我國高額外匯儲備的成因及其對貨幣政策影響的分析研究

我國高額外匯儲備的成因及其對貨幣政策影響的分析研究

朱大偉

(安徽財經大學金融學院金融系，安徽蚌埠233000)

摘要：從1949年至今，中國外匯儲備規模經歷了從無到有，到不斷積累的過程。改革開放之前，外匯儲備較少，波動也很小，改革開放之后，則逐年增加。通過對外匯儲備規模變化的研究把外匯儲備規模分為四個階段，通過分析高額外匯儲備的原因，研究高額外匯儲備對貨幣政策的影響。

關鍵詞：外匯儲備；改革開放；貨幣政策

作者簡介：朱大偉，學生，安徽財經大學。

文章編號：1672-6758(2015)07-0077-3

中圖分類號：F820.3

文獻標識碼：A

Abstract：Since 1949, China’s foreign exchange reserves has experienced from scratch to the process of accumulation .Before reform and opening up to the outside world, foreign exchange reserves are small in amount. However, after the reform and opening to the outside world, the foreign exchange reserves has been increasing year by year. Through the study of foreign exchange reserve scale change, the foreign exchange reserves scale is divided into four stages, through the analysis of the causes of foreign exchange reserves, we try to study the effect of high foreign exchange reserves on monetary policy.

一中國外匯儲備的歷史發展

自1949年新中國成立以來,中國的外匯儲備從無到有,不斷積累,尤其是加入WTO以來，外匯儲備增長迅速。中國的外匯儲備大致經歷了四個階段。

1.第一階段(1949—1977年)：第一階段外匯儲備規模很小，基本維持在十億美元以內，且波動幅度較小。主要原因是在兩極格局下，中國基本上處在封閉經濟狀態，對外匯需求很少。該階段的外匯政策主要是“實行對外貿易的管制，并采用保護貿易政策”，而且國內經濟發展對待外資和外債主要持排斥的態度，加上國際上實行1945年確立的以美元為核心的雙掛鉤的固定匯率制，匯率波動較小，客觀上減少了國內對外匯的需求。

2.第二階段(1978—1993年)：第二階段中國實行了改革開放政策，國民經濟快速發展，加之，政府鼓勵出口貿易，積極開展對外貿易往來，使得進出口貿易穩步增長。由于該階段實行固定匯率制，人民幣明顯被高估，從而導致中國進出口貿易增長緩慢，外匯需求和外匯儲備相對較少。

3.第三階段(1994—2004年)：第三階段中國從1994年1月1日起，實行人民幣匯率并軌，即將官方匯率與市場調劑匯率合并，建立以市場供求為基礎、單一的、有管理的浮動匯率制。國家實行強制結匯和有條件售匯。強制結匯使得出口貿易換來的外匯，大量流入政府，而有條件售匯使得外匯需求大量減少，從而使得中國的外匯儲備迅速增長。該階段的外匯儲備增長主要是由匯率制度的改變引起的。

4.第四階段(2005—2013年)：第四階段中國自2005年7月21日起，實行以市場為基礎、參考一籃子貨幣進行調解、有管理的浮動匯率制。中國改變了盯住美元的匯率制度，改為參考一籃子的匯率制度，使得人民幣匯率更具有市場性、靈活性。貿易制度的改變，使得中國的進出口貿易增長迅速，貿易順差也加速增長，使得外匯儲備相應地增長迅速。該階段的外匯儲備增長主要是貿易制度的改變改善了進出口貿易條件，從而使得外匯儲備短時間內迅速增加。

二中國高額外匯儲備的成因

1.中國經濟發展迅速。

自1978年改革開放以來，中國經濟發展迅速，取得了舉世矚目的發展奇跡。國民生產總值從1978年的3,645.22億元迅速增長到2013年的568,845.21億元，增長了156倍，一躍成為世界僅次于美國的第二大經濟體。國民經濟的發展帶來的進出口貿易的迅速增加使得國內對外匯的需求迅速增長，而且，強制結售匯制度使得出口貿易所帶來的大量外匯流入了政府機構，形成了巨額的外匯儲備。2001年中國加入WTO全面改善了中國的出口環境，使得經濟發展所帶來的巨大的生產能力得以轉化為外需，加之廉價的成本優勢使得出口貿易短時間內增長迅速。隨之而來的則是外匯儲備的增加。

2.政策、體制因素。

政策體制因素是中國高額的外匯儲備的重要原因，它主要表現在三個方面。

(1)強制結售匯制度。從1994年1月1日起，中國實行人民幣匯率并軌，即將官方匯率與市場調劑匯率合并，建立以市場供求為基礎、單一的、有管理的浮動匯率制。國家實行強制結匯和有條件售匯的匯率制度。這種強制結售匯制度即出口企業創匯后必須及時將所得外匯調回中華人民共和國境內，按照當時牌價，全部結售給外匯指定銀行，由外匯指定銀行將自己在人民銀行批準的外匯使用額度外多購得的部分賣給中國人民銀行，從而形成外匯儲備。這種強制結售匯制度增加了國內的外匯供給，減少了外匯需求。在經常項目方面，使得快速增長的進出口貿易帶來的外匯迅速流入人民銀行，形成了外匯儲備。

(2)資本項目沒有完全開放。自改革開放以來，出于經濟發展的需要，大量引入外資而限制資本流出。這種非均衡的資本管制使得外資大量流入國內，造成資本方面的順差，增加了國內的外匯供給。而且，政府的優惠稅收政策吸引了大量的直接投資，增大了資本項目的順差，從而使得外匯儲備也相應地迅速增加。

(3)財政制度。長期以來政府實行鼓勵出口，限制進口的貿易政策，通過財政補貼的形式改善進出口貿易，主要體現在三個方面：①出口補貼和出口退稅制度。該制度通過出口補貼和退稅的形式，降低企業成本，為企業出口創造更大的贏利空間，激勵企業發展對外出口貿易，從而增加外匯儲備。②出口優惠信貸政策。中國進出口銀行作為中國的政策性銀行，外企業的出口貿易提供低息貸款，通過低息貸款的方式鼓勵企業發展外向型出口貿易，從而增加外匯儲備。③直接管制。直接管制是政府直接干預，實行進口配額、專營許可證等制度，限制進口貿易的發展，導致國內外匯需求的減少，從而增加外匯儲備。

3.貿易的雙順差。

經常項目方面，中國政府長期實行鼓勵出口、限制進口的對外貿易政策，使得中國產品在國際市場上長期保持著很強的競爭力，出口貿易也穩步增長，從而經常項目方面長期保持著順差。資本項目方面，出于經濟發展的需要，中國實行一系列優惠政策吸引外資的流入而限制資本的流出，這種非均衡的外匯管制導致外匯流入增多，流出減少。而且，人民幣升值預期的影響，使得國際資本市場人民幣需求旺盛，加之，中國政府承諾人民幣匯率穩步增長更奠定了人民幣升值的格局，從而使得國際熱錢大量涌入，使得金融項目也長期保持著順差局面。這種貿易的雙順差格局導致了中國外匯儲備長期保持較高的水平。

4.雙缺口模型的影響。

雙缺口指儲蓄缺口和投資缺口。貿易逆差意味著國內儲蓄的相對過剩，貿易順差則意味著國內儲蓄不足。改革開放初期，出于經濟發展的需要，國內投資需求旺盛，而儲蓄相對不足，造成了短期的儲蓄缺口和投資缺口。90年代以后，投資缺口消失，原因有以下三個方面：(1)由于國內投資環境的改變，實體經濟投資乏力，投資額相對減弱。(2)資本市場剛剛建立，資本市場絕對增長發展緩慢，投資品種單一，各種體制還不完善，使得資本市場投資缺乏吸引力。(3)對外投資方面，國家實行外匯管制，限制對外投資，對外投資額較小。與此同時，儲蓄缺口也相應消失，原因有以下兩個方面：(1)改革開放，國民經濟飛速發展，國民生產總值以每年10% 的平均速度增長，城鄉居民的人均純收入也相應增加，使得居民擁有更多的貨幣資金用于儲蓄。(2)由于中國社會福利制度不健全，加上傳統的儲蓄觀念根深蒂固，使得儲蓄不斷增加。這種雙缺口的改變使得外匯儲備也不斷增長，從而形成了高額的外匯儲備。

三外匯儲備對我國貨幣政策的影響分析

外匯儲備對貨幣政策的影響體現在正反兩個方面，由于影響的主要方面是反方向的，因此本文主要研究外匯儲備規模對貨幣政策的不利影響。主要體現在以下三個方面。

1.外匯儲備影響貨幣政策的主動性。

改革開放以來，中國的對外貿易不斷上升，使得外匯儲備相應地增長迅速，成為外匯儲備第一大國。外匯儲備對貨幣供給的影響主要通過以下傳導機制：國際收支順差——國外凈資產增加——外匯儲備增加——外匯占款增加——基礎貨幣增加——貨幣供應量增加。國際收支的資本項目和經常項目的雙順差必然導致國外凈資產的增加，國外凈資產的增加使得外匯儲備增加，從而導致外匯占款的增加，外匯占款又是基礎貨幣的組成部分，因此，外匯占款的增加必然使得基礎貨幣增加，最終導致貨幣供給量的增加。貨幣供給增加，通過乘數效應，使得市場流動性增加，經濟過熱，引發通脹壓力。中央銀行為了降低通脹壓力，不得不通過提高存款準備金率和再貼現率，以及在資本市場上公開市場業務，回收流動性等手段降低通脹壓力。中央銀行的貨幣政策的主動性大大減弱，不得不通過被動的回收流動性來維持幣值穩定，從而保障經濟的平穩運行。

2.外匯儲備降低貨幣政策的有效性。

中國外匯儲備的逐年增加，使得中央銀行需要沖銷干預的外匯規模也在逐年增加。中國逐年的雙順差帶來的巨額的外匯儲備，使得中央銀行被迫的實行投放，給維持匯率穩定和物價穩定帶來巨大壓力。為了維持匯率的穩定和物價的平穩，中央銀行需要通過資本市場，實行貨幣沖銷，回收一部分流動性。如果中央銀行通過發行央行票據的方式回收流動性，一方面央行票據一般都是短期的，對于長期的高額的外匯儲備發揮的沖銷效果減弱；另一方面為了保持央行票據的吸引力，央行不得不提高票據的利息，這又會導致國際熱錢的大量流入，又會導致資本與金融項目更大的順差，從而降低貨幣政策的有效性。

3.外匯儲備增加央行貨幣政策難度。

中國的貨幣政策主要通過利率傳導機制、匯率傳導機制和信貸傳導機制來實行。由于中國的利率市場化程度較低，高額的外匯儲備雖然增加了國內貨幣的供給量，但實際上并沒有降低利率，反之央行為了提高央行票據的吸引力，會提高利率，從而降低資本市場的產品價格，達到沖銷效果，利率的提高也必然使得國際資本流入，導致更大的貨幣沖銷壓力。而匯率方面，自2005年以來，中國實行以市場為基礎、參考一籃子貨幣進行調解、有管理地浮動匯率制，這種匯率制度使得雙順差帶來的巨額的外匯流入給投資者以人民幣升值的預期，導致人民幣需求旺盛，使得大量的國際游資進入國內資本市場，帶來經濟的不穩定。信貸方面，高額的外匯儲備，使得國內貨幣投放被迫增加，帶來通脹壓力，為了降低通脹壓力，央行需要緊縮銀根，通過提高法定存款準備金率和再貼現率收縮信貸規模。信貸規模的減少，使得使用資金的成本提高，導致利率上升，從而相應地減弱央行調控的有效性。利率傳導機制、匯率傳導機制和信貸傳導機制，都會增加央行調控的有效性，從而在增加調控的難度。

四結語

中國長期以來高額的外匯儲備規模，一方面保障了國民經濟的平穩運行，另一方面又給央行的貨幣政策的有效性帶來巨大壓力。央行為了保障經濟平穩運行，通過沖銷的手段緩解高額外匯儲備帶來的通脹壓力，但貨幣政策的效力在實際的傳導機制過程中被大大減弱，使得央行面對更大的調控難度。而且，高額的外匯儲備帶來很大的風險，隨著人民幣的不斷升值，中國的外匯儲備大量縮水，增加了外匯管理的難度。希望通過對高額的外匯儲備原因的研究，確立合理的外匯儲備規模，減少外匯風險、降低央行調控難度、提高央行調控的有效性，維護國民經濟平穩運行。

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The Cause of China ‘s Huge Foreign Exchange Reserves and its Impacts on Monetary Policy

Zhu Dawei

(Financial Department, Anhui University of Finance and Economics, Bengbu, Anhui 233000, China)

Key words：foreign exchange reserves; reform and opening up; monetary policy

Class No.:F820.3Document Mark：A

(責任編輯：蔡雪嵐)