人民幣不存在持續貶值基礎

雒招霞

當前及未來一段時期，盡管資本和金融賬戶仍可能出現一定逆差，但貨物貿易仍有望保持較大規模的順差，國際收支順差的整體格局短期內不會改變，這決定了人民幣不存在趨勢性大幅貶值的基礎，相應的資本也不會出現持續、大規模流出現象。

北京時間12月17日，在全球資本市場矚目下，美聯儲結束維持七年的零利率政策，加息“靴子”落地，美國開啟近十年來的首次加息。伴隨著美聯儲加息后美元的進一步走強，將對中國資本流出產生持續壓力。不過，目前我國擁有充足的外匯儲備和相對較高的存款準備金率，這足以對沖美聯儲加息的負面影響。另外，業內人士預計，2016年人民幣貶值不會超過3-4%，國內的無風險收益率是3-4%，這種情況下持有人民幣資產是合算的，其風險在可控范圍內。

預計人民幣2016年貶值3-4%

高盛日前在報告中預計，2016年人民幣兌美元匯率將小幅貶值3-4%；到2016年底，人民幣兌美元溫和貶值至6.6。但高盛表示，因面臨美元漲勢無休、中國經濟增長疲軟，以及刺激政策效果不盡如人意的風險，該預期具有極大不確定性。

據高盛報告，2015年8月至10月，央行消耗了1260億美元外匯儲備來抵御資本外流的壓力，防止人民幣過度貶值。11月，外匯儲備又急劇縮水840億美元資金，盡管有一半是由于估值效應。

人民幣在8月份大幅貶值3%后出現回調。但隨著11月底IMF委員會將人民幣納入SDR籃子，中國外匯交易中心12月發布了關聯13種貨幣的CFETS人民幣匯率指數。當日，離岸人民幣跌破6.56，創四年新低。

高盛分析稱，中國政府以上舉措令市場認為，中國有可能在未來某時點對匯率政策做出重大調整，可能會允許人民幣大幅貶值。

國家金融與發展實驗室理事曹遠征針對當前市場熱切關注的人民幣貶值問題做出回應，“我們認為明年人民幣貶值不會超過3-4%，國內的無風險收益率是3-4%，這種情況下持有人民幣資產是合算的。”曹遠征表示，隨著人民幣國際化，投資者在衡量資產配置時，更應考慮貨幣收益率而非匯率。

隨著美元加息通道打開，尤其是近期人民幣兌美元匯率中間價的下調，不少觀點認為人民幣匯率將出現持續貶值，并鼓勵內地投資者選擇美元資產配置。

2015年人民幣正式被納入SDR，并將作為各國銀行的主要貨幣，進入對方的資產負債表。“這是2015年很重要的一個時刻，人民幣成為國際貨幣，對于中國來說，其匯率的重要性在下降，而收益率的重要性在上升，因為兩者可以通用。”曹遠征解釋道，這就決定了內地投資者在配置資產時，不但要考慮匯率，更要考慮利率。

針對市場上人民幣持續貶值的觀點，曹遠征指出，如果仔細觀察就不難發現，人民幣唯有兌美元貶值，而兌其他所有貨幣都在升值，這意味著人民幣也在升值，只不過速度沒有美元快。“投資匯率本身也是投資產品，一般說美元加息會升值，但大家會看到加息速度很緩慢，換言之，資產回報率不一定很高。通常我們認為國內無風險收益率在3-4%，假如人民幣兌美元的貶值幅度不超過3%，持有人民幣資產就是合算的。”

人民幣不會趨勢性大幅貶值

交通銀行首席經濟學家連平認為，現階段人民幣不存在趨勢性大幅貶值的基礎，因而不會發生趨勢性大幅貶值。當前及未來一段時期，盡管資本和金融賬戶仍可能出現一定逆差，但貨物貿易仍有望保持較大規模的順差，國際收支順差的整體格局短期內不會改變，這決定了人民幣不存在趨勢性大幅貶值的基礎，相應的資本也不會出現持續、大規模流出現象。

根據以往的歷史經驗及美國經濟前景來看，連平認為，美聯儲一旦開啟加息周期，往往是連續加息。鑒于中國的實際狀況，如果未來美國一步步走上加息通道，將會對中國資本流出產生持續的壓力。首先，改革開放三十多年來，中國事實上經歷著持續資本流入，當資本大規模流入，有了很高水平的積累后，本身就有流出的壓力。加之經濟增長放緩，投資回報率趨勢性降低，風險逐步加大，外匯儲備沖高回落、外匯占款減少，就是有力的佐證。

其次，美聯儲加息和美元走強意味著美元資產價值提升，推動境內資本流出。再者，經濟全球化背景下，中國企業全球資產配置需求上升，加之境內要素成本上長升和資產價格偏高，資本輸出需求加大。另外，中美貨幣政策分化，利差收窄，必然帶來資本流出。最后，人民幣貶值預期難以銷聲匿跡，帶來資本流動壓力，加之資本和金融賬戶開放步伐加快，資本流出更加便利。多重因素匯集在一起容易產生共振和疊加效應，并持續醞釀、滋長、衍生和強化資本流出壓力。

不過，在連平看來，目前我國擁有充足的外匯儲備和相對較高的存款準備金率，這足以對沖美聯儲加息的負面影響。美聯儲加息帶來資本流出壓力，可能影響到人民幣匯率和國內流動性，但以其充足的外匯供給和人民幣流動性，足以對沖美聯儲加息的負面影響。

目前，中國經濟基本面較好，資本流出整體可控。未來，中國經濟有望保持中高速增長，國際收支順差格局短期內不會改變，人民幣不存在持續貶值基礎。總體來看，未來我國經濟有望在6.5-7.5%的區間運行。

招銀國際資產管理有限公司投資董事鄭磊在接受媒體采訪時預計，“不必過度看空人民幣，會隨著外界對中國經濟預期穩定和看好而改變。”

中國銀行國際金融研究所副所長宗良撰文指出，未來一段時間，人民幣對美元匯率仍會承受一定的貶值壓力，但預計不會形成趨勢性貶值，人民幣匯率將在雙向波動情況下保持基本穩定。

因此，我國國民經濟有能力保持中高速增長。當前及未來一段時期，盡管資本和金融賬戶仍可能出現一定逆差，但貨物貿易仍有望保持較大規模的順差，國際收支順差的整體格局短期內不會改變，這決定了人民幣不存在趨勢性大幅貶值的基礎，相應的資本也不會出現持續、大規模流出現象。加之中國的財政狀況較好，金融體系運行平穩，未來，資本流出風險整體可控。