尷尬的新三板創新層

李欣

自全國股轉系統出臺分層制度以來，投資人對于進一步完善全國股轉系統市場功能、降低投資人信息收集成本，提高風險控制能力，推進市場創新等充滿期待。

然而，《財經國家周刊》記者了解到，分層制度推出后，監管層更多地將精力放在了自查、規范等一系列“存量監管”政策的推進上，相關配套制度優化和推新未及預期，新三板創新層企業目前的處境可謂尷尬。

尷尬困境

進入創新層，曾經是很多新三板企業的夢想，但現實卻是，監管從嚴加之配套制度遙遙無期，使得很多創新層企業正在遭遇諸多尷尬。

尷尬之一，是對財務標準的維持。某創新層新三板公司總經理坦言，目前實體經濟發展境況不佳，公司業務發展并不順遂，報表不好看，還要“維持業績”以求滿足創新層維持標準，實業發展與金融指標雙重壓力下，企業很吃力，對當初“沖層”有些后悔。

更有投資人表示，企業如果把大部分時間花在維持創新層指標上，那么做實業的精力勢必有所分散，這對企業長期發展不利。

另外，相應的軟實力要求同樣考驗著這些創新層企業。根據《全國中小企業股份轉讓系統掛牌公司分層管理辦法（試行）》第十二條規定，進入創新層的掛牌公司除滿足相應財務數據維持條件外，還應當滿足合格投資者不少于50人的要求。

僅這一個要求，新三板創新層公司就需要花費更多功夫。

2016年下半年以來，鑒于全國股轉系統公司嚴查新三板墊資開戶，要求券商對新三板合格投資者權限賬戶進行自查后，新三板市場合格投資者群體出現收縮。

有券商營業部人士介紹，以往500萬元開戶標準下，投資人如果希望在T日實現在某券商開立新三板投資賬戶，那么須于T-1日在該券商賬戶保有總額在500萬元的證券和資金。T日開戶完成后，投資人即可將賬戶中的現金轉出。但如今，T日開戶完成后，資金不能動，須在T+1日才可轉出。

這意味著，按照現有規范，創新層企業找齊50名合格投資者難度增加，而維持其合格投資人身份并長期持有該公司股票也需要耗費公司更多的精力。

特別是對于選擇標準一和標準二進入創新層的新三板公司而言，這類公司沒有參與做市交易，股權相對集中。

“如果不做市，找到這么多高凈值的投資人并維持也非易事。更何況，股東多了且過于分散，給那些經驗有限的新三板公司董秘也帶來麻煩，公司開股東會也不如此前（未分層前）便利。一旦啟動相關并購計劃，股權分散還需要公司管理人‘天南海北地找尋股東。”上述投資人說。

維持標準不易，導致現在一些創新層公司們已經與投資人達成一定默契。即希望在2017年分層評選前，找到大買家，通過被并購的方式離開新三板，又或回到基礎層潛心做業務。

更為嚴峻的是，2016年下半年以來，新三板企業融資需求正在不斷提升，但包括創新層在內的新三板企業的融資境遇亦不理想。

安信證券統計顯示，三季度以來，單月定增預案擬募集資金依然維持在高位，單月定增預案次數在今年屢創新高，新三板企業融資需求裂口在最近三個月里尤為明顯。現實情況是，三季度內單月募集資金不足百億元，而在之前的一年時間里，單月募集資金超百億卻是新三板定增融資的常態。

等風來

和君集團合伙人、君為資本創始合伙人曾喬認為，上述情況與當前整個宏觀資本市場環境不無關聯。但從長期看，一方面需要新三板政策制度的進一步落地，另一方面，更重要的是需要新三板企業自身的戰略升級，資本能力的發育，甚至包括資本團隊的建設。

但他也坦言，雖然未來新三板門檻的提高，一些規模較小、成長性差、模式較傳統的企業登陸新三板會更加困難，但相比之下，和IPO的成本和難度相比，新三板仍然是未來具備產業理想的中小微企業登陸資本市場的首選。

但更加重要的問題是掛牌之后怎么辦？如何利用新三板完成戰略升級、新三板如何能夠切實地加速企業發展、如何成本可控地完成掛牌后的合規、如何開展圍繞新三板的產融互動等等。

曾喬稱，這些問題，是比掛牌或者進創新層更重要的問題，也是當前新三板企業無法再加速自己成長的癥結所在。新三板市場周期不好，政策不完善，制度不成熟等都是重要原因，但更重要的是大多數新三板企業的資本運營能力發育不起來，團隊發育不起來，這是更加本質的問題。

2016年下半年以來，新三板企業融資需求正在不斷提升但包括創新層在內的新三板企業的融資境遇亦不理想。

記者還了解到，進入創新層的新三板企業的確有生存吃力的煩惱，有政策未落地的失望，但也有全力推進產業整合、力求收益最大化的企業主，更有業務不受影響仍在練內功的中堅份子。

另有投資人表示，雖然不可避免地遇到上述問題，但由于進入創新層的企業整體利潤水平尚可，如果真想賣掉（被并購），也并不困難。

據了解，該投資人早先入股了一家新三板公司，后者順利進入創新層。分層制度推出以來，由于面臨上述尷尬，也多次考慮并購退出。

“本想年內尋找縮小范圍，明年年初再推進。可沒想到公司被并購的需求一放出，已有20多家公司對此標的感興趣。”他說，對于A股上市公司而言，利潤和業績的指標更嚴格，企業通過外延式并購實現業績持續增長的需求更為迫切。

有券商新三板業務負責人對記者表示，如今券商尋找推薦上市的標的時，亦更加理性。對于券商而言，推薦企業上市的收益中，掛牌費用只是其中一小部分，如果企業運轉良好，并有后續融資推進，才是券商的盈利點。

“特別是2016年年內有望突破一萬新三板掛牌企業的預期下，全國股轉系統公司對于新三板掛牌企業也更注重質量。”上述人士對記者表示，以往新三板掛牌申報過程中，一些反饋意見比較原則，而目前已經更為細致且往往需要兩三輪反饋方可通過。

“每個公司進創新層的初衷雖然不同，但如果只是單純的維持指標，而不是從企業發展角度考慮問題，很傻很天真。”有機構投資人表示，做好企業本身才是企業發展的首要條件。未來，無論是收購、并購、IPO，又或其它制度預期推出時，企業才可能真正借勢借力走得更遠。

企巢新三板學院院長程曉明看來，相比沖層，創新層的維持標準并不難達到，僅是沖層標準“打六折”。且從長期看，創新層的標準會越來越市場化，創新層企業的財務標準也會有所降低。

9月20日，國務院印發《關于促進創業投資持續健康發展的若干意見》，要求進一步完善創業投資退出機制，拓寬創業投資市場化退出渠道……鼓勵創業投資以并購重組等方式實現市場化退出，規范發展專業化并購基金。

多位長期關注新三板市場發展的人士表示，上述政策長期來看對新三板是重大利好，但短期具體政策落地仍需要時間。練內功，是當下企業所必須的。