財務視角下高端裝備制造企業投資并購管理研究

張華

摘要：投資并購是企業實現發展戰略，提升核心競爭力和價值的重要方式之一，但是由于投資并購目標的多樣性、業務的復雜性，許多企業的投資并購效果往往并不理想。本文以從事高端裝備制造的A公司為例，從財務視角對其投資并購實踐中存在的問題進行分析，以提出改善投資績效的有效措施。

關鍵詞：財務視角 高端裝備制造 投資并購

一、A公司投資并購業務現狀

A公司是一家從事高端裝備制造業的上市公司，公司為實現擴大生產經營規模、提高市場份額、提升行業戰略地位、實施多元化經營的投資戰略，從2006年起，開展了一系列投資及并購活動。先后并購了國內外多家公司，并在國內多個城市成立了屬地化子公司，或與行業內知名企業合資合作設立聯營、合營公司，在美國、澳洲、巴西、香港等地也設立了多家境外子公司。按投資并購的戰略目標不同，大致可分為五類。

（1）進入新的產業，擴展業務領域。如收購某高端裝備整車制造公司，進入整車制造領域；收購英國某海工裝備制造公司進入海工領域。這類投資一般投資金額較大，是A公司快速擴張戰略下的核心并購業務，以全資或合資控股方式為主。

（2）投資換市場，擴大市場占有率。如以主業市場為依托的沈陽、昆明等屬地化公司。這類投資以取得訂單為目的，一般投資金額在1億元以下，輕資產運作，以全資或合資控股方式為主。

（3）設立境外公司，開拓海外市場。如設立美國、澳洲、巴西子公司，以這些子公司為基地，實現海外市場的突破。這類公司的資本金配置以滿足公司日常運維為主，投資金額較小，以全資方式為主。

（4）以投資引進技術，合作研發。如收購英國某電力電子器件制造公司，合作研發半導體器件技術，并將技術引進國內建立了擁有自主知識產權的生產線；與行業內知名企業合資合作，為主業產品提供技術平臺和渠道。這類投資以技術引進或技術交流為目的，投資金額較小，合營、聯營或參股為主。

（5）建立投融資平臺。如設立香港公司，利用低成本的境外資金和稅收優惠，建立境外投融資平臺。這類公司的投資金額根據投資并購項目的需要而增加，以全資為主。

二、A公司投資并購管理中存在的問題及分析

A公司在技術研發、進入新產業、新市場領域、擴大市場占有方面配置了相應的資本投入，并建立了以香港公司為主的投融資平臺，初顯集團專業投資并購雛形。但從財務管理的視角看，公司在投資及并購中也存在一些問題。

（一）投資主體相對單一

對外投資多以直接投資方式，納入合并報表范疇，此種模式的局限性有：第一，新投資或并購的公司初期多為虧損，納入合并報表范圍后，直接影響公司的整體業績；第二，新產業板塊的新公司很難得到充裕的人力資源和技術支持，可能導致商業計劃難以實現；第三，退出時，面臨人員安置、資產處置、小股東利益等困難。

（二）資金來源渠道窄

并購投資主要以自有資金直接現金支付。這種直接購買方式因為一次性投入大，投資的風險大，要求事先經過充分的技術經濟論證和可行性研究，一旦出現偏差，將造成投資資金難以收回。

（三）投資后評價欠缺、財務投資收益欠佳

A公司目前沒有實施投資后評價，部分項目實施與項目計劃存在偏差，預期的投資目標缺乏管控機制，部分子公司處于持續虧損和微利狀態，財務投資收益欠佳。

（四）屬地化公司重復投資、資源分散

因投資換市場的外部環境要求，先后在沈陽、昆明、廣州、杭州等地設立了屬地化公司，并配置相應的固定資產投資和資本投入。這些公司業務范圍一致，但是在實施過程中，個別屬地化公司存在生產任務不飽、任務安排不規律的現象，資產和人力資源得不到充分發揮，因地域的限制，資產資源共享不充分。訂單交付完成后，屬地化公司的資源將會過剩，屬地化公司的去向、發展定位、資源優化配置、盈利模式等問題還待解決。

（五）聯營、合營公司監管力度弱

在對合營、聯營公司的管理中，除了對一家合營公司委派了財務主管，其余兩家均沒有委派財務人員。在財務管理和業務管理方面沒有實行統一的管理標準和管理機制，監管力度較小。對合營、聯營公司的管理更多的只是停留在事后分析，合營、聯營公司運營過程中的問題和風險不能及時地被發現和規避。

（六）海外并購公司的整合難度大

海外并購的公司，由于企業文化、管理模式、法律環境的巨大差異，再加上公司缺乏高素質的國際化管理人才，在進行并購后整合時非常困難。財務戰略、財務資源、財務制度等不能及時有效地整合在一起，未能實現預期的財務協同效應。

三、財務視角下的投資并購管理改進措施

（一）投資主體的選擇與設計

作為上市公司，面臨著來自資本市場上眾多利益相關方對公司業績要求的壓力，在展開對外并購時，管理層應考慮諸多并購風險。要控制這些風險，并購主體的選擇與結構設計及后續的資本運作很重要。

1.投資主體選擇的可能方案

上市公司在開展投資并購時，在投資主體的選擇上至少有4種可能方案：方案一，以上市公司作為投資主體直接展開投資并購；方案二，由大股東成立子公司作為投資主體展開投資并購，配套資產注入行動；方案三，由大股東出資成立產業并購基金作為投資主體展開投資并購；方案四，由上市公司出資成立產業并購基金作為投資主體展開投資并購，未來配套資產注入等行動。

2.根據風險匹配不同類型的資本，選擇合適的投資主體

將并購主體的選擇作為整個并購結構設計中的重要一環，遵循“根據風險匹配不同類型的資本”原則，以實現投資戰略為目標，劃分財務投資、產業投資，綜合評估自身資產、市值狀況，標的企業盈利能力、成長性、估值，擬投產業所處生命周期等情況，選擇合適的投資主體開展投資并購。

3.產融結合，設立產業投資基金

通過產業資本與金融資本的結合，搭建產業集團的資本運作平臺，優化資源配置，實現產融一體化，提高產業及集團的整體競爭力。但是投資基金的運作對于一個以產業經營為主的公司而言，還屬新興的業務，應加快研究，積極儲備專業人才，設置科學的投資決策機制。

（二）并購支付方式的選擇

并購支付方式主要有：現金支付、股權支付、現金和股權混合支付、承擔債務、債轉股等。

（1）除以現金直接支付外，考慮多種支付方式。如通過增加發行股票取得被并購企業的控制權，可以不減少企業的資產，將被收購企業納入到企業集團內部，有利于調整企業資本結構，便于企業選擇最佳資產組合。此種方式通常也發生在目標企業資大于債的情況下，目標企業所有者與并購方一起享有按股份分紅的權利和承擔虧損的義務。

（2）適當運用財務杠桿，實行杠桿收購。通過多層投資結構安排，以信貸、發債、基金投資等方式融通資本，運用財務杠桿加大負債比例，能實現以較少的股本投入實現對目標企業的收購、重組。

（3）對于目標企業的資本結構，進行適當資本弱化安排。以債權出資方式替代股權出資，既可享受利息稅盾，也可以目標企業未來的利潤現金流作為償債來源，投資安排更靈活。

（三）開展投資后評價，建立投資項目全周期管理體系

投資后評價是投資項目管理的一部分，投資后評價有助于提高企業投資決策水平和投資效益，完善投資決策機制。企業應建立投資項目的全周期管理體系，對于在投資后評價中發現的問題，及時進行診斷與解決，給予子公司在資源、管理等方面的支持，有利于保證投資戰略的貫徹執行，有利于子公司獲得較好的財務投資收益，使其健康良性發展。

（四）加強對聯營、合營企業監管

對聯營、合營公司的管理應圍繞戰略目標的實現而開展。如果合作的初衷是實現技術的合作和引進，在管理中應更關注技術吸收的進度。對聯營、合營公司的監管更多依賴于公司治理機制，如通過派出董事、監事參與公司經營決策。但應加強信息傳遞機制和財務監管機制，加強對聯營、合營公司的經營情況了解并對異常情況及時做出反應，從而促進投資目標的實現。

（五）借助不同層次的資本市場實現融資及退出

隨著A股注冊制的推進、新三板市場的快速發展，未來資本市場將能更好地發揮融資功能。企業在做投資、重組時，可以根據資產及業務特點，考慮借助不同層次的資本市場，實現上市融資、投資退出。

（六）建立專業的投資并購團隊，對擬投產業及項目進行長期跟蹤

投資并購團隊是項目成功的關鍵，以產業經營為主的企業，投資并購團隊大部分都是兼職人員，組成人員不固定，授權不充分，專業知識、處理經驗都有所欠缺。由于投資并購業務具有時間長、交易復雜、風險高等特點，為適應企業投資并購的常態化，應建立一個由業務、規劃、財務、證券法律等部門專業人員組成的穩定的聯合團隊和工作機制，專職負責投資并購業務，對擬投產業及項目進行長期跟蹤分析，形成一個專業的項目庫，建立定期分析機制，擇機推進。

（七）建立投資并購風險控制矩陣及操作指引

投資并購過程中的風險控制是項目成功的重要保證，在項目的各個階段都存在各種不同的風險，如政治風險、法律風險、行業風險、財務風險等，為更好地指導投資并購業務、培養專業團隊，制定投資并購業務操作指引，建立針對投資并購業務的風險信息庫、風險控制矩陣，加強全過程的風險控制。

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（作者單位：株洲中車時代電氣股份有限公司）