我國房企融資新渠道

左悅+楊婷+石楊磊+王暢

房地產業是國民經濟的先導性產業，而近年來，在受樓市調控影響，我國房企的資金鏈普遍吃緊的大背景下，房地產私募基金或將是我國房地產業融資的重要方向。該文主要探討房地

產私募基金在我國的現狀、發展前景以及潛在問題和相應的解決方案。

房地產業是國民經濟的先導性產業，是一個具有高度綜合性和高度關聯性的行業，同時也是資金密集型行業。近年來，受樓市調控影響，我國房企的資金鏈普遍吃緊，信貸、信托等融資方式都已受到限制，著力持續經營的房企急需通過“金融創新”緩解開發資金饑渴；同時，在市場整體流動性充裕的背景下，大量社會資本也需要尋找投資出口。因此，房地產私募基金或將是房地產業融資的重要方向。然而，我國的房地產私募基金市場剛開始起步，尚不成熟，由此，本項目將對房地產私募基金在我國的現狀以及其可行性發展前景進行分析與研究，探討潛在問題并提出相應的解決方案。

一、 房地產私募基金在我國的現狀

我國房地產私募基金目前正處于剛起步的雛形階段，它是房地產開發商直接融資的一個重要方式。盡管在國外有很多成熟的運作經驗，但在我國仍屬于新型金融業態。

首先，我國房地產私募基金的特點主要有：

（一） 總體規模相對較小，但增長速度較快

據不完全統計，2010年國內人民幣房地產私募基金的資金規模達到了500多億元。從總量看，僅占2010年房地產開發投資額的1%左右，實際規模仍然處于較小比例。

（二） 基金背景類型多樣，機會眾多而投資審慎

目前我國人民幣房地產私募基金的類型主要包括：獨立的專業運作型、開發企業主導型、投行及金融機構附屬型等。面臨著不成熟的投資人群體和繁多復雜的投資機會，多數基金公司審慎前瞻。

（三） 目前多數基金尚未完成一個完整的基金周期，行業整體業績尚未顯現

大部分人民幣房地產私募基金發展始于2010年，多數基金尚未完成“募集—投資—管理—退出”的完整經營周期，各基金公司的投資能力、盈利能力和管理能力水平也尚不明確。

其次，我國房地產私募基金機構募資的特點可以概括為：

（一） 從來源上，主要從海外私募基金機構募集資金

近年來，外資私募基金機構紛紛進軍我國房地產業，其中比較有代表性的有高盛、摩根士丹利、美林、新加坡騰飛、嘉德、黑石等。雖然在資金方面，本土私募基金與外資私募基金的差別已在縮小，但由于外資私募基金在運營上更加成熟，在附加服務上更具優勢，如優秀的公司治理結構、先進的管理經驗、廣泛的國際知名度等。因此國內房地產企業相比起本土私募基金機構，更愿與海外私募基金機構合作。

（二） 從性質上，往往暗含一定的“債權融資”成分

從表面上，我國房地產企業私募融資是股權性質的，然而從私募資金內在含義以及性質角度出發，可見其含有“債券融資”的成分。以恒大私募融資為例，2006年11月，恒大地產與德意志銀行、美林及淡馬錫簽訂協議，以三分之一股權作押，三家機構投資者出價4億美元認購恒大8億股可換股優先股。2007年8月，通過另一上市保薦人瑞信擔保，恒大再次籌得4.3億美元境外貸款及2000萬美元境內貸款。按恒大與機構投資者簽訂的協議，恒大若能在2008年6月6日前完成上市，其回報將不少于股票發行總價值的40%；若至2009年方完成上市，承諾回報則增至不少于70%。上市后，機構投資者股權將稀釋至3.66%；恒大集團董事局主席許家印則以持股68.16%重新實現對恒大地產的全權掌控。然而，恒大如若無法完成上市，恒大將以現行市盈率回購相關機構投資者的股份。這實際上是一種“對賭協議”和變相的債權融資，一旦業績未能達到協議要求，或者上市未果，就要面臨高額付息、還清本錢等壓力。

二、 房地產私募基金的基本內涵與優點

（一） 房地產私募基金的基本內涵

房地產私募基金是投資人以承擔有限責任的方式將資金委托給管理人，投資于房地產開發或運營，并通過項目公司股權增值或房地產項目銷售實現收益的一種組織形式。 房地產私募基金的出現，豐富了國內房地產金融市場，為投資者提供了更多參與房地產投資的機會。 房地產企業通過出讓股權引入基金，或自身設立房地產基金的方式進行融資，已經成為一種趨勢。

（二） 房地產私募基金的優勢

1、 從房地產企業利益的角度

（1）可提高企業抗風險能力。房地產企業通過私募基金首先能夠提高其抗風險能力，有著最基本的保護作用。通過房地產私募基金，一方面，投資者能夠成為被投資房地產企業的全面合作伙伴，和現有企業利益達成統一；另一方面，企業無需支付股息，也無需出讓部分股東分紅，因此不會對企業的現金流造成負擔。基于此， 房地產私募基金能有效增加房地產企業的所有者權益而非債務，同時也能加強房地產企業的資產負債表，并提高房地產企業的抗風險能力。

（2）可提供高附加值服務。在提高企業抗風險能力的基礎上，房地產企業通過私募基金更能夠為其提供高附加值服務，使其獲得相當的經濟利潤。通過房地產私募基金，投資者在作為被投資房地產企業的全面合作伙伴的同時，也是企業的所有者之一，因此和現有企業所有者的利益幾乎是完全一致的。由于房地產私募基金機構中的投資者大多是資深企業家和投資家，擁有豐富的專業知識、管理經驗以及廣泛的人脈和商業網絡，因此這些豐富資源可能為房地產企業提供高附加值服務，使其獲得較多的超額回報。

（3）可帶來潛在的長期利益。在得到風險保障和短期利潤的同時，通過私募基金，企業也可能獲得潛在的長期利潤。由于私募基金機構運行較為規范化，而且對于投資方的要求較高，因此，能獲得基金機構青睞的房地產企業，反過來也能說明它們實力的潛在價值。同時，獲得私募基金投資的房地產企業，往往可以通過所融資金購置土地或兼并收購，實現快速擴張，從而可提高和顯性化房地產企業內在價值，以此獲得相對穩定的長期利潤。endprint