基于協整方法的人民幣實際有效匯率決定因素分析

張萌萌

摘 要：匯率是國際貿易中重要的調節杠桿，對國內經濟產生重大的影響。金融危機以來，人民幣匯率問題成為世界關注的焦點問題。在這種背景下，人民幣實際有效匯率決定作為判斷人民幣是否升值的前提，越來越成為各方的研究焦點。基于此，本文運用VAR模型和協整方法分析了實際有效匯率與相關因素之間的協整關系。

關鍵詞：實際有效匯率；VAR模型；協整方法；匯率決定因素

中圖分類號： F830.73 文獻標識碼： A 文章編號： 1673-1069（2016）26-79-3

0 引言

有效匯率是指某種加權平均匯率指數。它是以貿易占比為權重的，反映一國貨幣在國際貿易中的總體競爭力和總體波動幅度，即對購買力平價的偏差程度。

實際匯率是相對于名義匯率而言的。名義匯率是官方公布的匯率。實際匯率是名義匯率經過價格調整后的匯率。實際匯率有多種不同的含義，通常實際匯率多被認為是外部實際匯率和內部實際匯率。

外部實際匯率都是以兩國貨幣為基礎計算得來的，因此它具有雙邊的性質。然而在某段時間內，一國貨幣對若干種貨幣的實際匯率可能升值而對另幾種貨幣的實際匯率則可能貶值，所以我們需要一個能綜合反映一國貨幣實際匯率變動趨勢的指標，這個指標就是實際有效匯率。實際有效匯率是在實際匯率的基礎上計算有效匯率，也就是現根據有關國家的物價指數計算出同這些國家貨幣的雙邊實際匯率，然后再根據這些國家在本國對外貿易總額中所占的比重進行加權平均。

從國外理論界觀點來看，決定貿易收支狀況的真正因素是實際有效匯率。從實證研究來看，實際有效匯率對我國貿易起到穩定和主要的長期作用，研究實際有效匯率對于研究一國經濟發展有重要的意義。

本文選取了影響人民實際有效匯率的5個因素進行實證檢驗：

①人民幣實際有效匯率（reer）：選用2008-2010年的月度實際有效匯率。

②利率（r）：選用銀行間市場同業拆借月加權平均利率。

③中美相對貨幣供應量（mb）：用中美兩國廣義貨幣供應量之比表示。由于經濟發展狀況和貨幣需求決定了貨幣供給，所以該指標也可以間接反映相對于美國的中國貨幣的需求狀況，從而間接反映美國量化寬松貨幣政策對人民幣匯率的影響。

④對外貿易狀況（ei）：用出口與進口總值的比值表示。貿易條件的改善或惡化會影響同樣進出口商品所節省或帶來的外匯數量，進而影響外匯供求市場。通常貿易條件的改善有利于增加外匯供給，引起本幣升值。

⑤財政支出（cz）：財政支出增加會導致國民收入的增加，人民生活水平提高，引致進口也隨之增加，本國資本流入外國，導致本幣貶值外幣升值。

⑥勞動生產率（tnt）：用消費者物價指數和生產者物價指數之比表示。供給方面因素的一個重要變量就是勞動生產率。根據巴拉薩-薩繆爾森的命題，貿易品部門勞動生產率提高時非貿易品價格必然上漲，導致本幣升值。由于貿易品和非貿易品部門勞動生產率的測算相當困難，因此近似用消費者物價指數和生產者物價指數來分別表示非貿易品和貿易品部門的相對價格，同時間接表示了勞動生產率。

1 單位根檢驗

表1表明，實際有效匯率、利率、中美相對貨幣供應量、勞動生產率、對外貿易狀況、財政支出這六個變量經過一階差分后，它們的ADF值都小于臨界值，表明各變量經過一階差分后都是平穩數列，因此它們是一階單整序列。

2 向量自回歸模型分析

本文參考LR統計量、赤池信息準則（AIC）、施瓦茨準則（SC）和HQ信息準則這四種方法，當四種方法確定的滯后期相等時，該滯后期即為VAR模型的最大滯后期，從而提高被估VAR模型的精確性。（結果見下表）

從表2可以看出，最優滯后期為2。在滯后2階情況下，對VAR（2）模型殘差進行JB正態性檢驗、LM自相關檢驗和White異方差檢驗顯示殘差服從正態分布、無自相關、不存在異方差，估計結果也顯示參數聯合檢驗是顯著的，調整后的

值在0.845～0.997之間，因此VAR（2）的統計性質是良好的，這樣就可以進行隨后的協整檢驗、因果檢驗、脈沖分析和方差分解了。

3 Johansen協整檢驗

通過向量自回歸分析，我們確定了模型的滯后階數為2。Johansen協整檢驗要求滯后階數是VAR模型滯后階數減一階，所以本文采用沒有趨勢項和常數項下，滯后一階的Johansen方法檢驗協整關系。檢驗結果如下：

表3可以看出，在1%的顯著性水平下，最大特征根統計量的檢驗結果表明變量之間至少存在一個協整關系。這表明在1%的顯著水平下這六個變量之間存在協整關系即存在一種長期均衡關系。

從表4可以看出人民幣實際有效匯率、利率、中美相對貨幣供應量、勞動生產率、對外貿易狀況、財政支出六個變量的標準化協整方程為：

LREERt=-0.061199lR+0.712682LMBt+0.012918LTNTt+1.012856LEIt-0.306733LCZt

從2008年到2010年，利率的彈性系數為-0.061，中美相對貨幣供應量增長的彈性系數為0.713，勞動生產率的彈性系數為0.013，對外貿易的彈性系數為1.013，財政支出的彈性系數為-0.307，也就是說，當其他變量不變時，利率增長1%，人民幣實際有效匯率降低0.061%；中美相對貨幣供應量增長1%，人民幣實際有效匯率上升0.713%；可貿易部門生產率指標增長1%，人民幣實際有效匯率上升0.013%；對外貿易指標增長1%，人民幣實際有效匯率增長1.013%；政府財政支出增加1%，人民幣實際有效匯率降低0.307%。

從方程的參數來看， 中美相對貨幣供應量、勞動生產率、對外貿易上升是驅動人民幣實際有效匯率升值的正向因素，而利率和財政支出是導致人民幣實際有效匯率的貶值的因素。

4 分析

貨幣供應量對匯率的影響主要是通過利率、通貨膨脹和經濟增長而進行的。從樣本數據區間來看，在國際經濟危機時期，美歐日三大主要經濟區域普遍受到經濟危機的嚴重影響，中國雖然在經濟危機中也受到影響，但因為經濟調控的迅速而使得國際上對人民幣的信心增強，從而推動人民幣實際有效匯率的升值的效應大于通貨膨脹物價帶來的貶值效應。所以會出現雖然中美相對貨幣供應量在增加，仍會促使人民幣實際有效匯率上升。

勞動生產率的增加會導致人民幣實際有效匯率的上升。這是因為，勞動生產率增加會帶來產品成本的降低，本國出口產品競爭力增強，從而增加出口抑制進口，使本幣升值。同時，勞動生產率的提高會帶來經濟增長的預期，因而帶動國際資本流入本國，使本幣升值。

對外貿易狀況的改善是人民幣實際有效匯率升值的同向因素。對外貿易的改善，會帶動出口的增加，從而使得國際收支得到改善，使本幣升值。

結果顯示，利率對人民幣實際有效匯率的變動存在影響。由于利率對實際有效匯率的影響在在長期內還要通過經常項目的變動發揮作用，而這種長期的影響能否發揮出來取決于利率能否影響投資、消費和進出口。另外，從協整檢驗的結果來看，利率對人民幣實際有效匯率的影響作用較弱，這與我國市場化程度不發達，商品市場傳導作用不充分不無關系。

財政支出對匯率的影響主要通過利率、通貨膨脹率和國際收支經常項目的變動等因素的影響間接體現出來。財政支出的增加往往導致貨幣供應增加，加上金融危機時期，我國擴張的貨幣政策，這樣就會導致國民收入增加，人民生活水平提高，從而會使進口增加，同時，在對外貿易上我國在這一時期的出口收到嚴重影響，這就導致了我國資本外流，外匯需求的增加導致人民幣實際有效匯率下降。

由以上分析可以看出，人民幣實際有效匯率決定在經濟危機時期出現了一定程度的特殊性。在人民幣匯率制度改革的進程中，我國應該要密切關注國內外經濟發展狀況，采用適合我國國情和國際發展局勢的政策，使人民幣匯率制度改革穩步進行。

參 考 文 獻

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