2015年，A股還是“慢牛”為主

12月9日之前的兩周，A股似一頭狂奔的瘋牛，大盤指數節節攀高，時隔4年后重上3，000點。不過，9日滬指在收盤前的最后半小時狂瀉100多點，跌幅一度超過6%。但之前一天的12月8日，滬指當日振幅達257點，滬深兩市單日量能合計更是達到12，664.95億元的歷史天量，創下歷史“之最”，股市總市值一舉躍居世界第二。經過這樣的“過山車”，A股雖然仍在起伏漲跌，但大概開始進入相對溫和的調整振蕩期，正常的“慢牛”市場狀態可能明顯。

股市行情歸根結底還是要依據實體經濟。當前中國經濟增長持續放緩，下行壓力十分沉重，政府投資一直在加大，然而效果卻仍未顯現，宏觀調控已采取種種政策措施，但國內消費沒有顯著增長反而增長幅度有所降低，而近期一直有所增長的對外貿易，根據最新海關公布的數據，出口增長低于預期，進口也意外下滑，降幅創3個月來最大。當前落后過剩產能雖已開始淘汰，但進展速度并不快，在盤活資源存量和流動性存量方面都未顯示出來。國企改革、央企改革尚未完全拉開大幕，在企業效益的提高方面還沒有可以看得出的變化。

所以，實體經濟沒有支撐A股瘋牛的理由。

融資融券被市場認為是A股“過山車”式行情的“攪局者”之一，有報道稱，證監會要派檢查組查券商兩融杠桿，違規的券商將受到懲罰。但是，截至12月12日之前一個月，據界面新聞統計，93%的基金經理都輸了，而運用融資融券工具最多的就是基金。所以，融資融券工具充其量只是將市場行情變得起伏更大一點罷了。

主流媒體曾列出許多客觀原因：經濟總體向好、結構優化升級、改革扎實推進、民生持續改善等等。這些當然都是事實，只是這些改變都是逐漸的變化，真正效果還未體現出來。宏觀管理層的意圖也很明顯，提醒市場：本輪行情是“慢牛”。然而，大家都知道是“慢牛”，可誰會安安靜靜地排隊慢慢地買呢？越是意識到慢牛，股市中的人們就越是搶在頭里先買，導致市場越是瘋牛。這大概就是市場的社會逆反心理和從眾心理共同反應的結果吧！

中國股市從來就是政策市。A股市場上一波行情發生在2009年。2008年國際金融危機爆發后，中國政府出臺“4萬億救市計劃”，各地方各部門配套計劃高達20多萬億。在這樣的強刺激下，A股市場在當年早就創造了世界紀錄——2009年A股漲幅居世界之冠。

上一波的A股行情，不光是受“4萬億救市計劃”之下的信貸寬松、流動性寬松政策影響，實體經濟同樣得到猛烈發展，基礎設施建設和能源行業發展迅猛，鋼鐵、建材、機械等原已產能過剩的行業重新紅火起來。12月初的“瘋牛”行情好像并沒有多少實體經濟行業或企業在支撐。

本輪行情好像是從市場揣測貨幣政策轉向寬松開始的。之前，央行采取定向降準及SLF、SLO、PSL等創新工具增加流動性，已經顯示了貨幣政策趨向寬松，11月下旬央行宣布不對稱降息則好像標志著貨幣政策正式寬松。受到貨幣政策寬松而行情上揚，這一點，本輪行情與上一波是相同的。

可是，眼下的貨幣寬松不僅在資金保證上不能與上一次相比，目前國家出臺的棚改、優惠小微企業及加快鐵路建設三項經濟推進措施是有實打實的資金保證的，再加上“一帶一路”建設，其它項目至今還在吸引社會資本加入；而且在規模上與上一次不能相比，這次現在看見的只有2萬億多點，這些項目需要地方政府和政府部門給予配套的資金不多。

這其實是根源于宏觀調控層的決策，這一次管理層不一定是要貨幣寬松。上一次的貨幣寬松政策雖然刺激了中國經濟在國際金融危機中的快速復蘇，但后遺癥也十分麻煩。并且貨幣寬松的效果越來越小，因此這次管理層寬松貨幣的意愿似乎并不強烈，更明顯的傾向是吸引社會資本到實體經濟、到基礎設施建設中去。但是看12月上旬的“瘋牛”行情，銀行板塊股和券商股的行情似乎最好，這不一定符合宏觀管理層的要求，也有可能促使管理層隨時暫停貨幣寬松。

中國經濟、中國資本市場目前的改革有目共睹，最終目的還是使資本市場回到其本來的作用上——更好地助推宏觀經濟和實體經濟發展。改革，將會使成長型上市企業更好地成長，由成長型企業帶動的股市行情更正常的市場形態是“慢牛”。

當然，在“穩增長”和“調結構”的平衡中，央行會再降準或降息，A股市場再次出現瘋牛行情，然而在新的一年中，我們認為A股市場總體呈現改革中的“慢牛”。

（首席評論員郁慕湛）