信用違約互換在我國債券市場中應用的案例分析

殷光偉　陳雪陽　趙旭

[摘 要]隨著我國債券市場的不斷完善和成熟，為了預防市場參與者發生信用風險，文章通過對已經發生違約的超日債券進行分析，總結定價模型和設計信用違約互換合約。

[關鍵詞]債券違約；信用違約互換；合約設計

1 引 言

2014年債券市場上出現了“超日債”違約的案例，這引發了我們的思考，是否存在一種手段可以緩解因債券違約帶來的危害。信用違約互換指的是信貸違約掉期，也稱貸款違約保險，是一種衍生保險產品，旨在轉移債權人風險，也是場外信用衍生品。

2 信用違約互換在我國應用的案例分析

2.1 模型的選取

對于信用違約互換的定價主要有兩種模型，簡約模型和結構化模型。[1]結構化模型考慮公司內部財務，數據不好獲得，所以，本課題主要采用簡約模型對信用違約互換進行定價。

信用違約互換合約在初始為零，購買信用違約互換的買方將定期向賣方支付固定的“保費”。[2]設A公司發行B債券，就會有一份以B為標的的信用違約互換合約。設預期利率為r，違約概率密度是p（t），時間為t，到期時間為T。設保費用S表示，合約的面值為1，每年支付一次支付N次，每一次支付的費用為ΔS，Δ為系數。假如在合約簽訂日期未到之時發生了違約，則賣方需要向買方支付w，即ω=（1.δ）×1，其中δ為違約回收率。如果在合約期限內發生違約，違約發生時間d，違約時刻上一次和下一次的支付日為tn和tn+1，n表示已支付的次數。如果期限內沒有發生違約，那么最后一次支付的時間為tN，即為T。若信用事件發生在支付日，則d=tn。買方支付的全部保費的現值[3]為：

2.2 樣本的選取

計算違約概率時，采用2012年4月—2013年7月的月交易數據作為樣本，月交易數據以日交易數據的均值為依據，本課題獲取了樣本債券的市場價格信息，同時也獲取了同水平的國債利率。利用MATLAB軟件，解出的值，見下表。

根據連續復利與固定年利率的關系，G=1.e.rt，其中r為公司債券票利率。因此5年期的違約概率的估計值為：T0p（t）dt=1.e.rt=0.3692=36.92%，S=0.5508≈551bps。

信用違約掉期用“基點”來衡量。由此可以看出，“超日債”在存續期間里整個債券的平均信用違約互換的價值是551bps。買方需要支付55.1萬元×5=275.5萬元，可保護1000萬元債券免于違約。由此來看，基點越高表示受保債券的違約風險越高。[5]

3 總 結

在公司債券違約危機苗頭初現之際，如何保護購買公司債券的投資者的利益，成為我們思考的問題。如果違約危機發生頻繁，我國市場是否還能承受這樣的壓力？如果購買債券的公司購買CDS，這類違約危機就會在一定程度上降低。

參考文獻：

[1]吳敏.我國企業債券信用增進研究[D].長沙：湖南大學，2013.

[2]張靜.信用違約掉期的風險評估[D].西安：陜西師范大學，2011.

[3]鄒謹如.基于KMV模型的我國商業銀行信用風險管理研究[D].上海：華東師范大學，2012.

[4]王書佳.信用違約互換價格影響因素的實證研究[D].廣州：暨南大學，2013.

[5]高俊.信用衍生品的定價研究[D].蚌埠：安徽財經大學，2014.