先去杠桿好還是先去產(chǎn)能好？

去產(chǎn)能意味著經(jīng)濟下行，去杠桿意味著金融風險加大。同時，中國的產(chǎn)能過剩部門基本都是高杠桿部門。如果去杠桿的同時又去產(chǎn)能，中國宏觀經(jīng)濟狀況可能會發(fā)生重大的惡化。這是平衡防范金融風險和進行供給側改革的重要選擇

去產(chǎn)能意味著經(jīng)濟下行，去杠桿意味著金融風險加大。同時，中國的產(chǎn)能過剩部門基本都是高杠桿部門。如果去杠桿的同時又去產(chǎn)能，中國宏觀經(jīng)濟狀況可能會發(fā)生重大的惡化。這是平衡防范金融風險和進行供給側改革的重要選擇。

中國的金融風險在哪里？

中國的金融風險在什么地方？就我們的觀察來說，當前中國金融風險存在于三個方面，第一，銀行不良貸款在持續(xù)增長。第二，影子銀行問題頻現(xiàn)。第三，地方政府債務問題可持續(xù)性令人關注。三個問題仔細看下來很嚴重也很不嚴重，應該怎么辦？

1、銀行不良資產(chǎn)

從2013年開始銀行不良資產(chǎn)開始上升，目前上升到1.7%左右，今后還會上升，但是我們認為這不是問題的核心，問題的核心是中國有沒有辦法兌付這個不良資產(chǎn)？彈藥是否充足？

金融危機發(fā)生以后，全球都在對銀行業(yè)進行規(guī)范。中國銀行業(yè)的撥備率是全球最高的，這又面臨數(shù)學問題，中國銀行資產(chǎn)的不良資產(chǎn)會不會在一個時點上超過2.5%，加上利潤，預計銀行不良資產(chǎn)率在一個時點上超過3%，銀行才會損失資本，才會出現(xiàn)銀行系統(tǒng)金融風險。我們認為這個可能是小概率事件。

人們提到目前銀行資產(chǎn)當中22%是房地產(chǎn)，房地產(chǎn)現(xiàn)在正遇到一些特殊的問題。尤其是三四線城市房價下跌，會不會觸發(fā)次貸危機問題？

問題不是很大，中國房貸不是美國次貸。美國次貸發(fā)生時是零首付，中國貸款是30%，中國的房價會在一個時點上下跌30%嗎？如果不下跌，就意味著銀行不會有系統(tǒng)性金融風險。

2、影子銀行違約

影子銀行在國際上討論得很熱烈，特別是對中國影子銀行有很多評論。什么是影子銀行，影子銀行就是看不見摸不著。用老百姓的話說就是見鬼了，你要想怎么對付它。目前看來影子銀行業(yè)務，從定義上來說是出了資產(chǎn)負債表，又沒有徹底解決這個業(yè)務。

過去幾年監(jiān)管當中，要求非標準資產(chǎn)回到銀行資產(chǎn)負債表當中，資本覆蓋風險，資本不足可以籌措。這是一個解決問題的辦法，但是更常見的辦法是資產(chǎn)證券化，是用透明和信息披露原則監(jiān)管。銀行資產(chǎn)證券化，應該成為一個重要的方向，如果有時間，影子銀行風險是可以被透明化的。

3、中國政府債務問題

中國政府債務占GDP比重在全球來說是比較低的。按照歐盟標準，一國政府債務不能超過GDP60%，目前全球只有中國可以滿足這個標準。中國政府一半貨幣債務是地方融資平臺債務。地方融資平臺是用于投資，修路修橋了。這跟希臘不一樣，希臘債務是用于吃了喝了。從這個意義上來說中國政府債務問題并不嚴重。

如何妥善處置地方政府債務：

① 財政體制改革。地方政府債務嚴格意義上不是金融問題，是財政體制問題。是要重新確定中央政府、地方政府的事權，理順責任，才能對債權債務關系有一個理順。

② 短期來說一定要把期限錯配控制住。中央政府債置換政府債務就是一個辦法。

③ 更重要的是改革。可以看到地方政府很多是投資，這個是把項目打開，以項目本身收入和現(xiàn)金流覆蓋本項目債務，不是用政府來做。中國未來發(fā)展來看，中國城市化進行當中，基礎設施是有盈利前景的，用項目融資辦法覆蓋債務是有可能的。

當年我做過中國高鐵的融資顧問，我們曾經(jīng)很擔心高鐵的盈利問題。中國高鐵去年開始盈利，盈利60億。我們對中國高鐵有信心的原因，它不僅僅技術上是成功的，商業(yè)模式也是成功的。這反映出中國在城市化進程當中，基礎設施是可以盈利的。其中制度建設尤其是法律制度的建設變得至關重要。這些方面加以改革，可能會防范一些金融風險。

中國經(jīng)濟如何去杠桿？

2015年制定“十三五”規(guī)劃，今年開局之年“三去一降一補”，去庫存、去產(chǎn)能、去杠桿。去產(chǎn)能和去杠桿放在一起這個就麻煩，去產(chǎn)能意味著經(jīng)濟下行，去杠桿意味著金融風險加大，因為中國產(chǎn)能過剩部門基本上都是高杠桿部門。

如果去產(chǎn)能就引發(fā)去杠桿，如果去杠桿又去產(chǎn)能，中國宏觀經(jīng)濟狀況可能會發(fā)生重大的惡化。

從大體上來講，邏輯似乎是先把杠桿支撐住，然后加快去產(chǎn)能。去了產(chǎn)能狀況變好，才為進一步去杠桿創(chuàng)造條件。現(xiàn)在已經(jīng)開始具備這種條件。

請大家注意，今年以來有兩個數(shù)據(jù)是我們感覺有信心的，第一，是PPI指數(shù)降幅收窄，可能在今年末和明年初會轉正，這意味著企業(yè)銷售轉好。第二，工業(yè)企業(yè)利潤上升。這意味著企業(yè)還款在增加，杠桿維持可能性在提高。

我們遇到問題是什么？企業(yè)利潤好了，價格開始上升，過剩產(chǎn)能重新投入生產(chǎn)，價格再下去，然后實現(xiàn)轉型。現(xiàn)在改革不是關廠和停產(chǎn)能，而是資產(chǎn)負債表上清除僵尸企業(yè)。剩下的產(chǎn)能才能盈利。

我認真研究過中國鋼鐵產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能，過剩產(chǎn)能去掉10%-20%，價格就可以穩(wěn)住，而且中國的鋼鐵競爭力在全球是存在的。在目前過度競爭，產(chǎn)能過剩的情況下，中國最好的民營企業(yè)沙鋼和國有的寶鋼都不賺錢，這是不對的。

中國城市化進行當中鋼鐵還有很大空間，中國人均鋼鐵存量是全球最低的，只有6噸左右，日本41噸，英國和美國都是20多噸，如果中國鋼鐵產(chǎn)能維持在9-11噸左右，這就可以維持10-15年以上，可以有案例作證，1973年開始日本鋼鐵產(chǎn)量是1億噸以上，現(xiàn)在40年沒有見衰減，中國鋼鐵產(chǎn)能維持在8億噸，維持幾十年是完全有可能，關鍵是進行去產(chǎn)能。去產(chǎn)能后價格穩(wěn)定，企業(yè)狀況轉好，這個時候才能為全面去杠桿創(chuàng)造新條件。

我們認為在目前宏觀經(jīng)濟企穩(wěn)的情況下，應該下定決心，開始供給側改革，這是下半年重要任務。（整理自作者在2016中國金融創(chuàng)新論壇上的演講，感謝新浪財經(jīng)意見領袖供稿本文作者曹遠征，中國銀行首席經(jīng)濟學家，中國人民大學經(jīng)濟學院教授、博士生導師。）