杠桿貢獻率在融資決策的量化應用

文/彭興勇

杠桿貢獻率在融資決策的量化應用

文/彭興勇

隨著時代的發展，市場環境的不斷變化，業界對財務管理指標進行不斷的完善與修改,力圖與國際接軌，適應互聯網+時代對企業財務進行準確分析的要求。本文旨在以杠桿貢獻率為目標，把股東收益拆分為經營貢獻、財務貢獻，用凈負債對股東權益的貢獻比率，平衡對股東帶來的風險和收益，以彌補杜邦分析體系的不足。

杠桿貢獻率；經營貢獻；財務貢獻；平衡風險和收益

一、杠桿貢獻率導入

杠桿貢獻率=權益凈利率－凈經營資產利潤率＝(凈經營資產利潤率-凈利息率)*凈財務杠桿

其中：凈經營資產凈利率=稅后經營利潤/凈經營資產，稅后利息率=稅后利息費用/凈負債，凈財務杠桿=凈負債/股東權益，凈負債=凈經營資產-股東權益 (凈經營資產=凈負債+股東權益)，稅后經營利潤=凈利潤+稅后利息費用，權益凈利率=凈利潤/股東權益。

杠桿貢獻率是衡量凈負債對股東權益的貢獻比率，三大影響因素是凈經營資產利潤率、凈利息率、凈財務杠桿，三者之間是相互關聯的，提高凈財務杠桿會增加企業風險，推動利息率上升，降低了凈經營資產利潤率從而縮小了杠桿貢獻率。

目前，杠桿貢獻率尚未得到普遍適用，沒有可參照標準，各行各業也會千差萬別。從股東角度來看，依靠財務杠桿提高貢獻率是有限度的，凈經營資產利潤率就是可以承擔的借款利息上限。因此，提高杠桿貢獻率的根本途徑就是提高凈經營資產利潤率。

二、數據口徑調整

除權益凈利率外，其他數據均需要在轉化處理。首先，在標準資產負債表基礎上，區別經營性或投資性資產，經營性或融資性負債；其次，轉化為管理用資產負債表；再次，取得上述公式中的基礎數據，分別計算凈經營資產利潤率、凈利息率、凈財務杠桿，最后，計算出杠桿貢獻率，衡量其杠桿風險與杠桿收益。(見圖1)

區分經營資產與金融資產的標準：看資產是否滿足生產經營所需，閑置資產均列入金融資產，包括其他貨幣資金、應收票據(有息)、交易性金融資產、可供出售與持有至期投資等；區分經營負債與金融負債標準：金融負債是在債務市場上籌集的需要支付利息的負債，包括短期借款、應付票據、長期借款、應付債券、優先股利、融資租賃款等。其他所有負債，均屬于經營負債。

以恒瑞股份(股票代碼：600276)為例，數據來源于2010–2015年年報，同時參考了歷年報表附注和披露信息等。按上述科目調整口徑，把標準資產負債表調整為管理資產負債表(貨幣資金按50%計入金融性資產計算)，調整后數據口徑如表1：

表1

表2

三、杠桿貢獻率校驗與分析

杠桿貢獻率鮮有運用，且有些科目難以準確劃分金融性質還是經營性質。

(一)利用兩個不同公式的計算結果來衡量口徑劃分是否準確、可行

杠桿貢獻率1=權益凈利率－凈經營資產利潤率

杠桿貢獻率2=(凈經營資產利潤率-凈利息率)*凈財務杠桿

2010－2014年度恒瑞股份的杠桿貢獻率1、杠桿貢獻率2計算如表2：

2010－2014年度，杠桿貢獻率1與2的差異均在－0.01%－0.02%之間，可忽略不計。結論：上述數據口徑調整是準確的，經得起考驗的。

(二)恒瑞股份杠桿貢獻分析

2010–2014年度，恒瑞股份權益凈利率：10.0%、9.7%、8.8%、9.5%、9.2%。

2010–2014年度，恒瑞股份杠桿貢獻率：1.2%、1.3%、1.2%、1.3%、0.9%。

結論1：5年來凈負債對股東權益的貢獻占比在10%－15%之間，恒瑞股份的財務杠桿作用沒有被充分發揮利用，財務狀況是非常安全的。

結論2：5年來凈利息率分別是：4.2%、4.3%、3.8%、3.6%、4.3%， 同 期凈經營資產利潤率分別是9.0%、8.3%、7.6%、8.2%、8.3%，是凈利息率的二倍，即說明在保持目前營利能力與融資規模時，融資成本(即利率)還可以在再放大一倍；或者，在保持目前營利能力與融資成本時，融資規模還可再放大一倍。恒瑞股份的融資空間大，可選擇余地大。

四、杠桿貢獻率的現實意義

從傳統企業來看，單純的用權益凈利率反映企業經營者的運營能力，往往會導致經營者為追求企業的高利潤，資本市場的高評價，而做出錯誤的投資決策，使企業在權益凈利率增長而股東實際利益卻受到損害。當企業的經營財務狀況處于低谷時,經營者往往會選擇一個只要能夠提高權益凈利率，即使它會給企業帶來虧損的項目,借此來達到提高企業業績的目的，然而這種錯誤的決策卻僅能給企業帶來表面“盈利”而實際“虧損”的不利局面。

從互聯網+時代來看，新興行業、跨界經營層出不窮。企業不再單純以追求短期利潤為目標，更多是關注在行業內的市場占有率、影響力；行業環境與宏觀環境也是千變萬化，導致管理者、投資者更需要動態、清晰的平衡企業財務風險、經營機會。這就需要財務部門提供新模式下的分析支持，以滿足創新突破、管理模式變革的需求。

財務人員可以借助建立杠桿貢獻率評估模型，完善對財務風險的預測、預警、控制、防范，使財務決策更加科學化，實現財務與業務高效融合以體現財務價值。

首先，借助金融工具理論把標準財務報表轉化為管理財務報表，剝離了非經營因素對財務分析的影響，分析的基礎更扎實、精準。其次，通過建立杠桿貢獻評估模型，實現了融資成本、融資規模的量化分析。再次，從企業角度，讓決策者能夠跨越財務與業務之間的邊界，實現實時決策，更好的平衡經營機會、財務風險。

當然，單純觀察一個企業的杠桿貢獻率意義不大，還需要結合市場因素、本企業的資源與能力，以及同業標桿、財務危機企業等因素，這樣建立的杠桿貢獻率評估模型更全面、客觀，對投資、融資決策支持更強。

(作者單位：青島之楠貿易有限公司)