非財務信息披露與分析師預測

李晚金+張莉

收稿日期： 2013-10-10

基金項目： 湖南省軟科學研究計劃重點項目（2013zk2087）

作者簡介： 李晚金（1963—），女，湖南平江人，湖南大學工商管理學院副教授，碩士生導師，研究方向：會計基本理論與財務會計。

摘 要：以深市上市企業披露的社會責任報告作為非財務信息的替代變量，實證檢驗了非財務信息披露質量與分析師盈利預測的關系。多元回歸分析結果表明，企業社會責任報告披露質量越好，其分析師盈利預測越精確，并且在財務透明度低的企業中，這種正向關系更顯著。這說明社會責任報告披露的這類非財務信息對分析師預測不僅具有信息含量，而且能夠通過對財務信息的補充作用，緩解財務不透明對分析師預測精度的不利后果。

關鍵詞： 社會責任報告披露質量；非財務信息；分析師預測

中圖分類號：F275 文獻標識碼： A 文章編號：1003-7217（2014）05-0069-06

一、引 言

會計信息包括財務信息與非財務信息。由于財務信息能夠在很大程度上緩解信息不對稱帶來的問題，幫助投資者等利益相關者作出正確的決策，傳統的會計信息披露主要是財務報告形式的財務信息披露，對于非財務信息的披露涉及較少。但隨著各利益相關者對信息需求的增加，單純披露財務信息的傳統財務報告已經不能滿足他們的決策要求，信息使用者對非財務信息越來越關注，企業也逐漸開始注重對非財務信息的披露。自2006年我國第一份企業社會責任報告發布以來，發布社會責任報告（包括“可持續發展報告”和“環境報告”等）的企業越來越多。2013年來自深市以2012年作為報告年度的社會責任報告已達到267份，并且其發布的社會責任報告也越來越為市場所接受，產生了積極的市場反應。

雖然有研究已經證明社會責任報告的發布具有一定的信息含量，如楊明秋等（2012）[1]以2008年和2009年上海證券交易所上市公司所發布的社會責任報告為樣本，發現上市公司社會責任報告的披露能夠在一定程度上提高證券分析師的預測精度，但是他們僅僅研究了社會責任報告披露與否對分析師預測的影響，并沒有關注日益興起的社會責任報告披露質量與分析師預測的關系。分析師作為資本市場中通過收集和傳播信息以提高市場效率的中介機構，分析師的盈利預測能夠影響投資者的盈余預期。財務信息的披露與非財務信息的披露均能夠影響分析師預測結果，從而引發我們思考財務信息與非財務信息之間的關系，即在財務信息披露質量較差的情況下，非財務信息是否能夠對財務信息起到補充作用從而幫助分析師進行盈利預測？本文在前人研究的基礎上，以社會責任報告作為非財務信息的替代變量，旨在研究我國企業社會責任報告披露質量對分析師預測的影響以及在分析師預測過程中非財務信息對財務信息是否具有補充作用。

二、理論分析與研究假設

在現代企業委托代理關系中，委托人由于各種條件的限制，與管理者之間存在一定的信息屏障，從而會產生一定的代理成本。根據委托代理理論，代理成本最終由管理者承擔，管理者為了降低代理成本就有動機提高企業的社會責任披露水平。另外，隨著我國市場化的進程越來越規范，無論是在政府層面還是交易所層面都頒布了相關規章和指引以鼓勵企業社會責任報告的披露。社會責任報告的披露為證券分析師提供了更多更廣泛的信息來源，而證券分析師作為資本市場中的重要信息中介，主要利用其知識背景和專業判斷對各類信息進行搜集與處理，進行分析師預測活動。因而企業社會責任報告信息與分析師預測活動有著一定的聯系。

（一）企業社會責任報告與分析師預測

證券分析師在進行預測時只有充分地利用信息，才能做出正確的評價，而信息來源往往能夠反應證券分析師是否客觀、獨立。如果他們的信息來源不可靠，其分析結果的準確性與價值性會大打折扣。胡奕明（2003）通過對國內證券公司的調查發現，證券分析師在從事相關金融活動時對上市公司公開披露的信息最為重視。而我國企業社會責任報告一般是在相關交易所的指引下公開發布，因而其信息來源具有一定的可靠性，在一定程度上能夠幫助分析師作出正確的盈利預測。其次，相較于私有信息，公共信息獲得成本較低，從成本的角度看社會責任報告也是分析師預測的重要信息來源。

此外，企業社會責任表現與企業未來價值相關，因而企業社會責任信息本身就是分析師預測過程中一種有效的信息來源。企業社會責任行為能夠通過多種渠道影響企業價值，其中包括銷售、成本、經營績效、融資以及訴訟風險等。在日益以消費者為導向的資本市場中，通過提高顧客的滿意程度，可以提高單位產品的利潤率從而提高企業的盈利能力；社會責任表現好的企業往往關注提高企業員工福利，從而吸引更多有創造力的員工提高產品產量，創造企業價值。另外，企業社會責任報告能有效傳遞社會責任表現的信息，增強社會責任表現與企業聲譽之間的正向關系。社會責任表現越好，企業的聲譽價值越高，而企業聲譽能夠加強消費者對企業產品的認知，增加銷售；建立金融機構對企業的信任度，降低企業外部融資成本；通過引起積極的社會媒體關注及獲得政府支持與優惠，減少企業經營成本。因而企業社會責任行為能夠影響企業未來的財務績效，反過來則表明各利益相關者能夠從社會責任行為這類非財務信息中獲得對自己財務決策有用的信息，即社會責任信息能夠影響利益相關者的決策活動，比如分析師盈利預測。Vanstraelen et al（2003）[2]研究顯示，前瞻性的非財務信息披露與分析師預測精度顯著正相關；Dan S.Dhaliwal等（2012）[3]在考察分析師盈利預測是否利用了企業社會責任報告這類非財務信息時發現，企業社會責任報告的披露能夠提高分析師盈利預測精度。當社會責任報告披露質量越高時，說明其披露的與企業價值相關的信息越多和越準確，財務分析師在做出盈利預測時，不僅可以從中獲得更多有利的相關信息，同時也可以減少未來盈利預測的不確定性，從而分析師的預測精度會提高。基于以上分析，我們提出如下假設：

H1：在其它條件一定的情況下，企業發布的社會責任報告披露質量與其跟蹤的證券分析師盈利預測精度正相關。

（二）財務透明度、社會責任報告披露與分析師預測

證券分析師作為資本市場中主要信息使用者之一，通過信息的收集和處理進行預測與分析活動。盡管之前已有不少研究表明財務信息的披露質量與分析師預測精度正相關[4-7]，與社會責任報告相關的非財務信息也能夠在一定程度上提高分析師預測精度，但是研究這類非財務信息與財務信息兩者如何作用從而影響分析師預測過程仍然非常有意義。由于以財務報告披露為主的財務信息主要是面向投資者與債權人，側重于歷史性信息的回顧，而與社會責任報告相關的非財務信息以員工、供應商、經銷商等各社會利益相關者為導向，更多側重于企業未來發展，因而在此假定這類非財務信息與財務信息具有較大的異質性。財務信息和非財務信息都能夠提供公司價值方面的有用信息影響證券分析師的預測活動，當公司財務透明度較低時，證券分析師將依賴于披露的非財務來源中獲取更多的有用信息來評價公司的未來業績，從而提高分析師預測精度，即在財務透明度低的企業中，社會責任報告披露質量與分析師盈利預測精度之間的正向關系將更明顯，非財務信息對財務信息具有補充作用。因此，本文提出如下研究假設：

H2：在其它條件一定的情況下，社會責任報告披露質量與分析師盈利預測精度的正相關關系在財務透明度低的企業中更加顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2010～2012年深圳交易所上市公司按標準發布的經潤靈環球評級機構評分的社會責任報告作為初始樣本，在剔除了金融行業、ST、*ST以及相關數據不全的樣本量后，最終確定的樣本觀測值為381個。本文中社會責任報告數據來源于潤靈環球責任評級網站， http：//www.rksratings.com/；其它財務數據均來自國泰安數據庫。為消除極端值對回歸結果的影響，我們對所有連續變量在1%和99%分位下進行winsorize處理。

表1是最終確定的樣本行業分布情況。從中可以發現，各年披露的社會責任報告數量略有差異且呈逐漸增加趨勢，到2012年共有154份，占總樣本的40%，這說明了企業對非財務信息的披露越來越重視。各行業對社會責任報告的披露也存在差距，其中制造業最多，占比62%，而傳播與文化產業在2010～2012三年社會責任報告披露數量僅為4份，這可能是因為行業的屬性不同，從而導致了對社會責任信息的需求不同。

（二）主要變量解釋及定義

1.社會責任報告披露質量。由于指數法在衡量社會責任研究中較為廣泛和精確，潤靈環球（RKS）根據Sustain Ability報告研發的國內首個上市公司社會責任報告評級體系，對中國企業社會責任報告披露進行評分，具有一定的權威性。眾多研究均采用RKS對上市公司社會責任報告的評價作為社會責任報告披露質量[8-9]。本文以RKS的評價結果作為社會責任報告披露的質量（CSR）。RKS的MCT社會責任報告評價系統包括社會責任報告評分體系和評級轉換體系。MCT社會責任報告評分體系從整體性（Macrocosm）、內容型（Content）、技術性（Technique）、行業性（Industry）四個指標出發（行業性指標為2012版評級體系新加入），進行全面評價，采用結構化專家打分。而社會責任評級體系依據MCT四個指標總得分情況分為C、 CC、 CCC B-、B、B+、BB-、BB、BB+、BBB-、BBB、BBB+、A-、A、A+、AA-、AA、AA+、AAA 19級。由于2010～2012年評價體系在內容性（Macrocosm）、技術性（Technique）指標設立的權重不一樣，行業性（Industry）指標在2012年后才新加入評價體系，為了保持一致性，最后采用企業社會責任報告總得分（TS，總分為100）、技術性指標得分（MS，總分為30）以及評級轉化得分（Credit）來衡量企業社會責任報告披露質量。其中評級得分具體設置為：C為1分，CC為2分，以此類推，AAA為19分。

2.財務披露透明指數。借鑒Bhattacharya（2003）的方法[10]，以盈余激進度來衡量財務透明度。Bhattacharya（2003）認為，盈余激進度越高，意味著上市公司財務信息的不透明程度越高。通過計算應計項目來衡量盈余激進度，具體計算公式如下：

FFIN=（ΔCA-ΔCL-ΔCASH+

ΔSTD-DEP+ΔTP）/TA（1）

其中：FFIN為財務透明指數，該值越大，說明財務透明度越低。ΔCA表示總流動資產變動額，ΔCL為總流動負債變動額，ΔCASH為現金資產變動額，ΔSTD為一年內到期長期負債變動額，DEP為折舊和攤銷額，ΔTP為應付所得稅變動額，TA代表公司當年年初總資產。

3.其他相關變量說明具體見表2。

（三）模型設定

為了檢驗社會責任報告披露質量對分析師盈利預測的影響，本文構建如下模型。

Ferror=α0+α1CSR+α2FFIN+α3Anano+

α4Verearn+α5Loss+α6Size+∑Ind+

∑Year+ε1（2）

對于在財務透明度低的企業中，社會責任報告披露質量與分析師盈利預測精度的正相關關系是否更顯著，本文通過將社會責任報告披露質量與財務透明度的交叉項引入式（2）中，得到式（3）來檢驗。

Ferror=β0+β1CSR+β2FFIN+β3FFIN×

CSR+β4Anano+β5Verearn+β6Loss+

β7Size+∑Ind+∑Year+ε2（3）

從表4的Pearson相關系數檢驗可以看出，衡量解釋變量的TS、Credit、MS的相關系數在1%的水平上均大于0.8，存在高度相關性，放在一起回歸，將影響模型的解釋力。因此，將社會責任報告披露總得分（TS）、社會責任評級（Credit）與社會責任報告整體性單項指標得分（MS）分別引入三個模型進行回歸，檢驗社會責任報告披露質量對分析師盈利預測的影響以及非財務信息是否能夠緩解財務不透明對分析師盈利預測的不利影響。

四、實證檢驗與分析

（一）描述性統計

本研究中各變量的描述性統計情況如表3。從表中發現：（1）分析師預測誤差的均值為1.0969，最小值和最大值分別為0.0032與21.5120，分析師預測誤差之間的差異較大。（2）上市公司社會責任報告的平均總得分為33.9060，最小值為13.3300，最大值為71.5000，標準差為10.9854，而綜合評級得分最小為1（C級），最大為15（A+級），平均得分為5.89（B級），公司社會責任報告總體披露質量較差，且各公司間社會責任報告披露質量具有較大的差異性。（3）財務信息透明指數平均值為0.0264，樣本公司這幾年財務透明度不高；上市公司券商跟蹤數量標準差為9.4490，分析師跟蹤數量不平衡。

（二）相關性分析

表4為各變量間的pearson相關系數檢驗結論。從表4結果看出：社會責任報告披露質量與分析師預測誤差負相關，初步驗證了假設1。

（三）回歸分析

表5列示了社會責任報告披露質量（CSR）與分析師盈利預測誤差（Ferror）之間關系的多元線性回歸結果，各模型的F值都通過了檢驗，說明回歸模型整體有意義。

1.社會責任報告披露質量對分析師盈利預測的影響。表5第一至第三列為驗證假設H1的結果。第一列為驗證假設1的模型（2）中以社會責任報告總得分（TS）衡量社會責任報告披露質量對樣本的回歸結果。社會責任報告總得分（TS）與分析師盈利預測誤差（Ferror）在1%水平上顯著負相關。第二列為模型（2）中以社會責任評級（Credit）衡量社會責任報告披露質量對樣本的回歸結果。社會責任評級（Credit）與分析師盈利預測誤差（Ferror）負相關，并在1%水平上通過檢驗。第三列為模型（2）中以社會責任報告整體性得分（TS）衡量社會責任報告披露質量對樣本的回歸結果。社會責任報告整體性得分（MS）前的系數為負，在5%的水平上通過檢驗。模型（2）的結果均表明社會責任報告披露質量越高的企業，其跟蹤的分析師預測誤差越小，說明社會責任報告對分析師預測具有信息含量，社會責任報告披露質量的改善有助于提高分析師預測的準確性。

2.財務透明度對社會責任報告披露質量與分析師盈利預測關系的影響。為了驗證假設H2，我們引入了社會責任報告披露質量與財務信息透明度的交互項。從表5第四至六列模型（3）的結果可以進一步看出，無論是社會責任報告總得分（TS）、社會責任評級（Credit）還是社會責任報告整體性得分（MS），其與財務信息透明度的交互項前的系數符號均為負，且分別在5%、10%與5%的水平上通過檢驗，即社會責任報告披露質量與分析師預測精度不僅正相關，并在財務信息透明度低的企業中，社會責任報告披露質量與分析師預測精度的正向關系更明顯，驗證了假設H2。這說明社會責任報告這類非財務信息能夠通過對財務信息的補充作用緩解財務不透明對分析師預測精度的不利影響。

另外，財務信息披露指數（FFIN）與分析師預測誤差率（Ferror）顯著正相關，這說明企業的財務信息越不透明，為分析師提供的財務信息環境較差，從而分析師預測誤差越大。跟蹤的分析師數量（Anano）的系數在1%的水平下顯著為負，即企業跟蹤的分析師數目越多，分析師市場競爭越激烈，從而提高了分析師預測的精度。公司規模（Size）前的系數符號顯著為正，這可能是由于規模大的公司內部環境比較復雜，一般多元化程度比較高，涉及多個行業從而增加了分析師的預測難度。

（四）穩健性分析

為了使經驗數據的結論更具有信服力，本文采用兩種方法進行穩健性檢驗。（1）通過把分析師對每股收益的預測換成對企業凈利潤預測的方式進行類似實證檢驗，其基本結論保持不變。（2）根據所有樣本財務透明指數的中位數，將樣本分為財務透明高與財務透明度低兩類樣本進行分組檢驗，通過統計檢驗分析，結論仍成立。說明本文的結論是穩健的。

五、總結及啟示

以深交所的上市公司2010～2012年發布的社會責任報告信息替代非財務信息，以潤靈環球（RKS）對社會責任報告的評價作為社會責任報告披露質量，檢驗了社會責任報告披露質量是否能夠影響分析師盈利預測精度以及在分析師預測過程中非財務信息對財務信息是否具有補充作用。在控制了相關因素的影響后，我們發現，社會責任報告披露質量與分析師盈利預測誤差顯著負相關，在財務透明度較低的公司中，這種負相關關系更明顯。因此，我們認為社會責任報告披露質量的改善能夠提高分析師預測精度，并且非財務信息對財務信息具有補充作用。

我國企業對于非財務信息的披露雖然越來越重視，但是相較于財務信息披露還有較大差距。社會責任報告披露得分未達到合格水平，披露質量總體偏低，遠差于財務信息的披露質量。一方面交易所可以逐漸要求更多的企業披露社會責任信息，另一方面還需強化社會責任報告披露標準，提高報告的可靠性和準確性，促進市場效率。

參考文獻：

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[9]江炎駿，徐勇，劉得格，等.企業社會責任信息披露的市場反應基于我國上市公司發布社會責任報告的事件研究 [J]. 經濟與管理研究， 2011，（8）： 123-128.

[10]Bhattacharya U， Daouk H， Welker M. The world price of earnings opacity[J].The Accounting Review， 2003，78（3）：641-678.

（責任編輯：林 溪）

Nonfinancial Disclosure and Analyst Forecast Accuracy：

Empirical Evidence on Corporate Social Responsibility

Disclosure from Shenzhen Stock Exchange

LI Wan jin，ZHANG Li

（Business School，Hunan University，Changsha City， Hunan 410082，China）

Abstract：We examine the relationship between disclosure of nonfinancial information and analyst forecast accuracy using the issuance of stand alone corporate social responsibility （CSR） reports to proxy for disclosure of nonfinancial information. The multiple regression analysis results show that the higher quality of the Corporate social responsibility report disclosure is associated with higher analyst forecast accuracy and the relationship is stronger in firms with more opaque financial disclosure， suggesting that this kind of non financial information in social responsibility report not only has information content but also complements financial disclosure by mitigating the negative effect of financial opacity on forecast accuracy.

Key words：Social responsibility report quality；Nonfinancial disclosure；Analyst forecast

[4]Hope O K. Firm level disclosures and the relative roles of cultural and legal origin[J]. Journal of International Financial Management and Accounting，2003，14（3）：218-248.

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（責任編輯：林 溪）

Nonfinancial Disclosure and Analyst Forecast Accuracy：

Empirical Evidence on Corporate Social Responsibility

Disclosure from Shenzhen Stock Exchange

LI Wan jin，ZHANG Li

（Business School，Hunan University，Changsha City， Hunan 410082，China）

Abstract：We examine the relationship between disclosure of nonfinancial information and analyst forecast accuracy using the issuance of stand alone corporate social responsibility （CSR） reports to proxy for disclosure of nonfinancial information. The multiple regression analysis results show that the higher quality of the Corporate social responsibility report disclosure is associated with higher analyst forecast accuracy and the relationship is stronger in firms with more opaque financial disclosure， suggesting that this kind of non financial information in social responsibility report not only has information content but also complements financial disclosure by mitigating the negative effect of financial opacity on forecast accuracy.

Key words：Social responsibility report quality；Nonfinancial disclosure；Analyst forecast

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[10]Bhattacharya U， Daouk H， Welker M. The world price of earnings opacity[J].The Accounting Review， 2003，78（3）：641-678.

（責任編輯：林 溪）

Nonfinancial Disclosure and Analyst Forecast Accuracy：

Empirical Evidence on Corporate Social Responsibility

Disclosure from Shenzhen Stock Exchange

LI Wan jin，ZHANG Li

（Business School，Hunan University，Changsha City， Hunan 410082，China）

Abstract：We examine the relationship between disclosure of nonfinancial information and analyst forecast accuracy using the issuance of stand alone corporate social responsibility （CSR） reports to proxy for disclosure of nonfinancial information. The multiple regression analysis results show that the higher quality of the Corporate social responsibility report disclosure is associated with higher analyst forecast accuracy and the relationship is stronger in firms with more opaque financial disclosure， suggesting that this kind of non financial information in social responsibility report not only has information content but also complements financial disclosure by mitigating the negative effect of financial opacity on forecast accuracy.

Key words：Social responsibility report quality；Nonfinancial disclosure；Analyst forecast