多個地級城市中，過半城市都有一線品牌地產商在填方造樓，或者是蓋起動輒百萬平方米的購物廣場的時候，劇變在所難免。對于萬科來說，從B股轉H股、管理層合伙持股以及高呼“互聯網思維”的口號，都是管理層在未雨綢繆。

未來，萬科長期專注于住宅地產、資金高周轉的營運模式，必然遭受挑戰。因此，企業必須要改變，而這種改變可能是全局性的。從一家住宅地產商變成所謂的“城市配套服務商”，這聽來前瞻而具有創建性的目標，其背后的簡單邏輯不過是更加“賺錢”的領域開拓。再換個角度看，這可能是“郁亮時代”真正取代“王石時代”的開始，而所謂“互聯網思維”，也許不過是這場轉變的煙幕彈。

這段時間，地產“一哥”萬科最吸引眼球的事莫過于兩件，一是“互聯網思維”的口號，二是“抵御野蠻人”的風波?？此撇淮笙喔傻膬杉拢鋵嵱兄厝坏年P聯。

從2013年下半年開始，萬科在地產界第一個喊出要學習互聯網，總裁郁亮更帶著萬科高管先后到騰訊、阿里巴巴和小米等公司“取經”。今年6月，萬科終于在“觸網”上走出實質性一步。萬科與百度簽約，啟動商用地產科技化運營，將“定位引擎、大數據、營銷工具”三類核心技術引入萬科商業物業運營中。

顯然，萬科“互聯網思維”看起來充滿了想象力和前瞻性，但從本質上講，這背后是萬科對多元化經營尤其是涉足商業地產的渴望。

作為一家傳統的住宅地產公司，萬科目前已經在北京、上海和廣州等一線城市啟動了商業地產項目，但銷售業績并不理想。以萬科在北京開發的首個商業地產項目萬科大都會為例，其推向市場后的兩年左右的時間內，仍有近1/3的房源未能售出。

業內認為，該項目屬于舊樓改造，此前已有數家公司轉手。由于本身設計的原因，改造為高端寫字樓需耗費極大成本。而萬科在選擇這一項目時，可能存在“經驗不足”。但也有觀點稱，萬科對該地段的選擇是成功的，而業績提升尚需時間。

“萬科做商業地產的想法，已經有很多年?！北本┮患抑行蜕虡I地產公司的區域營銷副總對《南風窗》特約記者分析，萬科做商業地產是必然選擇，這是它的轉型。但萬科以住宅地產起家，經驗欠缺是必然的，其未來還需觀察。

實際上，在萬科的轉型之中，除了傳統的商業風險之外，另一種風險不能忽略，即萬科股權結構和轉型變局可能存在不協調。萬科是A股地產上市公司中股權最分散的公司之一。它曾一度是地產界，乃至A股上市公司之中的“模范生”，最持續的增長、最穩定的分紅，這些都是管理層贏得中小股東支持的基本理由。但問題在于，當行業劇變，企業轉型之時，這種“各方安好”的狀態將不可持續。

目前，萬科正在推進“合伙人持股”的計劃。簡單講，這可以看作一種“管理層收購”，即設立外部公司，然后由這家公司買入萬科股權，而資金來源是萬科管理層自己的資金。萬科管理層目前向外界傳達的信息是，管理層還會不失時機地增持。

針對這項計劃，萬科表示主要是為了抵御“野蠻人”，郁亮還援引20多年前“君萬之爭”的故事來警示管理層和投資者。所謂抵御“野蠻人”，即在萬科股權低迷之時，一些大財團可能對公司進行敵意收購，然后用“股權說話”，將管理層掃地出門，并快速套利離場。萬科高層稱，“野蠻人”只需200億資金即可達到目的。

“這個說法有合理性，但不盡然如此，可能是煙幕彈。”一家H股上市地產公司的投資部經理對《南風窗》特約記者說，萬科盤子大，而且已有紅色央企華潤作為“第一股東”，加之住宅地產高峰已過，而行業處在下行期，國內投資機構多半不會有這個實力，也不會有這個愿望。

該投資經理稱，萬科的真實目的可能是在轉型關頭增大管理層話語權。因為，中小股東只看短期收益，而轉型是個長期戰略，雙方必然存在矛盾。如果股權太過分散，給管理層壓力甚至趕走管理層的可能根本不是什么“野蠻人”，而是那些中小股東。

但不論是為抵御所謂“野蠻人”，還是應對可能爆發的中小股東“民意”，萬科的股權變革都是為了在企業轉型時期，盡量排除股權分散所帶來的掣肘和風險。“考察互聯網公司，是一種品牌策略，也是對股東表明管理層的進取心，這是萬科管理層的高明之處。”以上投資經理如是說。

萬科需要轉型，這種必要性已從財務數據中開始顯現。萬科2013年的財務報告顯示，公司房地產業務的結算均價為10787元/平方米，較2012年下降4.5%；房地產業務結算毛利率為22.31%，較2012年下降3.53個百分點；結算凈利率12.01%，較2012年下降1.07個百分點。此前，萬科這些數據多半穩中有升。

萬科在財務報告中說，以上指標下降的原因主要來自于運營策略的調整。利潤率下降的主要原因，一方面仍在于結算中裝修房比例的上升，但裝修房比例上升在降低利潤率的同時會提升回報率，是效率提升的表現；另一方面，在于2011年下半年市場調整期內售出的房屋進入結算期。

萬科還表示，公司通過提升經營效率，克服了利潤率下降的影響。公司凈資產收益率仍保持在歷史上的高點。2013年公司全面攤薄的凈資產收益率為19.66%，與2012年持平。

萬科的解釋不失合理性，但行業下行和成本上升的趨勢顯而易見。近年來，住宅地產成本上升的“加速度”已超越了房價的“加速度”。影響地產商毛利的成本因素主要有地價、建安成本等。以上營銷副總分析，以地價為例，因其掌控在地方政府手中，其價格有一定“剛性”，盡管地方政府不愿看到房價下跌，但他們會更緊張于地價下跌。因此，會采取各種手段抬高地價。

再比如建安成本，其中包括了人力和材料等，而這些一直都處在上漲通道之中。“2006年，建筑工人每天40元，現在每天100，土石方以前每方150，現在200，這些都是成本?！?/p>

長期以來，專注于住宅地產和高周轉，這是萬科經營邏輯的兩翼。兩翼是相輔相成的，簡而言之，因為只有住宅地產才能高周轉，而高周轉提高了資金利用率，降低了資金使用成本，也成就了萬科銷售額長期穩居中國地產公司第一的位置。

但這種模式遭遇的挑戰不言自明。在很多城市，住宅地產市場幾乎趨于飽和，銷售受阻，“周轉”變慢?！皣鴥瓤偣?00多個地級市，一線房地產商全都想進去，怎么能不飽和？”以上副總說。

另有統計數據同樣讓人憂慮，2010年底，有統計部門官員透露，中國城鎮居民家庭自有住房率為89.3%，已超過西方發達國家。盡管“國情不同”，但中國房市從“住房市場”變成“炒房市場”已是不爭事實。“炒房市場”興旺的前提必然是資金的充裕，而目前政府盡管不希望房地產“崩盤”，但不論是針對開發商的開發貸，還是針對購房者的個人購房貸，資金供應都在收緊之中。顯然，任何地產公司的管理層都會看到這一點，萬科也不例外。從萬科高層近年的公開觀點很容易看出，萬科更多的是把股東回報和投資收益率等放在了首位，而對于地產業的“老大”位置似乎并不看重。分析認為，這種轉變尤其是對商業地產的關注和涉足，其背后便是公司整體經營策略的轉型。

商業地產的吸引力可以從數據對比中看出。2013年，在主營業務收入上，以商業地產為主的萬達商業地產只有萬科的60%左右，但在凈利潤上卻超出萬科35%。從銷售毛利率上來看，萬達商業地產為43%，而主營住宅地產的萬科只有27.2%，而同樣主營住宅的華潤和恒大也分別是28.2%和29.5%。一邊是高增長難以為繼，一邊是新業務更加“賺錢”，萬科的“轉型”并不難理解。

轉型最重要的資源只有一樣，就是資本。

目前，萬達準備登陸港股是地產領域最重要的融資事件。以上商業地產公司營銷副總分析，萬達在全國的擴張其實也進入了一個資金的“瓶頸”。對商業地產公司來說，最理想的資金狀態是單個項目“現金流平衡”。簡單講，就是商業地產上將一個項目的一部分售出，而這部分售價足以抵消整個項目的開發成本，而且可以支撐未售部分商業物業的自我運營。這種模式的本質是“白賺了”未售的物業，而現金可以在快速回籠后，立即投入下一個項目。

但這種模式僅僅是理想狀態，隨著企業項目版圖的擴大，平衡將越來越難。“中西部二三線城市購物廣場，你賣給誰？”該副總認為，萬達為何急于在香港上市，也是這個原因。

“萬科不愁從銀行貸不到款，但不是所有的項目都那么好貸。”一位深圳銀行業人士對《南風窗》特約記者說，商業地產會更花錢，萬達資源深厚，但也需要更多元化的融資。對萬科而言，未來融資將越來越多元化，比如中期票據這樣的融資工具也會有嘗試。

實際上，上世紀末，萬科管理層曾有進入商業地產的打算，但商業地產對資金的占用遠比住宅地產要大，而萬科當時并不擁有H股的融資平臺，而A股和B股不足以支撐在商業地產領域的擴張計劃，因此涉足商業地產的策略未能推行。

此外，業內還有一則未被萬科證實的傳言是，面對住宅地產市場的變化，萬科不少高管都認為應進入商業地產，但王石并不贊同。但隨后，王石也公開“松口”，他表示“從來沒說萬科不做商業地產”。

這些年以來，除了“3D打印房子”、“互聯網思維”和“眾籌建房”等概念之外，萬科管理層全力推進的事情是對融資體系的重塑，而著眼點主要是融資的可得性和成本的低廉。在業內看來，對融資體系的重塑很大程度也是基于多元化，特別是商業地產擴張的需要。

在萬科完成B股轉H股之后，連同另一個H股平臺萬科置業海外，萬科在香港資本市場擁有兩個上市公司融資平臺，加上A股，萬科一共擁有了海內外三大融資平臺，這種格局已搶占了下一輪競爭的制高點。

除資本市場融資和銀行貸款等公開的融資渠道之外，萬科的另外一個“隱秘”融資途徑也非常值得關注。萬科2013年的資產負債表顯示，其應付票據、應付賬款和預收賬款的總額超過了2300億元。在財務學中，這3項被稱為是“商業信用”融資。簡單講，其中主要包括了材料供應商的賒銷、承建商為萬科墊付建設資金以及購房者提前支付的房款。