愛爾眼科：打造平臺型眼科?？讫堫^

專家人才是醫院的核心要素。始終保持核心醫生及管理骨干的積極性和創造性，是愛爾眼科持續發展的關鍵所在。

從長沙一個不起眼的專科醫院發展到現有70多家連鎖機構的上市公司，愛爾眼科在全國復制著它獨特的“分級連鎖”擴張模式。而作為資本市場民營眼科領域的“一枝獨秀”，登陸創業板近五年來熱度不減當年，一直是投資者、機構和券商眼中的香餑餑。

探究企業

業績增長良好

公司近期發布2015年半年度業績預告，2015年上半年歸屬于母公司股東凈利潤約1.94～2.09億元，同比增長35%～45%，略高于市場預期。公司視光業務、白內障收入均實現30%增速，對準分子業務的收入依賴性進一步降低，預計公司2015～2016年業績將維持高增速。

公司目前擁有醫療服務、視光服務、藥品銷售三大業務，形成從視光、近視手術到眼整形美容等業務，面向從青少年到老年人的不同年齡層的消費者。2014年公司將配鏡業務重新整合成視光業務后，發展迅速，過去三年平均增速超過了34%，相比于剛上市時主要依靠醫療服務，現在公司的“三駕馬車”是共同進步，準分子手術收入占比也由2011年的33%下降到2014年的25%，業務結構越來越完善。

盡管眼科市場不是一個壟斷市場，但門檻不低。愛爾眼科的主要競爭對手還是大城市的三甲醫院的眼科，但他們大多不是專注于眼病醫療。而在二、三線城市同樣如此，眼科市場存在某種程度的市場空白。在某種程度上，愛爾眼科具有市場唯一性。

經濟發展和生活水平的提高，以及老齡化程度的加快，醫療市場無疑具有很大空間。2013年國務院公布《關于促進健康服務業發展的若干意見》，其中提出，到2020年，健康服務業總規模將達8萬億元以上。就眼科的醫療市場規模來說，根據《關于中國國民視覺健康的調研報告》2012年我國近視人口4.37～4.87 億人，如果不進行有效干預，2020年我國近視人口將達7.04～7.11億人，平均每年新增2000萬人。因此，隨著近視人口增長和居民收入提升，公司視光業務和準分子手術將實現持續增長。

“三級連鎖”模式創新

在公立醫療機構仍處于主流地位的背景下，民營醫院另辟蹊徑才能占有一席之地。與國有醫院相比，愛爾眼科的主要競爭優勢在于“三級連鎖”這一創新模式。

愛爾眼科把旗下的醫院按照科研和臨床能力分成三級，上級醫院對下級醫院進行技術支持。臨床及科研能力最強的上海愛爾是“一級醫院”，定位為公司的技術中心和疑難眼病患者的會診中心；位于省會城市的連鎖醫院是“二級醫院”，定位為著力開展全眼科服務、代表省級水平的疑難眼病會診中心；建立在地市級城市的醫院作為三級醫院，側重于眼視光及常見眼科疾病的診療服務，疑難眼病患者可輸送到上級醫院就診。

“在此模式下，跟任何一個當地醫院競爭時，都可以集合整體力量來競爭。這或許就是專業模式的優勢?！睒I內人士告訴記者。

“合伙人”激勵機制

實際上，為了激發骨干潛力，愛爾眼科在2011年、2013年兩度對公司內部核心骨干推出股權激勵，更大程度促進了骨干能量的釋放。而2014年4月，愛爾眼科推出的“合伙人”計劃著實讓人眼前一亮，引起了醫療行業的廣泛關注。

愛爾眼科的“合伙人”制度，是指以符合一定資格的核心技術人員與管理人員為合伙人股東，與公司共同投資設立新醫院，在新醫院達到一定盈利水平后，公司依照相關證券法律、法規，通過發行股份、支付現金或兩者相結合等方式，以公允價格收購合伙人所持有的醫院股權。

從計劃的設置不難看出，與阿里巴巴以期用合伙人制度徹底割裂公司股權與控制權之間的聯系不同，愛爾眼科的方案長效激勵與約束的意味更明顯，實際上是用有限合伙企業的持股載體將激勵對象與公司形成緊密連接，本質上仍是股權激勵。

不過，愛爾眼科的創新在于將股權激勵延伸到新建連鎖醫院層面，激勵對象的退出渠道不再拘泥于企業上市后的二級市場拋售，而是可以由上市公司或并購基金回購。

有券商認為，近年來國家大力鼓勵社會辦醫，發展健康服務業已經成為一項國家戰略，未來患者重心下移是必然趨勢。在醫院格局上，民營醫院的地位將從“補充”提升為醫療行業的“勁旅”。在這樣的基礎上，推出合伙人計劃，實為順勢應時、水到渠成之舉。

一位業內人士經過反復推演認為，“合伙人”計劃將培育一批批醫生富翁。他進一步舉例說明，如果一家眼科醫院投資1000萬元，在正常情況下第5年凈利潤約500萬元。以16倍市盈率計算，醫院整體估值8000萬元。假如合伙人投資了250萬元（占25%），扣除個稅后，本利合計1650萬元。如果合伙人再通過融資投入，回報率將更為可觀。

公司在2015年又推出省會合伙人計劃。其中省會醫院作為分級連鎖中的中樞，合伙人計劃的激勵措施有助于它們盡快達到成熟醫院的標準，對于地級市醫院合伙人計劃亦是有望通過激勵來提升績效。隨著該計劃的實施，醫院核心人才的積極性將得以提高，為公司中長期的增長保駕護航。

設立并購基金支撐公司發展

在資本市場，愛爾眼科的另一動作也吸引了投資者關注。去年以來，愛爾眼科接連發布公告籌備建設產業并購基金。去年3月，愛爾眼科擬與深圳前海東方創業金融控股有限公司共同發起設立深圳前海東方愛爾醫療產業并購基金，出資總額2億元，其中，愛爾眼科出資2000萬元占10%股份。作為專門從事眼科醫療服務產業并購整合的投資平臺。

隨后不久，愛爾眼科再次發布公告，公司擬參與設立北京華泰瑞聯并購基金中心。該基金總認繳出資額為10億元，其中，愛爾眼科出資1億元占10%股份，該基金將優先與愛爾眼科合作。

而今年8月初，公司公告，擬使用自有資金2 億元參與設立江蘇華泰瑞聯二期產業并購基金。該基金總體量100億元，將投資于大消費、大健康等行業，聚焦于龍頭公司產業整合、中國概念股/紅籌股回歸、國企“混改”以及中國企業海外產業并購中的投資機會，致力于服務企業的并購成長。

公司計劃在2020年擁有2家過億省級醫院，200家地市級醫院，1000家眼視光門診，未來三年重點布局能起到“承上啟下”作用的地市級醫院。有券商認為，并購基金將為愛爾眼科的擴張提速提供幫助，較大地減少了投資風險，且在分享并購投資回報的同時，有效支撐公司快速發展。

券商評價

海通證券：在互聯網+的浪潮中，醫療企業的互聯網化是一個必然過程。通過遠程會診、培訓，可以提升基層醫療機構的醫療水平，縮短新建醫院的盈利期；通過積累醫療數據，可以開展醫學研究，提升公司的科研能力。我們認為，公司依托醫院和醫生資源開展互聯網醫療具有先天優勢，看好公司轉型互聯網醫療的發展潛力。

盈利預測與投資建議。我們預計公司2015～2017年的EPS分別為0.44、0.61、0.83元，同比增長40.11%、37.38%、36.56%。我們認為可以給予公司2016年70倍PE，對應目標價42.70元，結合當前股價32.60元，給予“買入”評級。

風險提示：醫療事故風險；新店培育緩慢，擴張進度低于預期。

西南證券：我們認為公司2015 年上半年業績增速達到35%～45%的原因主要有以下兩點：1.各業務收入穩定增長。準分子業務消費趨勢往飛秒方向發展，手術均價呈上升趨勢，估計收入增速在20%左右；白內障手術在基層市場受益于政府推動，在高端市場受益于消費升級，量價齊飛，估計收入增速在30%左右；視光業務為公司現階段戰略重點，渠道下沉帶來想象空間，估計收入增速在30%以上。2.規模效應體現。并購基金旗下體外孵化的醫院陸續裝入上市公司，帶來利潤增量。

風險提示：并購項目投資回報率或不達預期；準分子、白內障手術增速或不達預期。

華融證券：公司全面實施“合伙人計劃”，使新開連鎖醫院快速進入盈利模式，逐步形成規模效應。2015年公司積極探索移動醫療模式，拓展發展空間。我們預測2015～2017年實現營業收入分別為30.27億元、38.32億元和48.59億元；歸屬上市公司凈利潤分別為4億元、5.01億元和6.35億元；每股收益分別為0.61元、0.77元和0.97元，對應PE分別為62倍、50倍和39倍，鑒于公司進入移動醫療行業，給予“推薦”評級。

風險提示：政策風險；連鎖醫院醫師資源短缺風險；醫療安全事件等。

高管訪談

記者：愛爾眼科現在在眼科醫療領域的服務量有多大？

陳邦（董事長）：現在我們大概5%。醫院這個行業是一個區域性的市場，任何一個醫院都是區域性的市場，以北京為例，你會覺得很多都是外地人來看病，實際上99%的外地人是來不了北京看病的，服務他們的主要是當地醫院，而這1%的外地人就讓北京醫療市場很飽和了。

記者：愛爾眼科對于未來的擴張布局有什么計劃？

陳邦：我們希望到2020年能將醫院鋪設到全國60%左右的城市?？赡苄箩t院剛開始做的時候很小，服務的人群不多，通過幾年的服務與口碑宣傳，可能會越做越大，上很多新服務。我們希望未來愛爾眼科能夠在中國的服務量達到20%～30%，這對我們來說已經是很大的量級了，因為中國醫療市場太龐大了。

我所說的60%很大一部分市場會在三、四線城市布局，那里的醫療需求旺盛但是醫療服務跟不上，我們希望通過我們的醫療管理和品牌服務實現快速擴張。

記者：人才對于愛爾眼科最重要，您如何認識人才的呢？

陳邦：專家人才是醫院的核心要素。始終保持核心醫生及管理骨干的積極性和創造性，是愛爾眼科持續發展的關鍵所在。公司上市之后，將激勵機制與資本市場充分結合，進一步拉開了與競爭者之間的差距，實現了“短期、中期、長期”的完美結合。

上市之前，公司側重于“工資+獎金”的短期激勵。上市后，公司對核心員工實施了旨在中期激勵的股權激勵計劃。隨著公司業績的逐年提高、股價穩步上升，激勵對象分享到了來自資本市場的獎勵，主人翁意識的不斷增強，工作干勁不斷加大，中期激勵的效果逐步顯現。

在此基礎上，公司于2014年首次提出中國醫療行業的“合伙人計劃”，以進一步實現員工的長期激勵。合伙人計劃由核心骨干醫生直接投資新建或并購的醫院，新醫院達到一定盈利水平后由上市公司回購股份。合伙人計劃實現了“點對點”的直接激勵，不僅有利于營造共同創造、共同分享的醫院文化，吸引更多的專業人才加入我們，而且有助于縮短新建醫院的培育期，在公司大量新建醫院的同時保持業績高速增長。相信不遠的未來，愛爾會培育出一批批百萬甚至千萬級陽光財富的醫生群體。

記者：移動互聯網醫療現在如火如荼地進行，愛爾眼科如何進軍互聯網醫療？

陳邦：我們將緊緊抓住醫療服務行業的發展契機，充分利用包括移動醫療、遠程醫療、電子商務、互聯網等新興工具和信息化手段，通過不斷地服務創新、流程創新，全面提升公司的各項業務，實現質的飛躍，進一步增強領先優勢。

一是利用移動互聯網技術發展遠程醫療、遠程會診，迅速提高公司在基層醫院的診療水平，增強醫院在當地的競爭力，同時提高集團整體的優質醫療資源共享程度；二是利用APP客戶端提供掛號、咨詢、回訪等在線服務，使醫患溝通、互動更為高效、更加便捷，擴大患者增量。同時，公司也將聯合第三方伙伴進行合作導流；三是通過移動互聯網手段進行青少年的近視動態防控工作，及時進行提醒，延緩近視程度加深，還要運用電商的思維和O2O模式，充分發揮公司醫學驗光的獨特技術優勢，突破性地擴大視光業務；四是緊密關注并利用國內外可靠的眼科可穿戴設備，提高診療和篩查的效率，降低醫療設備和傳統篩查模式的成本。

責編：劉上