養老金投資管理的MOM模式研究

席海霞

摘 要：養老金資產如何做到長期保值增值，并在投資管理過程中防范因盲目追求短期業績而造成凈值過大波動等問題，一直困擾著資產管理行業廣大從業者。文章在簡述MOM模式的誕生與發展歷程后，比較了MOM模式和市場其他常見資產管理模式的異同及優勢。之后，提出在我國養老金投資管理中，如何借鑒MOM模式，來消除投資管理的前端風險和增強過程中的風險控制；同時還提出在運用MOM模式管理養老金時也可以用國際流行的“4P”原則評估投資管理人，并建立完備的數據平臺為投資管理人選擇服務。最后，文章論述了引入MOM模式對我國養老金管理的意義和發展前景。

關鍵詞：MOM模式 投資管理 養老金

中圖分類號：F840

文獻標識碼：A

文章編號：1004-4914（2016）03-135-03

我國養老保障體系包括三大支柱，分別是基本養老保險、補充養老保險（如企業年金、職業年金等）和個人儲蓄性養老保險。養老金在保障職工退休生活質量和緩解國家養老壓力等方面發揮著重要作用，因此如何做到養老金資產的長期保值增值、防范投資行為過于短期化和盲目追求業績而造成凈值波動過大等，是養老金資產管理行業從業者一直以來重點關注和苦苦思索解決之道的問題。

MOM（Manager of Managers，即管理人的管理人）投資管理模式是由美國羅素投資公司首創，運用對優秀投資管理人風格大量研究而得到的決策標準和控制變量等投資管理工具，對多元資產、多元風格、多元投資管理人進行選擇和監控，從而實現長期投資業績戰勝市場平均水平。

本文將在介紹MOM投資管理基本模式和理念的基礎上，研究其對我國養老金投資管理的借鑒意義。

一、MOM模式的誕生與發展

（一）MOM模式為匹配“投資者多元需求和投資產品供給”而生

美國羅素投資于1980年首創MOM模式，其基于對美國優秀投資管理人的長期研究成果，運用自創的決策標準、控制變量等投資管理工具實現對多元資產、多元風格、多元投資管理人的選擇和監控。

MOM模式的誕生源于美國資本市場在深入發展過程中，投資者的多元化需求難以與復雜的投資產品供給形成有效匹配。MOM的“多元資產、多元風格、多元經理”管理模式通過對投資者提供“投資目標設定、投資策略選擇等投資咨詢服務，以及投資管理和投資執行等過程服務”為一體的一站式客制化解決方案，使投資能獲取長期、穩定的超過市場平均水平的收益。

（二）MOM模式基于定性與定量動態監控和評估投資管理人

MOM模式的投資管理理念認為：第一，市場是非有效的，主動型投資管理能創造價值；第二，通過深入的研究，能夠找到優秀的投資管理人，但這些投資管理人也無法一直保持出色的業績；第三，針對投資分割和投資管理人進行多元化管理，以提高投資效益；第四，Alpha和多元管理的價值在長期中更能得到體現，而非在短期中。

1.動態和持續的投資管理人監控。投資管理人專業能力參差不齊，投資業績差的基金可能使投資人承受巨大損失，因此挑選優秀的基金管理人，并且進行動態和持續管理非常重要。所以MOM模式通過長期動態的跟蹤研究，找到其中最優秀的部分投資管理人，來獲取長期穩定的超額收益。

相比傳統的模式，MOM模式的差異化優勢就是跟蹤投資管理人而非基金，對投資管理人進行集中監控和動態管理。MOM模式通過獨立、公信的第三方對投資管理人進行研究評價，開展產品研發、資金募集，并對組合進行動態管理，從而達到合理的資金配比和對風險進行控制等。

2.基于定性與定量的投資管理人評價。MOM模式在對投資管理人進行研究時，設計的評價體系關注“投資能力”和“非投資能力”兩個方面，確保研究過程能夠創造更多的附加價值。對于投資能力評價，主要是每日關注組合表現，并且每季訪問投資管理人，進行現場調查；對于非投資能力評價，采用的方法是定期進行管理人合規檢查，必要時隨時與投資管理人互動溝通。投資管理人評價最重要的原則就是獨立、公信、客觀，MOM采用雙軌制的研究評價體系，并且展開循環的研究評價流程。

3.構建多元化的投資組合。基于定性與定量的投資管理人研究評價結果，MOM模式采用多重情景分析模擬模型，構建低波動率、穩定的投資組合。多元資產、多元風格、多元投資管理人構成了多元投資管理人的產品特征，而市場周期可進一步強化多元投資管理人產品所帶來的組合業績改善。由此可見，優選投資管理人創造超額收益，組合構建使投資收益長期、穩定，從而達到組合業績高于市場平均水平。

在對投資管理人進行了持續、動態的監控，并且構建了多元化的投資組合后，在投資執行階段，MOM模式力爭做到實時監控投資決策執行，高效更換投資管理人，并且對現金做到最優化管理。

（三）MOM與FOF、TOT的區別

MOM、FOF（基金中的基金）和TOT（信托中的信托）三種創新模式均實現了多個基金經理為一只產品提供投資管理的目標，但設計上有所不同。MOM和FOF/TOT的主要區別則在于組合的對象是“人”而非“產品”，FOF和TOT更為接近，最大區別是前者投資標的為公募基金，而后者標的為陽光私募。

FOF和TOT從本質上來說依然局限在精選投資品種上，而MOM模式更偏向于精選管理人，它可以憑借鑒定能力，相對獨立地挑選出更適合投資需求的投資顧問，運用定量與定性相結合的方法，將優選產品管理人和多人管理風險的雙重優勢發揮得淋漓盡致。MOM模式的優勢在于：

一是選擇全市場優秀的投資經理。MOM模式每準入一個新基金經理后，都會量身定做一款新的投資品。由優秀的管理團隊，基于成熟的理念，運用前沿的策略，為客戶實現資產的長期保值與增值。

二是配置分散，風險可控。由于投資于多個不同的投資經理，風險敞口分散，可以有效平抑投資運作中的凈值波動，降低風險。

三是策略、風格、基金多元化。“多元策略、多元風格、多元經理”管理模式是讓投資者獲得最佳投資方案的有效途徑；集個別基金經理之強項，構建更多元化的投資組合，從而獲得更平穩持續的投資回報。

（四）我國MOM產品的發展現狀

國內MOM產品起步不久，未來的發展潛力很大。首先市場上的金融理財產品投資風格各異，結構越發復雜，普通投資者挑選合適的產品難度在加大；其次國內資本市場已開始進入機構主導的時代。據21世紀經濟報道不完全統計，目前除了平安羅素于2012年發行我國第一款MOM產品以來，近年來參與的機構還有多家銀行、證券和私募基金（如光大銀行、招商證券和萬博兄弟資產管理公司）等。由此可見，越來越多的金融機構開始對MOM產品產生興趣。

從美國的MOM產品發展歷程來看，在股票多頭、量化對沖等各類投資策略的產品年度排名中，它們往往表現并不搶眼，但是從5年期以上的收益排名看，則位置靠前。原因有兩個方面：一是MOM產品可根據當時市場流行的風格差異，資產配置的重點也在不同風格的基金經理之間調整；二是在當下漲勢表現不錯的市場風格進行相應對沖。

與近年來在中國資本市場出現的FOF、TOT等產品相比，MOM模式的研究方法更注重建立在定量分析基礎上的定性分析，而在組合管理與投資執行層面則更為重視實時監控與主動管理。經過40多年的發展與創新，MOM模式已經成為機構客戶資產管理的引領者，主要客戶群體包括大型企業年金、養老金、慈善基金以及保險資金等大型機構投資者。近年來，選擇MOM模式進行資產組合管理的高凈值客戶資金也呈逐年上升的趨勢。縱觀MOM模式在全球市場的發展歷程，基于MOM模式獲取長期、穩定投資收益的優勢，相信這一模式在中國的投資管理行業一定能夠得到長足的發展。

二、運用MOM模式管理養老金資產

（一）MOM模式精于戰略資產配置和宏觀風險對沖

MOM是一種以戰略資產配置和“精選管理人”為核心的資產管理業務模式，且以戰略資產配置為先導。現在普遍存在的問題是公募和私募基金缺少宏觀風險對沖手段，除了契約和法規限制，大部分公募和私募基金經理對風險對沖手段單一，或對復雜風險對沖技術一知半解，只能在過往熟悉的狹小領域里精選個股或債券，導致在市場缺乏系統性機會時，大部分基金無法為投資者帶來滿意的回報。

以MOM模式進行資產管理的公司，一般是以資產配置方法論為指導，在為委托人提供資產管理服務時，首要任務就是分析客戶風險收益特征、宏觀經濟形勢和金融資本市場走勢，依此選擇多元化大類資產，確定資產的配置比例，并對系統性風險作出回避、分散、吸收、對沖等策略安排后，才將委托資產交給不同市場的投資經理去操作。

由于MOM公司需要通過簽約的方式委托基金經理操作，就必須在交給基金經理之前把系統性風險在前端處理完畢—正是這種獨特的商業模式，催生了MOM公司強大的戰略資產配配置和風險對沖能力。由此可見，MOM模式的風險控制能力顯著強于其它資產管理模式；此外，由于在每一領域都力求選擇最優秀的基金經理，MOM資管產品的業績總是能夠排名在第一梯隊。

（二）運用“4P”原則評價和選擇投資管理人

投資管理人研究是MOM模式的核心，它不是建立在單一產品或歷史業績等單一量化指標基礎上，而是以投資管理人為主要研究對象，通過訪談或分析歷史投資數據來預測投資管理人的未來業績分布，既注重投資管理人投資能力的研究，也注重非投資能力的研究。“4P”是一種比較成熟的衡量投資管理人綜合能力的分析框架，主要是從投資能力-“Performance（投資績效）”和非投資能力- “Philosophy（投資理念）”、“People（投研團隊）”和“Process（投資流程）”兩個方面、四個維度入手，綜合評價投資管理人的績效。

投資管理人的非投資能力主要是指公司治理、資產管理規模、投研團隊穩定性、投研理念與策略和風險控制措施等方面，雖不決定投資業績，但會對其發生間接影響。因此在評價投資管理人時，此因素也會按照產品策略被賦予一定比重。

對于投資能力評價，MOM模式主要是挑選在不同市場風格下各類資產中具有超額收益能力的基金經理，確定其資產規模，并對他們的投資行為進行跟蹤、監控、業績評估及資產規模調整。每位基金經理都有他們固有的投資風格，有的基金經理在牛市中能保持超額收益，有的則能在熊市中保持穩健，而MOM公司的第一要務，便是通過長期跟蹤分析，找出各種市場背景下的基金經理，放入自己的人才庫或基金經理池，為風格對沖建立依據。但僅僅對數據的分析還不夠，還需要通過歸因分析找出其獲得持續超額收益的原因，例如通過多次正面訪談以及側面訪談，看看究竟是其個人能力，還是其它外部原因，由此才能確信其獲取超額收益的表現的持續性和穩定性。

（三）建立完備的數據庫管理投資組合和投資管理人信息

在完成大量的基礎研究工作和數據采集后，需要建立一套完備的系統進行信息儲存，并且開發類型豐富的報表方便信息查詢和界面自定義展示。因此，為了在投資管理人選擇階段可以配合資產配置策略快捷方便地找到合適的人選，就要在系統開發階段合理規劃其功能需求。

首先，所開發的系統應有良好的開放性。在數據存儲端，能與目前正在使用的其他業務系統建立接口，可以自動抓取基礎數據，并且能按一定格式自動上傳和下載各類格式的文（下轉第139頁）（上接第136頁）檔；在數據輸出端，能按照管理需求，便捷查詢和輸出所需的報告信息。

此外，系統還需具有一定的擴展性，便于后期隨著業務發展需要，在MOM產品策略變化或投資管理人業務范圍擴展等情況發生時，可以按需求增加系統字段和報告頁面。

三、養老金管理引入MOM模式的意義和發展前景

（一）MOM模式追求長期、穩定超越市場平均水平的投資收益

專戶或公募基金等投資管理模式以單一或一類資產表現評價基金經理孰優孰劣，因此催生了大量理財專家。MOM模式可為養老金等機構投資者提供集投資目標設定、投資策略選擇、投資管理和投資執行等過程為一體的一站式服務。MOM模式通過戰略資產配置策略和宏觀風險對沖，以及挑選市場上擅長某一風格的優秀投資管理人，發揮其特有的集專戶理財與多次分散投資的優勢，不僅降低了投資成本，且有效提升了投資業績。由此，MOM模式可為投資者獲取長期、穩定的超過市場平均水平的投資收益。

（二）強化投資監督，保護養老金受益人利益

MOM業務的運作基于獨立第三方運營平臺，能夠很好實現對養老金資產的投資過程和投資管理人的投資行為的動態監控，將有助于投資監管的強化，特別有助于對追求絕對收益的投資管理人的投資行為進行監控。

此外，依托強大的中央集成系統平臺，MOM模式實現了對投資管理人和投資資金流的動態監控，將會極大促進投資行為的規范化和投資信息的透明化；其特有的雙重防火墻機制有效確保了養老金受益人的資金安全。

（三）MOM模式可促使我國資本市場向成熟市場轉變

MOM模式是成長型市場向成熟型市場轉變的重要推動因素。通過引入這一金融創新模式，向國內機構投資者提供多元投資管理人產品，不僅豐富國內投資產品線，還將推動國內資本市場進一步發展。

此外，MOM模式依托特有的投資管理人研究評價體系，一方面促進了投資管理人整體專業技能的提升，另一方面培育了優秀的投資管理人研究團隊，擴大各類投資人才儲備，可以提升國內投資人才的國際影響力，從而促使我國資本市場向成熟市場轉變。

參考文獻：

[1] [英]高頓·L.克拉克，洪錚.養老金基金管理與投資.中國金融出版社，2008

[2] [美]凱貝爾.戰略資產配置：長期投資者的資產組合選擇.上海財經大學出版社，2004

[3] 平安羅素研究.2012（1）

[4] Russell Investments Website：A history of growth and innovation.

（作者單位：長江養老保險股份有限公司 上海 200120）（責編：賈偉）