中小企業融資約束分析
——以東西部中小企業為分析樣本
2016-07-30 09:00:13云南師范大學學報編輯部喬小明
中國商論 2016年17期
云南師范大學學報編輯部 喬小明
中小企業融資約束分析
——以東西部中小企業為分析樣本
云南師范大學學報編輯部 喬小明
摘 要：我國東西部經濟發展及金融市場的不平衡對兩地中小企業融資產生了不同的影響。相對東部來講，西部中小企業融資受到更嚴格的融資約束，從而使東西部中小企業在融資結構與發展規模上表現出很大的不同。本文主要從企業融資的3種形式入手，說明西部中小企業發展中融資不足現象較為嚴重。同時指出，在區域間差距短期內很難彌補的情況下，只有通過加強金融市場的競爭和降低信息收集的成本才能解決這一問題。
關鍵詞：融資不足 內源性融資 外源性融資
1 問題提出
中小企業(考慮到我國中小企業以民營企業為主，而大型民營企業不存在融資難的問題，故文中中小企業、民營企業含義一致，均指民營中小企業)融資不足，是世界性難題。多數學者將其歸結為信息不對稱或信息不透明，認為中小企業相對于大企業來講面臨著更大的信息問題。國內很多學者在此基礎上提出了基于中國國情的一些看法。已有的研究指出，我國中小企業的金融壓抑除了來自金融交易中普遍存在的由于信息對稱等因素而造成的市場失效外，還受到轉型經濟所特有的制度障礙和結構缺陷的影響(李楊，楊思群，2011)。白欽先、薛譽華(2012)認為，我國由于長期施行趕超戰略，強調規模經濟在政策層中占主導地位，認為大企業是現代經濟的基石和經濟增長的動力，忽視了中小企業在經濟發展中的作用。而對備受人們普遍關注的民營中小企業在融資中遭受的“所有制歧視”問題，張捷等(2013)則通過實證研究顯示，所有制歧視并不像人們想象的那樣嚴重，至少其影響不會大于規模歧視。
不可否認，這些觀點對于我們理解中國的中小企業融資現狀及其原因進行了有意義的探討。但筆者認為，對于地區經濟發展嚴重不平衡的中國來講，區域的差異無論如何都不能避而不談。眾所周知，我國的東西部中小企業無論在規模上還是在績效表現上都相去甚遠。這樣的差異和地區金融市場的發展有著不可隔離的聯系。即一個國家和地區金融市場的發展程度將直接影響本國或本地區企業的融資結構及發展績效。本文試圖從這個視角出發來探討東、西部是否存在金融市場發展的差異，以及這些差異對這兩個地區中小企業的發展產生了怎樣的影響，尤其是對于企業融資結構的影響是怎樣的。
2 東西部中小企業面臨的融資約束
2.1 初始資本積累不足，導致中小企業的內源性融資不足
Beck等(2013) 的研究發現，中小企業份額與人均GDP增長率之間存在著顯著相關關系，經濟發展水平越高，中小企業越發達。Ayyagari等(2013) 也發現中小企業在整個國內生產總值中的比例與人均GDP顯著正相關。也就是說，中小企業的發展程度與地區經濟的發展狀況成正相關。我國西部中小企業的數量占全國的15%，而中部和東部分別占26%和66%，數據較好地反映了我國區域經濟發展的階梯分布。經濟發展的不平衡不僅影響到中小企業的數量，而且影響到中小企業融資的融資結構，而企業融資結構的合理與否決定著企業的發展與績效。
對企業融資結構的研究始于M-M理論，該理論指出，在市場信息完全透明的情況下，企業的融資結構與市場價值無關。但考慮收入所得稅的影響后，修正后的M-M理論認為企業市場價值最大化的最優融資結構應該全部為債務融資(Modiglian&Miller，1963)。此后，也有經濟學家不斷放松M-M理論的假設條件，做出了新的理論貢獻，但均不能適用中小企業融資結構的分析(Wijst，1989)。對中小企業融資結構的研究源于非對稱信息在融資理論中的應用，其中最有影響的是“融資順序理論”(pecking order theory)。該理論認為中小企業并不是按照傳統的以最優資本結構為目標的方式進行融資，由于擔心控制權的稀釋和喪失，企業更多地考慮到對其自身的控制力，從而更傾向于對企業干預程度最小的融資方式，也就是說，中小企業的融資次序是先內源后外源，在外源中則是先債權后股權。而Ang(1991)提出的所謂修正過的融資次序理論則指出：小企業將首先選擇內源融資，然后是所有者貢獻(owners’contribution)，最后才是外源債務融資。由此可以看出，對于中小企業來講，內源性融資總是首選。而內源性融資不足將制約中小企業的發展。
中小企業的內源性資金即企業的自我積累資金和自我籌集資金。在企業發展的初期階段獲得資金的主要途徑是企業主自身積累和從親朋好友募集。這些均受到一個地區經濟發展整體狀況的制約。我國西部面積廣大占全國總面積的71.5%，截至2003年底，西部十二省區總人口為36923萬人，占全國總人數的28.8%，GDP比重僅占到全國的16.9%，與其在全國的面積排名極為不相稱。以陜西省和江蘇省為例(見表1、表2)。1991年～2003年江蘇省的人均GDP遠高于陜西省，并且成逐年上升的趨勢，即從1991年1.5倍上升到1999年的2.5倍。而在西部大開發政策之后，這一比例并沒有縮小。表3給出了西部大開發實施兩年以后，西部十二省區的GDP及人均GDP的值，從中可見江蘇省一省的GDP產值占到西部12省區的一半以上，而人均GDP則是遠遠高于西部12省區的均值，前者是后者的2倍多。
作者簡介：喬小明(1971-)，男，漢族，上海人，云南師范大學學報編輯部編輯,主要從事企業戰略管理學方面的研究。
2001年～2003年無論在GDP還是人均GDP的增長上，前者在絕對值和相對值的表現上都優于后者。GDP與人均GDP是衡量一個地區可能形成資本的資金，從這兩者的比較來看，西部地區遠遠落后于東部地區。如果這只是資本形成的可能性在絕對值上的差別，在具體到實際的資本形成額上，兩者的差距進一步擴大。表4顯示了1991年～2003年江、浙兩省與西北五省在資本形成總額上的具體差異。可以看出西部大開發后，兩者的差異有所降低(2000年前者是后者的5倍)，但前者仍是后者的2.7～2.8倍。
資金形成總額在宏觀上的差異，影響到企業的資本形成基礎，使得西部中小企業在資本形成上無法與東部企業相媲美。一方面，西部中小企業的數目遠少于東部；另一方面，中小企業在發展的早期階段主要依靠內源性融資，自有資金不足，導致西部中小企業的發展受到限制，表現為產業結構不合理，規模偏小。以陜西省為例，陜西省的中小企業多以勞動密集型、低技術行業為主，僅制造業、批發零售餐飲業就集中了民營企業的75%。可以說在自有資金不足、銀行資金難以取得的情況下，這種行業分布是必然的選擇。然而，就是這種技術含量不高、生產規模小的企業也面臨固定資產更新嚴重不足、競爭力持續下降的困境。
表1 江蘇省GDP及人均GDP分布
表2 陜西省GDP及人均GDP分布
表3 西部12省區的GDP及人均GDP情況
表4 各地區資本形成總額 （單位：億元）
2.2 相對東部來講，西部中小企業的外源性融資渠道更加不暢
我國金融市場發展呈現出區域發展的不平衡，相對東部來講，西部金融市場的發育更加不完善。這一點可從金融機構的布局看出。我國主要金融機構的總部和網絡布局重點都在東部地區，銀行中除四大國有銀行的總部設在北京外，其他股份制銀行的總部無一例外都設在東部地區其他城市。而股份制銀行在西部的分支機構也較少，更是缺乏專門對中小企業提供貸款的中小銀行。研究表明，在缺少小銀行的地區，被迫選擇向大銀行貸款的小企業面臨著更大的信貸約束(Berger， Miller， Petersen， Rajan， Stein， 2001)。西部的可貸資金主要集中在四大國有銀行，但在亞洲金融危機之后，國有銀行為降低金融風險，全面收縮經營戰線，大量撤除縣級以下的經營網點。在金融機構本身較少的西部廣大地區(如缺少像東部那樣的民營金融機構)，出現了縣域金融的真空。而大量的中小企業正是存活在縣域經濟這一實體之上的。可見，地區金融結構的不合理使得本來面臨融資困境的西部中小企業的處境更是“雪上加霜”。
一向以高姿態著稱的直接融資，對急缺資金的西部中小企業來說更是可望而不可及。一般來講，直接融資的成本較高，融資順序理論認為這種融資方式是企業融資的最后選擇。按照成長周期理論的理解，也只有企業發展壯大到一定程度才會選擇這種融資方式。理論上并不支持處于成長期的中小企業采用這種融資方式。另外在激烈的市場競爭中，西部企業無論在規模上還是效率上都無法與東部企業相競爭，很難達到上市審核所要求的標準，更不要說直接發行企業債券的方式了(我國對企業發行債券有嚴格的限制)。誠然，這是市場選擇的結果，但從一個角度說明了西部的中小企業走直接融資這條途徑解決融資困境是行不通的，現實支持這種結果。近幾年來陜西省沒有一家民營企業通過發行股票直接融資，而已經公開上市的5家民營企業(金花股份、達爾曼、海星股份、圣方科技、東盛藥業)也由于企業經營業績的下滑喪失了在股票市場的再融資能力。
金融市場的不完善和直接融資渠道的缺乏，使得西部中小企業舉步維艱。相對于東部中小企業來講，西部中小企業還面臨著另一個困境——民間資金無法發揮作用。原因有兩個：一是相對于東部來講，西部由于整體經濟落后，可用于民間借貸的資金總量較少；二是西部人們的觀念相對更加保守，風險意識較弱，更多的是將錢存入銀行而不是用于民間借貸。在農村基金黑幕之后，這一原本在西部不夠有效的融資渠道徹底被堵塞。民間資本作為解決民營企業資金不足的一條途徑，其作用的重要性可由民營企業對民間資本的需求狀況看出(見表5、表6)。
這里以李富友、劉奕(2005年)有關陜西省民營企業規模與民間資本需求的調查和郭斌、劉曼璐(2002年)溫州民營企業規模與民間資本需求的調查為討論的基礎。理由如下：陜西省作為西部民營經濟發展較快的省份，以它作為樣本具有一定的代表性；而把溫州模式作為我國東部民營企業的典范也是共識。從表5、表6可以看出，企業在不同的規模上對民間資本的需求不同，銷售額在100萬～1000萬元的企業對民間資本的需求最強，不同地區的企業在這一點上表現出相同的特性；但在不同規模企業的每一層次上，陜西省民營企業對民間資本的需求(對民間資本的需求=非常需要+需要)強烈程度都遠大于溫州市。
表5 陜西省民營企業規模與民間資本需求狀況
表6 溫州民營企業規模與民間資本需求狀況
筆者認為，這種情況依賴于以下兩種邏輯：一是溫州市的民營企業發展速度和規模小于陜西省，從而其對民間資金的需求小于后者。二是溫州市的民營企業的資金缺口小于陜西省的民營企業。很顯然，第二個原因正是問題的癥結所在。溫州作為中國民營經濟最發達的地區，其民間資本的活躍程度也是首屈一指的，一般的企業通過內部融資和民間借貸就可以解決資金需求問題，企業發展壯大之后必然有正規金融的介入(如國有大銀行的貸款)。陜西省的民營企業在內部融資有嚴重不足，因而在銀行貸款無望的條件下，非常迫切希望民間資本可以成為“救世主”。從另一個角度也反映了陜西省的民間資本至少在目前是不能滿足中小企業的需求的。
外源性融資渠道的匱乏，嚴重影響了西部中小企業的發展。不同的金融市場狀況，導致地區間民營企業融資結構的差異。如浙江溫州市企業的資金構成中，自有資金占40%，銀行貸款占40%，民間借貸占20%；臺州市企業外來資金中，銀行貸款和民間借貸各占一半；中部的湖南省瀏陽市，金融機構貸款約占企業融資總額的82%；而西部的中小企業對金融機構的依賴性就更強，對金融機構的貸款依賴程度遠超過80%。
3 對策
我國東西部中小企業在融資中面臨著不同的環境，西部中小企業總體上比東部企業面臨著更大的金融約束。分析顯示這和區域間的經濟差異密不可分，即便在西部大開發政策實施以來也沒有大的改觀。經濟差異短期內難以消失，而經濟的發展卻離不開中小企業的貢獻。解決西部中小企業融資的“不公平待遇”(相對于東部來講)成為問題的關鍵。
3.1 制定政策，提高金融市場的市場化程度
提高金融市場的市場化程度，不僅要提高各參與主體的市場化意識，加大金融創新工具的開發，更重要的是要從制度的角度進行規范。
有關如何解決中小企業融資難的論述較多，具有代表性的觀點是林毅夫、李永軍(2001)提出中小銀行相對于大銀行來講更具有向中小企業貸款的比較優勢，因此中小企業融資困境的解決有賴于更多中小銀行的出現。至于中小銀行如何出現，有人指出新建，有人指出在已有的城鄉合作社的基礎上改建，還有人指出改造民間資本使其合法化。我國政府亦嘗試性地作了一些努力，如要求四大國有銀行成立專門針對中小企業貸款的部門，央行曾經上調金融機構對中小企業貸款利率的浮動幅度，以促進銀行對中小企業的貸款，但實際效果并不樂觀。筆者認為這些言論及做法都是舍本求末，沒有抓住解決問題的實質。問題的關鍵在于營造一個銀行體系公平競爭的機制，降低銀行進入人為障礙，由市場而不是行政來決定銀行是否進入、銀行的規模以及市場定位。
目前，我國金融市場結構屬于高集中度市場，四大國有銀行掌握著70%的存款資源和65%的貸款份額。1996年～2000年我國銀行業的總資產和收入兩項的HHI值超過1800(HHI指數，赫芬達爾-赫爾希曼指數，它是反映市場集中度的指標，等于某一行業市場中每個企業市場份額的平方和(實際應用時須乘以1000)。其中HHI指數≤1000，意味著低集中度市場；1000
加大市場競爭力度，從根源上消除國有銀行的超待遇(這里必然涉及銀行經營機制的轉換問題，有關討論很多，不再贅述)。政府應盡早出臺相關的法規，掃除非國有銀行參與競爭的障礙，并給相關的民營金融機構以合法地位，加大金融監管力度，整治金融違規操作，降低金融風險，維持公平的競爭環境。
對于西部來講，就是在中央大政策的前提下，營造良好的環境促進本地中小銀行的發展和原有信用社的轉型，大膽進行地方金融發展的探索。從陜西省的情況來看，規范發展民間資本，促進和引導民間資金進入中小企業是緩解中小企業融資困難的一條有效途徑。據李富有、劉奕(2005)的估算，陜西省潛在的民間資本供給量達約為1313.54億元。而截至2003年底，陜西民營企業所需資金大致為1640億元，而企業內源性融資僅為240億元，缺口高達1400億元，民間資本的存量基本上可以彌補這一缺口。中小企業可通過直接借款，也可通過發行企業內部債券、信托存款、民間拆借、天使融資等多種金融手段，利用市場化的操作吸收民間資本。可見，如果能很好地利用民間資本，陜西省中小企業融資難的問題就可以得到很好地緩解。
3.2 促進社會信用機制的建立，進一步完善抵押和擔保機制
在有關中小企業融資不足的研究中，均衡信貸配給被認為是普遍存在的。在S-W模型(Stiglitz，Weiss;1981)提出均衡信貸配給的基本原因是信息不對稱之后，Bester(1985，1987)在借款人風險中性的假設下，討論了抵押品在信貸配給中的作用，Schmidt-Mohr(1997)在假設貸款項目可分的基礎上，使貸款額連同抵押品一起成為企業和銀行的內生變量。王霄、張捷(2003)強調貸款規模在技術上的不可分性及企業的規模，建立了一個考慮利率、銀行貸款審查成本、抵押機制和企業規模的理論模型。指出在信貸配給中被排除的主要是資產規模小于(含等于)銀行所要求的臨界品價值量的中小企業。筆者認為王霄、張捷(2003)的模型比較適合中國轉型經濟和金融體系存在較高風險的現實，也就是說企業能否提供符合銀行要求的抵押品成為確定企業能否獲得銀行貸款的一個重要因素。據中國人民銀行2003年8月的調查顯示，我國中小企業融資供應的98.7%來自銀行的貸款；而據國家發展改革委員會對中小企業發展較好、信用擔保機構較多的省份調查，中小企業因無法落實擔保而被拒貸的比例為23.8%，再加上32.3%因不能落實抵押而被拒貸的比率達到56%。
在均衡信貸配給中存在兩種類型的信貸配給。其中利率型信貸配給與借款人的資產規模無關，而抵押型信貸配給直接與借款人的資產規模掛鉤，它在為銀行資產帶來安全性的同時，也可能造成潛在經濟福利的較大損失(王宵，張捷；2003)。因為被排除在外的企業并不一定是風險高的企業，僅僅是資產規模無法達到銀行要求規模的中小企業。這一問題的緩解，有賴于信用擔保和抵押機制的建立。而擔保或抵押機構的出現本身并不為信息的產生做出貢獻，它只是意味著信息不對稱所產生的風險由信貸市場轉移到了信用擔保市場上(張捷，2003)。所以，一味地強調擔保抵押機構的建立，并不能從根本上解決因信息不對稱而帶來的風險問題。
這一問題的解決有賴于信息交流與溝通平臺的搭建。這并不是意味著僅僅成立一家或幾家擔保或抵押及機構就能標本兼治，而應基于降低全社會成本的角度，考慮如何降低信息不對稱帶來的成本，即著眼于全社會信用機制的形成，促進銀行之間、擔保或抵押機構之間以及銀行與擔保機構之間信息的共享，構建全國性的信用共享資源。具體的做法是，在完善相關法律的同時，成立專門的信用評估機構，可由政府完成，也可由政府聯合工商部門、金融部門和其他中介機構及法律部門一起進行評估，并構建信息平臺。
進一步完善西部的抵押和信用擔保機制，政府作為引導，還應給予民營的抵押擔保公司以優惠的政策，引導資金的流入。同時，可倡導企業養成誠信經營的作風，為企業建立官方的信用平臺，向社會公開信息，降低全社會的信息搜集成本。鼓勵民營信用評估機構的建立，最大限度地減少因均衡信貸配給而帶來的經濟福利損失。
參考文獻
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文獻標識碼：A
文章編號：2096-0298（2016）06（b）-070-05
