基于Z模型的我國農業上市公司財務風險評價研究

上海工程技術大學管理學院 盛小琪 劉希麟 王 洋

一、引言

中國自古以來便是一個農業大國，農業在我國的國民經濟中一貫占有主導地位。我國經濟社會發展目前正處在轉型期，隨著我國工業化、城鎮化的深入發展，推進對農業現代化的建設成為當務之急。從2012年2月13日國務院印發的《全國現代農業“十二五”發展規劃》，到2014年1月19日國務院印發的《關于全面深化農村改革加快推進農業現代化的若干意見》，這些政策對我國農業的發展將產生積極影響。農業上市公司作為推進我國產業化進程的主力軍，加上農業生產的明顯特點和其獨有的經營狀況，因此農業行業風險與別的行業有較大的不同。因此關注農業上市公司面臨的財務風險，對其進行評價，這對農業上市公司的健康發展起到關鍵性的作用，也可以提高農業上市公司的競爭力，符合黨中央關于推進農業現代化建設的思想。本文運用Z—Score財務風險預警模型，對樣本公司的財務風險進行實證分析，并針對如何進一步減小我國農業上市公司的財務風險提出了相應建議。

二、研究對象與數據來源

1.研究對象。本文的研究對象是在我國A股市場上市的農業企業，我國深圳交易所和上海交易所A股市場共有40家農業上市公司。本文剔除了停牌的中水漁業、獐子島、天康生物，經營不正常的ST景谷、*ST大荒、*ST民，以及在2011年上市的豐林集團，以其余33家農業上市公司作為代表性樣本進行研究。

2.數據來源。(1)本文全部的農業上市公司的財務數據均來源于新浪財經(http://finance.sina.com.cn/)各公司的年報。(2)為了更好地觀測我國農業上市公司的財務風險，在計算具體Z值時選取了從2011年至2013年這一段時間的財務數據進行分析。(3)在計算所有者權益市值時，每股市價均取自上市公司當年最后一天的收盤價。

三、研究方法—Z模型原理

國內外對財務風險的評價研究，從早期的單變量模型階段發展到現代的多變量模型、回歸模型、神經網絡模型等階段，一直在不斷完善著。本文選取目前最為廣泛應用的Z模型，對33家樣本進行財務風險評價研究。

Z—Score財務風險預警模型，即Z模型，由美國經濟學家Edward Altman在1968年創立，用來評價公司的財務風險，對公司的財務危機進行預測，并對公司在未來兩年內破產的可能性進行預測與判斷。實際應用表明，Z模型的預測準確率高達72%～80%。

Z模型是一個多變量的財務公式，詳細公式如下:

其中:X1=營運資金/資產總額=(流動資產-流動負債)/資產總額

X2=留存收益/資產總額=(未分配利潤+盈余公積)/資產總額

X3=息稅前利潤/資產總額=(利潤總額+財務費用)/資產總額

X4=所有者權益市值/負債總額=(每股市價×股本總數)/負債總額

X5=營業收入/資產總額=主營業務收入/資產總額

可以根據上述財務公式計算公司的Z值，并依據Z值大小判定企業的財務風險及破產的可能性。一般情況下，Z值越小，企業財務風險越大，企業在未來破產的可能性也越大。Z—Score模型中具體Z值判斷公司財務狀況的標準如表1所示。

四、研究結果—實證分析

(一)Z值的計算。

本文運用Z—Score財務風險預警模型對選取的33家農業上市公司進行Z值計算，具體Z值選取了2011～2013年三年的財務數據進行分析，計算結果如表2所示。

表1 Z—Score模型中依據Z值判斷公司財務狀況的標準

表2 具體Z值計算結果

(二)Z值結果分析。

1.Z值平均值分析及Z值分布情況。從表2中，我們可以計算出我國農業上市公司的年度Z值平均值分別為:2011 年為4.57，2012 年為3.92，2013 年為5.44，均大于Z值的臨界值2.675。為了進一步分析農業上市公司單個公司所面臨的財務風險狀況，本文根據Z值的臨界值大小，對33家樣本農業上市公司的Z值進行了分組統計，如表3所示。

從表3可以看到在這33家農業上市公司中，2011～2013年平均有6家公司的Z值小于1.81，平均占公司總數量的19.19%，公司財務狀況很差，存在嚴重的財務風險，應重點關注。2011～2013年平均有4家企業的Z值處于1.81和2.675之間，平均占公司總數量的12.12%，公司財務狀況處于“灰色地帶”，不穩定，公司財務風險可能性很大。2011～2013年平均有23家企業的Z值大于2.675，平均占公司總數量的68.69%，公司財務狀況較為安全，發生財務風險概率較低。由此可知，財務狀況良好的公司占總公司數量的絕大多數，同時2011～2013年我國農業上市公司的Z值平均值大于2.675，說明我國農業上市公司整體的財務狀況較為安全，發生財務風險可能性較低，破產概率低。

2.變量X對Z值的具體影響分析。上述分析顯示我國農業上市公司的Z值平均值大于2.675，整體Z值偏大，為進一步分析原因，本文對33家樣本公司2013年具體的X值進行描述統計分析，具體結果如表4所示。

從表4中，我們可以看到X4的平均值、標準差、方差都很大，并且都是這五個指標中最大的。而且2011年X4的平均值為5.26，2012年X4的平均值為4.23，均大于其余4個指標。這說明33家樣本公司Z值較大主要是由于X4較大造成的，而且各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的。因此，33家我國農業上市公司整體財務風險較低，各公司財務風險的差異主要都是由于X4的差異造成的。

X4為所有者權益市值/負債總額，所有者權益市值即為股票總市值，X4等于(每股市價×股本總數)/負債總額。X4值大小反映了投資者對公司前景的預測，該指標越高，說明市場對該公司的發展預期越高，債權人的貸款安全越能得到保障，公司的財務風險越小。一直以來，作為農業大國，國家對農業的發展非常重視，對農業的政策扶持力度也很大。從2012年2月13日國務院印發的《全國現代農業“十二五”發展規劃》，到2014年1月19日國務院印發的《關于全面深化農村改革加快推進農業現代化的若干意見》，這使得市場普遍看好農業公司的發展。其次，農業行業的政策紅利正在慢慢兌現，農業行業的發展正迎來嶄新的時期。隨著中國城鎮化的發展，農業的生產組織模式也在由分散的家庭式農業生產模式向集約化、規模化的農業生產模式轉變著。《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》中提到的要加快構建新型農業經營體系，這加速了中國農業生產模式的變革。未來，農業公司的目標客戶甚至營銷模式都會受到農業行業政策的紅利，隨之發生改變。

表3 Z值分布情況

表4 2013年各X值的描述統計

例如，登海種業公司是我國最先實行育繁推一體化的試點企業，目前已發展成穩定的產業模式，符合我國產業發展政策的要求。同時登海種業公司是國家高新技術企業、國家創新型企業等多個具備行業影響力的技術創新平臺，并與國內一些高校建立了良好的產學合作關系，一直進行著技術儲備與創新，確保了登海種業公司技術水平在同行業的領先性，市場估值進一步得到提升。登海種業在2012年的 X4值為9.8290，Z值為7.8135，在2013年的X4值為13.5753，Z值為10.2769。2013年的X4值比2012年上漲了38.11%，Z值比2012年上漲了31.53%。

五、結論及建議

根據上述研究結果可知，33家樣本農業上市公司的Z值平均值均大于2.675，說明我國農業上市公司整體的財務狀況較為安全，發生財務風險可能性較低，破產概率低。33家樣本公司X4值均較大，而且各樣本公司Z值的差異主要是由于X4的差異造成的。X4為所有者權益市值/負債總額，其值大小反映了市場對該公司的發展預期，反映了投資者對公司前景的預測。為了繼續鞏固我國農業上市公司的經營效益和發展趨勢，可以采取如下的一些建議來進一步減小我國農業上市公司的財務風險。

(一)適當增加公司的債務資本，對農業上市公司的長期融資提供政策保障。

年報數據顯示，近年來我國農業上市公司的資產負債率偏低，債務資本在公司的資本結構中比例有待提高，這造成X4普遍較大。但是我國農業發展市場前景較為樂觀，而農產品的投入本身是一個回收期較長的過程，因此如果農業公司資產負債率持續偏低，債務資本所帶來的財務杠桿效應將不能得到較好利用，對公司的可持續發展也將產生一定的不利影響。我國農業上市公司應該注重對公司的資本結構進行調整，適當增加公司的債務資本，充分發揮債務資本所帶來的財務杠桿效應。此外，農業上市公司還應該依據自身的收益能力及客觀環境，同時關注市場形勢與匯率變化，調整公司的貸款結構，保持公司適度的負債規模，并合理規劃負債內部中短期負債和長期負債的比例問題，平衡公司利潤增長速度與穩健經營的關系。

農業上市公司在資本市場融資方面存在一定的困難，因此政府應該加強對農業上市公司的長期融資提供政策保障。我國政府應該為農業上市公司的長期融資創造條件，制定相應的優惠政策并對公司加強監管，確保所融通的資金真正用于農業上市公司的發展。同時，政府應該加大對農業上市公司所融通資金的運用進行審計，加大對違紀人員的懲處，使得農業上市公司能保持可持續的融資，保持與資本市場和諧的關系。

(二)通過對農業產業橫向的結構整合，加強農業行業品牌的凝聚力。

各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的，而X4值反映了市場對該公司的發展預期的高低，反映了投資者對公司前景的預測。品牌的力量是無窮的，它不僅是公司核心價值的體現，而且是產品質量和信譽的保證。市場經濟中，一個公司是否具有品牌效應將直接影響著市場對其發展預期值的大小，直接影響著投資者對其前景預測的高低。因此，農業上市公司應該注重通過對農業產業橫向的結構整合，增強農業行業品牌的凝聚力。農業上市公司應該注重對我國目前數量較多的中小型農業精品企業的吸納，擴大農業生產規模，培育自身的核心競爭力，提高農業上市公司的品牌知名度和整體價值。

(三)適當調整對農業的優惠政策，注重對農業公司市場的宏觀調控。

各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的，而X4值反映了市場對該公司的發展預期的高低。因此，政府應該適當調整對農業的優惠政策，注重對農業公司市場的宏觀調控。近年來，我國對農業上市公司提供了稅收、財政方面的很多優惠政策，如出口退稅和補貼、所得稅減免等。一方面，農業上市公司受到這些優惠政策的紅利，經營成果得到增加。但同時，這些優惠政策卻使得農業上市公司過多地依靠國家政策，發展的獨立性下降。因此，國家應該適當調整對農業的優惠政策，適當設立激勵原則，取消過多的無償補貼，對公司提供的優惠政策幅度應該與該公司的利潤等掛鉤，注重對接受優惠政策的公司進行監督，注重對農業公司市場的宏觀調控。

(四)加大對農業公司主營業務產品的技術創新，提高農業生產的規模和質量。

各樣本公司Z值的大小差異主要是由于X4的差異造成的，而X4值反映了投資者對公司前景的預測。一般地，投資者預測公司前景時會綜合考量各種因素，其中必然會考慮該公司的主營業務。我國作為農業大國，一直都將農業的發展視為經濟發展的根本。但面對落后的農業生產環境和日益嚴重的環境污染，我國農業上市公司的主營業務生產的規模和質量必然會受到一定影響，我國農業上市公司的發展也會受到一定的影響。

科學技術是第一生產力，農業上市公司應該適當加大對自身主營業務農產品的技術創新，提高自身的農業科技創新能力和科研開發實力。農業上市公司應該重視其科技成果的轉化及普及，必要時應該與其他公司進行技術聯盟，與農業高校等機構建立產學合作關系。其次，政府和相關部門應該盡力加強對農業自然環境的優化。國家應該加大對農業基礎建設設施的投入，改善農業的自然環境，創新技術提高對自然災害預測的準確性。國家應該加強對環境保護的宣傳，優化土壤結構，改良土地質量，加大對耕地林地的保護，從而提高農業生產的規模和質量。

略)