用結構性改革對抗流動性陷阱

沈建光

核心提示：如能在國企改革、財稅改革、金融改革等方面有所突破，中國完全能避免陷入流動性陷阱，重拾經濟增長活力。

流動性陷阱，源于20世紀30年代凱恩斯針對美國經濟危機時期狀況提出的理論，意在解釋當利率下降到一定水平，貨幣需求彈性為無窮大，致使擴張性貨幣政策無法刺激企業投資和居民消費，導致貨幣政策失效的現象。

近一段時間以來，有關中國企業陷入流動性陷阱的討論增多，央行調統司司長盛松成表示，當前M1增速與經濟增長背離，其原因是企業缺乏投資意愿，說明中國企業已陷入了某種形式、某種程度的“流動性陷阱”。

擴張的貨幣政策已經持續一段時間，自2014年11月以來，央行先后六次降息、五次降準，并通過各種定向操作向實體經濟注入流動性。然而，盡管貨幣政策保持寬松，但企業經濟活動仍顯疲軟態勢。

首先，當前企業債務負擔積聚，借新還舊現象普遍。2008年之前，中國非金融企業杠桿率一直穩定在100%以內，全球金融危機后，非金融企業杠桿率由2008年的98%上升到2015年的156%，扣除地方政府融資平臺債務，杠桿率提高到131%。存量債務高企之下，很多企業借新還舊現象十分突出，尤以地方政府融資平臺為主。

其次，部分行業產能過剩嚴重。產能過剩不僅體現在諸如鋼鐵、水泥、電解鋁、玻璃等傳統行業，也常見于太陽能、風能等新興產業。受到產能過剩影響，當前制造業企業投資下滑態勢十分明顯，1-6月制造業投資同比增速3.3%，單月制造業投資再度負增長。

再有，地方政府與國企壟斷降低有效投資。無可否認，一直以來，國有企業依賴于市場的排他性和壟斷，享受著資源和豐厚利潤。但當前也存在以下現象導致流動性充裕并未形成有效投資，即國有企業相對獲得貸款容易，卻未進行投資，反而將資金高價通過信托貸給資金困難的中小企業，削弱了中國經濟活力。

同時，貸款歧視、私營企業融資成本高，使得民營企業面臨資金困境。

最后，房地產行業占據大量貸款資源。去庫存是今年重點工作任務，伴隨著信貸政策調整與降息，今年上半年房地產銷售大幅增長，也帶動土地購置費用與房地產投資反彈。截至6月末，人民幣房地產貸款余額23.94萬億元，同比增長24%；個人購房貸款余額16.55萬億元，同比增長30.9%，增速比各項貸款增速高16.6個百分點。大量資金進入房地產市場，對實體經濟具有擠出效應。

好在中國經濟增長、特別是城鎮化潛力仍在，服務業和消費還有很大空間。雖然面臨人口老齡化壓力，但全面二孩政策也會釋放一定的經濟效應。

尤其值得肯定的是，在經濟增長基本穩定在預期6.5%左右的基礎上，近期的中央政治局會議加大了對結構性改革的部署。具體提出，去產能和去杠桿的關鍵是深化國有企業和金融部門的基礎性改革，去庫存和補短板的指向要同有序引導城鎮化進程和農民工市民化有機結合起來，降成本的重點是增加勞動力市場靈活性、抑制資產泡沫和降低宏觀稅負。上述表述抓住了問題的關鍵，如能在國企改革、財稅改革、金融改革等方面有所突破，中國完全能避免陷入流動性陷阱，重拾經濟增長活力。（支點雜志2016年9月刊）