東京離岸市場對上海自貿區金融改革的啟示

遲珊珊

（華東師范大學，上海 200241）

東京離岸市場（JOM）是日本在1986 年12 月開設的境外金融市場。從開業以來已經發展成為一個巨大的市場。目前東京離岸金融市場的規模是僅次于倫敦市場的第二離岸市場，超過了紐約、新加坡和香港金融市場。2013 年8 月22 日，國務院正式批準設立中國（上海）自由貿易試驗區，這是我國順應全球化的發展趨勢，進一步推動我國對外開放的一個重要舉措。上海自貿區的各項政策中，推進金融改革是最為重要的內容，因此作為一個正在崛起的新型金融市場，很有必要借鑒已經發展成熟的離岸市場的經驗去取長補短，進而更快地推動我國的金融創新和對外開放。

一、日本建立離岸市場的背景和發展進程

20 世紀80 年代初，日本是資本主義世界的三極之一，GDP 占世界GDP 的10%，出口量不斷增加，但是金融方面的實力遠遠不及歐美等發達國家。1984 年5 月，日美間成立了日元美元委員會要求日本加速金融自由化和日元國際化。日本離岸市場的建立就此展開。日本離岸金融市場的設立可以吸引相當數量的國際金融業務，也可以加強日本商業銀行在國際金融領域的地位，從而進一步擺脫對歐美經濟的依賴。

東京離岸金融市場經過三個發展階段。第一階段是1986 年-1995 年，這一階段處于政策紅利區，JOM 的總資產從1986 年的88.7 億美元迅速發展到1995 年的667.7 億美元，年均增長率25%。第二階段從1995～2006 年，這一階段處于逐步下滑期，JOM 的總資產規模從1995 年的高位一路下滑到2006 年的386.5 億美元，資產規模減少了四成。第三階段從2006 年至今，這一階段是恢復發展期，2007 年受金融危機的影響，資金回流回日本，JOM 的總規模又逐漸恢復到20 世紀90 年代中期的水平，到了2012 年資產規模達到738 億美元①。

二、離岸金融中心相關政策的中日比較

（一）東京離岸貿易區的政策發展

在日本建立離岸市場的初期，考慮到日本的金融體系和法律體系，日本政府決定參照美國，建立內外完全分離的離岸市場。東京離岸市場并無具體的交易場所，只是獲準進行離岸業務的銀行把境外業務另立離岸賬戶分別處理。

東京離岸市場推行了很多優惠措施，極大的決定了離岸市場的吸引力。

一是這些銀行可以以任何一種貨幣對所有非居民、非個人客戶提供存款業務。

二是離岸賬戶無法定準備金要求和存款保險金要求。從離岸賬戶向非離岸賬戶轉賬時，轉賬總額要按規定比例繳納準備金。

三是離岸市場的存款利率不受日本銀行的管制，由自由市場根據資金供求關系決定的，而且利率沒有上限的規定，完全自由化。

四是離岸賬戶免征20%的利息預扣稅，并免除離岸銀行的法人稅。除了營業稅以外，還要征收政府稅，地方稅和印花稅，這在一定程度上限制了JOM 的吸引力。

日本政府為了保持金融市場發展的穩定性，對離岸市場中的各種準入和具體業務操作做了很多的限制。

1.交易對象有很嚴格的限制。只限于外國法人，外國政府，國際機構和外匯銀行的海外分行，而且日本制定外匯銀行是由大藏省批準的，也就是說并不是所有的金融機構都可以參加離岸業務。日本企業的海外分行及個人都不能成為交易對象，在進行業務之前，對交易對象有很嚴格的審查程序。

2.資金的流入流出有嚴格的范圍規定。為了保持賬戶的分離，離岸賬戶資金和在岸賬戶的資金的劃轉有嚴格的限制。對于離岸賬戶與日本國內普通賬戶之間的資金流入流出和每天從離岸賬戶的凈流入控制在上個月非居民資產平均余額的10%以內，同時每月總流入額不能超過每月總流出額。

3.對存款方面的限制。對于存款的時限，除金融機關以外，外國企業的存款至少在兩天以上，其他非居民至少隔夜以上。而非居民提取離岸銀行的活期存款必須提前一天通知。存款的最低限額，也至少在1 億日元以上。

4.不允許進行債券業務，不允許經營證券期貨交易。這些政策都是防止離岸和在岸賬戶之間的資金滲透，但是后來為了吸引資金，逐步開放債券業務，允許投資外國政府和機構債券，后來又擴大到公司債券。

5.建立了離岸賬戶。即“特別國際金融賬戶”，不是一個獨立的賬戶。離岸賬戶不允許設立結算性現金存款會計科目，所以利息分紅的收受，利息的支付，貸款本金的償還等都需要通過國內賬戶進行。因此，離岸賬戶只是一個專門用于判斷是否符合租稅特別措施法免稅條件的賬戶。

（二）中日相關政策的比較

三、東京離岸金融市場存在的問題

（一）內外隔離制度沒有徹底貫徹

雖然有嚴格的限制，但是日本的商業銀行在逐利動機的驅動下，將離岸籌集的大量外匯資金給其在香港和新加坡的境外分行，境外分行在將這些資金貸給國內的企業，這些資金便以負債的形式被自由兌換成為日元進入了日本國內市場，繞開了政府對離岸資金的監管通道。因此，其實在后來的運行中沒有做到真正的內外分離，而且回流的資金也間接導致了日本的房地產和股市泡沫。

（二）大量資金從境外流入境內

隨著日本國內資產價格地不斷上漲等原因，提高了企業的對外擔保能力，于是從國外借款更為有利，這也導致境外資金大量涌入國內，最終這些資金也流入房地產等行業，產生泡沫經濟。

（三）利率自由化帶來的金融沖擊

日本推行了利率的完全自由化后，這一定會沖擊日本國內的金融秩序，對國內的各項貨幣政策金融政策的推行帶來一定的困難。而且，利率沒有限制之后，很容易受到大型金融機構的控制，產生投機的機會，這些不可控性很可能對國家產生致命的打擊。

（四）實體經濟沒有給金融中心提供穩定的環境

東京離岸金融中心在前期的發展還是比較穩定的，交易總量在不斷上升，但是從1987 年之后，日本經濟增長速度放慢，到了21 世紀甚至出現停滯，這“失落的十年”使得東京離岸經融中心逐漸使國際投資者失去那么強的吸引力，而且隨著在世界范圍內，離岸金融市場不斷的建立，競爭變得越來越強烈，這都使得東京離岸中心在世界的地方有所降低。

四、在離岸金融中心建設的過程中從東京離岸金融市場得出的啟示

（一）在選擇離岸的模式中，日本雖然采用了內外分離的模型，建立了特別賬戶，但是如前文所述，在實際中并沒有完全的隔離。同時洗錢，資本外逃的風險也會加劇，所以這就要求上海自貿區在這一方面該對資金滲透有所控制。

在自貿區的金融改革的進程中應該張弛有度。適當放寬進行業務往來的對象的范圍，將民營資本與外資共同設立的合資銀行納入業務范圍，中資銀行可以開辦離岸業務。對個人可以開放海外賬戶，允許區內符合條件的單位和個人投資于境內外的證券期貨市場。在遵循可控性，漸進性的基礎上，更要對不同類別的賬戶進行技術隔離，區別管理，不斷完善自貿區內金融機構的資金檢測系統，落實事中，事后監管。建立自貿區和其他地區的防火墻機制，對風險進行有效預警和防范。

（二）日本政府始終不愿放開對貨幣市場的管制，加上日本長期維持著低利率和日元升值等因素，導致日本的資產價格出現了很大波動，經濟泡沫破滅之后又使金融危機更加的嚴重。因此，自貿區更應該注意對金融產品的監管，提高金融機構管理風險的能力，防止商業銀行資產負債出現嚴重的期限錯配②和貨幣錯配③。

（三）日本在推動JOM 的發展過程中，積極推進資本賬戶的開放，將金融賬戶和資本賬戶有機的結合起來。在20 世紀80 年代初期，日元資產只占JOM 總規模的21%，隨著資本賬戶的發展，到了1995 年日元資產占比達到68%，雖然之后進行了一段時期的振蕩，但是日元資產占比還是非常高的。相比之下，我國的資本項目還是受到比較大的管制，對外發債比較嚴格，因此我們要進一步是推進金融創新，實現人民幣的國際化，從根本降低我國龐大的外匯儲備的機會成本。現在我們追求資本自由流動這也就意味著我們現在要犧牲一定的匯率穩定。那么在我們剛剛進行人民幣國際化的初期，應該逐步推進人民幣國際化，保持人民幣匯率的穩定，可以用“一部分”的固定匯率交換“一部分”的資本自由流動，創造兩個市場之間的平衡。

（四）日本離岸中心在初期建設的進程中限制比較多，但是隨著離岸中心的不斷建設和全球化的不斷深化，東京離岸市場增加了吸引市場的政策。比如，它免去了存款利息稅，并減免了離岸銀行的法人稅，這就提高了投資的收益率，能夠吸引更多外國資本流向本國。而且因為東京的成本較低，跨國銀行可以將自己更多的業務放置在東京。因此，上海自貿區是否能夠發展起來，主要就是看其優惠政策有什么。全世界眾多自貿區之間的競爭是非常激烈的，在稅率和開放的力度決定了自貿區對資金和外企的吸引能力。

五、總結

在經濟全球化和金融自由化的背景下，建立離岸金融中心對一個國家的快速發展和提高國際地位都是有很重要的作用。上個世紀80 年代日本建立的東京離岸中心對于推動日本，甚至是亞太地區的經濟發展都有著非常重要的意義。上海自貿區成為了撬動中國新一輪改革開放的支點，掀起新一輪投資熱潮，這其中金融改革成為這其中最為重要的內容。鑒于日本在80 年代的離岸金融中心建立的宏觀背景，中國建立離岸市場的進程中應該保持國內宏觀經濟的穩定性，在此的前提下，逐步推進人民幣國際化，資本賬戶的開放，并且加大監管機構對離岸業務的有效監管，嚴格分離在岸和離岸的賬戶。

注釋

①引自楊承亮，《日本離岸金融市場發展對上海自貿區的啟示》，中國外匯，2013年10月。

②期限錯配：如果風險緩釋的期限比當前的風險暴露的期限短，則產生期限錯配。如有期限錯配且風險緩釋的剩余期限不到一年，則不承認風險緩釋在資本要求上的作用。

③貨幣錯配是指這樣一種狀態，即新興市場國家中的部分國內債務和全部外債是以沒有對匯率風險進行對沖的外幣計值的狀態。

[1]楊承亮.《日本離岸金融市場發展對上海自貿區的啟示》[J]，中國外匯，2013年10月.

[2]李慧勇.《上海自貿區制度設計及其影響》[J]，銀行家，2013年10月.

[3]賈甫.《上海自貿區：中國金融改革的支點》[J]，新產經。2013年10月.

[4]林采宜.《上海自貿區金融自由化之路》[J]，上海證券報，2014年2月.

[5]焦武.《上海自貿區金融穿心與資本賬戶開放》[J]，上海金融學院學報，2013年第6期.

[6]魯國強.《國際離岸金融市場的發展軌跡及影響研究》[J]，金融發展研究，2008年2月.

[7]武劍.《中國（上海）自貿區金融改革展望》[J]，中國（上海）自貿區研究，2013年11月.