創業板高管減持與公司績效實證分析

創業板高管減持與公司績效實證分析

蘭月

（湖北經濟學院會計學院，湖北武漢430205）

摘要：創業板上市公司的高級管理層減持行為在近幾年頻有發生，公司董事會、監事會、高級管理人員減持對市場所造成的影響已成為廣大投資者十分關注的問題。創業板公司高管借助減持來獲取高額收益，并將風險轉移給其它投資者，嚴重損害了公眾利益。因此，本文主要就創業板上市公司高級管理人員減持所帶來的對上市公司各項財務指標帶來的影響，以及對公司績效產生的影響進行分析，進而得出研究結論與給出政策建議。

關鍵詞：創業板；配對t檢驗；高管減持；公司績效

一、引言

自2009年10月30日首批28家公司在創業板掛牌上市以來，創業板市場快速發展，新上市公司數量逐年增加，市場規模也穩步擴大。截止到目前已有400家公司在創業板成功上市。而隨著近幾年創業板各類高管與法人股東減持行為的愈演愈烈，其對市場以及公司績效會產生影響，那么創業板的高管在減持后會對公司績效產生怎樣的影響呢？

（一）樣本的選取

創業板的高管在上市以后拋售公司股票,多半是不看好公司業績,因此,高管減持后一年,公司經營業績會變差且與其減持股票存在相關性。為研究此假設,需要檢驗減持當年與減持后一年公司業績的變化,以及與公司績效的相關性。本文選取了2012年間發生高管減持的100家創業板上市公司作為研究對象，選取12個反映公司績效的財務指標，采用配對樣本T檢驗探究高管減持前后公司業績各指標發生的變化。

（二）財務指標的選取

在償債能力方面，我們主要考慮能夠衡量公司當期財務能力的流動比率、速動比率、資產負債率三項指標。在盈利能力方面，我們選取能反映公司獲利水平的凈資產收益率、銷售凈利率、資產凈利率三項指標。在發展能力方面，我們考察每股收益增長率、營業收入增長率、凈利潤增長率三項指標。在運營能力方面，考慮能反映公司資產使用效率的應收賬款周轉率、存貨周轉率、總資產周轉率三項指標。

（三）研究方法設計

配對樣本檢驗方法是對兩個總體的配對樣本，推斷其是否存在顯著差異。全文主要就隨機選取的100家有高管減持行為后公司各項財務指標的變化，進而評價高管減持對公司績效產生的影響，即當P值小于5%表明的高管減持結果會對上市公司績效產生較強的影響，而P值大于等于5%的高管減持行為則基本不存在對上市公司績效產生影響。如下表1是通過SPSS軟件得到的各財務指標為例的配對樣本檢驗結果。

二、實證分析

針對選取的100家符合檢驗標準的創業板上市公司，本部分采用實證分析方法來分析公司的財務指標，并觀察高管減持后公司績效所發生的變化。

表1：各財務指標均值與P值一覽表

（一）償債能力指標

流動比率反映公司流動資產“包含”流動負債的倍數。通過表1我們能夠看到流動比率在三年間有小幅度下降，且流動比率P值均通過差異性檢驗，說明高管減持后流動比率顯著下降。速動比率是速動資產與速動負債的比率。通過表1能夠看到三年間速動比率呈現下降的趨勢，并通過了差異性檢驗。通過表1我們能夠看到資產負債率在三年間呈上升趨勢，且只有P1-P0未通過了顯著性檢驗，意味著公司償還債務的能力存在顯著下降趨勢。

（二）盈利能力指標

凈資產收益率反映為普通股股東創造的收益。該比率越大，凈資產收益率就越高。通過表1能夠看出凈資產收益率在2012年較之2011年有大幅下降，而在減持后只有小幅下降且未通過差異性顯著檢驗，說明高管減持后凈資產收益率并沒有顯著下降。資產凈利潤率是公司在一定時期創造的收益與資產總額的比率。我們由表1發現該指標的均值在三年間呈現下降的趨勢，且在配對t檢驗中均通過了差異性顯著檢驗，說明高管減持后公司資產的利用效率下降。銷售凈利率反映公司每元銷售收入中創造的凈利潤。我們由表1發現該指標

的均值在三年間呈現下降的趨勢，且P2-P1、P1-P0、P2-P0均通過顯著性檢驗，說明高管減持使得公司凈利潤有顯著下降。

（三）發展能力指標

每股收益增長率是當期每股收益較之歷史每股收益的增長率，同時它還是除了PEG、銷售收入增長率外的判斷成長性的試金石。通過表1能看到該指標在三年間有較大幅度的持續下降，且只有P1-P0通過檢驗，說明高管減持后股東可以分得的利潤并非顯著下降。營業收入增長率是評價企業成長狀況和發展能力的重要指標。通過表1我們能夠看到該指標在2011—2013年間均有所下降，尤其在未發生高管減持前有較大幅度下降。凈利潤增長率是當期凈利潤較之上期凈利潤的增長率。通過表1我們可以看到該指標也是連續三年下跌，且只有P2-P1指標未通過差異性顯著檢驗，說明公司凈利潤增長率與企業的發展不完全受到減持的影響。

（四）運營能力指標

存貨周轉率是反映公司產品的銷售成本與存貨占用之間的關系。通過表1能夠看到存貨周轉率在前兩年有小幅度上升，隨后有較大幅度的下降趨勢，說明在高管減持后資金占用水平并沒有顯著降低。應收賬款周轉率是反映公司應收賬款回收額同應收賬款平均余額的關系。我們由表1發現應收賬款周轉率在這三年間呈上升的趨勢，且均未通過差異性顯著檢驗，說明企業資產流動性不完全受高管減持的影響。總資產周轉率是用來分析公司全部資產的使用效率。通過表1能夠看到在三年間該指標波動幅度不大，且只有P1-P0通過差異性顯著檢驗。

三、結論與政策建議

（一）研究結論

通過以上三年間配對樣本t檢驗的分析，得出以下結論:第一，總體來看，除了發展能力與營運能力指標外，其他兩類指標均通過了配對樣本檢驗；第二，上述的前兩項能力的五項指標在高管減持后都有所下降；第三，公司高管減持會使得公司的償債能力與盈利能力受到損害，致使上市公司的股價下跌；第四，高級管理人員減持后會給企業帶來長期負的財富效應,企業的資產獲利能力、償債能力都有所下降，且這種下降與高管減持比例存在顯著相關性,企業的綜合績效也是如此。

（二）政策建議

針對創業板高管減持對公司績效可能產生的不利影響，以下是幾點政策建議。

1.加強創業板高管管理機制

現行法規對高管辭職的管理不足，未對上市后短期內公司高管辭職進行有序管理，對上市公司高管辭職后轉讓減持本公司股票的限制較弱。因此，在立法方面應加強對高管減持的限制。同時還應引導創業板上市公司修改公司章程，設置價格、期限等后置約束條款，強化長期激勵，延長持股高管辭職后的限售期限，使辭職高管減持不能顯著優于在職高管。

2.改善創業板公司治理

大力發展長期機構投資者，價值增長導向的私募股權投資者是提高公司質量的重要基礎，也是資本市場成熟的關鍵。外部審計機構是公司財務狀況信息真實的保證，也是公司治理的重要外部推動力。從外部治理來看主要關注政府干預和控股股東行為兩個重要方面，外部治理對于內部治理有很大的影響甚至沖擊。公司內外治理的相輔相成缺一不可。健全協調運轉有效制衡的公司法人治理結構，建立職業經理人制度，更好發揮企業家的作用，建立長效激勵約束機制，強化國有企業經營投資責任追究，建立健全社會征信制度，健全優勝劣汰市場化退出機制，完善企業破產制度等。

3.嚴格執行創業板上市、退市制度

對于創業板上市公司的發行,必須要有嚴格的考核指標,不能通過虛增發行價格、成長性來達到上市圈錢的目的,價格應與價值相匹配,因為我們看中的是長期價值,支持的是企業的創新性發展。

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