結合90年代末債轉股分析當下債轉股

薛蔣光宇

摘要：隨著中國經(jīng)濟增長放緩，債務快速上升，企業(yè)面對更大的償債壓力，商業(yè)銀行面對更高的不良資產率，使得融資成本上升，企業(yè)盈利能力下降，商業(yè)銀行風險上升。在2016年全國“兩會”以及博鰲亞洲論壇年會上，李克強總理兩次提出要通過市場化債轉股的方式，探索逐步降低企業(yè)的杠桿率。債轉股時隔17年之后重新出現(xiàn)在人們眼前。而此次債轉股與90年代末的債轉股有著明顯的背景差異，債轉股的企業(yè)選取、市場化與之后的退出機制也成為大家關注債轉股的幾大焦點。本文分析了90年代末期債轉股與今日債轉股的差異，并對市場化以及企業(yè)選取提出了大膽看法。

關鍵詞：中國債務風險 債轉股 金融資產公司 市場化

在2016年全國“兩會”以及博鰲亞洲論壇年會上，李克強總理兩次提出要通過市場化債轉股的方式，探索逐步降低企業(yè)的杠桿率。

2014年，中國債務，據(jù)麥肯錫全球研究院的研究估計，總額與GDP的比例已達282%，這一數(shù)值遠高于發(fā)展中國家的平均比例，也高于美國澳大利亞、美國、德國和加拿大等一些發(fā)達國家。

為社會帶來一些潛在的危機，也放緩了經(jīng)濟的發(fā)展。

2015年，中央適時的提出了供給側改革，提高供給的效率，而非一味的供給，減少無謂供給，增加有效供給。這就代表著我國要進行去杠桿化。

而債轉股則為去杠桿周期中的其中一個舉措，而實際上債轉股在1992年就有國家試點，中國信達資產管理公司與北京建材集團成為國家的首個債轉股試點。而有人認為90年代國企改革債轉股試點與現(xiàn)今仍有著不小的差別，90年代國家實行債轉股，周旋余地較小。而如今，各指標優(yōu)于當時，仍有較大的回轉空間，所以不需盲目實行債轉股。

一、90年代末債轉股的實施情況以及成效

（一）90年代末債轉股的時代背景

1999年，在中國遭遇了東南亞金融危機，面對通貨緊縮和經(jīng)濟增速下降的壓力，同時中、農、工、建四大國有銀行也正面對著持續(xù)上升的不良貸款率的情況。國有企業(yè)虧損嚴重，利息支出占財務支出的百分之九十五上下，國有及國有控股企業(yè)虧損比例超過50%。

（二）90年代末債轉股的實施

企業(yè)負債高起，過高的壞賬也使得商業(yè)銀行凈利潤不斷持續(xù)下降。紡織、煤炭、有色、建材等幾乎全行業(yè)虧損。國家成立了四大資產管理公司吸收四大行不良資產。2003年9月低四大國有銀行的不良率高達21.38%，銀行技術性破產。

實施的大致流程是：由原國家經(jīng)濟貿易委員會（簡稱“國家經(jīng)貿委”）結合有關部門的意見提出初步的企業(yè)名單，并經(jīng)過調查了解后向資產管理公司提出債轉股建議企業(yè)名單；資產管理公司對建議名單中的企業(yè)展開單獨的審核，確定進行債轉股的企業(yè)名單；國家經(jīng)貿委、財政部、中國人民銀行等再聯(lián)合審核資產管理公司確認債轉股企業(yè)名單、標準及方式，向國務院申請實施。

以中國信達資產管理公司與北京建材集團水泥廠債轉股為例，作為中國首個債轉股的案例，北京水泥廠是國企中的骨干企業(yè)，但是負債在1998年本息總額已經(jīng)高達9.68億元。過高的債務壓力使得北京建材集團水泥廠經(jīng)營困難。中國信達資產公司剝離處置了北京建材集團的水泥廠的不良資產后，優(yōu)化了企業(yè)的債務結構，使得該企業(yè)利潤重新回正。資產負債率從之前的81%下降到之后的32.%，情況大為好轉。

二、中國當下的債轉股

（一）現(xiàn)今債轉股

隨著全國規(guī)模企業(yè)利潤增速不斷下降，負債利息不斷上升，杠桿不斷上升。2011至2015年，國有企業(yè)、地方融資平臺負債余額提升了120%。

商業(yè)銀行不良資產率在2014年后出現(xiàn)了明顯上升，在2015年底商業(yè)銀行不良貸款率達到1.67%后，不良貸款率繼續(xù)保持上升趨勢。據(jù)財新的報道，截至2016年2月底，銀行業(yè)金融機構不良貸款率為2.08%，其中商業(yè)銀行不良貸款率為1.83%，與2015年底相比增長明顯。

顯然，債轉股對改善商業(yè)銀行的不良資產率以及改善國企的企業(yè)負債有著明顯的作用，但是金融資產管理公司在接手債之后轉為股票投資，是風險非常高的，企業(yè)是否具有扭虧為盈的能力尚屬未知。那么接手不良資產無疑為資產公司填上一筆極高風險的投資。退出機制則成為讓人頭疼的問題。

債轉股的市場化，使得債轉股過程中更加接近市場的價格，也使得資產公司與企業(yè)的協(xié)定不再偏離對于真實價值的估值。第一批債轉股試點，要求企業(yè)為短期融資困難、基本面好的企業(yè)，這就意味著企業(yè)是不處于長期低迷，有一定的扭虧為盈的能力。這就考驗如何選取企業(yè)的能力了，最終退出是否能夠獲利，風險是否過于龐大，這都非常需要“市場化”競爭的考驗。

換句話說，我認為這就是挑出，負債過重的企業(yè)中可以救助的較優(yōu)質企業(yè)就行救助，而非普遍性的救助。若是區(qū)分的好，自然是非常好的一種雪中送炭的方案。但是對于一些僵尸企業(yè)，改革轉型力度尚為欠缺，如何拯救那些已經(jīng)很難扭虧為盈的企業(yè)是在資助優(yōu)質企業(yè)后的下一步的難題。

（二）實施債轉股的企業(yè)的選取

首先，滿足債轉股條件的公司（特別是國有企業(yè)）的確不能是質地太差，產能落后嚴重、基本面極差的公司，這類公司直接破產清算核銷往往是最優(yōu)選擇。由上文對于“內部控制人”問題的分析可知，質地極差的公司會造成銀行重新成為企業(yè)的資金供應商。

其次，債轉股在理論上更適合民營企業(yè)，國有企業(yè)會面臨多種道德風險問題，民營企業(yè)則不被太多道德風險問題所束縛，但是需確定是否具有市場競爭力。

若將債轉股市場化，交給市場評定，非?？简灦壥袌鐾顿Y人的評斷能力，將風險轉嫁給了二級市場投資人。但是資產公司對于債轉股有著一、二年的限售期。這就意味著債轉股會在這一兩年中產生一定的泡沫，若企業(yè)未能好轉，或遭拋售，資產公司的減持。給二級市場帶來更多的不確定因素。

三、結束語

綜上，企業(yè)的扭虧能力，市場競爭力是選取債轉股的重要因素。是否能順利退出，非常大的取決于債轉股企業(yè)的品質與盈利能力。選取不慎有可能將債市的不良資產變?yōu)楣墒械呐菽[患。

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