華塑控股14億收購(gòu)：新次貸的開始？

雪球財(cái)經(jīng)

作為互聯(lián)網(wǎng)金融的后起之秀，校園分期市場(chǎng)這兩年來逐步嶄露頭角，并越來越多的登上資本的舞臺(tái)。2016年5月23日，華塑控股（000509）拋出一個(gè)重大資產(chǎn)購(gòu)買方案，擬以14.28億收購(gòu)和創(chuàng)未來的51%股權(quán)，后者通過其“優(yōu)分期”大學(xué)生信用消費(fèi)平臺(tái)，為大學(xué)生提供分期購(gòu)物和小額現(xiàn)金貸款信息服務(wù)。此舉使得“優(yōu)分期”成為了第一個(gè)上市公司并表的大學(xué)生分期購(gòu)物的平臺(tái)。

校園分期業(yè)務(wù)盛行于美國(guó)，近幾年才在國(guó)內(nèi)迅速發(fā)展起來。2013年8月“分期樂”成立于深圳，是國(guó)內(nèi)最早出現(xiàn)的校園分期創(chuàng)業(yè)公司。隨后2014年3月，“趣分期”宣布成立，1個(gè)月后，本次故事的主人公“優(yōu)分期”成立。現(xiàn)今，針對(duì)大學(xué)生群體的分期購(gòu)物平臺(tái)已有30多家。經(jīng)過2013-2015年的市場(chǎng)探索和啟動(dòng)期，2016年該行業(yè)將迎來高速發(fā)展和洗牌期，寡頭的格局將逐步顯現(xiàn)。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，華塑控股能否分得一杯羹？

“趣分期”和“優(yōu)分期”估值對(duì)比

其實(shí)相比較如今剛?cè)腴T的華塑控股，早在2015年4月3日，昆侖萬維（300418）就已經(jīng)進(jìn)入了大學(xué)生分期購(gòu)物的市場(chǎng)。其全資子公司昆侖香港通過認(rèn)購(gòu)Source Code L.P.美元基金，斥資1200萬美元定向投資于“趣分期”——現(xiàn)國(guó)內(nèi)大學(xué)生分期購(gòu)物平臺(tái)的兩個(gè)龍頭之一。5天后，4月8日昆侖香港再次投資5000萬美元參股“趣分期”，占股比20%。此時(shí)“趣分期”約16億人民幣。

2015年8月11日，趣分期完成新一輪融資，螞蟻金服領(lǐng)投2億美元，昆侖香港此時(shí)再次拋出約2500萬美元進(jìn)行增資。本輪融資過后“趣分期”最終估值約40億人民幣，昆侖香港將合計(jì)直接持有趣分期19.45%的股份。估值對(duì)比情況如表1，飆升速度之快令人咋舌。

值得一提的是，坊間盛傳徐小平的真格基金在“優(yōu)分期”成立3個(gè)月后即掏腰包100萬美元占股10%，9個(gè)月后獲利30倍，實(shí)屬可觀，但這一筆投資并未在公告中顯示，因此具體情況不得而知。而在“趣分期”背后有阿里，“分期樂”背后有京東的情況下，“優(yōu)分期”是否能對(duì)得起那么高的溢價(jià)，在這一“燒錢賺用戶”的行當(dāng)中殺出一條血路？仁者見仁智者見智。

財(cái)務(wù)和運(yùn)營(yíng)狀況對(duì)比

筆者對(duì)比優(yōu)分期和趣分期二者的業(yè)績(jī)發(fā)現(xiàn)，二者都還處于“燒錢”階段，凈利潤(rùn)皆為負(fù)數(shù)，但收入增速相對(duì)耀眼。不過2014年“優(yōu)分期”在初期成立較晚的情況下，收入竟然高于如今的龍頭“趣分期”？那如今的情況究竟如何，我們用網(wǎng)站的日均PV來做個(gè)直觀的了解，見表2。

對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，用戶就是收入。根據(jù)報(bào)告書以及“趣分期”的公開資料，“趣分期”在2015年3月單月就達(dá)到了3億的交易額，是其2014年全年6億交易額的一半左右。而“優(yōu)分期”公布的數(shù)據(jù)顯示目前的單月訂單交易額僅為1.8億，距離“趣分期”還差一大截，并且宣稱的注冊(cè)用戶為100萬，但100萬注冊(cè)用戶所形成的日均IP僅為6000，這一轉(zhuǎn)化率并不樂觀。

如今“趣分期”的流量是“優(yōu)分期”的10倍左右，而估值卻僅為其1.3倍，華塑控股的買賣是否合算一目了然。在優(yōu)分期2015年上半年虧損的情況下，其承諾2016-2018年的業(yè)績(jī)分別為0.7億、2.億、3.4億，對(duì)應(yīng)2016年的承諾業(yè)績(jī)，此次華塑控股的收購(gòu)PE高達(dá)40倍，這一數(shù)字在上市公司的并購(gòu)中相當(dāng)少見，或許華塑控股看中的更多是優(yōu)分期身上的正宗互聯(lián)網(wǎng)金融的概念吧，但不知證監(jiān)會(huì)對(duì)此怎么看。

平臺(tái)資金成本與貸款利率

如今37%的校園分期平臺(tái)的資金來源為P2P平臺(tái)，通過轉(zhuǎn)讓債權(quán)和自有資金擔(dān)保從P2P平臺(tái)處融資。而另外67%為通過自有平臺(tái)融資或者自有資金提供貸款。一般校園分期平臺(tái)從P2P處拿到的資金成本為11%左右，而放款利率則相差巨大。

筆者將三家平臺(tái)以及“京東白條”和“螞蟻花唄”的普遍利率情況進(jìn)行了對(duì)比，而出借利率以iPhone 6s 16G在京東上的售價(jià)4599作參照，出借利率包含商品利率以及費(fèi)率，首付為0，還款周期為24期（月）。具體看表3。

可見校園分期平臺(tái)提供的利率比普通電商平臺(tái)提供的利率要高出一個(gè)層次。粗粗看來，校園分期平臺(tái)的利潤(rùn)空間如今不是太高，以平臺(tái)平均利率16.80%-11%=5.8%，可見平臺(tái)平均的“息差”大致在6%左右。

對(duì)于分期平臺(tái)的成本端，值得一提的是，“分期樂”在2016年初發(fā)行了ABS（資產(chǎn)證券化融資），優(yōu)先級(jí)證券發(fā)行利率為5.05%，是分期平臺(tái)中首個(gè)發(fā)行ABS的平臺(tái)。而“趣分期”部分則是通過“金蛋理財(cái)”進(jìn)行融資，利率在10%左右。“優(yōu)分期”的資金來源并未對(duì)外公布。

校園分期行業(yè)前景幾何？

據(jù)教育部統(tǒng)計(jì)，我國(guó)2015年在校大學(xué)生接近2700萬人，按照滲透率50%-80%、每人一年分期消費(fèi)4000元計(jì)算，校園分期市場(chǎng)的規(guī)模可達(dá)500億-800億之間。現(xiàn)今該市場(chǎng)的規(guī)模在300億左右，滲透率約為30%。蛋糕夠大，想要的人也不少。

從違約率的角度看，在美國(guó)，大學(xué)生的違約率最低，因?yàn)樵谛Ｆ陂g不需要清償債務(wù)，但未來的工作能給其提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流以償還借款，因此違約率較低。而如今國(guó)內(nèi)的大學(xué)生分期平臺(tái)的服務(wù)對(duì)象僅為在校大學(xué)生，并且畢業(yè)前就被要求還清債務(wù)，這擺明了就是瞄準(zhǔn)了大學(xué)生父母作為債務(wù)擔(dān)保人。出于愛子之心，使得中國(guó)大學(xué)生違約率相對(duì)較低。同樣的低違約率背后卻有著本質(zhì)的差別。這樣的機(jī)制又使得校園分期每年都因大學(xué)生畢業(yè)導(dǎo)致客戶流失，如何守住這些用戶，使得前期投入的成本產(chǎn)生更多的回報(bào)，是每個(gè)平臺(tái)都不得不面對(duì)的問題。

把錢借給無收入的大學(xué)生透支消費(fèi)，涉及的消費(fèi)品又常常要價(jià)不菲，這本身就是一種“次級(jí)貸款”。盡管金額不會(huì)像房貸那樣龐大而禍及整個(gè)社會(huì)金融體系，卻也助長(zhǎng)了大學(xué)生攀比購(gòu)物、透支消費(fèi)的習(xí)慣，破壞了識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)，合理負(fù)債的金融意識(shí)。分期平臺(tái)本身也沒有實(shí)現(xiàn)盈利，有的只是不斷吹大的估值泡沫。這樣的金融模式創(chuàng)新，讓股民買單，還是慎重為妙。