標本寶鋼

柳澤春

如果說此前的武鋼整體上市還帶有實驗的性質，眼下市場矚目的寶鋼整體上市，則可能成為下一輪央企更大規模直接融資的一面旗幟。

8月12日，寶鋼股份(600019)正式宣布：計劃通過增發不超過50億股，募集資金約280億元，其中，不超過50％向社會公眾增發，收購集團包括鋼鐵生產、鋼鐵供應鏈以及相關產業等三大體系的鋼鐵主業資產。

與此消息出臺同期，寶鋼集團宣布，要在2010年成為世界鋼鐵業前三強。為此，資金需求是人民幣500億—600億元，再融資在情理之中。今年以來的一系列緊縮政策直指鋼鐵業，但寶鋼的業績卻處于歷史最好階段。此時推出融資擴股計劃，道理不言自明。而作為國有大型控股公司，寶鋼整體上市計劃的推出，則更有標本意義。

拐點前的上市時機

隨著行業景氣度的不斷提高，寶鋼的業績也大幅度飆升。2002年、2003年，寶鋼股份凈利潤分別為42．7億元、69．8億元，同比大幅度增長分別為66．8％、63．3％，凈資產收益率分別達到15．2％、19．7％。寶鋼股份也連續兩年位居全球鋼鐵公司盈利規模第三位。

在三期項目產能釋放完畢和景氣周期拐點到來之前，實施增發與整體上市，無疑是寶鋼圖謀已久的明智之舉

然而，今年以來的宏觀調控，以及寶鋼三期產能的釋放完畢，都給寶鋼未來2～3年的業績不確定留下了陰影。趕在產能釋放完畢與景氣周期拐點到來之前，實施增發與整體上市，無疑是寶鋼圖謀已久的明智之舉。

據介紹，寶鋼的整體上市計劃在今年3月就以決議方式確立，但當時鋼價處在歷史高位，國家的宏觀調控使寶鋼的整體上市計劃不得不有所推延。隨著調控成果的明朗化和國家對大中型國有控股企業扶持力度的加大，寶鋼整體上市計劃浮出水面。

根據盈利預測，其2004年凈利潤將達134．62億元，每股收益為0．763元，每股凈資產達4．20元，縱然以7元價格，其市盈率和市凈率也不過9倍和1．6倍，算得上價廉物美。然而，鋼鐵行業畢竟是周期性最強的行業之一。以寶鋼股份為例，2000年11月發股時，恰恰是利潤低谷，當年每股收益僅0．24元，2001年更降至0．205元，4．18元的發行價還一度被跌破。其業績從2002年啟動，到2004年正好是一個完美的上升弧形，三年后這弧形可能就要向下走了。寶鋼集團目前選擇的，正是這樣一個時機。

在剛剛公布的2004年半年報中，寶鋼股份實現凈利潤47．94億元，同比增長26％，每股收益達到0．38元。分析后不難發現，寶鋼股份2004年二季度的凈利潤(22．48億元)與一季度(25．46億元)相比，明顯回落11．7％；而2003年一、二季度的走勢卻與今年相反。今年二季度，隨著宏觀調控效果的逐漸顯現，鋼鐵行業的盈利能力已出現明顯回落。2004年，寶鋼股份的凈利潤仍將保持增長，但增長幅度將十分有限。

整體上市寓意雙重

寶鋼挺進全球500強之后，下一步如何發展，是人們關注的焦點。

寶鋼集團董事長、總經理謝企華近日表示，“十一五”期間，企業產品在國內市場占有率要持續保持或達到：汽車板50％以上，電工鋼40％以上，家電用鋼40％以上，造船板30％，管線鋼40％，不銹鋼30％，寶鋼產品的國際市場進一步得到拓展，出口產品的結構不斷優化。

近四年，國內鋼鐵產品的復合增長率為20％，寶鋼在增發資料中預計，未來一段時間將可能繼續保持10％左右的增長。宏觀調控是對鋼鐵業投資過旺的抑制，但國家并未改變扶優抑劣政策，促進鋼鐵行業資源向優勢企業集中。

通過此次收購集團資產，寶鋼股份不但豐富了產品線，市場能力也從1155萬噸提高到1655萬噸，上漲43％，其產能的全球排名由原來的第17位躍居第8位。隨著內部資源的整合，寶鋼股份極有可能展開整合國內資源的步伐。

此前，寶鋼已投資數十億元與新日鐵進行合資，生產高檔汽車板，而跨出國門進行上游資源的整合(巴西項目)，也在進行之中。

在國際化這一戰略指導下，寶鋼急需一個新的融資平臺，而海外上市是寶鋼心儀已久的目標。在8月12日的推介會—卜，謝企華表示，在此次增發后，寶鋼仍沒有放棄在海外上市的計劃。在整個戰略發展規劃上，寶鋼還是提出這樣的目標，即成為一體化、公眾化的公司，而且是國際資本市場公眾化的公司。通過此次增發，既可以擴大寶鋼的股本金，又可為海外-上市時大幅度提高融資能力增加新的砝碼。

探路者經不起失敗

中國石化發行A股時融資額為118．16億元、中國聯通的融資額為115億元，此次寶鋼增發僅流通股募集資金部分，就要超過前兩者，短期內顯然將對市場資金面造成壓力。由于寶鋼280億元的融資額將創下A股單次融資之冠，將使近期市場資金面經受考驗。

來自寶鋼的資料顯示，2004年寶鋼股份的凈利潤(收購前)預測值為82．2億元，僅比上年增17．8％，而收購目標資產后，寶鋼股份的凈利潤將達到134．6億元，大幅度增長64％。

另外，在凈資產收益率方面，目標資產收購前后寶鋼股份的凈資產收益率分別為23．2％、22．9％，收購前后凈資產收益率基本上沒有太大的變化，看來，待收購資產與現有資產兩者盈利能力相當。收購前后的數據顯示，寶鋼股份的資產盈利能力仍明顯好于馬鋼、鞍鋼、武鋼等上市公司。

分歧很可能集中在發行價格上，寶鋼增發公告發布前后的股價巨幅波動足以說明這一點。一位基金經理坦陳，“5．6元的增發價格太高了”。

“目前這個價格(5．6元左右)還有得談，還需經過路演推介和監管部門、股東大會批復等程序，寶鋼的增發價格最終由市場來定。”寶鋼集團董事長謝企華說。謝企華是企業界聞名遐邇的女強人，一向以果斷堅定的做事風格著稱。但在寶鋼股份增發問題上，謝卻表現出罕見的“彈性”。

今年是中央企業利潤很好的一年。就在寶鋼宣布再融資280億元的同時，國資委副主任李毅中向媒體表示：“除寶鋼外，還有六家中央企業門前也正在建立各自的董事會，從而為整個集團的整體上市掃平道路。”之前，國資委主任李榮融也已經明確表示，支持具備條件的央企整體上市。

作為央企整體上市的“頭炮”，寶鋼股份增發能否成功，已經不是寶鋼自己的事，也不單單是股市的事，而是事關央企群體能否持續實現整體上市，改制能否成功的大問題，具有較強的標本意義。

就此而言，有觀察人土判斷，如果政府方面將寶鋼的整體上市，定位成給今后央企上市“探路”，在寶鋼整體上市的同時，除在融資方案方面“照顧”投資人外，還輔之以相應的利奸，那是有可能的。