美日產融結合經驗借鑒

摘要：美日兩國根據本國社會經濟文化的特點，各自開展了符合本國產業與金融發展規律的產融結合實踐，產業與金融的跨界、融合與創新極大地提升了產業競爭力，促進了兩國經濟的持續增長。增長速度換檔，結構調整陣痛與前期刺激政策消化，構成了我國目前經濟運行的三期疊加特征。將貨幣資金的活水引入實體經濟，實現產業金融與傳統金融的協調發展，促進制造業投資回穩，意義重大。產業資本與金融資本的高度融合是經濟發展的必然規律，產中有融、融中有產的經濟格局是經濟發展到一定階段后的特征表現。我國應積極借鑒美日產融經驗，深化產融結合實踐，提升產業運行效率，彌補金融服務短板。

關鍵詞：產融結合 經驗借鑒

一、引言

產融結合是指工商企業與金融企業（銀行、信托投資公司、證券公司、財務公司、投資基金等），通過在資金供求、股權、人事等方面相互滲透，意在維持較為穩定和密切的聯系，形成大資本集團或企業聯盟，并在客觀上優化產業金融生態的經濟現象。以產融結合為主要標志的金融創新行為是經濟和資本市場發展到一定階段的必然產物，它既是資本優化配置實現價值發現的市場過程，也是企業實施多元化發展、獲得金融收益、緩解融資約束的重要途徑。

由于國與國之間政治、經濟、社會、文化等因素的不同，各國的產融結合模式既有共性又各具特性。在歷史的長河中，產融結合實踐大致可以分為兩類不同模式。第一類是產融整合（Integration of Industry and Finance）。產融整合模式也具有四個特征：一是股權關系是金融機構和企業之間的紐帶，金融機構通過與企業簽訂股權合同“分享收益、共擔風險”。二是產業與金融之間實施交叉持股，股權控制下的混業經營使得產業與金融之間的界限逐步模糊，金融“做產業”與產業“干金融”共存。三是股權整合是市場規律作用的結果，是一個自發的市場過程。上市募股、兼并&重組、風險投資等金融創新形成了對以創新創業、“創造性”破壞為特征的新經濟的有力支撐。四是混業經營對金融監管提出了新挑戰，正確處理金融創新與金融風險的關系成為新的課題。這種模式也被稱為“金控經濟”，其中的典型代表是美國的“華爾街投行”。

第二類是產融合作（Combination of Industry and Finance）。產融合作模式具有四個特征：一是產融合作在“銀企合作”基礎上逐步發展起來，并最終形成產業集團與銀行集團之間的具有一定長期穩定的合作關系。二是信貸關系是銀行和企業之間的紐帶，銀行通過與企業簽訂信貸合同“只分享收益、不共擔風險”。三是產業與金融之間實施分業經營，彼此之間不涉及對方的經營領域。四是政府在產融合作中發揮著巨大推動作用，政府的行政指令或者隱性擔保引導著銀行集團對企業集團的信貸資金配置。這種模式又被稱為“財閥經濟”，其中的典型代表是日本的“主銀行制度”（Main Bank）。

兩種模式的產融結合相互交織、相互影響，對促進各國的經濟增長和產業政策與金融制度變遷發揮著重要而積極的作用。中國經濟正處于轉型升級和增長動能新舊轉換的結構換擋期，受“三期疊加”效應影響，銀行信貸資金進入實體經濟的激勵正在減退。隨著資本市場的快速發展，實體經濟的去杠桿和金融資產的加杠桿正在成為困擾中國產業與金融發展的主要矛盾。實體經濟的融資難、融資貴問題與金融機構的放貸難和資產荒共存，貨幣“脫實向虛”、追逐短期利益的態勢正在形成，資產泡沫化的隱憂進一步加劇。此時，充分借鑒產融結合的國際經驗，以我國的國情和經濟發展階段為出發點，積極開展中國特色的產融實踐，引導貨幣資金更好地支持實體經濟增長，提高金融服務實體經濟效率，助力供給側結構性改革。

二、美國產融結合較好地詮釋了“市場過程的含義”

奧地利學派的市場過程理論把市場看成是一個過程。美國產融結合實踐利用市場規律充分地調動企業家的警覺，較好地詮釋了“市場過程的含義”。美國是一個商業法律較為完備、市場機制較為健全、資本市場發展比較完善的市場經濟國家。美國的產融結合是一個以市場為驅動力、不斷進行企業股權整合的過程，呈現市場機制主導、金融創新層出不窮和產業競爭力不斷增強三大特點。

（一）美國產融結合實踐是一個自發的市場過程

美國的產融結合實踐以市場力量為驅動力，是一個產業資本與金融資本相互競爭、相互耦合、相互促進的市場自發過程。從產融結合歷史看，美國的產融結合實踐大致分為三個階段。一是19世紀70年代至20世紀30年代初，產融結合的兩大主體企業集團和金融集團在美國的工業化過程中逐步發展壯大，產業資本和銀行資本的流動與融合形成托拉斯組織，美國進入壟斷競爭市場經濟階段。二是在經歷了1929-1933年的世界經濟危機之后，美國自由競爭的市場經濟制度受到了質疑，壟斷和產業金融的混業經營被認為是引起經濟危機的重要根源。隨著《格拉斯—斯蒂格爾法》和《證券交易法》的出臺，美國出現了銀行持股公司、企業內部金融機構和大型商業銀行信托部三種新型產融組織形態。三是20世紀80年代以來，美國重新反思經濟危機產生的原因，陸續出臺了一系列放松金融管制，推進金融自由化的政策措施，促進產業金融的進一步耦合，培育跨國企業集團。產業資本和金融資本實現了更緊密的結合，見表1。

（二）金融創新是推動美國產融結合的強大動力

以商業銀行為金融中介、以信貸為主要渠道的資源配置方式，是一種適應工業經濟發展的金融制度安排。在信息不對稱條件下，信貸合同“分享利息、不擔風險”的特性，要求設置抵押物和安排較為復雜的信貸合同限制性條款，引導企業按部就班地從事生產性投資，賺取合理的產業利潤，降低銀行的風險。但是這種限制企業冒險的制度設計也造成了遏制創新創業活動的結果。為突破這種限制，美國采取了借助資本市場實現產業金融結合的金融創新方式。華爾街投行取代傳統商業銀行成為金融市場的明星，不斷通過金融產品與服務的創新，積極地推動著產融結合的深度融合。例如，20世紀50年代，金融資本通過銀行持股公司以股權投資的方式進入或控制工商企業，開展相關的產業金融活動。

（三）產融結合有效地提升了美國公司的國際競爭能力

金融資本作為一種戰略資源，必須以產業資本為依托才能產生巨大的威力。在全球一體化經濟的發展過程中，美國集中金融資源助力制造業企業的轉型升級、培育優勢產業，強力增進本國企業的國際競爭力，促進跨國公司的快速發展。據統計，進入世界500強的美國企業中，有80%以上都成功地進行了產業資本與金融資本結合的經營行為。仍以GE公司為例，GE金融總是立足于GE公司的實體業務提供相關的金融服務。雖然，GE金融的業務占到了GE公司利潤的40%以上，但生產從燈泡到飛機、渦輪機等種種產品的GE公司并沒有一味膨脹金融業務，而是一直把金融業務和實體業務的收入比例保持在4：6左右。GE公司的實體業務得到了金融業務的支持而獲得良好的發展，而實體業務的發展又為金融業務提供了更多的盈利空間，促進了金融資本的增值，從而為GE公司的持續發展提供了國際競爭力。

三、日本產融合作形成了政府主導的主銀行與企業系列

“二戰”后，美國推行的“道奇計劃”在嚴格限制政府財政支出的基礎上，通過設立單一匯率和利用市場機制，恢復了日本企業的生產經營活動。日本企業依靠政府儲蓄和美國對日援助所提供的資金，開始擴大生產性投資，使日本走向了產業復蘇，產融結合活動就此開始。中央政府在產業金融發展中扮演了總協調人和隱性擔保人的角色，政府主導型的市場經濟體制由此產生。日本產融結合以政府力量為驅動力，呈現政府干預信貸配置、產業與金融協調發展和金融創新誘發泡沫經濟三大特點。

（一）日本產融結合所形成的“企業系列”是政府培育的結果

作為第二次世界大戰的戰敗國，日本為發揮后發優勢實現經濟趕超，采取了集中資金、技術、人才辦大事的政府管控型經濟模式，通過有限度競爭及大企業集團與金融集團的協作提高資本配置的市場效率。政府對金融資本和產業資本的積極干預成為日本的產融結合模式的鮮明特點。從某種程度上可以說，是日本政府的有形之手培育了日本的“企業系列”，“企業系列”與銀行集團的強強聯合，形成了日本銀企合作的產融結合模式。在產融合作中，企業負責進行生產性投資、銀行負責提供信貸資金，銀行與企業之間的投融資關系被產融合作機制固定下來，穩定的產融合作一方面降低了企業融資的后顧之憂，另一方面提升了銀行的信貸安全。配合布林頓森林體系和國際關貿總協定，日本對外貿易所換取的美元源源不斷地形成了下一輪產業擴張的貨幣基礎，從而使日本經濟進入了高效的產業金融良性互動之中，最終締造了日本戰后的經濟騰飛。

（二）“主銀行制”意在確保產業與金融的協調穩定發展

隨著產業資本和金融資本的不斷壯大和集中，產業資本和金融資本的相互轉化開始出現。銀行通過購買公司股票成為大股東，獲得企業控制權，企業也積極取得關聯銀行等金融機構的股份，形成了金融機構和企業法人相互持股的產融結合形式。進入20世紀60年代以后，隨著經濟全球化進程的開啟，為了防止日本公司不被外資大量收購，日本企業開始推行公司治理方面的改革。公司的股權結構開始由法人相互持股結構發展為環狀相互持股結構，大銀行在企業集團中處于核心地位，該銀行被稱為“主銀行”（Main Bank），由主銀行為核心的金融監管體系也得以確立，主銀行代向該企業貸款的其他金融機構對該企業進行委托監管。日本大部分公司均建立起了主銀行制，見表2。

（三）主銀行與企業集團的捆綁催生了日本的泡沫經濟

主銀行與企業集團的捆綁是一把“雙刃劍”。銀行和企業法人的相互持股在日本經濟騰飛期確實發揮出了巨大的優勢，實現了防止外部資本入侵、持續穩定經營、降低經營風險的效果。但是，相互持股也給競爭帶來了限制，削弱了市場對企業的監督，誘發公司的道德風險和市場投機行為，引發金融體系的系統性金融風險。特別是20世紀80年代以后，日本對美貿易的大量盈余所造成的美日貿易摩擦，布林頓森林體系終結所帶來的日元升值，客觀上降低了日本商品的外部需求，抑制了企業的經營利潤。加之資本邊際收益遞減規律的影響，日本企業集團的生產性投資積極性嚴重受挫。此時，金融監管的放松和金融創新的興起，使得企業的配置諸如股票、債券、房地產等金融資產的熱情逐步被點燃，“金融煉金術”開始在日本盛行。點石成金、一夜暴富的心態與主銀行制度的結合，催生了“日本第一”的狂熱，產業投資轉為化金融資產的過度投資，被資金追捧的金融資產脫離產業的支撐形成了泡沫，意在抑制資產泡沫的加息和房地產稅政策最終釀成日本經濟泡沫的破裂。由此可見，促成日本經濟騰飛和釀成日本經濟泡沫的其實是相同的產融合作制度。

四、積極借鑒美日經驗，深化我國產融結合實踐

美國市場主導的產融整合與日本政府主導的產融合作是產融結合實踐中兩種較為典型的模式，是美國和日本出于本國產業和金融實際狀況做出的順應本國文化、有利于本國經濟增長和社會發展的產融實踐。從近期國際產融結合實踐來看，在新經濟的影響下，兩種模式開始不斷地相互影響、交織、耦合，產融實踐越發體現出新的活力，新型產融組織層出不窮，產融結合所孕育的新金融正在成為推動新經濟快速發展的新動力。兩種模式涇渭分明，為中國的產融實踐活動提供了很好的參照系。

（一）把握好金融服務實體經濟這條主線

產融結合的目的是通過金融創新更好地服務實體產業發展，做大做強我國的工業基礎，提升制造業企業的國際競爭力，這是完善社會主義市場經濟體制的必然要求，也是我國現階段經濟、金融改革和產業結構調整的戰略選擇。雖然由于不同的歷史、文化、法律和經濟發展條件限制，美日產融結合模式不完全相同，但產融結合服務實體經濟的出發點始終沒有改變。深化產融結合實踐，不能偏離發展實體經濟的初心，不能偏離服務實體經濟這條主線。因此，無論是產業資本的“由產到融”還是金融資本“由融到產”，必須堅持金融支持實體經濟發展這個大方向不動搖。

（二）處理好政府與市場的配合協調

盡快給予產融結合發展明確的戰略定位，以確定國家經濟治理結構、金融制度未來走向和財政稅收制度改革方向。建立和完善有關產融結合的法律法規，保護參股企業和金融機構雙方的合法權益，創造公平、公正、公開的市場環境。在解決國有企業財務困境、做大做強國有企業和實現國有資產保值增值方面，政府主導應發揮更大作用；產業與金融跨界投融資行為、兼并重組行為和資本運作應更大地發揮市場對資金配置的基礎性作用。解決不同類型的問題，就需要實施不同模式的產融結合實踐。因此，明晰界定政府和市場的邊界，有助于分類施策，采取更有針對性的差異化產融結合實踐。

（三）應對好金融創新與風險防范的矛盾

完善監管體制，提高監管水平，頂層設計監管政策，創新監管理念和監管模式，積極穩妥地鼓勵產融結合創新。可以考慮在特定產融結合試點城市和區域，嘗試建立負面清單制，促進產融結合實踐的先試先行。推動多層次資本市場快速發展，試點開展綠色金融實踐，鼓勵政府產業基金發展，推動開展做強主業的國際產業并購，防范產融結合實踐引發的金融風險。加強產業金融準入審核，強化對金融機構的股權監管，對產業部門與金融部門的交叉持股行為加以規范和引導，積極穩妥地推動產融結合的健康有序發展，避免產業金融創新引發區域性、系統性金融風險。

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（作者單位：中國社會科學院金融研究所）