讓人民幣進入SDR

郭小揚

讓·皮埃爾·朗多長期擔任法國政府高級公務員，曾任法國駐國際貨幣基金組織及世界銀行首席執行長官，法國財政部國際經濟關系副秘書長，歐洲重建和發展銀行執行行長。2006至2011年，他擔任法國中央銀行副行長。朗多先生在他近日的中國之行中，和《南風窗》讀者分享了他對歐元前景、人民幣進入國際貨幣基金組織特別提款權（Special Drawing Right，SDR）以及人民幣兌換改革進程的誠摯意見。

《南風窗》：你是在歐洲德高望重的金融專家，所有關心歐洲的讀者大概都想問你對歐元前景的看法。歐元區是否還會繼續吸納新成員？市場上時常聚焦的南歐國家退出歐元區的猜測，我們應該怎么理解？

讓·皮埃爾·朗多：我對于歐元區的信心是恒定的。歐元區整體上的貨幣政策議定在歐洲央行，而各個成員國在執行上則有相當的自主性。在吸納新成員的這件事上，波蘭已經具備了成為新成員的各項條件，一旦其國內完成了自身的各項程序，就可以隨時成為歐元的新成員。而對于市場上出現的某個南歐國家退出歐元區的推測，我認為它更多代表了一種市場的情緒，金融市場有時會夸大或者夸張整個圖景中的某個因素，而與實際的政治經濟情形有一定偏差。我們對于歐元的信心是穩定的。比如人們看到歐元區的通脹持續走低，這種通脹走低的情況來自人們對安全資產的過度需求，而這個是階段性的。

《南風窗》：現在中國國內讀者非常關注的一個問題是人民幣加入國際貨幣基金組織SDR的談判問題。你怎么看待人民幣進入SDR？ 進入SDR，人民幣要滿足的條件中，完全可自由兌換是否必需的？

讓·皮埃爾·朗多：考慮到中國經濟在全球經濟和全球貿易中的占比，我認為人民幣加入SDR不僅是一個有利于人民幣發展的議題，而且它也會促進SDR自身的穩定發展。在人民幣是否要完全可兌換的問題上，IMF政策本身對進入SDR的貨幣并不要求以完全可自由兌換為條件。SDR的要求在于人民幣成為一個國際市場上廣泛可用的貨幣（useable currency），有足夠的市場廣闊度，國際貨幣基金組織的其他成員由此對貨幣可用度予以承認。可用貨幣與完全自由兌換貨幣并不是同義替換的。沒有實現貨幣的完全可自由兌換，但是國際貨幣基金組織的其他成員認為人民幣滿足了可用貨幣的條件，人民幣就具備了進入SDR的條件。

《南風窗》 ：中國央行已經提出了要加快人民幣完全可自由兌換的貨幣制度改革進程，這個大概會有利于人民幣進入SDR的談判，而對這個改革計劃，中國國內的理解是不完全針對進入SDR的條件而言的。現在對人民幣完全可自由兌換的進度中國國內存在不同意見，有一種思考分類是針對整體中國經濟改革來著眼的。比如一種意見認為在經濟的下行期或者放慢增長期，貨幣自由兌換改革要更謹小慎微；另一種意見則認為，恰恰是因為我們經濟整體上處在一個放慢增長期或者下行期的可能周期階段中，所以我們更需要大膽改革，在我們還存在改革紅利沒有利用的領域，放手加速推進改革，比如貨幣兌換制度改革，這反而會幫助我們走出放慢增長期。你怎么看待這兩種意見？

讓·皮埃爾·朗多：我會傾向于認同后一種意見，在放慢增長期或者下行周期中，加速推進改革。

《南風窗》：如果不改革也不會改變進入一個走緩的經濟周期中的話，確實不如加速大膽改革，反而可能會收獲一個不改革所不可能收獲的好增長期。這一點確認后，對持不同意見的那一方，我們也可以嘗試分析下他們的邏輯。如果在經濟下行期，人民幣完全自由兌換后，中國出現快速的資本外逃，全球市場會是一個什么圖景，以及這時所有的市場利益攸關者和應急政策議定者的行為反應， 全球債務投資市場、黃金市場等等，會出現什么樣的行為反應鏈（chain of reaction）？

讓·皮埃爾·朗多：這是一個很有意思的問題。對這個全球市場行為反應鏈的問題，我們都可以進行思考。

《南風窗》：中國經濟和全球經濟利益攸關，人民幣和中國金融市場也聯系著全球金融市場，我感覺這種情況下會有一種全球金融政策協同機制出現，第一種意見所擔心的現象，即使短暫出現，也不會成為一個真正的問題。

讓·皮埃爾·朗多：你應該把這個角度寫下來。我覺得中國會審慎，大家也思考。

《南風窗》：如果不對中國有特指，你怎么看待目前各國間的雙邊或者多邊的金融穩定機制，比如外匯儲備？新的全球性協同設置要發展的話，應該滿足什么條件？

讓·皮埃爾·朗多： 在過去的十多年中，全球的外匯儲備大致在一個穩定的13%到15%的增長率上持續增長，這一趨勢的持續性也是獨立于經濟環境變化或者不受其影響的。國際儲備相對于其他經濟和金融的外部需求指標的比例，比如進口， GDP或者外幣債務等，也是穩步增長的。所有經驗和理論模型都還未能完全有力地解析這一演變。

對于這種儲備行為演變，現在主要有4種解釋。一是對流動性需求的性質（和規模）在發生改變。在危機階段，外匯儲備被當作維護內部和外部的金融穩定工具來使用。中央銀行作為他們國內機構的最后外匯借款人承責，尤其是美元借款。外匯儲備不僅用來幫助銀行，在某些情形下，也會幫助那些面對顯著的跨境貸款供給縮減而出現資金短缺的非銀行企業。這些需求給可用外匯儲備施加了壓力。比如，如果不加上同美聯儲的貨幣互換，歐洲央行的外匯儲備有可能將會不足以提供美元流動性需求。

二是全球資本流動的性質在發生變化。全球銀行業的運營模式正在快速轉向屬地監管和屬地當地供應資金的附屬公司。同證券投資性資金流動相比，跨銀行的資本流動在減少。我們可能已經進入了全球流動性的第二波流，它是由全球基金和資管經理們主導規模和方向的。這類資金流相對于銀行信貸更具多變性。一些研究發現2008年金融危機后，這些資金的風險厭惡敏感性已經有所提高。三是流動性震動有自我放大和延續的特點。第四個是應付流動性震動的成本比較高。如果一個國家用完了外儲，余下的唯一支援是IMF的有條件支援，而在與IMF的協議談判過程中，流動性短缺可能會更為明顯。

當講到國際協同機制時，現在許多國家在使用的雙邊貨幣互換協議是其中一個廣泛使用的形式。如果我們要建構新的全球性協同設置的話，理想情況下這一全球協同的最后借款來源的設置應滿足“三無”標準，無附帶條件，無借款上限，以及無確保性。但是要同時滿足這3個標準是不太實際的。中央銀行們要做的重要選擇是哪一個標準是更加重要的，并且要平衡儲備貨幣與非儲備貨幣之間的必要性問題和局限性問題。