房地產輕資產商業模式淺析

汪洋

摘 要：隨著房地產行業的深度調整，傳統開發模式已無法滿足企業的發展需要，需盡快尋找一種新的商業模式，既可以提升企業盈利能力，又能降低資本運作的成本。近些年流行的輕資產模式有著種種優勢，但對房地產企業而言，該模式能否適用還需進一步進行論證。本文從房地產行業現狀分析入手，重點分析了行業模式調整的緊迫性，并對輕資產模式是否適用于地產開發進行了初步論證。

關鍵詞：輕資產；商業模式

國際經驗表明，在房地產行業起步階段，對應國家人均GDP為800-1000美元；當GDP達到3000美元時，房地產業開始加速發展；達到7000美元左右時，房地產業進入調整和穩定增長階段；達到12000-13000美元時，房地產業發展進入飽和階段。2014年，我國人均GDP已經接近7000美元，已逐步由加速發展時期過渡為穩定增長和調整期。

從2014年房地產行業總體發展情況來看，樓市全面上漲格局已不復存在，大中城市樓市房價由全線快漲逐步轉變成普遍下跌。隨著市場供求結構的調整，以及樓市長效調控機制的深度推進，長期以來支撐房產投資性需求的諸多因素正在消退。開發商不再唱主角，購房者才是市場真正的核心。

市場的調整與轉變進一步加劇房地產企業間的競爭，也進一步壓縮行業利潤空間。房地產銷售價格的下降及各項成本費用的上升直接導致房地產公司利潤空間的下降。統計數據顯示，2014年前三季度房地產行業毛利率水平同比有所下降，其中三線城市房地產毛利率水平下降最大。2014年前三季度毛利率為28.8%，低于2013年同期31.2%的水平。其中一線為31.2%，同比下降2.6個百分點；二線為32.1%，同比下降3.1個百分點；三線為29.1%，同比下降5.2個百分點。從公司整體凈資產收益情況來看，滬深及內地在港上市房地產公司的凈資產收益率均值分別下降至12.26%和18.18%。滬深及內地在港上市房地產公司中分別有54%和42%的企業凈資產收益率出現下滑，主要企業收益水平下降，周轉速度降低，導致凈資產收益水平整體下滑。

市場結構調整、房價下調、成本攀升等因素壓縮了房地產企業的利潤空間。房地業最終要告別“粗放、高利潤”的“黃金時代”，開始回歸理性中速發展的“白銀時代“。

在”白銀時代“，房地產行業傳統開發模式已無法滿足企業的持續發展。需尋找一種新模式既可以提升企業盈利能力，又能降低資本運作的成本。

通過初步研究發現，近些年，在互聯網、零售等行業流行一種商業模式，資產規模較小、資產形態較輕，且企業高度關注知識運用，能夠實現較高的投資收益。在該商業模式中，企業主要依靠核心價值進行發展，而不是依靠核心業務的發展。例如，生產型企業一般都會將生產外包，從生產、加工的環節中解放出來，從而降低資金的占用，集中精力做好設計、研發工作。該模式被稱為輕資產模式。

目前對輕資產模式的研究還沒有形成系統的體系，只有少數案例或者實證的研究。通過對部分資料的總結歸納，可進一步概括出輕資產模式的特點：

（1）輕資產商業模式能幫助企業提升ROE，從而使企業價值快速增長；

（2）輕資產商業模式能夠提升企業運營效率，是企業競爭優勢的來源；

（3）輕資產商業模式重點關注企業發展過程中的兩個環節：研發與銷售，更容易獲得較高的利潤，提升企業收益水平；

（4）企業價值最大化將驅動企業選擇輕資產商業模式，同時輕資產商業模式也能撬動企業價值最大化。

輕資產模式有著種種優勢，但對房地產企業而言，該模式能否適用還需進一步進行論證。

對于一個資金密集型行業來說，在銷售價格、生產成本一定的情況下，降低資金成本與提升周轉速度將幫助企業實現更高效益水平。對于房地產行業而言，更是如此。

我們選用杜邦模型來對房地產輕資產運營模式進行分析。

杜邦模型是用來綜合分析企業財務狀況的經典模型，基本原理是通過對資產收益率指標進行剖析，將核心指標逐級分解為多項財務比率的乘積，通過各項財務比率的實現情況來深入分析比較企業經營業績情況。這種方法最早由美國杜邦公司使用，故名杜邦模型。

杜邦模型相關公式：

ROE（權益資本收益率）=ROIC（投入資本收益率）×FLM（財務杠桿乘數）×TER（稅收效應比率）

ROIC（投入資本收益率）=EBIT/投入資本

FLM（財務杠桿乘數）=FSR （財務結構比率）×FCE （財務成本比率）=投入資本/權益價值 * EBT/EBIT

TER（稅收效應比率）=EAT/EBT

ROE=EAT/權益價值=EBIT/營業收入*營業收入/投入資本*投入資本/權益價值*EBT/EBIT*EAT/EBT

[注]：EAT-凈利潤、EBT-稅前凈利潤、EBIT-息稅前凈利潤

我們通過比較帕爾迪、萬科、新鴻基三家公司2005年ROE指標，試分析輕資產運營對公司價值的影響：

比較三家地產公司權益資本收益率，帕爾迪最高，萬科次之，新鴻基最低；帕爾迪的權益資本收益率[ROE]是萬科的 1.5 倍，是新鴻基的 3.5 倍。但是，對比三家公司的利稅前營業利潤率，我們發現：新鴻基是最高的，萬科次之，帕爾迪最低，新鴻基利稅前營業利潤率是萬科的 3 倍，是帕爾迪的 3.5 倍。是什么原因導致新鴻基的權益資本收益率最低呢？我們進一步分析發現：帕爾迪的投入資本周轉率最高，是萬科的資本周轉率約 2 倍，是新鴻基的資本周轉率約 15 倍；帕爾迪的投入資本收益率最高，是萬科的資本收益率約 1.7 倍，是新鴻基的資本收益率約 4.4 倍；而財務結構比率、財務成本比率、稅收效應比率三個指標差異不大；因此，我們可以說：因為帕爾迪的投入資本周轉率是最高的，所以導致其投入資本收益率、權益資本收益率是最高的。

帕爾迪的優勢恰恰在于其資金周轉率，帕爾迪能將資金周轉率維持在1.2的水平，這個水平遠遠超過萬科的0.56。有兩方面重要原因幫助帕爾迪實現如此高周轉比率：

1、降低土地資金占壓。“土地期權”制度也是美國房地產公司降低資金占壓的重要原因。例如，帕爾迪僅支付定金，就可以獲得一塊計劃在8年后開發的土地，而不需要在短期內將地款完全支付。這也意味著，帕爾迪能更大層面上提升資金使用效率；

2、帕爾迪工廠化的房地產開發模式，流水線式的標準化作業，幫助企業縮短開發周期，提升凈資產收益水平。其中，帕爾迪控制土地資金占用的做法，一方面將土地鎖定，滿足企業長期發展的需要，另一方面降低企業資金占用，將資產變輕、降低負債率，提升資金周轉效率。

國內企業可能無法拷貝帕爾迪控制土地資金占用的做法，但可以以此為方向，進一步探索去重資產化的運作模式。其實，國內已有多家房地產企業開始初步試水“輕資產”模式。

萬通地產正在嘗試的以基金為核心的輕資產模式，依托正奇基金資本基金平臺，發起規模約為13.2億的CBD物業投資基金，為開發北京中服Z3地塊募集資金。產業基金的方式可以降低資產負債，以較小的資本撬動大資本，實現風險分散，獲取相對較高的收益。

綠城房地產采用代建模式為政府提供專業服務。相對于額度巨大的地產投資，做專業服務相當于是沒有本錢的生意，但其利潤率卻相當可觀。綠城的代建模式幾乎不占用綠城的的資金，但卻是綠城新的利潤增長點和未來轉型的方向。

萬科以品牌輸出和管理輸出，開展項目合作開發。萬科根據客戶需求，分析不同客戶的價值關注點，將居住需求進一步轉化為技術標準，形成成熟的產品線，將戶型、裝修、部品模塊化，進一步提升項目整體運營效率，并在項目合作開發中進行快速復制，提升項目周轉率。另外，在合作過程中，萬科堅持“小股操盤”，即萬科盡量減少占股比例，但項目仍由萬科操盤，使得投資收益倍增。其投資收益主要來源于聯營合營公司實現的萬科權益利潤。相信隨著該合作模式的逐漸增加，萬科凈資產收益率將大幅提升。

產業規律表明，在行業利潤水平逐漸降低時，周轉效率和模式差異會成為業績達成的主要支撐，制造業、服務業、金融業等均不例外。為了生存發展的戰略需要，企業必須保持或擴大市場份額，盡量保持盈利能力，同時還要防范經營風險。房地產行業轉型發展的時代已悄然來臨，在未來市場競爭中比拼的將會是資本運作能力，科研支撐能力，及專業品牌經營能力，這些訴求迫使企業需要盡量將自己變“輕”，使反應速度更快。

在中國，“輕資產”概念剛剛興起，還有很多商業模式有待我們共同探索和論證。

參考文獻

[1] 劉婧.2012.《什么樣的企業適合輕資產》.新會計；

[2] 張偉 房地產企業輕資產經營模式分析 《中國房地產》2013年 第9期