論宏觀調控從漫灌式向精準式轉型

樓俊超

（中共中央黨校經濟學教研部，北京100091）

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論宏觀調控從漫灌式向精準式轉型

樓俊超

（中共中央黨校經濟學教研部，北京100091）

摘要：新常態下，我國經濟運行總體平穩，但也存在困難、風險和下行壓力，宏觀調控方式遇到新的挑戰。然而，在當前并不適宜進行全面刺激政策，必須進行宏觀調控方式的創新升級，需要更有針對性的宏觀調控，使宏觀調控從漫灌式向精準式轉型，注重實施精準發力的財政政策與定向調控的貨幣政策。

關鍵詞：經濟新常態；宏觀調控；定向調控；精準式

近年來，我國經濟發展步入新常態。當前，我國經濟運行總體平穩，但也存在困難、風險和下行壓力，宏觀調控方式遇到新的挑戰。在經濟新常態下，宏觀調控的全面刺激政策邊際效果明顯遞減，面臨著不僅要全面化解產能過剩，而且也要通過發揮市場機制作用探索未來產業發展方向，全面把握總供求關系新變化的難題。因此，新常態下并不適宜進行全面刺激政策，必須進行宏觀調控方式的創新升級，需要更有針對性的宏觀調控，使宏觀調控從漫灌式向精準式轉型。宏觀調控必須堅持在區間調控的基礎上，注重實施定向調控，也就是保持定力、有所作為、統籌施策、精準發力。

一、全面刺激政策不合時宜

2015年以來，國民經濟延續2014年第四季度穩中趨緩的態勢，下行壓力加大，具體表現為工業生產增速放緩，固定資產投資增速回落，進出口總額下降，商品房銷量繼續下降。在當前中國宏觀經濟形式較為嚴峻的情況下，推出全面刺激政策不合時宜，這主要有以下三個方面的原因。

1、“四萬億”等政策造成遺留問題具有前車之鑒

2008年，美國爆發了20世紀30年代“大蕭條”以來最為嚴重的一次金融危機——次貸危機。在經濟全球化背景下，爆發在美國的次貸危機對國際金融秩序造成了極大沖擊，全球金融體系受到重大影響。危機通過美元世界貨幣的傳導機制向外圍傳播，似乎所有與美國聯系密切的國家都在這場危機中扮演了“替罪羊”與“買單者”的角色，中國也不例外。受全球金融危機影響，中國金融市場不僅結束了為期兩年多的大牛市，而且實體經濟增速快速回落，出口出現負增長，經濟面臨硬著陸的風險。由于美國是中國最大的出口國，美國危機造成中國大量外向型企業破產倒閉，帶來了大量失業工人，大批農民工返鄉，造成了較大的社會不穩定因素。

為應對危機，中國政府于2008年11月推出了進一步擴大內需、促進經濟平穩較快增長的十項措施。初步匡算，實施這十大措施，到2010年底約需投資4萬億元。隨著時間推移，中國政府不斷完善和充實應對國際金融危機的政策措施，逐步形成應對國際金融危機的一攬子計劃。雖然此后中國經濟恢復了平穩較快增長，金融市場也止跌起穩，但是“四萬億”等政策還是帶來了一些負面影響。

第一，造成房地產過度投資。中國經濟增長有三駕馬車，分別是投資、消費與出口，在其中投資占據了重要位置，而房地產投資又是重中之重。“四萬億”等政策造成信貸擴大，對房地產的刺激效用非常明顯，2008年以后房地產行業小幅回落，然后不久便創造了新的高潮，與股市形成鮮明對比。由于房價高漲，從事房地產可以獲得較高回報，很多房地產公司便繼續擴大投資，甚至連一些主營業務不是房地產的公司，也都紛紛加入到房地產投資的懷抱之中，在全國各地施展拳腳爭奪奶酪。由此，中國出現了大量的房地產庫存。從整體上看，一線城市由于人口持續流入，供求基本平衡，二三線城市基本是供大于求。

第二，造成產能過剩。“四萬億”等政策在基礎設施建設方面具有大量投資，造成了產能的過剩。2008年美國次貸危機波及中國以后，中國政府第一時間積極應對，央行改上調利率為下調利率，擴大信貸支持力度，財政則主動出擊，加大政府投資力度，加大財政補貼力度。不僅如此，發改委等部門制定政策積極扶持戰略產業發展。一時間，似乎所有可以為GDP增長、解決就業、穩定經濟做貢獻的相關產業都獲得了政府的大力關照。然而，市場經濟必須遵循價值規律，“看得見的手”用多了就變成了“閑不住的手”，在不遵循市場規律的情況下就會起到一定程度的負面作用。中國原先產業結構基礎加上“四萬億”等一攬子政策的刺激，目前造成了鋼鐵、煤炭、平板玻璃、水泥、電解鋁、船舶、光伏等相關行業產能過剩。在這其中，不乏因政府“大力支持”而決策失敗產生的產能過剩行業。

第三，造成地方政府戰略扭曲。在2008年金融危機以前，地方政府原先遵循自身發展規劃，穩步推進經濟建設和其他各項事業綜合發展。但是，金融危機帶來了巨大影響，尤其對東部沿海地區依靠外貿與加工出口的企業打擊更大。在此時，中央政府進行“四萬億”等一攬子政策，通過宏觀調控的傳導機制向地方政府擴散，地方政府一方面自身并沒有更好的辦法抵御金融危機，另一方面作為地方必須服從中央整體部署，于是自上而下形成了新的戰略規劃。“四萬億”等一攬子政策雖對全國經濟好轉起到了強有力的作用，但是就地方而言打亂了原先部署，扭曲了原有戰略規劃，同時也對地方企業戰略造成了重大影響。這種扭曲的造成并非自愿，而是受到一只強有力的“看得見的手”的支配作用，所以不免造成一些負面影響。

2、當前產業結構問題突出，低水平重復與高新產業不足并存

積極推進產業結構調整與優化升級，是促進中國經濟持續健康較快發展的重要舉措。中國目前三大產業比例已向發達國家逐步靠攏，然而中國正處于產業結構調整期，部分行業產能過剩與一些行業供給欠缺同時并存，這就決定了無法使用全面刺激政策。中國產業內部結構問題非常突出，轉型升級困難較大，這主要表現在以下三個方面。

第一，低水平重復建設問題嚴重，相關行業產能過剩。中國是一個大國，與之相適應，基本上所有產業在中國都具有一定程度的發展。不過，由于中國人口基數大，改革開放時間較晚，科學教育事業還沒有足夠發達，勞動力素質總體上相比西方發達國家還有一定差距，這就決定了中國發展的勞動力密集型產業較多，低水平、基礎性產業較多。在面臨就業勞動力素質不高與失業問題帶來社會負面影響的雙重困境之下，中央政府一定程度上被迫向后者妥協，于是創造了大量低水平產業，帶來了相關行業產能過剩。中國農村人口眾多，在城鎮化進程中，大量農業轉移人口進入城市，多數都被低水平、低科技含量產業所吸納。另一方面，地方政府前些年以GDP為核心的政績觀也帶來了負面影響。由于一些經濟發展較落后的城市并沒有能力去直接發展新興產業，所以只能延續低水平產業的老路，把一些原本已被時代淘汰的產業通過招商引資等方式引進本地大力發展。而較發達城市由于基礎產業的慣性，也無法立即轉型升級，由此便帶來了大量的低水平重復建設問題。低水平重復建設必然帶來相關行業產能過剩。據不完全統計，目前中國產生了鋼鐵、煤炭、平板玻璃、水泥、電解鋁、船舶、光伏等幾大行業產能過剩。

第二，高新技術產業發展不足，無法滿足消費需求。產業結構的高度化要求產業結構從低級水平向高級水平不斷發展。高新技術產業是以高新技術為基礎，從事高新技術及其產品的研發、生產和技術服務的產業。高新技術產業的關鍵技術在研發時期困難非常大，但一旦研發成功，卻具有很高的經濟效益與社會效益。高新技術產業以知識密集型、技術密集型行業為主，主要包括信息技術、生物技術、新材料技術三大領域。目前，雖然中國整體產業體量很大，但在整個產業結構中處于較高地位的高新技術產業發展不足。這導致了高新技術產品供應不足，無法滿足消費需求，對經濟增長貢獻比例偏小。這種情況對我國產業結構的優化升級提出了新的要求。從宏觀調控出發，必須全面把握總供求關系新變化，從供給管理的角度就要求我們積極探索未來產業發展的新方向，有針對性地發展高新技術產業。

第三，產業慣性大，調結構困難重重。產業慣性是指一個國家或地區的產業具有沿著原本軌跡運行的一種趨勢，調整產業發展軌跡會遇到遲緩性等問題。中國調整產業結構的一大難題就是產業慣性大，尤其是一些重型產業。以河北為例，2014年河北粗鋼產量為18530.3萬噸，當年中國全年粗鋼產量為82270萬噸，河北產量占到全國產量接近四分之一。更不可思議的是，河北一個省的粗鋼產量，居然比世界上所有其他單個國家的粗鋼產量都要大！鋼產量那么大，產能明顯過剩，鋼材賣出去利潤很薄，并且帶來了嚴重的資源環境問題，理所當然需要調整產業結構，化解過剩產能，緩解現有矛盾。當地政府當然知道要轉變經濟發展方式，調整產業結構，需要將粗放型的經濟增長方式轉變為集約型的經濟增長方式，需要通過“騰籠換鳥”，實現新的經濟增長渠道。然而，由于鋼鐵行業是重工業，產業慣性很大，一些理所當然的事情擺在眼前就是解決不了。產業慣性大的主要原因是固定資產投資比重較大，下崗工人再就業壓力大，新興產業發展布局滯后且見效周期長，等等。

3、當前房地產業總體供給過剩，需逐步消耗現有庫存

在2008年金融危機以后，中國政府推出全面刺激政策，使得原本已遇“寒冬”的房地產業進入了又一個高漲狀態。由于房地產業利潤高于其他行業平均利潤，產業資本大量流入，創造了大量供給，導致供給過剩。雖然房地產業一度成為拉動中國經濟增長的關鍵產業，但是由于目前供給明顯過剩，便不能再使用全面刺激政策，以免市場繼續盲目擴張。目前來看，中國房地產業主要面臨以下三個方面的問題。

第一，當前房地產業總體商品房庫存量較大。從國家統計局公布相關數據來看，2015年商品房待售面積繼續增加。截至2015年2月末，商品房待售面積63922萬平方米，比2014年末增加1753萬平方米。其中住宅待售面積42177萬平方米，增加1493萬平方米。與此相對，2015年1—2月份，商品房銷售面積8764萬平方米，同比下降16.3%，降幅比上年全年擴大8.7個百分點；商品房銷售額5972億元，同比下降15.8%，降幅比上年全年擴大9.5個百分點。也就是說，如果這種情況保持不變，即使房地產業不再制造新庫存，那么現有庫存也可銷售一年左右。房地產行業總體庫存量消耗困難的一個因素是人口，中國目前人口老齡化加劇，人口增長步入了比較緩慢的通道，這就意味著住房剛需在不斷減弱，商品房的銷售也會回到一個平穩的通道。

第二，房地產業商品結構問題突出。房地產業是一個綜合性產業，包括開發、建設、經營、管理以及維修、裝飾和服務等相關領域。但是，目前中國房地產業發展很不平衡，開發、建設、經營做得非常紅火，而管理、維修、服務等方面卻有待加強。商品房總體上已是供過于求，不過仍然有房地產項目不斷開工興建，而已購買到房子的顧客卻經常遭遇各種心酸的事情，比如物業服務差，售后管理跟不上，工程質量監督不到位等。就開發、建設領域來看，高端商品房供過于求，但基礎保障房供不應求。房地產開發商都希望進入利潤率較高的行業，高端商品房顯然比基礎保障房利潤率高，于是開發商紛紛殺入。所以，一方面，經常可以看到一個城市里有一大片外表非常光鮮的小別墅群或者高檔住宅樓，然而真正入住的卻非常少；另一方面，卻有很多收入較低的群體住在棚戶區，或者住在條件非常差的地方，還有很多剛創業的年輕人面臨著買不到房的尷尬局面。

第三，中小城市庫存明顯過多。分城市來看，一線城市由于人口不斷流入，房價已經企穩，部分一線城市在2015年第二季度已經止跌起漲，比如北上廣深；二線城市房價整體較為穩定，并沒有較大漲跌；大部分三線、四線城市房價還在持續下跌通道，仍然處于去庫存階段。三線、四線城市由于前期商品房庫存基數較大，而人口并沒有明顯增多，所以消費能力有限，住房的供求關系整體上看仍然是供大于求，并且在未來相當長的一段時間內不會發生改變。從2014年10月份開始，中央和地方打出來一系列樓市調控“組合拳”，其中最主要的目的便是去庫存，加速消化房地產待售面積。對于中小城市來說，雖然房地產業是支撐地方GDP的重要產業，但是必須一切從實際出發，根據當地需求進行良好調控，避免發生“空城”、“鬼城”這類現象。所以，從宏觀調控出發，對于這類已經過剩的產業顯然不能采用全面刺激政策。

二、財政政策精準發力

在當前新常態下，全面刺激政策不合時宜，宏觀調控必須更有針對性。因此，全面擴張的財政政策不適合當前經濟增長，必須使用精準發力的財政政策。

1、實行結構性減稅和普遍性降費

結構性減稅，是指“有增有減，結構性調整”的一種稅制改革方案，是為了達到特定目標而針對特定群體、特定稅種來削減稅負水平；普遍性降費，是要全面降低企業費用負擔，進一步為企業，特別是小微企業減負添力。在當前，中國經濟進入新常態，經濟從高速增長轉為中高速增長，面臨更大的經濟下行壓力。為了保證宏觀經濟的穩步運行，財政政策必須精準發力，其中結構性減稅與普遍性降費就成為一個重要方面。

2015年政府工作報告指出，要繼續實行結構性減稅和普遍性降費，進一步減輕企業特別是小微企業負擔。在我國，一些行業稅負較重，需要針對這些行業進行相應減稅。結構性減稅區別于全面減稅，不是說對所有行業進行大規模減稅，而是針對特定群體、特定稅種來削減稅負水平。有人認為結構性減稅就一定是減稅，這也是誤讀。在結構性減稅的大背景下，有些行業的稅負也可能會有所提升，但是從總體上來說，稅負水平是下降的。也就是說，結構性減稅可以理解為有增有減、總體減少的一種稅收方案。正因為結構性減稅是為達到特定目標，針對特定群體的稅負方案，所以必然會引起相關行業競爭力的調整，進而改變行業格局。因此，結構性減稅可謂財政政策精準發力的重要體現與重要手段。

為了增加稅收優惠，國家進行了“營改增”的稅制改革。“營改增”，就是改原先征收營業稅為征收增值稅。營業稅和增值稅是我國兩大主要稅種，營業稅是對企業營業額全額征稅，而增值稅是對企業銷售商品和服務實現的增值部分征稅。實行“營改增”有利于避免重復征稅，減輕企業負擔；有利于完善和延伸二三產業增值稅抵扣鏈條，使市場細化和分工協作不受稅制影響；有利于建立貨物和勞務領域的增值稅出口退稅制度，全面改善我國的出口稅收環境。經過前期試點工作，目前“營改增”地區已經推廣到全國試行，并不斷擴大行業范圍。隨后，“營改增”試點將逐步擴大至建筑業、房地產業、金融業和生活服務業等領域，基本實現全覆蓋。

除了結構性減稅外，國家繼續加大降費力度，全面降低企業費用負擔，實行普遍性降費，進一步為企業，特別是小微企業減負添力。普遍性降費就是全面降低企業現在承擔的一些費用成本，為企業發展增加活力。2014年11月15日，國務院總理李克強主持召開國務院常務會議決定實施普遍性降費，進一步為企業特別是小微企業減負添力。會議決定，凡沒有法律法規依據或未經批準設立的行政事業性收費和政府性基金項目，一律取消；對收費標準超成本的要切實降低；對確需保留的補償非普遍性公共服務成本的收費，嚴格實行收支兩條線管理；同時，減免涉及小微企業、養老、醫療和高校畢業生就業等的收費和基金。以上措施將對企業和個人減少很大的成本負擔，這對大力減輕企業特別是小微企業負擔，降低大眾創業成本，加快萬眾創新步伐，具有很大的積極意義。

2、有針對性的增加財政支出

增加財政支出是實施積極的財政政策的重要方面。增加支出與減少稅收是積極的財政政策的兩大主要措施，而增加支出從某種程度上來說更具有主動性與直接性。增加財政支出可以直接創造總需求，并且對特定方向增加財政購買可以創造有針對的財政支出。財政支出由政府主動控制，可以對支出的內容、數額等方面進行有效把握。增加財政支出的主要標志是赤字率：如果當年赤字率大于往年，通常來說財政支出更有力度；如果當年赤字率小于往年，通常來說財政支出在減弱；如果當年赤字率與往年持平，通常來說財政支出力度保持不變。

2015年繼續實施積極的財政政策。在2015年的政府工作報告上國務院總理李克強指出，積極的財政政策要加力增效，2015年擬安排財政赤字1.62萬億元，比去年增加2700億元，赤字率從去年的2.1%提高到2.3%。其中，中央財政赤字1.12萬億元，增加1700億元；地方財政赤字5000億元，增加1000億元。2015年的赤字率比2014年的要高，這體現了積極財政政策更有力度。另外，要使財政政策精準發力，必須優化財政支出結構，大力盤活存量資金，提高使用效率。因此，在增加支出方面，2015年安排的中央基建投資比上年略有增加，投資結構進一步優化，重點向國家重大工程，跨地區、跨流域的投資項目以及外部性強的重點項目傾斜，進一步減少競爭性領域投入和對地方的小、散項目投資補助，并保障好各項民生投入。

當前，財政政策精準發力必須要注重財政支出的方向問題。財政支出要把握好總供求關系的新變化，要注重產業結構優化調整，要全面化解產能過剩問題并探索未來產業發展方向。自2008年國際金融危機以來，我國就一直實施調整產業結構政策，通過調結構來穩增長，以期促進經濟的穩步前行。

從產業結構來看，我國重型工業占比仍然較高。同量的工業增加值，是由哪些工業創造的，這非常重要。過去我國工業高新技術產業起步晚、占比低，裝備制造業也是相對落后，所以當時制定了重型工業優先發展戰略。重型工業的發展具有很強的慣性，比如鋼鐵、煤炭、石油等產業，在經濟好的時候發展勢頭很好，但在經濟疲軟的時候，雖然面臨虧損但是卻無法及時進行調整，只能在下滑過程中繼續掙扎。今年1—2月份，傳統過剩行業繼續低速增長，黑色金屬冶煉和壓延加工業、煤炭開采和洗選業等增速都比規模以上工業低。重型工業不僅面臨經濟下滑的被動局面，從自身來說多數都是高投入、高消耗、高污染，在當前環境保護與生態建設迫在眉睫之時，必須想方設法轉變重型工業的現狀。依靠財政支出的精準發力可以有效改善我國產業結構。財政支出應當重點投向面向未來的新興產業，減少對已經落后或者即將淘汰產業的補貼，不能再形成那種依靠財政補貼去養活產能過剩的夕陽產業的局面，真正做到按經濟規律出發優化產業結構。

此外，財政政策通過財政支出精準發力，可以通過政府投資引導社會投資。今年政府的投資力度加大，將原來準備在十三五布局的項目提前。在新常態下，政府投資是拉動經濟增長的重要手段。因為可以直接創造總需求、形成購買力，依靠財政支出的政府投資見效很快。在當前，加大政府投資引導社會投資也顯得尤為重要。最近政府推出了公私合作模式（PPP），鼓勵私營企業、民營資本與政府進行合作，參與公共基礎設施的建設。在政府公共部門與私營部門合作過程中，讓非公共部門所掌握的資源參與提供公共產品和服務，可以實現合作各方達到比預期單獨行動更為有利的結果。從財政精準發力角度來看，公私合作模式使得財政支出對于社會投資支出有了很強的引導性，可以引導社會資本投向有利于改善產業結構、優化總供求水平的相關方面。

3、鼓勵大眾創業、萬眾創新

創新是企業組織發展延續的源泉，也是經濟長期可持續發展的本質所在。十八屆三中全會通過《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》明確指出，要深化科技體制改革，“健全技術創新市場導向機制，發揮市場對技術研發方向、路線選擇、要素價格、各類創新要素配置的導向作用。建立產學研協同創新機制，強化企業在技術創新中的主體地位，發揮大型企業創新骨干作用，激發中小企業創新活力，推進應用型技術研發機構市場化、企業化改革，建設國家創新體系”。這是我們黨放眼世界、立足全局、面向未來做出的重大決策。

通常來說，國際上普遍認可的創新型國家，其科技創新對經濟發展的貢獻率一般在70%以上，研發投入占GDP的比重超過2%，而我國目前距離此標準還有很大差距。我國很多產業處于國際產業鏈的中低端，消耗大、利潤低，受制于人。只有擁有強大的自主創新能力，才能在激烈的國際競爭中把握先機、贏得主動。為此，財政政策精準發力必須對創新給予支持，必須通過改革掃除創新道路上的障礙。

一段時間以來，國務院總理李克強在公開場合多次發出“大眾創業，萬眾創新”的號召，旨在激發全民創新創業的活力，掀起“大眾創業”、“草根創業”的新浪潮，形成“萬眾創新”、“人人創新”的新態勢。創新的主體是企業，“大眾創業，萬眾創新”對于支持小微企業發展，并最終促進經濟發展具有重大意義。

2015年2月25日國務院常務會議提出，要進一步減稅降費，支持小微企業發展和創業創新。會議認為，應對當前經濟下行壓力，保持經濟運行在合理區間，積極的財政政策必須加力增效。要堅持創新宏觀調控思路和方式，圍繞以大眾創業、萬眾創新打造新引擎，以擴大公共產品和服務供給改造傳統引擎，加強定向調控，加大財稅政策支持力度，用減稅降費鼓勵創業創新，帶動社會就業和調節收入分配；推進包括重大水利工程在內的公共設施建設，擴大有效投資需求，推動結構調整和相關產業發展。會議確定，在前期國家已出臺一系列優惠政策基礎上，繼續加大對小微企業和創業創新的減稅降費力度，包括將減免企業所得稅范圍擴大，將失業保險費率降低，將非貨幣性資產的投資收益由一次性納稅改為分期納稅的優惠政策推廣到全國，等等。初步測算，這一減費措施每年將減輕企業和員工負擔400多億元。

三、貨幣政策定向調控

在新常態下，面臨經濟增長的各種新特征，宏觀調控更有針對性，需要從漫灌式向精準式轉型。貨幣政策作為宏觀調控的重要內容，必須主動適應經濟發展新常態，在區間調控的基礎上加強定向調控。

1、進一步推進利率市場化改革

利率政策是我國貨幣政策的重要組成部分，也是貨幣政策實施的主要手段之一。中國人民銀行根據貨幣政策實施的需要，適時運用利率工具，對利率水平和利率結構進行調整，進而影響社會資金供求狀況，實現貨幣政策的既定目標。近年來，隨著利率市場化改革的逐步推進，利率政策將逐步從對利率的直接調控向間接調控轉化。黨的十八屆三中全會《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》明確提出要“使市場在資源配置中起決定性作用”，必須“加快推進利率市場化”。

伴隨中央要求，利率市場化改革自啟動以來已經獲得了階段性成果。從最近一個時期的改革狀況來看，2013 年7月20日起全面放開金融機構貸款利率管制將利率市場化改革推向了一個新階段。本次推進利率市場化改革決定：取消金融機構貸款利率0.7倍的下限，由金融機構根據商業原則自主確定貸款利率水平；個人住房貸款利率浮動區間不作調整，仍保持原區間不變，繼續嚴格執行差別化的住房信貸政策；取消票據貼現利率管制，改變貼現利率在再貼現利率基礎上加點確定的方式，由金融機構自主確定；取消農村信用社貸款利率2.3倍的上限，由農村信用社根據商業原則自主確定對客戶的貸款利率。全面放開貸款利率管制后，金融機構與客戶協商定價的空間進一步增大，有利于促進金融機構根據市場情況采取差異化定價策略，提升自主定價能力，擴大盈利空間；有利于金融機構轉變經營模式，提升服務能力，提升綜合競爭力；有利于優化資源配置，降低企業融資成本，增大對企業、居民的金融支持力度，更好地發揮金融服務實體經濟的作用。

新常態下，利率市場化改革還需要放開金融機構存款利率管制。從最近中國人民銀行的相關貨幣政策可以看出，利率市場化改革正在朝著這個方向前進。中國人民銀行決定，自2012年6月8日起將金融機構存款利率浮動區間的上限調整為基準利率的1.1倍。2014年11月 22日，決定將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.1倍調整為1.2倍。2015年3月1日，決定將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.2倍調整為1.3倍。2015年5月11日，決定將金融機構存款利率浮動區間的上限由存款基準利率的1.3倍調整為1.5倍。2015年8月26日，決定放開一年期以上（不含一年期）定期存款的利率浮動上限，活期存款以及一年期以下定期存款的利率浮動上限不變。從以上央行政策可以看出，推進利率市場化改革的動作很大，擴大存款利率浮動區間已經為利率市場化改革做出了很大貢獻。可以推測，在新常態下，未來金融機構存款利率浮動區間必然會繼續擴大，直到金融機構存款利率完全市場化。

2、有針對性地實施定向降準措施

存款準備金是指金融機構為保證客戶提取存款和資金清算需要而準備的資金，金融機構按規定向中央銀行繳納的存款準備金占其存款總額的比例就是存款準備金率。中央銀行通過調整存款準備金率，影響金融機構的信貸資金供應能力，從而間接調控貨幣供應量。

從存款準備金率調整的周期來看，2008年國際金融危機以前，存款準備金率處在一個上調周期，在這期間央行曾多次上調存款準備金率；2008年9月起，存款準備金率進入了一個下調周期；隨后在2010年初，存款準備金率又處于一個上調周期；自2011年末起，存款準備金率又進入了一個下調周期。這表明我國的存款準備金率是處在一個不斷調整的狀態之中，根據經濟形勢的變化而相應調整。

從存款準備金率調整的內容來看，自2014年起，存款準備金率的調整并不簡單的只是普降金融機構存款準備金率，而是增加了定向降準等內容。目前來看，中國人民銀行最近五次定向調整存款準備金率主要有以下幾個內容：一是通過對縣域農村商業銀行、縣域農村合作銀行實施定向降準鼓勵和引導金融機構更多地將新增或者盤活的信貸資源配置到“三農”等領域，加強金融對“三農”發展的支持；二是對符合審慎經營要求且“三農”和小微企業貸款達到一定比例的商業銀行，以及財務公司、金融租賃公司和汽車金融公司等實施定向降準，引導信貸資源支持“三農”和小微企業，鼓勵商業銀行等金融機構將資金更多地配置到實體經濟中需要支持的領域；三是對小微企業貸款占比達到定向降準標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行實施定向降準，以加大對小微企業、“三農”以及重大水利工程建設的支持力度；四是對農信社、村鎮銀行、中國農業發展銀行，對符合審慎經營要求且“三農”或小微企業貸款達到一定比例的國有銀行和股份制商業銀行等金融機構實施定向降準，加大對小微企業、“三農”以及重大水利工程建設等的支持力度；五是對符合一定標準的城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、國有大型商業銀行、股份制商業銀行、外資銀行、財務公司等機構實施定向降準，以進一步支持實體經濟發展，促進結構調整。

從以上存款準備金率調整的相關措施來看，2014年以來人民銀行繼續實施穩健的貨幣政策，更加注重松緊適度，適時適度預調微調，完善差別準備金動態調整機制，對部分金融機構實施定向降準，加強信貸政策的結構引導作用，鼓勵金融機構更多地將信貸資源配置到“三農”、小微企業等重點領域和薄弱環節。

在新常態下，我國經濟正處在新舊產業和發展動能轉換的接續關鍵期，穩增長、調結構、促改革、惠民生和防風險的任務還十分艱巨，需要繼續靈活運用貨幣政策工具，通過結構調整促進經濟平穩健康發展，并著力降低社會融資成本。在此背景下，有針對性地實施定向降準措施是貨幣政策定向調控的重要內容，可以為當前宏觀調控從漫灌式向精準式轉型提供有力條件。

3、采取必要措施維護金融市場穩定

貨幣政策通常目標有穩定物價、充分就業、經濟增長和維持國際收支平衡。在我國，貨幣政策除了上述一般目標以外，在特殊時期還可以采取特殊方式來維護經濟的持續健康較快發展，防止發生系統性、區域性的金融風險。

自2014年下半年起，中國A股走勢可謂“盛氣凌人”——上證綜指從2000多點一直上漲至5178.19點，大漲超過3000點，漲幅超過150%。伴隨指數大漲，市場人氣飆升，兩市成交量屢創新高，不斷刷新世界股市的單日最大交易額。然而，2015年6月15日起行情掉頭向下，在不到20個交易日估值大跌1800多點至3373.54點，跌幅近35%。在此期間，中國股市更是上演了成立以來從未出現過的“股災行情”——連續多日千股跌停。

歸結起來，本輪牛市暴漲的推動力很大程度上來源于杠桿因素，不僅有場內合規的融資業務，也有場外無法估量的配資、傘形信托等杠桿業務。僅從融資融券業務來看，融資余額在最高點時期達到2.27萬億，此時一些券商已經無資可融。融資融券理論杠桿上限是約2倍，即1倍的本金加1倍的融資量，而場外配資則普遍高達1∶3、1∶5，甚至有的達到1∶10。在極端行情下，投資者采用這么高的杠桿炒股，只要稍有不慎買到跌停的股票，就有可能因爆倉而被強平。

高杠桿資金在上漲時是助推收益的利器，但在下跌時也具有杠桿效應，同樣會以杠桿比例擴大損失。在上證指數沖到最高點開始下跌之時，多數投資者并沒有能力主動降低杠桿或者做空期貨進行套期保值交易，這就導致了其持倉的巨大虧損。下跌后，一旦觸碰預警線或者平倉線，那么就會進一步加劇做空力量，使得股票價格繼續下跌。而當多數股票都發生這樣的情況時，市場恐慌就出現了，由此帶來的市場連環踩踏效應便加劇了股指下跌。在發生股災的幾天里，曾連續多日出現“千股跌停”的局面。這種局面導致流動性枯竭，使得很多投資者即使想賣出股票也無法實現，只能眼睜睜地看著市值遭受損失，更有甚者只能眼看被平倉。在2015年7月上旬，受中國A股大跌影響，港股開始大跌，在境外上市的中國概念股也開始大跌，后來股票市場的恐慌情緒甚至蔓延到了期貨市場，不僅導致股指期貨跌停，有段時間連商品期貨也都基本跌停。

在此緊要關頭，中國人民銀行緊急發表聲明支持股票市場穩定發展。2015年7月8日，中國人民銀行指出，為支持股票市場穩定發展，中國人民銀行積極協助中國證券金融股份有限公司通過拆借、發行金融債券、抵押融資、借用再貸款等方式獲得充足的流動性。中國人民銀行將密切關注市場動向，繼續通過多種渠道支持中國證券金融股份有限公司維護股票市場穩定，守住不發生系統性、區域性金融風險的底線。2015年7月9日，中國人民銀行表示已根據中國證券金融股份有限公司的需求向其提供了充足的再貸款。同時，還將根據證金公司需求，繼續通過多種方式向其提供流動性支持。此外，中國人民銀行已批準中國證券金融股份有限公司在銀行間債券市場發行短期融資券等金融債券。這種多元化的融資方式有利于保持證金公司流動性充裕，發揮好維護市場穩定的作用。

在中國人民銀行采取必要措施穩定金融市場的情況下，市場流動性枯竭問題被緩解了，中國A股帶動港股、境外上市中國概念股、商品期貨市場等進行了一波幅度不小的反彈。這在很大程度上緩解了市場恐慌情緒，維護了市場穩定，增加了大家對中國金融市場的信心。我們有理由相信，中國人民銀行此次采取的必要措施不僅僅是穩定了A股市場，也穩定了整個中國金融系統。我國金融市場起步較晚，比起發達資本主義國家來說還不夠成熟，投資者教育方面也有較大的改善空間。在這樣的情況下，貨幣政策必須通過定向調控，同其他政策一道維護市場穩定，守住不發生系統性、區域性金融風險的底線，并為中國經濟長期健康較快發展服務。

參考文獻

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（責任編輯：劉冰冰）