降準主要還是應對經濟下行壓力

徐高

央行再度全面降準，略超我們預期。人民銀行2月29日宣布，自3月1日普遍下調人民幣存款準備金率0.5個百分點。這是央行自去年10月以來再度全面降準，估計釋放流動性近7000億元。本次降準略微超出我們的預期。盡管我們認為在去年12月和今年1月外匯占款大幅下降的環境下，需要通過降準來補充基礎貨幣缺口。但由于之前央行的表態（四季度貨幣政策報告）非常明確的說到了穩匯率目標對國內降準等寬松政策的限制，因而我們調低了近期降準的預期。這樣看來，本次降準說明決策者認為穩增長的迫切性在增強，而另一方面，則是說明匯率的壓力沒有之前那么大了。

經濟下行壓力加大，央行將政策重心轉向穩增長。高頻數據顯示1-2月經濟下行壓力繼續加大，而經濟增速放緩帶來的就業失穩、金融風險上升等問題迫使央行將政策重心轉向穩增長。央行1月份在流動性座談會中表示，考慮到降準具有較強的信號意義，在保持人民幣匯率以及抑制金融機構加杠桿等目的下，不輕易實施降準。然而隨著經濟下行壓力加大，經濟硬著陸風險強于其他風險，迫使央行選擇通過降準釋放流動性。顯示穩增長迫切性明顯上升。同時，在人民幣貶值和美聯儲加息之后，外部經濟和金融市場變化導致美聯儲加息預期顯著下降，人民幣貶值壓力減輕，也為降準創造了條件。

降準將推動信貸和社融持續加速投放。信貸加速投放和春節前流動性在春節后集中到期，導致銀行間流動性在上周出現明顯趨緊態勢，本周共計有1.6萬億公開市場資金到期，將再度對銀行間流動性形成沖擊。雖然寬松的銀行間流動性并不能帶來實體經濟資金面改善，但偏緊的銀行間市場流動性卻能抑制商業銀行信貸投放能力和意愿，減緩信貸與社融投放節奏。因此，通過降準釋放充足流動性，將為信貸和社融加速投放提供資金保障。降準的最主要目的還是應對經濟下行壓力，通過改善銀行資金面，配合項目審批加速，通過政府加杠桿引導資金進入實體經濟，改善實體經濟資金面。

降準對匯率影響有限，人民幣匯率將繼續維持平穩。年初人民幣貶值和去年底美聯儲加息之后，外部經濟趨于低迷，美聯儲加息預期有所緩解，人民幣貶值壓力下降。同時，降準將推動信貸和社融加速投放，有利于推動經濟企穩，而實體經濟改善帶來的回報率上升將降低資本流出壓力，有利于人民幣匯率穩定。相反，不夠寬松的貨幣政策可能導致信貸和社融投放不足，帶來經濟失速和資產價格大幅下挫，導致資本外流加劇，加大人民幣貶值壓力。因而降準并不一定顯著增加匯率貶值壓力。同時，近期決策層多次表達穩定人民幣匯率意愿，引導市場預期。我們預計人民幣匯率將繼續維持穩定。

穩增長政策繼續加碼，信貸社融加速投放將推動實體經濟企穩回升。本次全面降準顯示在經濟下行壓力之下，穩增長政策繼續加碼。穩增長將成為政府今年的工作重心。一方面，降準提高金融機構放貸能力，信貸社融將繼續加速投放，持續改善實體經濟資金面。另一方面，隨著穩增長基調的確立，實體經濟投資意愿將明顯改善。在“十三五”開局之年，大批項目上馬將帶動融資需求上升，通過政府加杠桿推動投資意愿回暖，帶來實體經濟企穩回升，而基建是穩增長政策關鍵發力點。我們預計2季度依然存在降準可能，以推動信貸社融擴張。而本周將要召開的兩會將是重要的政策觀察窗口。（本文由騰訊·財經觀察提供，作者為光大證券首席經濟學家）