下半年經濟難言樂觀

上半年中國經濟有驚無險，在房地產市場回暖、第三產業的逆勢上升和進口萎縮帶來的高順差三大動力的帶動下保住了7%的增長。

下半年中國經濟能否繼續走穩，仍然不是件輕松的事情。首先，房地產銷售的回暖主要局限在一二線城市，銷售能否持續并帶動房地產投資的回升仍存在很大的不確定性;其次，上半年金融業的爆發式增長帶動第三產業逆勢上升，但6月份以來，中國股市遭遇了前所未有的暴跌，金融業的貢獻恐怕要大幅縮水。第三，全球經濟的復蘇仍然艱難，主要新興市場國家每況愈下，下半年中國的出口形勢會非常嚴峻，而且即將到來的美聯儲加息也會給全球經濟帶來額外的不確定性。

最近豬肉的大幅上漲引起了人們的關注，它會不會導致CPI的上升，進而制約貨幣政策的寬松？豬肉只是食品價格中的一小部分，近兩年影響CPI的核心因素已由食品價格轉移到大宗商品價格和需求。

油價已經掉頭向下，銅、鐵礦石價格繼續大幅下跌，國內需求仍然乏力，這就注定了豬不可能掀起風浪，而我們真正需要擔心的反而是新一輪全球通縮可能再度來襲。

“遠見杯”中國宏觀經濟預測調查顯示，機構對三季度和2015年全年GDP增速的預測均值都是7%，全年CPI的預測均值為1.5%，近一半的機構認為下半年央行至少還會降息一次。也就是說，下半年政策寬松仍不可懈怠。

三季度繼續保七

參加“遠見杯”中國宏觀經濟預測的機構普遍認為，三季度經濟將繼續保持平穩的節奏，預計2015年全年有望實現7%的增長目標。

GDP：機構對三季度GDP同比增長的預測均值為7%，與二季度實際增速持平。其中，最為樂觀的是中國建設銀行，給出了7.2%的增長預測;最為悲觀的是北京天則經濟研究所，認為GDP增速會跌至6.8%。

工業：“遠見杯”對三季度規模以上工業增加值同比增速預測均值為6.7%，比二季度略上升0.4個百分點。其中，興業銀行預測的7.2%最為樂觀，野村證券、中銀國際和北京天則經濟研究所預測的6.2%最為悲觀。對2015年全年工業增長的預測均值為6.6%，將比2014年下降1.7個百分點。

雖然機構預計三季度工業增速會略有好轉，但改善的程度非常有限。要實現7%的增長，還得主要靠第三產業。上半年第三產業逆勢上升很大程度上得益于股市暴漲帶來的金融業繁榮，但剛剛過去的股災給未來蒙上了陰影。如果隨著市場成交量萎縮、證券業遭受損失，金融業增加值同比增速從上半年17.4%降至2013年至2014年上半年的平均水平，則金融業對下半年GDP增速的拉動可能較上半年減少0.5個百分點左右。

如何彌補股災造成的缺失，重任無疑落在了投資身上。

投資：二季度投資基本止住了繼續下滑的勢頭，機構對三季度的投資趨于樂觀。三季度固定資產投資同比增長的預測均值為11.5%，比二季度實際值高1個百分點。其中，最樂觀的是南京銀行預測的13%，最悲觀的是銀河證券預測的9.2%。

房地產投資的見底和基建投資的發力將是投資改善的主要驅動力。

6月地產銷售延續之前幾個月的強勢，房地產銷售額與銷售面積單月同比增速分別由5月的24.3%和15.0%進一步攀升至32.1%和16.0%。持續寬松的貨幣政策和房地產政策對房地產的見底回升起到關鍵作用。

在銷售改善的帶動下，6月房地產投資繼續小幅改善，同比增速從5月的2.4%提升至3.4%。盡管6月房地產投資同比增速依然處于較低水平，但在需求回暖與到位資金改善情況下，房地產投資未來有望延續回升格局。

隨著地方政府債務置換快速推進以及城投債發行條件放松，地方政府財力顯著加強，推動基建投資出現回升，基建投資單月同比增速由5月的15.1%提高至6月的20.6%。

消費：消費是“三駕馬車”中較為穩定的變量，預計將略有改善。“遠見杯”對三季度社會消費品零售總額同比增長的預測均值為10.6%，比二季度實際值略微上升0.4個百分點。

出口：自2014年下半年以來，由于內需萎縮導致進口下降，從而使得貿易順差屢創新高，這種狀況仍在持續。

機構普遍認為三季度出口和進口都會有所改善。對三季度出口同比增速的預測均值為1.3%，比二季度實際增速高3.5個百分點;對進口同比增速的預測均值為-5.4%，比二季度高了近8個百分點，體現出對內需好轉的預期。對2015年全年出口增速的預測均值為2%，比2014年低了近4個百分點，對2015年全年進口增速的預測均值為-7.7%，比2014年低了近8個百分點。

利率和匯率：受到股災的影響，下半年經濟保七的壓力非常大，而且通縮的威脅并沒有解除，貨幣政策進一步放松仍然非常必要。不過，近70%的機構認為三季度央行不會降息，一半的機構認為下半年至少還有一次降息。

在匯率上，下半年人民幣對美元大概率將保持穩定。雖然美元的大幅升值導致人民幣有效匯率被動升值，但為了防止資金流出，促進人民幣國際化，央行似乎更樂于保持人民幣匯率的穩定。“遠見杯”調查顯示，機構對三季度末人民幣對美元中間價的預測均值為6.15，會略微貶值一些。

豬通脹是個偽命題

最近股市的牛正在退去，一輪豬周期正洶涌襲來。2011年那一次的豬周期讓人印象深刻，當時CPI中豬肉同比增速高達60%，整個豬肉的大幅上漲也伴隨了CPI的高企，CPI一度升到6%以上。

如今，豬周期開始抬頭，豬肉平均價格從3月份開始止跌回升，從每公斤15.7元上升到19元，漲幅超過20%。它是否會引發新一輪CPI上漲，并限制貨幣政策的放松呢？背景變了，故事就不再是原來的故事了。

2011年豬肉的大幅上漲同時伴隨了食品價格的暴漲，國際大宗商品、原油和農產品價格都大幅上升。而且當時中國經濟剛剛進行了“四萬億”的刺激，經濟回升勢頭仍然高漲。多方面的因素交織在一起推升了2011年的通脹水平。

但目前的情形已經天壤之別，油價已經暴跌至金融危機以來的最低水平，國際大宗商品價格也是跌勢不止，農產品價格也在下降，PPI延續著長期負增長。

中國經濟長期仍處在下降通道當中，內需仍非常疲弱。不管是從大宗商品價格、農產品價格，還是內需，都不支持CPI的上行，單純只是豬周期掀不起任何風浪。

2014年石油和大宗商品價格的暴跌引發了全球通縮的恐慌，歐洲央行正是由于通縮的威脅而采取了量化寬松政策。如今這種通縮的恐慌又卷土重來，與其擔心國內豬肉價格的上升，還不如多思考大宗商品價格創下新低。

二季度，全球通縮的恐慌有所退卻，原油和大宗商品都從低位出現了反彈。3月份以來，國際油價從低位有所恢復，美國WTI油價從42美元上升至60美元以上，布倫特油價從52美元上升至70美元;CRB商品指數也從210反彈至230以上。

好景不長，7月份以后整個國際商品市場發生了逆轉，CRB商品指數跌至200附近，已經接近2009年初金融危機的低點，倫敦銅和鋁價格比5月初下跌了近15%，鐵礦石價格跌幅超過20%。油價也是再度大幅下挫，布倫特油價跌至55美元，美國WTI油價也跌至48美元。

油價的再度下挫，短期內更多受到供給方面的影響。由于伊朗核談判取得突破性進展，之前對伊朗禁運可能結束，伊朗原油供給有望大幅提升。伊朗禁運之前出口原油約250萬桶/天，目前出口原油只有110萬桶/天，這一差額會在未來一段時間彌補。另外，據媒體報道，在禁運期間伊朗并沒有關掉未出售的產能，而是用郵輪把剩余的石油存起來，據估計有5000萬桶。也就是說，伊朗禁運的結束會在短期內大大提高原油的供給，從而打壓原油價格。

但整個大宗商品價格也一起暴跌，也預示著全球的需求非常羸弱。歐洲和日本在寬松政策的推動下，上半年經濟有所恢復，但主要新興市場國家經濟仍在大幅惡化，“金磚國家”中的兩塊磚——巴西和俄羅斯已經陷入了衰退。

全球通縮的形勢仍然很嚴峻，美國CPI只有零增長，歐洲、日本和英國通脹水平都在0.5%以下，仍大大低于央行公認的2%的通脹目標。

所以，下半年通脹上升就是個偽命題，防止通縮的進一步加劇仍是重中之重。