警惕通縮這個魔鬼

馬光遠

2015年，中國經濟的頭號敵人是經濟下滑過快而出現失速以及全球性通縮的危險。相對于經濟停滯和通縮，貨幣貶值和資金流出以及房地產泡沫相對而言好對付一點。

國家統計局公布了1月份的CPI和PPI數據：CPI跌破1%的心理線創下五年來新低，而PPI則擴大跌幅，連續35個月在負數區間運行。這兩個數字盡管和外界預期有一定出入，但其再次證明，通縮這個可怕的魔鬼似乎距離我們越來越近。

事實上，通縮并非中國經濟獨有的問題，2015年，全球經濟的頭號敵人應該非通縮莫屬：在關聯儲加息和油價暴跌的雙重壓力下，包括俄羅斯在內的新興市場經濟體貨幣貶值，資金外逃；歐元區和日本經濟在2014年基本陷入停滯，歐元區核心通脹率只有0.7%，遠遠低于歐洲央行確定的略低于2%的目標。

美國經濟的一枝獨秀和強勁復蘇，導致美元相對于其他主要貨幣走勢強健，全球因“強勢美元”正在面臨越來越明顯的通縮風險，為了對抗此風險，包括英國、加拿大、日本在內的主要經濟體集體選擇通過降息或者“QE”的手段對抗通縮這個可怕的魔鬼，免得陷入日本式20年的夢魘：歐洲央行行長德拉吉在1月22日宣布，從3月起每個月購買600億歐元，并將持續到2016年9月，啟動了歐版的“QE”；澳大利亞、加拿大、印度等選擇降息；中國央行也決定從2015年2月5日起下調金融機構人民幣存款準備金率0.5%個百分點，加入貨幣放水行列。

很顯然，這次全球央行選擇“放水”的集體行動邏輯，絕非上世紀30年代大蕭條時代羅賓遜夫人所譴責的“以鄰為壑競相貶值”的貿易保護主義游戲，而是面對通縮這個共同的敵人，全球央行同時扣動扳機，避免經濟在2015年因為通縮而進入寒冷的“冰河時代”。

但是，對于中國央行的貨幣政策，國人的一般邏輯是：對美國、歐盟等央行的放水能夠理解，一旦中國央行降息降準，馬上聞之色變。很顯然，這和前幾年無節制的寬松貨幣政策引發的嚴重通脹和房地產泡沫有很大關系。但是，我想說，這次真的不一樣。當下的中國經濟和全球很多經濟體一樣，都面臨著極其可怕的通縮危險。對于2015年第一個月中國經濟的各項數據，盡管有很多人用春節錯位、翹尾因素等進行解釋，但毫無疑問，從長期趨勢而言，今年中國物價將處在通縮區間是大概率。

對通縮反應遲鈍的除了一些機構和專家學者，還有中國的貨幣政策。早在去年二季度，中國流動性的緊張已經非常明顯，央行堅持沒有通過全面的降準降息進行應對，筆者一直認為，那個時候是央行對之前貨幣政策（如一方面保持很快的M2增速，另一方面卻又維持著高達20%的存款準備金，將大量流動性回收到央行）進行糾偏的最好時機。因為房價在下跌，美國尚未開始加息，美元開始走強但還未強到今天的程度，降準降息不會使得國際資本的流出加速。但很顯然，央行擔心一旦動用降準降息的常規武器，已經調整的房地產又會重回上升通道，最終在2014年11月21日宣布降息，貨幣政策總算回到了應該回到的軌道。可惜的是，央行沒有在正確的道路上繼續前進，貽誤了最好戰機。等到1月份，人民幣匯率7天6次逼近跌停，包括歐洲在內的主要經濟體都通過放松貨幣政策應對全球性通縮，央行此時才決定出手。很顯然，不僅無法防止資金外逃，也無法確保人民幣匯率穩定，短期來看，人民幣的確已經進入貶值周期，央行付出的成本和代價更大。

對于央行而言，在確定是否采取行動之前，一定要明確貨幣政策的主要敵人是誰。就2015年而言，中國經濟的頭號敵人是經濟下滑過快而出現失速以及全球性通縮的危險，降準降息可能引發人民幣貶值和資金外逃，可能引發股市的非理性上漲和房地產泡沫卷土重來，但相對于經濟停滯和通縮，貨幣貶值和資金流出以及房地產泡沫相對而言好對付一點。你不能在前面有一只獅子的情況下，把槍口對準危險性小很多的狐貍。