從萬科控制權之爭看“內部人之謎”

金巖石

萬科控制權之爭是一場典型的“宮斗”，堪稱現代版“羋月傳”。華潤-寶能-萬科管理層三方都可以被稱為“野蠻人”，而兩個門內的野蠻人（華潤和王石）至今還不愿意承認，門外的野蠻人（寶能）已經占了上風！

就在董事會在門內開會的時候，與會董事們似乎還沒有意識到門外的“野蠻人”才是第一大股東，持股比例已經接近25%。如果萬科的股價再下跌，“潮汕幫”若有人以獨立第四方的身份增持10%的萬科股票，與寶能系近25%股份合計達到約35%，董事會任何決議都會被寶能系及其一致行動人輕松否決，實際控制權即刻轉移。

本文將從公司治理體制的角度，談一談現代企業制度的“內部人控制”。

什么是“內部人控制”？

現代公司治理的核心是財產信托，董事會是受托人，所謂“職業經理人”只是董事會雇傭的代理人，與股東并沒有直接的信托關系。這個制度起源于歐洲“黑暗的中世紀”，是教會以上帝的名義匯聚信徒資產，行使信托責任，在實踐中將上帝變為虛擬產權人，而使教會成為實際控制人。

基于歷史的教訓，公司法人制度構建了股東會+董事會+管理層的“三權分立”，相互制約，但在理論上有可能產生六種控制模式。除三權分立的“三權”之外，還有三個：大股東控制董事會；董事會和管理層結盟；大股東與管理層結盟。公司“內部控制人”的權力之爭來源于公司治理本身的制度安排，并沒有統一的標準化模式。所以寶能系代表以第一大股東的身份指責萬科管理層的“內部人控制”，并要求罷免管理層和董事會的核心成員，這只是一種股東的意見，并不是股東的權力。

資本市場對于“內部人控制”的態度也是不同的。比如：阿里巴巴的“合伙人文化”在香港聯交所上市時被否決，而美國納斯達克市場欣然接受，所以阿里巴巴最終選擇在美國上市。當萬科在2014年召開事業合伙人大會的時候，總裁郁亮喊出“職業經理人已死，事業合伙人時代誕生”，此時此刻，我相信郁亮心中的模式應該就是阿里巴巴。香港股市沿襲了英國體制，更偏向于保護股東權益。相比之下，美國股市的制度安排更偏重于管理層的權力，因為美國夢更崇尚于企業家精神。職業經理人與事業合伙人的文化沖突，代表了英美兩國資本市場的不同偏好，在美國模式中，“內部人控制”并不是一種罪惡！

大股東應該對內部人質疑什么？

企業的可持續經營必須由內部人控制，盡管內部人控制的企業未必都是好企業，但沒有內部人控制的企業必死無疑。

萬科權力之爭的本質就是內部人控制之爭，或是大股東控制，或是管理層控制，抑或是管理層與董事會的一體化控制。關鍵并不在于是否存在“內部人控制”，而在于實際控制人是否以權謀私！由此判斷，萬科管理層以2014年的合伙人大會為轉折點，此前是管理層與董事會的一體化控制，此后萬科事業合伙人的三個信托計劃啟動，萬科事業合伙人與大股東的利益之間發生了沖突。為保障事業合伙人的持股計劃順利完成，萬科管理層在2014年之后的決策行為或許涉嫌：一、提高事業合伙人的現金收入；二、人為控制萬科股價上漲；三、從而將萬科事業合伙人信托計劃持有的萬科股份迅速提高到幾乎與大股東華潤持平的比例。若以上三點成立，管理層意欲何為？司馬昭之心路人皆知。

顯然，問題并不在于“內部人控制”，而在于萬科管理層的事業合伙人是否涉嫌以權謀私并“操縱股價”。事業合伙人瘋狂掃貨，而萬科股價在2015年11月30日之前為何不上漲？如果萬科管理層及時提出利潤分紅方案，如果萬科管理層及時執行董事會已核準的股票回購方案，萬科股價上漲的概率應該較高。經營業績良好的企業為何長期不分紅？股價長期低迷的萬科為何遲遲不執行已核準的股票回購計劃？這才是寶能系作為新科大股東所應質疑的關鍵所在！