地方政府融資平臺的發展階段、矛盾特征及轉型模式

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摘要：本文在研究地方政府融資平臺起源的基礎上，揭示了其產生的根源及特征，以及由此發展演化出的各種矛盾。本文認為，各種矛盾的復雜運動決定了地方政府融資平臺的發展路徑，也在很大程度上預示著其未來的發展規律。近期地方政府債務管理方面的政策變動，在某種程度上根源于上述各類矛盾發展導致的風險因素，融資平臺未來也將因此出現較大的發展轉型。

關鍵詞：地方政府融資平臺 信用風險 基本矛盾 雙重性特征 發展轉型

地方政府融資平臺（以下簡稱融資平臺）指由地方政府或其所屬機構出資設立，從事政府指定或委托的公益性或準公益性項目的融資、投資、建設和運營，擁有獨立法人資格的經濟實體。本文所研究的融資平臺側重于業務圍繞城市土地開發、基礎設施建設等活動展開，營業收入主要為通過地方政府獲取的土地出讓收入或項目建設收入的城市融資平臺公司（少量省級平臺也涉足城市基礎設施建設投資，但由于省級融資平臺運作方式與城市融資平臺有較大不同，故本文的研究對象未包含省級平臺）。

融資平臺的歷史起源

融資平臺是中國特殊的財政和政府融資體制下的產物，實質是地方政府的融資代理人，其產生與發展的根源是中國地方政府融資增長過程中出現的“兩對基本矛盾”。

（一）基本矛盾一：快速增長的地方政府投資需求與相對不足的財政資金供給之間的總量性和結構性矛盾

一方面，地方政府是實施地方基礎設施建設項目的主體，地方基建投資在全社會固定資產投資中占有較大比重。2008年以來，我國全社會固定資產投資保持20%以上的增速，其中地方政府項目投資大部分年份增速超過30%。由于投資增速遠高于財政收入增速，地方政府擴張性支出所造成的資金缺口無法通過自身財政收入的增長予以彌補，出現了總量性的矛盾。另一方面，自1994年實施分稅制以來，地方財政收入所占份額有所下降，而政府經常性支出和民生類支出在地方財政支出中的占比不斷提高，地方政府僅依靠自身當期財政實力難以支持大規模的基建投資，出現了結構性矛盾。

（二）基本矛盾二：地方政府豐富的信用資源與相對狹窄的融資渠道之間的矛盾

地方政府擁有城市土地使用權、公用設施、礦產資源、行政事業單位資產、地方國有企業資產等形式的大量有形資源，擁有通過各類行政權力及其代表的權威性所形成的不可替代的無形資產，擁有包括地方財政收入在內的相對穩定的財富創造能力。總體而言，地方政府具備很高的潛在融資能力和償債能力。在大多數國家的資本市場中，地方政府及其所屬機構都屬于優質債務人。然而，在融資平臺出現并發揮融資功能之前，受法律制度和行政體制的約束，中國地方政府主要的融資途徑是通過所屬部門和機構，以及部分公共事業單位獲得銀行信貸資金以及財政部代理發行的地方政府債券，使得地方政府信用資源的使用渠道及規模均比較有限，且這類融資受到國家財政政策和信貸政策的嚴格控制，屬于半計劃性的資金供給。地方政府通過融資獲得的資金供給未能與其擁有的信用資源相匹配，從而整體處于信用開發不足狀態。因此，地方政府豐富的信用資源與相對狹窄的融資渠道之間產生了不可調和的矛盾。

由此，在上述兩對矛盾的作用下，融資平臺作為我國地方政府融資渠道的重要補充得以出現并逐步發展，成為中國特殊國情下的必然產物。

融資平臺的發展階段

（一）20世紀90年代初期至2000年的起步階段

在這一階段，部分大城市開始組建融資平臺。融資平臺主要是作為地方政府融資功能的延伸，其對外融資功能基本局限于銀行信貸體系內。其中，也有個別融資平臺嘗試發行債券，如上海市城市建設投資開發總公司發行浦東建設債等。

（二）2001年至2008年的緩慢發展階段

在這一階段，各地開始普遍成立融資平臺。但是，融資平臺融資渠道仍主要局限在銀行信貸體系內，尤其是用以承接政策性貸款，城投債（包括企業債、短融、中票、非公開定向債務融資工具等）的增長趨勢相對比較緩慢。其中，一些主要城市的融資平臺開始經歷轉型和調整，形成了特定的發展模式，如重慶市建立了行業性平臺體系等。

（三）2009年至2012年的快速發展階段

在這一階段，全國各地融資平臺的設立已經非常普遍，同時為應對國際金融危機及隨之而來的經濟下行，我國實施積極的財政政策并出臺4萬億投資計劃，融資平臺開始迅速增加融資，銀行貸款、城投債的規模均大幅增長。

（四）2013年以來的調整發展階段

在這一階段，地方政府債務及融資平臺發展過程中產生的問題導致政策調整較為頻繁，融資平臺運作模式受到相應的限制。雖然融資平臺從銀行獲取貸款受到嚴格監管，但由于城投債、信托等其他融資方式的發展，融資平臺對外融資規模整體增長的趨勢未變。

融資平臺的歷史地位和作用

（一）融資平臺破解了制度制約，創造性地解決了中國城市建設發展中的資金瓶頸問題

融資平臺是由計劃經濟向市場經濟過渡過程中的重要載體，在市場和政府之間起到推動市場化發育的作用，在公用事業市場化改革、城市公共資源和土地資源的市場化中均扮演了重要角色。融資平臺的歷史性貢獻體現在兩個方面，一是打破了生產關系的制約，把原有制度約束下不便于市場化的部分通過創建新的規則實現了市場化；二是打破了生產力的發展瓶頸，通過自身的創新行為，推動新的市場化和專業化的形成，提高了勞動生產率水平。由融資平臺催生的一個新的經濟增長點在中國由此形成，從而推動了城市建設的發展，創造性地解決了城市化發展進程中的資金瓶頸問題。

（二）融資平臺舉債是地方政府信用擴張的主要途徑，進而對地方基建投資形成有力支撐

作為地方政府的融資代理人，融資平臺最主要的價值是彌補地方政府在信用開發過程中的缺口，幫助地方政府在現行法律框架下和行政結構內充分利用其信用資源，在信貸體系內實現信用資源的進一步挖掘，在資本市場上創造多種形式的信用交易，從而形成地方政府的信用擴張，進而在全社會資金供給體系中逐漸占有較大的、與地方政府自身功能相匹配的信用份額。由此，地方政府借助融資平臺的形式，能夠在最大程度上實現信用資源的有效開發，使得平臺融資已成為繼稅收、土地出讓金之外地方政府的又一主要資金來源。根據審計署的審計結果，截至2013年6月末，由融資平臺舉借的債務合計7萬億元，占全部地方政府債務的39%，加上國有獨資或控股企業后，合計占比57%，成為地方政府債務的主要組成部分。特別是融資平臺既能夠與銀行對接獲得貸款，又能夠通過發行債券進行直接融資，還能夠通過信托公司、保險公司、證券公司等金融機構融資，從而極大地擴充了地方政府的融資渠道，成為地方政府信用擴張的主要途徑，進而對地方基建投資形成了有力支持。

融資平臺的“雙重性特征”及由此而產生的新矛盾

（一）融資平臺的地方政府融資代理人基本特征

融資平臺作為地方政府融資代理人，通過銀行及資本市場獲取資金，進而將資金投向地方基建項目，滿足地方政府的資金需求。從這個角度來說，大多數融資平臺是一類特殊的企業，其作用并非面向城市公眾提供公用品，而是向地方政府提供用于項目建設及后續管理服務的資金，這類項目包括土地一級開發、拆遷安置房及保障房建設、城市交通基礎設施建設、公用事業類基礎設施建設和各類市政工程建設等。融資平臺是資金由金融機構或資本市場向地方投資項目流轉的重要中間環節，其設立依附于地方政府，在運作過程中實際形成了地方政府公共職能的延伸，創造了較高的社會公共效益；地方政府具有出資權、人事權、財務權、資金使用責任、項目所有權和管理權等，與融資平臺構成了復雜聯系，所投資項目的資金回收往往由地方財政支出來覆蓋，因此，融資平臺的債務償付一般同地方政府的財政支出形成連帶償還責任（見圖1）。

（二）融資平臺的獨立企業法人基本特征

融資平臺是作為獨立的企業法人而設立的，在產權和組織結構方面與一般的國有企業沒有太大區別。在經營過程中，因其資產的復雜性，部分公益性業務本身即存在產生收入和形成利潤的條件，如土地開發出讓、水熱氣經營、交通設施收費等。同時，融資平臺自身也存在擴大規模經濟和范圍經濟的內在動力。在得到地方政府外部支持的條件下，部分融資平臺逐漸將業務擴展至房地產開發等競爭性領域，從而獲取相應的利潤。但從整體上看，融資平臺因其自主經營活動所形成的財富創造能力較小、穩定性較差，受地方政府政策和資金撥付周期影響較大，遠不足以形成對其債務的良好支撐。同時，由于融資平臺業務及債務的復雜性，并不意味著所有債務都能獲得政府連帶償還責任的有效支撐，從而導致債務的安全性下降。

（三）融資平臺“雙重性特征”產生的新矛盾

融資平臺作為地方政府融資代理人，促進了地方政府信用資源的利用，擴大了地方政府的融資渠道和融資規模，有力地支持了地方基礎設施建設投資。但當舊有矛盾解決之后，在“雙重性特征”的作用下，又產生了若干新的矛盾。

1.地方政府對平臺債務既有的連帶償還責任與平臺獲得地方政府信用支持缺乏可靠的法律依據之間的矛盾

融資平臺是為了繞開法律障礙擴大融資而設立的，是以獨立企業法人形式對地方政府職能的延伸。雖然融資平臺與地方政府具有天然的緊密聯系，但是目前地方政府對債務償還的保障是按照既定形成的正常模式運作，違約時從融資平臺逆向追溯地方政府的債務責任則缺乏可靠的法律支持，從而使得極端條件下融資平臺獲得地方政府信用支持仍存在不確定性。

2.平臺業務發展和債務風險外溢之間的矛盾

融資平臺既是地方政府的融資代理人，又是獨立的企業法人，具有雙重身份。政府代理人的身份決定了其業務職能具有很強的公益性，經營必須服從政府指令；而獨立法人的身份又要求其應當按照企業的規律發展，不斷擴大經營。由于融資平臺企業性質的復雜，其業務發展呈現出縱深化、多元化趨勢，部分融資平臺開始脫離單一區域的公益性業務，而逐漸擴展至其他區域，并涉足經營性甚至競爭性的業務。由于融資平臺企業性質和業務的復雜程度逐漸加深，融資平臺債務與地方政府債務形成了互有重合，卻不互相包含的兩個集合，地方政府債務中的很大一部分并非融資平臺舉借，而融資平臺的債務也并非全部對應于公益性項目（見圖2），由此造成了地方政府債務管理困境：本質上由于融資平臺承擔政府職能，因此任何一筆債務違約都會變相形成政府違約，這實際上等于擴大了地方政府的信用責任范圍。2010年以來，國家發展改革委、銀監會等部門要求對平臺債務逐包打開，事實上就是關注到了平臺債務復雜性造成的風險溢出，而試圖從債務分類的角度進行解決。但由于地方融資結構的限制，融資平臺對于地方政府的重要作用暫時無法被取代，仍需繼續融資，各類債務的交叉日益加深，融資平臺業務發展和債務擴張之間的矛盾也就無法消除。

3.債務剛性兌付與償債來源不穩定的矛盾

近年來，融資平臺債務增長很快，且原有債務將陸續到期，存在債務剛性兌付壓力。但是，從融資平臺內部來看，與經營性業務相關的財富創造能力不足以支撐平臺償債，債務保障仍主要依靠地方政府承擔連帶償還責任；而從地方政府角度來看，特定時期內能夠用以償債的資源難以獲得準確劃分和計量，而現階段作為直接償債來源的國有土地出讓金在一定周期內存在較大波動，這不利于融資平臺形成長期穩定的償債能力。因此，融資平臺產生了債務剛性兌付與償債來源不穩定的矛盾。

近期政策變動及融資平臺的未來發展轉型方向

融資平臺作為中國特殊歷史階段和體制背景下的產物，對過去十年中國城市建設的高速發展發揮了資金供給方面的基礎性功能，對下一階段城鎮化發展規劃的全面實施也仍將起到重要支撐作用，其重要的經濟和社會價值均不容忽視。同時，平臺機制自身固有的多種復雜矛盾在其擴張發展過程中逐漸擴大，信用風險逐步暴露，進而成為影響地方政府債務安全的重要因素。近年來為緩解因平臺融資造成的地方政府債務風險，國家有關部門多次進行政策調整，尤其是在地方政府獨立發債的制度設計方面，近期已邁出了重要步伐。2014年5月，在財政部主導下，部分省市開始地方政府債券自發自還試點；8月，人大常委會表決通過新預算法，以法定的形式賦予地方政府發行債券的權力；10月，國務院出臺國發43號文對地方政府融資機制和債務管理提出了明確要求，財政部隨后擬定《地方政府性存量債務清理處置辦法（征求意見稿）》，對政府性存量債務的分類清理和融資平臺的轉型處置提出了細化方案，之后又公布了《地方政府存量債務納入預算管理清理甄別辦法》，對于政府性存量債務的清理甄別提出了指導實際操作的技術規范，并強調了大力推廣政府與社會資本合作（PPP）模式。

從政策趨勢來看，未來地方政府債務管理的改革方向已經較為明朗，地方政府性項目的債務融資將逐步分化為兩個較為清晰的層次：一是純公益性、缺乏盈利能力的項目主要依靠地方政府一般債券融資；二是公益性和盈利能力兼備的項目主要通過專項債券或PPP等模式支持；三是以盈利為主的項目則應逐步退出地方政府及融資平臺的債務融資范疇。政策方向的主要內涵是明確債務責任和償債來源，一方面要求控制融資平臺業務和債務擴張導致的對政府的風險溢出，以及由下而上的風險傳導；另一方面則要求規范債券等投資品種，提高投資的透明度，促進市場的健康發展。

在政策變動的大環境下，除部分融資平臺可能經清理而消失外，鑒于其已積累的大量資源和運作基礎，我們認為大多數融資平臺仍然具備繼續存在的條件和意義，但未來必然面臨轉型。轉型方向之一是成為市場化運作的國有企業，甚至進一步實現產權社會化。目前，一些運作較為成熟的融資平臺已經具備了這類轉型的基本條件。而大部分現有平臺可能會選擇另一類轉型方向，即成為專門項目的融資服務管理者，繼續充當政府與市場中間人的角色。政府與市場的邊界需要厘清，但并不意味著兩者應該切斷聯系，相反隨著經濟的升級發展，兩者之間需要更為成熟健康的緊密關系，這其中中間人的角色不可或缺。根據市政債發行較為成熟的西方國家的經驗，政府專項債券或項目收益債券的發行人包括政府所屬部門，也包括各類專門機構、公司或組織。這一類融資項目性質較為復雜，涉及資金體量較為龐大，若全部由地方政府承擔并不現實，也不符合債務管理改革中厘清風險的初衷。與此同時，現有融資平臺已經具備了較為完善的組織架構和運營能力，未來轉型成這類專門機構的條件比較成熟。轉型后的新機構與以往的融資平臺將有明顯區別，主要體現在債務責任的劃分和償債來源將更加清晰，業務邊界也應受到嚴格限制。

現有的地方政府債務管理改革，可以說是在對以往經驗總結基礎上的較好選擇，但改革過程需要各類參與者的共同努力。無論從融資平臺發揮的歷史作用還是從其現有運作條件來看，都不適宜進行一刀切的簡單處置，而應考慮更適合發揮其作用的制度設計。同時，債務管理改革需要一定過渡期，在這一過程中存量債務安全的保證應是首先考慮的要素，而地方政府實際資金需求的規模和供給的靈活性也需要進行更為細致的評估。根據其他國家的經驗，未來地方政府債券規模可能會占到GDP的15%以上。這一龐大資金體系將主要由地方政府的信用支撐，而圍繞其周邊的各類專門機構也非常重要。在可以預見的一段時期內，現有融資平臺及其轉型后的繼承者，仍將在地方政府基建項目、融資和債務管理等領域發揮非常重要的作用。

冰凍三尺非一日之寒，政策變動早已醞釀多年。融資平臺的發展必須適應這一趨勢，其生存模式必然發生改變。研究如何推進轉型，最終找到較為合適的定位，是融資平臺及制度設計者下一階段的重要工作。因此，對融資平臺及其后繼者的信用風險進行研究，也仍將是信用評級機構的重要課題之一。

參考文獻：

[1]關建中：《改革國際評級體系 推動世界經濟復蘇》，北京，人民日報出版社，2012。

[2]關建中：《大公信用評級原理》，北京，人民日報出版社，2014。

作者單位：大公國際資信評估有限公司

責任編輯：廖雯雯 羅邦敏