游戲行業并購調查：業績承諾難達預期 “雙贏賭局”仍在繼續

江歡

去年以來，游戲行業的并購如火如荼，被并購的游戲公司往往在對賭協議中承諾高額業績，但是今年中報及三季度業績表明，這些業績承諾多難以達成。不過業績“并不是雙方關心的問題”，這仍是一場雙贏游戲，一方面游戲公司拿到了錢；另一方面上市公司炒高了股價

2013年曾讓市場為之瘋狂的游戲行業并購，其并購背后的真相卻有些令人吃驚。

在并購之時，雙方往往會簽署對賭協議，在協議中，被并購的游戲公司往往做出高額的業績承諾。然而隨著并購完成，他們的對賭協議卻很多難以達成。

但這“并不是雙方關心的問題”，也并不影響并購給雙方帶來的效益。

一家并購過游戲公司的上市公司董秘很坦率地告訴《投資者報》記者：“對賭業績能否實現并不是雙方關心的問題。當時公司所并購的游戲公司，業績對賭的數據完全是游戲公司自己決定的，上市公司方面并沒有干預。去年的資本市場就是按照‘收購游戲就暴漲的邏輯來發展的，這是上市公司和被并購游戲企業的雙贏游戲。況且市場的熱捧助推了涉及游戲并購上市公司股價的飛漲。”

對于絕大部分并購網游的上市公司而言，股價暴漲都有業績對賭作為支撐，但如果所購網游公司實現不了對賭的業績怎么辦？

中山證券的分析師表示：“游戲類公司的并購，對于并購雙方來說都沒有實際的損失，一方面游戲公司拿到了錢；另一方面上市公司炒高股價，股東財富急劇增加高位套現。”

據記者統計，2013年起，A股市場掀起一股游戲和影視并購浪潮，數十家上市公司前仆后繼，紛紛披露收購方案。“高估值”、“高溢價”成為游戲行業并購的關鍵詞。與此同時，被并購的游戲公司的原股東會做出高額的業績承諾。

一年過去了，今年A股資本市場并購游戲的“大潮”有所降溫。據Wind數據統計，2013年1月至今，買方為A股上市公司的游戲類重大并購重組有22起，涉及到20家上市公司。

在各路資本的追捧下，相關游戲概念個股無一不受到市場的爆炒。記者統計的完成游戲并購的20家上市公司，其股價平均漲幅已經超過224%。

上述分析師表示：“在游戲行業并購剛開始有大熱趨勢的苗頭前，我們就已經開始提醒客戶關注游戲行業。今年該類并購勢頭明顯減弱，我已經建議大部分客戶，不要再玩兒這個噱頭了。”

游戲行業已經完成200億并購

A股市場已經進入了并購“大時代”。根據本報此前統計數據，今年上半年資本市場完成的并購交易總價值已超2013年全年并購交易額。幾乎所有行業的上市公司都絞盡腦汁并購，難以計數的標的被一次次篩選。

Wind數據顯示，2013年年初至今，國內A股市場共完成56起游戲及影視行業并購，其中游戲行業30起，影視行業26起，基本上平分秋色。買方為A股上市公司的游戲行業并購案有22起，涉及上市公司20家，其中，掌趣科技和光線傳媒均完成兩起游戲類并購。

記者統計的22起已完成或者已經過戶的游戲行業并購中，交易金額合計超過192億元。實際上，20家上市公司中，只有掌趣科技、華誼兄弟等少數幾家上市公司在此之前持有過游戲資產，其余上市公司均為首次接觸游戲資產。完成并購的上市公司最多來自于傳媒行業，其次是計算機行業，其余分別來自與采掘、通信、汽車等行業。如來自傳媒行業的光線傳媒、華誼兄弟，輕工制造業的驊威股份和采掘行業的愛使股份等。

其中游族網絡借殼梅花傘，成為游戲行業交易價值最高的并購案，達39億元。

掌趣科技成為完成游戲行業并購最多的企業，累計并購交易額33億元。掌趣科技先后兩次收購三家游戲資產，分別于2013年8月完成收購動網先鋒100%股權、2014年4月完成收購玩蟹科技100%股權和上游信息70%股權。

光線傳媒先后完成兩次游戲并購，分別是今年3月收購天神互動12.5%股權和8月收購仙海網絡20%股權。其余上市公司均完成一項游戲行業并購案。

在已完成的并購中，交易價格超過10億元的并購項目還包括科冕木業、世紀華通、天舟文化、神州泰岳、愛使股份、博瑞傳播的并購。

業績承諾難達預期

完成并購后，顯而易見的效果當然是對上市公司業績的影響。統計結果顯示，在上述20家上市公司中，有6家三季報預告凈利潤出現下滑，分別是旋極信息、歐比特、寶麗來、佳創視訊、光線傳媒和愛使股份。

在眾多游戲并購中，多數游戲公司會對業績做出相應的承諾，這些承諾的實際完成情況如何？記者查閱多家上市公司財務報告，梳理出游戲公司對業績承諾完成情況。

首先記者查閱了游戲行業交易金額最大的并購案——游族網絡借殼梅花傘。2014年5月游族網絡實現借殼上市，公司上半年實現營業收入3.98億元，同比增長41.9%；實現凈利潤1.64億元，同比增長64.35%。

游族網絡控制人林奇等股東承諾：2014年～2016年扣非后凈利潤不低于3.87億元、4.51億元和5.22億元。從2014年上半年凈利潤情況來看，游族網絡目前實現業績承諾的42%。

其次，記者查閱了完成游戲行業并購最多的上市公司掌趣科技，公司2014年4月完成對玩蟹科技和上游信息的收購。公開信息顯示，玩蟹科技承諾2013年～2016年扣除非經常性損益后的凈利潤需分別不低于1.2億元、1.6億元、2億元、2.4億元；上游信息2013年～2016年扣除非經常性損益后的稅后凈利潤分別不低于7500萬元、1.25億元、1.56億元、 1.9億元。

然而，掌趣科技2014年中報顯示，玩蟹科技和上游信息今年上半年分別實現凈利潤2463.97萬元和1720.35萬元，分別僅完成承諾值的15%和14%，下半年業績壓力大。

另外，2013年已經完成并購的動網先鋒并未在掌趣科技今年中報中具體說明凈利潤情況，不過根據2013年報，動網先鋒的凈利潤為8608萬元，完成承諾業績。

神州泰岳去年以12.15億元全額收購天津殼木軟件有限責任公司（以下簡稱“天津殼木”）。此次收購雙方依舊簽署了對賭協議，天津殼木承諾，2013年～2016年凈利潤分別為0.8億元、1.1億元、1.5億元、2億元，否則將作出相應補償。在2014年中報可查的上市公司業績中，天津殼木2014年中報的凈利潤為1758萬元，還不及承諾業績的兩成。

“絕大部分的被并購網游企業是不可能實現對賭的高增長業績的，網游行業的生命周期等特點，決定了大部分被并購的網游企業在并購時正是其業績處于頂部的時期，同時，網游特別是手游的弱邏輯性決定了一個產品的成功對下一個產品也基本沒有太大的可借鑒意義。就像一個導演第一部電影獲得票房的空前成功后，沒有人能夠保證他的第二部電影能夠得到市場的認可。”前述中山證券的分析師表示。

股價平均漲幅超兩倍

雖然業績承諾多難以達成，但是這并不妨礙相關上市公司的股價飛漲。

《投資者報》統計20家涉及游戲并購的上市公司，從去年至今股價漲幅平均超過224%。其中漲幅最大的三只個股分別是旋極信息、科冕木業和掌趣科技，分別為532%、435%和340%。

從財務層面來看，旋極信息的傳統主業在不斷惡化。今年三季報預告顯示，公司凈利潤降幅將達到95%。而之前發布的2013年年報和2014年中報顯示，旋極信息的營業收入、營業利潤和凈利潤都在持續快速下滑。不過，與之相對的是，其從去年至今股價漲幅超過五倍。

推動旋極信息股價上升的直接因素與并購有著密切的關系。2013年7月16日，旋極信息公告稱，以自有資金5760萬元收購從事手機游戲開發的上海索樂軟件18%的股權，在該消息發布前后，公司股價迎來第一波上漲，從10元左右上升到16元附近。

而漲幅排在第二位的科冕木業今年1月公告，公司擬將全部資產和負債作為置出資產，與朱曄、石波濤等12名交易對方擁有的天神互動100%股權的等值部分進行置換，差額部分由公司發行股份購買。

公告顯示，天神互動預計2014年～2016年凈利潤為1.86億元、2.42億元、3.03億元，并承諾未達預期進行業績補償。重組后，朱曄、石波濤將成為公司的控股股東和實際控制人。科冕木業發布的三季報顯示，前三季度實現凈利潤1.4億元，實現承諾業績的75%。

值得注意的是，天神互動是光線傳媒旗下子公司。在2014年3月，光線傳媒完成對天神互動12.5%股權的并購，天神互動借殼科冕木業成功上市后，光線傳媒及子公司北京光線影業有限公司合計持有科冕木業7.26%股權。光線傳媒從去年至今漲幅也達到141%。

去年資本市場的并購熱點在于游戲和影視，而今年市場細分熱點是否在不斷變化，并購方向也開始調整了嗎？

前述中山證券的分析師表示：“手游、網游降溫接近尾聲，游戲并購項目隨即大為減少。目前在線教育、移動醫療、新能源新材料等領域成為并購新寵。”不過他向記者表示，跨界并購很多都是追星族式的。很多上市公司手里擁有大量的現金，又不知該如何使用的時候，常常采用的方法就是哪里是熱門題材，錢就往哪里去。

在前述上市公司董秘看來：“投資者樂于看到公司利潤增長、股價市值增長。這讓主營業務不佳的公司會出現病急亂投資的情況，逼著公司老板想方設法去做并購擴張。但是并購往往并不是公司‘盈利的開始，反而帶來公司整合的困擾。”■