從財務報表看企業投資價值

胡辰

摘要：隨著新一輪醫療改革在全國逐步推行，國家不斷加大對民生的投入，人們的健康觀念發生轉變，醫藥行業迎來了新的機遇與挑戰。本文以醫藥板塊上市公司作為切入點，選擇云南白藥作為重點研究對象，對2011-2013年連續三年的數據進行分析，與58家同行業的平均數進行對比，從財務的視角對企業集團的盈利能力、運營能力、償債能力和成長能力進行分析；從多個視角對證券市場投資時的風險進行分析，并對風險提出了建議。研究企業的投資價值與風險，從資本市場獲取數據，對風險進行分析、評估、控制，試圖為廣大投資者提供投資參考依據，以實現投資效益的最大化。

關鍵詞：財務報表 投資價值

一、我國醫藥制藥行業的基本情況

1.醫藥制藥行業基本不具有周期性

作為生活中的必需品，醫藥行業與食品行業相同，人們對其有著剛性的需求，因而其需求彈性較小，基本不具有周期性。也正是緣于醫藥行業的這一特點，使其企業經營狀況有著較強的平穩性。相比較房地產、鋼鐵等周期性顯著較強的行業來說，醫藥制藥行業景氣狀況與宏觀經濟相關，但即使處在經濟波動的情況下，對其造成的影響也是相對較小的。

但同時，醫藥行業并非沒有風險，只是其風險主要來自于突發事件的風險，如藥品質量風險、患者訴訟風險、產品研發失敗風險等，但這種風險往往只是給相關的企業帶來負面的影響，具有一定的隨機性。由于人們對藥品的剛性需求，對整個行業而言中，其影響是微忽其微的。

2.醫藥制藥處于高壁壘行業

醫藥制藥行業所生產的產品關系著人類的健康，是民生工程，決定了其市場準入壁壘高。當前，國家對醫藥行業有著嚴格的管制與全面的監督，且多部門多管齊下，即衛生部管“醫”，CFDA（國家食品藥品監督管理總局）管“藥”，發改委管藥價。藥品從生產環節，再到流通環節，再到臨床使用環節，都有著嚴格的管理、監督制度。特別是生產特定性質的藥物，如精神藥品、麻醉藥品、放射性藥品等，除企業需擁有特許經營資格外，還需要進行等級規范論證，更是加大了市場的準入壁壘。

另外，醫藥行業在研發新藥品時，其高投入和高風險性的特點，也提升了進入此行業的難度。

3.醫藥制藥行業存在較大的研發風險

醫藥行業屬于高新技術企業，要在同行業的競爭中處于優勢地位，具有其獨特的優勢資源，獲得較高的收益，必然要加大力度研發新藥品，這樣就勢必要加大投資力度，而在此過程中，研發新藥品的風險也很大。其風險一方面來自于制藥技術的不斷提升，以及藥品市場的推陳出新，使得任何一種新藥在市場流通環節中，很快會被藥效更佳、甚至于更具價格優勢的相似產品所取而代之；另一方面，在長期的研發過程中（一般研發一種新藥物，其周期長，需要長達10年，甚至更長時間），存在著藥品研發失敗的風險，而此時，已經耗費了大量的人力、物力、財力。

當然，這種研發模式，一旦經過臨床試驗且具有可行性，就會給企業帶來較高的收益。這種研發成功的新藥物，可能會使企業在同行業的競爭中獲得較好的壟斷優勢，例如專利產品。同時獲得巨額的壟斷利潤。據統計，世界排名前10位的醫藥企業，在研發新藥物的經費支出是巨額的，當然帶來的回報也是可觀的，其企業利潤率基本都達到了30%。

4.醫藥制藥行業規模參差不齊

通過對中醫約58家2013年的年報數據進行分析，總資產數額在100億以上的只有8家，分別是康美藥業、云南白藥、同仁堂、廣州藥業、山大華特、吉林敖東、天士力、華潤三九，約占14%，其中僅有康美藥業的總資產接近200億；總資產數額在50-100億的有2家；總資產數額在10-50億的有35家，約占60%；總資產數額在10億以下的有13家，約占22%。

由此可見，我國醫藥制藥行業發展規模參差不齊，大多數公司的資產數額在10-50億間分布，行業集中度不高。

二、云南白藥企業的財務績效及投資風險分析

目前在我國證券市場中2012年以前上市的中醫藥類公司有58家，本文在研究過程中，以云南白藥為例進行研究，收集2011-2013年連續三年的數據進行對比研究，主要考慮到其在資本市場具有以下幾個特征：規模較大，經營情況良好，具有一定的發展潛力；在資本市場上市時間較早，獲取數據方便，且足夠進行研究；較能代表國內的醫藥企業，地處西部云南昆明，特殊的氣候條件和地理位置，使得藥品原材料品種較多、較為豐富。

在對其財務績效及投資風險進行分析時，主要從公司的盈利能力、營運能力、償債能力、成長性四個方面進行分析。

（一）企業盈利能力分析

凈資產收益率，實際上反映的是公司的經營能力與效益，通常選擇凈資產收益率大于20%的公司進行投資。證監會有一個規定，配股上市的公司，凈資產收益率必須連續三年達到10%以上。實際上，任何公司在其經營發展過程中，勢必會發生增資、擴股等籌資活動，若連規定的10%都不能達到，那么基本不具有投資性。

從表1的數據中可看出，云南白藥連續三年的凈資產收益率都超過了20%，盈利能力處于穩中有升的局面，且這三年都高于行業的平均值，表明云南白藥集團的經營比較穩定。

銷售毛利率，較為理想的這一指標可以用三個字來概括：高、穩、升。即產品的毛利率要比較高、且處于穩中有升的局面。在選擇投資時，同樣也有一個20%的指標作為參考。但是所處的行業不同，其毛利率水準也是不同的。

從表1的數據中可看出，云南白藥連續三年的銷售毛利率在30%左右，而一般在30%以上的公司，具有“小投入，大產出”的特點，從這方面來看，增加了云南白藥集團的投資確定性。但是與行業平均值進行比較，發現其銷售毛利率遠小于行業平均值，可以從兩個方面來分析：一方面，中醫藥行業的銷售毛利率是比較高的，這與所處行業有關，近幾年來，中醫藥產品得到越來越多的人的認可，遠銷國外；另一方面，云南白藥集團在這個行業中比較而言，其銷售毛利率較低，但是處于比較穩定的范疇。但這并不是決定是否投資一個企業的唯一標準。

（二）企業營運能力分析

一般來說，企業的總資產周轉率可以反映公司的獲利能力，從表2的數據分析，云南白藥集團連續三年的總資產周轉率較低，但均高于了行業的平均水平，但總體運行平穩，態勢良好。

從理論上來講，企業應收賬款周轉率較高，說明其收賬周期短，企業資金周轉能力強。從表2數據分析，云南白藥集團連續三年的應收賬款周轉率均高于了行業的平均水平，且總體運行平穩，充分說明其營運資金周轉良好，不會過多地呆滯在應收賬款上。

一般來說，存貨周轉率提高，存貨的占用率降低，則存貨積壓的風險就會變小，說明企業的變現能力增強，資金的使用率得到提高。從表2的數據分析，云南白藥集團的存貨周轉率于2011年高于行業平均值，于2012、2013年低于了行業平均值，僅縱觀這三年，說明其存貨積壓的風險有所提升，但總體平穩。

（三）企業償債能力分析

一般來說，流動比率越大，表明企業的短期償債能力較強，從表3的數據來看，云南白藥集團連續三年的流動比率都有小幅度的提升。但與行業平均值相比較，均低于了平均值，總體態勢較好，穩中有升。

一般來說，速動比率同流動比率一樣，與企業的短期償債能力正相關，從表3的數據來看，云南白藥集團速動比率均低于行業平均值，但總體有小幅度上升的趨勢。

（四）企業成長能力分析

企業成長能力主要反映企業未來的發展趨勢，從表4的數據來看，云南白藥集團的成長性各項指標呈現良好態勢，穩中有升，且相較于行業平均值，略高于或接近行業平均值，該集團未來成長性較好。同時，該集團2013年的主營業務增長率、凈利潤增長率有小幅度下滑。分析集團其它數據指標，這可能與近幾年擴大企業規模，大力發展零售業有關，這同時也說明，企業在擴大規模的同時，要考慮到企業的健康、可持續發展。

三、云南白藥的投資風險控制

（一）存在的風險

在證券投資過程中，其風險既有系統性的，也有非系統性的，既有來自內部的，也有來自外部的。

1.全球經濟格局的影響

全球經濟一體化的格局已成為現實，如2008年從美國市場開始而引發的全球金融危機一觸而發，來勢兇猛，千百萬全球投資者恐慌，使證券市受到嚴重打擊。又如近年來，日本預期經濟不景氣，實行了寬松的貨幣政策，而引發了全球性的貨幣戰爭。

2.重大疫情的影響

近年來，全球范圍內，各種疫情層出不窮，以我國為例，2003年的非典，2013年的H7N9……在疫情發生、擴散時，對相關藥品的需求會增加，對醫藥行業的利好。但是這利好是相對的，現在所發生的禽流感疫情，往往發生了變異，以前研發的相關藥品也失去效用，只有盡快研發出新的相關藥品，才能獲得同行業的競爭優勢，這也需要大量人力、物力、財力的投入。

3.證券市場風險

隨著中國證券市場的改革，并逐步與國際接軌，股票市場的風險逐漸降低，但不可否認的是，中國的證券市場相較于外國證券市場而言，起步晚，發展緩慢，依然是不成熟的有效市場，且影響市場價格波動的因素諸多，風險也就相對加大了。值得一提的是，當系統性風險來臨，勢必造成證券市場大幅度的波動，個股即使再堅挺也難以獨善其身。

4.企業經營內部風險

企業決策層、管理層在其生產經營活動中，可能會出現失誤而造成風險，如：不重視技術更新，失去競爭優勢；對市場需求不注意調研，盲目生產，導致供需失衡；研發產品失敗，甚至產品質量的訴訟糾紛，使投資者對企業失去信心；公司機器設備陳舊等。

5.企業經營外部風險

如突發或不可抗力事件的出現；競爭對手實力的提升，而企業決策層、管理層還后知后覺，導致失去原有的競爭優勢；政府出臺的相關政策等。

除此之外，企業可能還存在著市場風險、醫療政策改革風險等。

（二）風險控制

企業在經營過程中，所面臨的風險是客觀且普遍存在的，這就要求投資者在選擇投資時，關注全球政治、經濟、行業動態，關注行業的選擇，關注企業自身情況，并適當設定止損止盈比例，甚至投資風險準備金提取比例等。

四、結論與展望

隨著我國國情以及一系列政策的出臺，如人口老齡化、“新醫改”、大力推行城鎮化建設、“十二五規劃”等，未來醫藥行業將進行快速穩步增長的“黃金十年”。居民的基本醫療保健體系將全面推行和逐步完善，再加上人們對自身健康的重視，消費觀念的轉變，對醫藥、保健產品的需求將大幅度提升。當前醫藥行業兼具消費與高新技術兩大特征，部分企業還兼具現代中醫特征，在今后相當長的時間內，會成為投資者選擇的投資重地。建議選擇時從以下內個方面進行考慮：

第一，綜合考慮公司未來的成長能力，主要圍繞一個“新”字找尋投資機會，即新技術、新需求、新產品。筆者認為，當前如能研發出對抗疾病領域“四大殺手（即癌癥、心腦血管、糖尿病、疫系統疾?。钡乃幬?，對企業將帶來巨大的投資機會；第二，關注公司內部政策，如資產重組、研發新藥品上市等；第三，把握投資總體環境，如藥品原材料的價格波動、突發的重大疫情等。

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（作者單位：美國德州大學達拉斯分校）