新常態下的金融風險防控

陳道富

（國務院發展研究中心 金融研究所，北京 100010）

新常態下的金融風險防控

陳道富

（國務院發展研究中心 金融研究所，北京 100010）

新常態下，我國金融風險防控的重點在于防止在經濟去產能、去杠桿中可能產生的過快、恐慌性的多倍緊縮效應，難點在于防控風險的同時不產生道德風險并重塑市場機制。相對于一般時期的金融風險防控，新常態時期的金融風險更加復雜，為此，一是應推動缺乏清償能力的企業及時退出，防止“僵尸企業”僵而不死，過度占用社會和政府資源；二是應加強政府與市場的溝通，及時公布整體方案，引導市場預期；三是應提高政府等主體的風險處置能力，切斷風險傳染鏈條。

金融風險；風險防控；金融市場；新常態

一、對金融風險的基本認識和防控思路

（一）3類不確定

雖然大家都在使用“金融風險”這個詞，但內涵卻不盡相同。我們所稱的金融風險，往往存在3個不同層面的意思。一是指人類面向未來時所產生的不確定性。奧地利學派的米塞斯在《人類行為的經濟學分析》中指出：“行為總是以消除對未來的擔憂為目的。”未來的擔憂是因為不確定性，是人類產生焦慮的根源，是應極力避免的。在最廣的含義上，金融風險往往指向這種不確定性。二是人類知道其概率分布的一種特殊的不確定性。金融微觀主體能較有效處理以及學術上談及的金融風險指的就是這種特殊的不確定性。人類對這類事件的發生已有較充分認識，但對于具體事件缺乏足夠的認識和了解，存在不確定性。這種金融風險可以被識別、量化評估和市場化處理。三是指金融損失。金融風險事件已經發生，損失是確定的，但損失的最終分擔卻是不確定的。在宏觀上談及金融風險時，較多地涉及這類金融風險。資產方的損失已經成為“過去”事實，但市場的承擔機制并不明朗，導致負債方的損失分配存在不確定性，屬于體制機制上設計不合理引發的風險。

對于完全未知的領域，人類只能懷著敬畏之心不斷探索，需要發揮企業家精神。金融風險是經濟轉型的伴生物，是調結構、轉方式的應有之義。越是偉大的改革轉型，越是要踏足未知領域，對未知的探索是金融領域企業家精神的體現，是可能帶來巨大收益的。

對于并非完全未知的領域，特別是對這些領域的認識（知識）并非完全公開和被普遍掌握的情況下，存在市場交易空間。交換的是對這些領域的認識（對相同領域風險的不同評估）以及不同主體承擔風險的能力（對相同風險的不同主觀評價），最終實現知識的擴散和風險承擔的合理化。對個體而言，則存在承擔和轉嫁兩種策略。損失與收益是相對的，是時刻都在變化并可能逆轉的。所謂的確定性收益和損失，只是針對當下的環境而言。這是一個持續的市場評估過程，只要不破產，微觀主體可以隨時決定繼續承受風險還是轉嫁風險。從宏觀角度，損失無法轉嫁，只存在由個別主體（個人或者機構）承擔，還是由大量個體共擔（通過市場中各種金融產品的方式）兩種方式。宏觀效率體現在能容忍較大的損失以盡可能發揮企業家精神獲得更大整體利潤。

當資產方的不確定性消失，轉化為明確的收益或者損失時，對整個社會的負債方而言，不確定性并未消失，還存在確定的收益和損失的分配問題。當資產可能產生的確定性收益和損失分配不一致、不明確時，會引入額外的不確定性因素，扭曲市場行為，產生道德風險。這種不確定性和扭曲是因人為設計的體制機制不合理所造成的，就社會整體而言，不會帶來利潤，只是一種收入的再分配。

從宏觀角度來說，主要涉及兩類可能影響風險損失分擔經濟合理性的機制。一是自我承擔機制。微觀主體最終僅以資本和留存收益來承擔可能的損失，一旦損失超過微觀主體的留存收益和資本，則損失就會溢出，產生收益和損失承擔主體不對應的情況。當資產和負債是以資產池、SPV、信托計劃等形式存在時，還會涉及邊界是否清晰等問題。二是政府安全網機制。政府出于金融安全、社會穩定等目的，承擔了額外的金融風險，特別是存在隱性擔保和剛性兌付等非顯性制度安排時，使得金融收益和損失的承擔主體出現不一致。

總之，承擔資產方的風險是獲取金融收益的主要途徑，是金融領域的企業家精神的主要體現。金融風險防范的核心在于設立收益和損失一致的體制機制，減少分配機制不明所帶來的不確定性和行為扭曲。

（二）在風險處置中“轉危為機”

金融風險只是人類面向未來時的一種不確定性，是問題的表征，但不是問題本身。防范和化解金融風險需要標本兼治。金融的風險點和風險傳染是標，制度變革是本。信任是切斷風險傳染化危為機的關鍵。信任來源于政府能直面風險，及時釋放和處置風險，合理承擔風險損失，在處置風險的同時推動制度完善。

及時釋放局部風險，是發揮金融體系優化資源配置的關鍵。在相當長時期，我們將金融風險看成“危險”和“損失”，盡可能地避免風險波動。在社會保障體系和金融安全網還不完善的情況下，政府從“父愛”的角度，通過剛性兌付將個別的金融風險轉化為由政府承擔的系統性風險，具有一定的合理性。但這種風險處置方式扭曲了市場參與者的激勵約束機制，引發了金融的無序擴張，最終會導致政府“背不起”。我們有必要重新理解金融安全的含義，通過及時釋放局部風險來促進金融系統的整體穩定。這種應對金融風險的思路，既可以及時承認錯誤并承擔損失，避免金融風險在國家層面過度積累，又可給微觀主體及時反饋信息，市場化引導資源配置，為下一輪的繁榮創造條件。為此，我國有必要合理區分政府和市場、中央政府和地方政府間的職責界限，不再通過隱性擔保和剛性兌付的方式延緩局部風險的暴露，不再給僵尸企業無限制的輸血，完善破產制度，提高破產的司法處置效率，使僵尸企業“入土為安”；除非戰略性需要，不再給已市場化的資源和產品設置各種價格限制，使能從價格下跌中受益的企業能真正受益，為經濟的復蘇創造條件。

隔離風險源，合理承擔風險損失，是實現理念轉變和制度轉軌的助推器。通過設立資產管理公司等方式剝離風險資產，隔離風險源，是避免金融風險傳染的重要方式。過去我們的制度存在不完善的地方，政策也有失誤之處，因此部分風險損失屬于改革成本，需要主動“花錢買機制”。在這個過程中需要避免僅僅充當“救火隊員”，錢花了但機制沒有建立起來。現實中，絕大部分的風險損失很難區分各方責任，有必要適當隔離，先處置后追責。我國當前的靜態風險儲備相對充足，但還有必要適當降低法定存款準備金率，發行特別國債等，進一步增強政府合理承擔風險損失的能力。

推動制度變革是防范和化解系統性風險的根本之路。在處理和應對風險的過程中，注重利用風險事件（包括處理風險事件）暴露制度缺陷和凝聚市場共識的契機，逐一完善我國的各項制度。如在應對股市大幅震蕩的同時，盡快完善股市發行、退市及風險處置機制等基本制度，反思我們的決策機制和人才隊伍建設等問題。在應對匯市波動過程中，推動我國匯率形成機制的市場化改革，理順資本賬戶管制、匯率波動和貨幣政策有效性之間的關系，緩解匯率對我國貨幣政策的約束。面對互聯網金融頻發的風險事件，尋找互聯網金融的風險源并盡快完善相關的制度規范。總之，在危機救助和風險防范過程中建立一套收益和損失一致的風險識別、計量、處置和承擔體制機制，減少分配機制不明所帶來的不確定性和行為扭曲。

二、新常態下我國金融風險防控應遵循的基本原則

相對于一般時期的金融風險防控，新常態時期的金融風險更加復雜，既存在正常時期的金融風險，也更容易存在泡沫化、過度擴張的宏觀風險，以及應對泡沫破滅、產能過剩帶來的宏觀沖擊風險。因此，有必要對新常態金融風險的防控設定幾條基本原則。

（一）合理承擔風險

我國傾向于靜態、狹義地理解金融安全。事實上并不存在靜止的金融安全，所有的金融安全都是在經濟循環中實現的，都是在“破”和“立”的有序轉換中實現的。有活力的金融體系，更是需要通過承擔不曾面臨過的風險來激發的。損失能給市場主體傳遞曾經忽視的信息，市場的優化配置功能也是通過風險的暴露和清除過程實現的。承擔資產方風險是獲取風險資產收益的內在要求，風險防控的前提是微觀主體愿意積極承擔能獲得回報的風險。在此基礎上，才需要控制承擔超過自身能力（資本和知識）的風險，糾正不合理的損失分配機制。可見，風險防控的關鍵，并不是消除全部風險追求絕對安全的世界，而是建立一整套風險識別、計量、處置和承擔機制。為了激發企業家的冒險精神，還有必要對決策的失誤以及市場波動風險有容忍度。

（二）以市場主體為主防控風險，限制政府責任

政府與市場主體具有不同的運行邏輯。市場是由權責利一致的完整主體獨立參與互利交易的過程。因此，以市場主體為主防控風險，既可以充分吸收分散市場主體在不同領域的特殊知識，又可以借助不同市場主體對風險的不同評價在經濟體內合理分化風險。就政府參與的每一項市場活動而言，其權責利是有偏的。政府過早、過多介入金融風險，容易扭曲市場對風險的收益、損失分配，產生道德風險。在具有自我實現的正反饋經濟循環中，這種偏差會自我實現，尤其是政府隱性擔保帶來的市場偏差，容易引發資產泡沫。因此，微觀主體出現償付能力危機時，應堅持市場出清原則，及時退出市場。只有當出現市場失靈，微觀主體僅處于暫時的流動性危機時，才有必要引入政府力量加以糾正和救助，但總體上仍需要嚴格控制政府責任范圍。

（三）增加透明度，及時釋放局部風險，避免系統性風險

新常態下，政府不得不承擔相對平常時期更大的責任，這時需要充分考慮到政府承擔風險的機制與一般市場主體不同。政府承擔風險的能力，最終來源于普遍信任（社會資本）帶來的強制力，具體包括財政、貨幣和行政。對這些能力的評估不如市場主體的留存收益和資本來得直觀，很難量化，并且一定程度的改變并不影響整體承擔風險的能力。因此，政府往往傾向于不斷吸收風險。即使是美歐日等發達國家也不能避免。一旦市場開始質疑政府承擔風險損失的能力，將直接演變為系統性風險。因此，對于政府承擔金融風險，需要增加透明度，及時釋放風險（以核銷等方式較清晰地顯示損失承擔過程），避免釀成系統性風險。

（四）花錢買機制

新常態下的金融風險，意味著現實中已存在大量舊體制帶來的存量金融風險。這類金融風險在舊體制下可能并不構成損失，但要轉向新體制，則表現為損失。為此，我們需要為體制轉換承擔必要成本。在這個過程中，需要未雨綢繆，及早設計體制機制轉換路徑，主動花錢買機制，避免僅僅充當“救火隊員”，錢花了但機制沒有建立起來。

（五）先處置后追責，合理分擔損失

損失發生在過去，并且風險事件的發生往往是多方共同的責任交織在一起。若完全劃分清楚責任再處置，則可能會延誤新機制的建立，加劇信息不透明和不明確帶來的市場不信任。為此，有必要保留責任追究權力，先處置損失的資產。處置過程中，由于無法精確責任來承擔損失，可根據經驗情況，由各責任方按照相對合理的比例提供處置基金，最終清算與市場處置、責任追究同步進行。

三、近期金融風險防控措施

近期我國金融風險防控的重點在于防止在經濟去產能、去杠桿中可能產生的過快、恐慌性的多倍緊縮效應。難點在于防控風險的同時能不產生道德風險并重塑市場機制。為此，關鍵在于：一是推動缺乏清償能力的企業及時退出，防止“僵尸企業”僵而不死，過度占用社會和政府資源。二是加強政府與市場的溝通，及時公布整體方案，引導市場預期。三是提高政府等主體的風險處置能力，切斷風險傳染鏈條。

具體措施包括：

（1）建立損失隔離機制。發揮資產管理公司作用，剝離銀行體系的不良資產，并支持銀行加快不良資產核銷的速度。

（2）加快企業破產和資產重組進程，阻斷風險的蔓延傳遞。制定破產法實施細則并盡快付諸實施。針對企業退出的各種障礙，加快出臺人員安置、企業債務核銷、資產處置、破產重整、企業改制等指導意見和具體的政策措施。可考慮采取向銀行發行特別國債和降低銀行存款準備金相結合的方式籌措財政專項資金，用于解決產能出清中的人員安置和債務處置。

（3）加快推進資產證券化。在支持標準資產證券化產品發行上市的同時，規范發展地方資產交易機構，支持非標資產證券化產品發行和流轉。

（4）采取有效措施解開擔保鏈條，避免因擔保責任追索造成企業層層坍塌。提高對央行征信體系數據的使用效率，除允許銀行直接查詢企業的擔保信息外，應盡快構建企業信用風險狀況的綜合評分模型，供更廣范圍的使用者使用，降低因信息不對稱產生的過度恐慌現象。地方政府可根據實際情況，進行“擔保置換”等措施，降低過度擔保產生的風險過度傳染。

（5）加快債務重組，制定和出臺企業資產和負債重組的分類處置方案。

（6）充分借鑒國際成功經驗，通過稅收政策調整鼓勵REITs（資產信托投資基金）發展。建立政府購買公共服務，市場主體以政府的財政支出為基礎發行資產信托投資基金建設基礎設施，解決當前政府公共服務設施建設資金不足、債務率過高的矛盾。

四、建立金融風險防控的長效機制

形成經濟與金融良性互動是金融風險防控的根本。現代金融體系已建立起微觀和宏觀風險管理體系，我國已充分借鑒并初步搭建了金融風險管理體系。從新常態時期對金融安全的要求看，我國建立金融風險防控的長效機制，重點體現在3個方面，一是實現金融轉型，二是防范資產泡沫風險，三是建立金融穩定框架。

（一）實現金融轉型

1.合理劃分財政與金融職能

一是加快推進地方融資平臺轉型，建立地方政府新型投融資機制。繼續剝離地方融資平臺的政府融資功能，將地方融資平臺轉化為一般性的企業。清晰劃分投資項目的公益性，明確財政支持和市場融資的界限。建立滾動計劃為基礎的動態調整機制，規范投資決策程序，強化投資項目的后評估工作，建立投資問責制度。二是推動政策性銀行的單獨立法，明確政策性銀行的目標、職能等。通過持續投資、風險補償、再擔保等方式建立政府性融資擔保體系，探索創新“政銀”“政銀保”“稅銀保”等合作，減少直接給商業性金融機構下達政策任務。

2.重構中國的金融監管框架，塑造開放的金融體系

我國仍以機構監管為主，有必要適應金融市場發展的需要，轉向機構和功能監管兼顧的監管理念，轉向負面清單管理模式，探索多層次的分類牌照管理。監管框架上，需盡快改造現有的監管組織體系，調整央行與監管、中央與地方監管部門之間的職能劃分。

3.完善金融基礎設施

一是完善人行的征信系統。適度擴大人行征信體系的使用者范圍（如保險機構等），將小額貸款公司貸款、P2P平臺借貸等民間借貸信息納入人行征信體系，建立分層次、多緯度的征信數據，提高對征信數據的再加工水平，以便征信數據能夠更安全、更廣泛地被運用。二是盡快建立國家工商、稅務、電力、海關、環保、質檢等部門的信息動態公開制度。保證符合要求的機構能通過適當渠道動態獲得與其權限一致的信息，便利于商業機構開發低成本風險評估模型，從而開展多樣化、低成本的金融服務。三是可嘗試建立中小企業財務報表中心，由企業提供唯一的財務報表，供稅務、工商、銀行以及征信部門共同使用。四是完善資產登記（公示）制度。明確登記公示為融資租賃交易、應收帳款等非標金融資產的物權保障方法，建立全國范圍內的統一的租賃物、信貸資產、非標金融資產等登記和公示系統。

（二）建立資產泡沫的政策應對機制

1.從資產泡沫識別轉向節點調控和機制完善

資產價格是基于未來收益預期的，不具有事前可驗證性，是否泡沫較難取得共識。當大家取得共識時，往往也到了資產泡沫的瘋狂期。這時，大勢已成，可供使用的調控工具有限，且投鼠忌器，容易成為引發資產泡沫破滅的“替罪羊”，最終往往會貽誤最佳調控時機，落入收拾殘局的被動局面。實際上，資產泡沫的最終瘋狂也是逐步發展演變而來的，是有跡可尋且存在調控空間的。資產泡沫的負面影響程度也高度取決于所處的制度、體系和政策應對。因此，資產泡沫的政策應對宜從資產泡沫識別和收拾殘局轉為對經濟運行邏輯的感知和調控，對資產泡沫階段轉換中的關鍵要素調控，以及完善市場運行機制，以減弱資產泡沫可能產生的負面沖擊。

2.在資產泡沫的不同階段采取不同的應對策略

在資產泡沫演變的不同階段、從不同環節用不同類型的政策介入，其效果完全不同。在“優勝劣汰”的良性發展階段向“劣幣驅逐良幣”的自我鎖定期轉換過程中，及時去除鼓勵政策，發揮市場機制作用，可將資產泡沫的負面影響扼殺在搖籃。在“劣幣驅逐良幣”的自我鎖定期向自我循環的“旁氏騙局”期轉換時，及時暴露問題，去除政府隱性擔保等不合理信用支持，可避免“擠出”效應。在逆轉階段，能不受市場原教旨主義的禁錮，及時介入債務鏈條，分離好資產和壞資產，及時進行流動性救助和債務重組，則可減少損失。在自我萎縮的雪崩階段，及時分離實體和金融反饋鏈條，讓實體經濟充分調整，金融體系不受歷史制約正常發揮作用，可避免金融緊縮帶來的“二次沖擊”和“錯殺”。在所有過程中，借助市場壓力進行制度、市場體系層面的建設性應對，可將市場力量重新引向正確方向，即使是在避免負面影響上，仍優于簡單的逆周期性政策應對。

3.適當限制資產泡沫中的放大機制

放大機制，只是工具，其影響取決于由誰如何使用。資產泡沫與貪婪和恐懼情緒高度相關，投資者往往會失去理性，損失慘重，最終不得不依賴國家救助。為此，有必要適當控制資產市場中的放大機制。一是控制總杠桿比率，尤其要嚴格管理保證金制度。二是確保投資者的適當性，避免不具有風險識別和承受能力的投資者過度卷入高風險資產市場。充分發揮中小投資者保護機構作用，加強投資者教育。三是提高市場的透明度，保證投資產品的可理解性。

4.減少不必要的政府隱性擔保和剛性兌付

“通往奴役之路往往是由美好的愿望鋪成的。”歷史上重大的資產泡沫背后，幾乎都離不開政府的推手，如泛濫的流動性，政府直接參與或者促成和鼓勵泡沫的形成，政府為市場中的投機行為提供隱性擔保等。為此，一是政府對經濟增長應合理預期，避免設定過高的經濟增長目標。二是建立必要的社會穩定機制，避免“太大不能倒”。三是貨幣政策需適當關注資產市場。根據資產市場狀況，分析需求擴張的性質，并據以采取合適的貨幣政策。

（三）構建金融穩定框架

針對金融體系的3種不同狀態，采取不同的金融穩定應對框架（見表1）。一是金融體系處于穩定區域并將在近期繼續保持這種狀態。在這種情況下，主要采取預防性措施，依靠私人部門的市場約束機制以及官方監管等常規方式來維護金融穩定。二是金融體系處于穩定區間，但開始向不穩定邊界移動，可能是金融體系內部的失衡狀況出現惡化，也可能是金融體系外的環境出現變化。這時，維護金融穩定需要采取救助性措施，如道義勸說和強化監管等。三是金融體系處于金融穩定區域外，不能充分發揮其功能。此時，政策措施應相機抉擇（可能包括危機處置）并著眼于恢復穩定。

表1 金融穩定政策工具

資料來源：加里 J.希納西 《維護金融穩定——理論與實踐》，中國金融出版社出版。

（責任編輯魏艷君）

主持人語：

中國邏輯學會會長 鄒崇理 研究員

《“新”道義悖論——動態道義悖論及其哲學分析》認為，從哲學角度看，動態道義悖論的出現緣于新算子的引入和新特性的刻畫。一些悖論是動態道義邏輯的定理導致不符合直覺的結果；另一些與“舊”道義悖論相似，緣于動態道義邏輯不能充分表達某些道義概念。該文通過比較，對新道義悖論的特點分析比較到位，對于道義悖論的消解具有一定的理論價值。

《作為真值談論句的說謊者》通過將說謊者句子置于一個巧妙設計的對比情景當中，重新把對于說謊者悖論的理解帶回到自我指稱的起點，從而為說謊者悖論提供了一個獨創的解決方案。而基于對于真值談論的語言使用以及一般真值謂詞的計算性質的討論，該文對這個方案的合理性進行了較為有力的論證，為最終解決說謊者悖論奠定了基礎。

《從現象學的先驗感性論到生命主體間性》討論的是哲學的熱點問題：身心關系問題，也是人類關于認知的重要研究課題。該文以胡塞爾的先驗感性論為切入點，闡明了感性論主體性的基本特征，這是胡塞爾的特別洞見。該文從現象學角度論述身心關系的內在統一性，其主要創見是：基于先驗感性論，提出生命主體間性的概念，并在胡塞爾現象學理論內進行了論證，這對于胡塞爾的主體理論研究以及當今動物倫理學和生態哲學都具有價值。

Financial Risk Management Under the New Normal

CHEN Dao-fu

（Research Institute of Finance, Development Research Center of the State Council, Beijing 100010, China）

Under the New Normal, the stress of China’s financial risk management should be put on the prevention of the fast, panic multiple-times tightening effects possibly produced in the process of economic deleveraging. Its difficult points lies in that financial risk management does not generate moral hazard and restore the market mechanism at the same time. Compared to the general financial risk management, the financial risk management under the New Normal is much more complex. Therefor, first is to courage the enterprises of weak solvency to quit in time, so that they will not occupy government resource any more; second is to strengthen the contact between government and market, to timely release of the whole plan, and to guide market expectations; third is to improve the risk management ability of the government and cut out the risk transmission chain.

financial risk; risk management; financial market；New Normal

2016-06-10

陳道富（1976—），男，福建人，研究員，博士，國務院發展研究中心金融研究所副所長，研究方向：貨幣政策、金融改革。

陳道富.新常態下的金融風險防控[J].重慶理工大學學報（社會科學），2016（12）:1-6.

format：CHEN Dao-fu.Financial Risk Management Under the New Normal[J].Journal of Chongqing University of Technology（Social Science），2016（12）:1-6.

10.3969/j.issn.1674-8425（s）.2016.12.001

F830

A

1674-8425（2016）12-0001-06