恐慌拋售 全球債市大潰敗

潘凌飛

作為歐洲基準(zhǔn)的德債首先崩潰，德債收益率短短3周暴漲60個(gè)基點(diǎn)。隨后，美債收益率刷新年內(nèi)新高，日本、澳大利亞國(guó)債收益率加速上升之勢(shì)，印尼、泰國(guó)等發(fā)展中國(guó)家也受到波及。原來(lái)的“避險(xiǎn)天堂”，如今已成為投資者的“噩夢(mèng)”。

不到短短一個(gè)月時(shí)間，總規(guī)模41萬(wàn)億美元的全球債市“蒸發(fā)”4500億美元。包括泰國(guó)、菲律賓、印度和印尼等亞洲國(guó)家的貨幣近日跌入低谷，亞洲貨幣成為投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好走低的犧牲品。

分析師認(rèn)為，本輪拋售的根本原因在于此前債市被過(guò)分高估，誘因則是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體基本面好轉(zhuǎn)和大宗商品漲價(jià)帶來(lái)的通脹壓力。

不少分析師認(rèn)為，目前債市調(diào)整已經(jīng)基本到位，進(jìn)一步崩潰的可能性不大。但隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐的臨近，一切都還不可知。

一語(yǔ)成讖

格羅斯不愧是“債王”，還真讓他說(shuō)中了。

早在4月21日，格羅斯在Twitter上稱，現(xiàn)在做空德國(guó)國(guó)債是“一生一次”的機(jī)會(huì)，甚至比1993年做空英國(guó)國(guó)債的機(jī)會(huì)都好。格羅斯話音剛落，作為歐洲國(guó)債基準(zhǔn)的德國(guó)國(guó)債就開(kāi)啟了暴跌之旅。德國(guó)10年期國(guó)債收益率在不到3周的時(shí)間里從0.094%一路升至0.64%，5月7日一度攀升至0.79%。

德國(guó)30年期國(guó)債收益率也大幅攀升，美銀美林驚呼“相當(dāng)于抹平了過(guò)去25年的收益”。

美國(guó)債券市場(chǎng)同樣遭受了連帶損害，美國(guó)10年期國(guó)債的收益率4月21日以來(lái)上漲逾20%至2.33%，創(chuàng)年內(nèi)新高。

亞太也未能幸免。4月21日以來(lái)，日本10年期國(guó)債收益率一度從0.31%增至0.45%。澳大利亞10年期國(guó)債收益率從2.40%升穿3%。

同時(shí)，恐慌情緒已經(jīng)蔓延至發(fā)展中國(guó)家，印尼、泰國(guó)等國(guó)的國(guó)債收益率均有不同程度攀升。

債市暴跌，全球一片哀鴻。據(jù)彭博社統(tǒng)計(jì)，全球債券市場(chǎng)在此輪下跌中已經(jīng)蒸發(fā)掉超過(guò)4500億美元。

超買(mǎi)反彈

對(duì)于此輪反彈的原因，市場(chǎng)上眾說(shuō)紛紜。比較主流的解釋是，原本的債市被過(guò)分高估，如今基本面的調(diào)整最終引發(fā)了此輪反轉(zhuǎn)。

國(guó)泰君安宏觀分析師任澤平稱，德債收益率表現(xiàn)尤為突出的主要因素在于德債收益率前期超跌，幅度已經(jīng)脫離基本面，暴漲實(shí)為催化劑下的超跌反彈。

蘇格蘭皇家銀行（RBS）美國(guó)利率策略部門(mén)負(fù)責(zé)人William ODonnell也表示：“債券市場(chǎng)的超買(mǎi)已經(jīng)有一段時(shí)間了，風(fēng)險(xiǎn)就是我們現(xiàn)在看到了一次巨大的回調(diào)。零星的賣單正匯集變成巨大的拋售潮。”

基本面向好也很大程度上降低了國(guó)債的吸引力。2015年一季度以來(lái)，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)預(yù)期，以及希臘問(wèn)題暫時(shí)緩和導(dǎo)致避險(xiǎn)情緒下降，這些都可能是德債大跌的誘因。

油價(jià)反彈引發(fā)的全球性通脹預(yù)期升溫也是此輪債市暴跌的重要推手。自3月下旬以來(lái)，美國(guó)WTI原油觸底反彈，目前已經(jīng)較最低點(diǎn)40美元上漲了約50%。

公司債也可能對(duì)美債造成了擠壓。比如CRT Capital分析師Ian Lyngen就認(rèn)為，近期美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)收益率的上漲主要由于，投資者為迎接近期的高收益公司債大規(guī)模發(fā)行，而拋售國(guó)債騰挪資金。他估計(jì)僅5月第2周就有300億至400億美元的高收益?zhèn)l(fā)行。

不過(guò)，還有一些人則相信短期波動(dòng)和基本面無(wú)關(guān)。National Alliance Capital Market固定收益主管認(rèn)為，債市的波動(dòng)是由技術(shù)面因素所導(dǎo)致，包括流動(dòng)性問(wèn)題。

值得指出的是，流動(dòng)性的下降，確實(shí)讓相對(duì)小規(guī)模的交易引發(fā)巨幅波動(dòng)成為了可能。電子交易商ICAP的BrokerTec交易平臺(tái)上，過(guò)去一個(gè)月的交易量低于年均水平，華爾街最大的債券交易商的美國(guó)國(guó)債成交量也是6年來(lái)同期最差。

似曾相識(shí)

近期的潰敗，不禁讓投資者想起了2013年的“削減恐慌”（taper tantrum）。當(dāng)時(shí)短短四個(gè)月內(nèi)國(guó)債收益率飆升，遭到大規(guī)模拋售。

時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的伯南克在2013年5月表示，可能會(huì)縮減量化寬松（QE）規(guī)模，恐慌隨即在全球債市開(kāi)始蔓延。到同年9月，美國(guó)十年期國(guó)債收益率上漲了140個(gè)基點(diǎn)。其他地區(qū)緊隨其后，德國(guó)十年期國(guó)債收益率上升80個(gè)基點(diǎn)，日本十年期標(biāo)準(zhǔn)利率上漲20個(gè)基點(diǎn)。

一切都似曾相識(shí)。也難怪前美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘近日表示，“記住我們?cè)羞^(guò)一輪‘削減恐慌。現(xiàn)在我們會(huì)看到另一輪。”

如今，全球十年期國(guó)債收益率都在飆升——美國(guó)40基點(diǎn)、德國(guó)60基點(diǎn)、日本15基點(diǎn)。這是不是代表“削減恐慌2.0”已經(jīng)來(lái)了？

金融經(jīng)紀(jì)服務(wù)商LPL Financial在最新報(bào)告中稱，此輪拋售比上一輪taper來(lái)得更快，不過(guò)在深度上可能不及上次，因?yàn)榇溯啋伿垡?guī)模不及2013年的原因是市場(chǎng)發(fā)生了根本性變化。

首先，伯南克的言論令市場(chǎng)擔(dān)心削減QE可能阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，推遲通脹回升的時(shí)點(diǎn)。而如今通脹并沒(méi)有下行壓力。

其次，2013年“削減恐慌”的主要原因出于市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)推出QE的恐懼，但這輪國(guó)債拋售是由德國(guó)主導(dǎo)，與美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)聯(lián)并不大，況且市場(chǎng)對(duì)于加息的預(yù)期一直在推后。

一枝獨(dú)秀

中國(guó)的債市大概是最“安全”的。

海通宏觀分析師姜超認(rèn)為，中國(guó)通脹受PPI拖累，料將始終留在低位，央行寬松態(tài)度明確，這些都形成了對(duì)我國(guó)債券牛市的有力支撐。

事實(shí)上，全球暴跌之際，唯有中國(guó)債券市場(chǎng)仍然堅(jiān)挺，還引入了不少海外資金。

數(shù)據(jù)供應(yīng)商EPFR Global提供的數(shù)據(jù)顯示，海外投資者已連續(xù)3周將資金投入中國(guó)債市，為去年11月份以來(lái)持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的一次，流入資金總計(jì)4.93億美元。今年中國(guó)離岸債券價(jià)格已累計(jì)上漲2.9%。

去年11月以來(lái)，中國(guó)央行已三度降息，兩次降準(zhǔn)，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)融資成本仍然過(guò)高，海外基金經(jīng)理預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)有更多寬松政策。

太平洋投資管理公司（PIMCO）亞洲債券組合經(jīng)理Luke Spajic表示，“因?qū)嶋H利率較高，中國(guó)市場(chǎng)的投資價(jià)值非常明顯。”P(pán)IMCO管理的資產(chǎn)總值達(dá)1.59萬(wàn)億美元，正大舉買(mǎi)入中國(guó)國(guó)債、準(zhǔn)主權(quán)債券以及銀行債券。

管理著4500億美元資產(chǎn)的Western Asset Management亞洲聯(lián)合主管Desmond Soon也向《華爾街日?qǐng)?bào)》表示，海外基金看漲中國(guó)債市的主要原因是央行可能會(huì)繼續(xù)寬松，盡管當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)依然十分疲軟，市場(chǎng)預(yù)計(jì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)將觸底回升。

企穩(wěn)反彈？

近期市場(chǎng)的跌勢(shì)逐漸消退，甚至出現(xiàn)小幅的反彈跡象。

從意大利到西班牙國(guó)債，反彈似乎預(yù)示著歐元區(qū)國(guó)債市場(chǎng)的跌勢(shì)已經(jīng)企穩(wěn)。德國(guó)十年期國(guó)債連續(xù)4周下跌，創(chuàng)下2012年7月以來(lái)最長(zhǎng)下跌紀(jì)錄之后，也開(kāi)始削減跌幅。

法國(guó)巴黎銀行認(rèn)為債市暴跌已經(jīng)接近尾聲，“預(yù)計(jì)短期整體走勢(shì)依然會(huì)相對(duì)疲軟，但5月末和6月初市場(chǎng)會(huì)開(kāi)始轉(zhuǎn)好。”

高盛前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Gavyn Davies也認(rèn)為，按當(dāng)前情況分析，未來(lái)全球債市出現(xiàn)進(jìn)一步大規(guī)模拋售的可能性不大，因?yàn)橹饕獓?guó)家的央行中還沒(méi)有任何一家準(zhǔn)備大規(guī)模收緊貨幣政策。

不過(guò)，瑞典北歐銀行并不認(rèn)同這種看法。該行首席策略師Jan von Gerich表示，從目前來(lái)看，做多債市的人可能有些操之過(guò)急。“每當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象的時(shí)候，拋售力量就會(huì)重新不期而至。”

也許北歐銀行是對(duì)的，美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫5月初就曾警告稱，美國(guó)央行開(kāi)始提高利率后，債券收益率可能躍升至更高水平。

不過(guò)，最“高屋建瓴”的還數(shù)格林斯潘。格老指出，債市動(dòng)蕩是“不可避免的”，同時(shí)也是幫助美聯(lián)儲(chǔ)以及其他央行減少債務(wù)的“必須因素”。他表示，“這是一段非常難熬的時(shí)光，正常化是很好的，但這條路必將崎嶇不平。”