債轉(zhuǎn)股的利弊淺析

周宇

【摘 要】在經(jīng)濟下行壓力下，債轉(zhuǎn)股再次成為關(guān)注焦點。債轉(zhuǎn)股一方面能夠減輕企業(yè)和銀行負擔(dān)，另一方面也能給企業(yè)和銀行帶來不利影響，必須在債轉(zhuǎn)股的主體、承接主體、損失承擔(dān)和退出機制等方面采取措施。

【關(guān)鍵詞】債轉(zhuǎn)股；利弊；市場化

全球金融危機以來，在投資和政策的雙重刺激下，我國非金融企業(yè)的負債不斷攀升，隨著宏觀經(jīng)濟下行壓力加大，企業(yè)經(jīng)營出現(xiàn)困難，銀行不良資產(chǎn)增多，實體經(jīng)濟的風(fēng)險正在向金融體系蔓延。在供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的大背景下，國務(wù)院出臺了《關(guān)于市場化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見》，債轉(zhuǎn)股再次成為各界關(guān)注的焦點。

一、債轉(zhuǎn)股的出臺原因分析

所謂債轉(zhuǎn)股，是指將企業(yè)債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán)，是一種債務(wù)重組和處置不良的常用方法。下面，筆者就債轉(zhuǎn)股出臺的原因進行分析：

一是企業(yè)杠桿率不斷攀升。近年來，全社會的債務(wù)杠桿率出現(xiàn)了較快上升，企業(yè)的負債率上升明顯。經(jīng)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，企業(yè)的收入往往無法支付銀行的利息，企業(yè)的經(jīng)營壓力巨大。

二是銀行不良貸款持續(xù)增長。據(jù)銀監(jiān)會統(tǒng)計，2015年末我國商業(yè)銀行不良貸款較2014年末增加48.61%；不良貸款率上升0.43個百分點。同時，銀行的逾期貸款也大幅上升。一旦債務(wù)風(fēng)險引致銀行呆賬，債務(wù)風(fēng)險被釋放，可能引發(fā)系統(tǒng)性債務(wù)危機。而且中國銀行的整體負債已經(jīng)增長到了經(jīng)濟規(guī)模2.5倍的水平，毫無放緩的跡象。債務(wù)問題已經(jīng)成為制約銀行經(jīng)營發(fā)展的主要阻礙因素之一。

三是供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革壓力增大。在經(jīng)濟下行壓力增大，去庫存、去產(chǎn)能的大背景下，很多企業(yè)已經(jīng)進入債務(wù)違約期。高杠桿企業(yè)現(xiàn)金流無法覆蓋借貸成本，不得不借新貸還舊貸，還可能會引發(fā)資金鏈斷裂、危機、跑路系列問題，甚至產(chǎn)生連鎖反應(yīng)，從而導(dǎo)致債務(wù)信用風(fēng)險的攀升。若企業(yè)違約，銀行體系不良資產(chǎn)持續(xù)攀升，惡性循環(huán)，這其中衍生的資金流動性、安全性風(fēng)險也會傳染到資本市場。

四是新一輪國企改革箭在弦上。在宏觀經(jīng)濟下行、杠桿率高企的背景下，深化國有企業(yè)改革、完善治理結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)變經(jīng)營機制已經(jīng)是迫在眉睫。實施債轉(zhuǎn)股不僅可以減輕企業(yè)債務(wù)，而且可以將社會資本、民營資本引入國有企業(yè)，實現(xiàn)國有企業(yè)資本多元化。市場資本的進入也會給國有企業(yè)注入新鮮血液，有利于企業(yè)轉(zhuǎn)變經(jīng)營機制。

二、債轉(zhuǎn)股的利弊分析

1.債轉(zhuǎn)股的優(yōu)勢。

從銀行層面來看，“債轉(zhuǎn)股”優(yōu)勢主要體現(xiàn)在以下方面：

一是有助于不良貸款率的降低和撥備覆蓋率的上升，同時增加當(dāng)期利潤。商業(yè)銀行處置不良資產(chǎn)時，將對債務(wù)企業(yè)的債權(quán)債務(wù)關(guān)系變?yōu)楣蓹?quán)關(guān)系，能有效抑制不良資產(chǎn)率的上升。同時，進行“債轉(zhuǎn)股”時，會相應(yīng)的沖減當(dāng)期撥備，從而導(dǎo)致利潤的增加，資產(chǎn)與所有者權(quán)益增加。撥備覆蓋率=貸款撥備率/不良資產(chǎn)率，貸款撥備率=貸款損失準備金/各項貸款余額，由于不良貸款規(guī)模與撥備余額同步減少，因此貸款撥備率上升，撥備覆蓋率上升。

二是獲得潛在投資收益。通過“債轉(zhuǎn)股”，銀行可以獲得更加靈活的不良資產(chǎn)處置手段。一方面，通過篩選出其中相對優(yōu)質(zhì)的企業(yè)進行股權(quán)投資，原來的利息收入變?yōu)橄鄬^高的股息收入，進而增加投資收益。另一方面，待經(jīng)營狀況逐步改善時，可以通過上市、轉(zhuǎn)讓或者企業(yè)回購等方式收回借款。

從轉(zhuǎn)股企業(yè)角度來看，“債轉(zhuǎn)股”的優(yōu)勢體現(xiàn)在：

一是優(yōu)化資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)。當(dāng)債權(quán)人選擇“債轉(zhuǎn)股”方式時，對債務(wù)人一方意味著負債的減少、所有者權(quán)益的增加，資產(chǎn)增加，因此企業(yè)資產(chǎn)負債率下降，有利于企業(yè)去杠桿。

二是拓寬潛在的發(fā)展空間。債務(wù)轉(zhuǎn)增資本，意味著企業(yè)重新獲得了一筆無限期不用還本付息的貸款資金，不僅降低了自身負債，還增強企業(yè)營運資本，提高資金周轉(zhuǎn)的靈活度。當(dāng)企業(yè)完成“債轉(zhuǎn)股”時，一方面負債能力能夠得到提升，另一方面，提高了轉(zhuǎn)股企業(yè)信譽，從而有助于企業(yè)獲得更多的融資。

2.債轉(zhuǎn)股存在的問題。

第一，債轉(zhuǎn)股雖然能夠幫助企業(yè)在短時間內(nèi)增加利潤，但企業(yè)的經(jīng)營能力并未發(fā)生根本性的改變，盈利能力也未提高。對于“僵尸企業(yè)”而言，僅僅是延后了他的破產(chǎn)時間，實質(zhì)是造成了銀行資金和社會資源的更大浪費。

第二，“債轉(zhuǎn)股”后，銀行成為大股東，卻無法得到真正的回報，由于股票獲取收益以及分配股息的時間點具有很大的不確定性，這也意味著銀行獲取收益的不確定性。對于一家因無力償還到期債務(wù)，而導(dǎo)致銀行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)而言，很大程度上存在著經(jīng)營管理上較多問題，當(dāng)前中國經(jīng)濟處于下行，企業(yè)破產(chǎn)可能性增加，一旦進入破產(chǎn)清算程序，破產(chǎn)企業(yè)的剩余財產(chǎn)清償中，債權(quán)是優(yōu)于股權(quán)的，而往往企業(yè)破產(chǎn)時是資不抵債的，這也意味著銀行收回貸款具有很大的不確定性。甚至，為了防止企業(yè)破產(chǎn)，導(dǎo)致本息悉數(shù)無法收回，銀行可能進一步借貸，再轉(zhuǎn)股，再借……從而進入死循環(huán)。

第三，債轉(zhuǎn)股還存在政策、法律和制度方面的障礙。我國實行的是金融業(yè)分業(yè)經(jīng)營，根據(jù)《中華人民共和國商業(yè)銀行法》第43條的規(guī)定“商業(yè)銀行在境內(nèi)不得從事信托投資和證券經(jīng)營業(yè)務(wù)，不得向非自用不動產(chǎn)投資或者向非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)投資，但國家另有規(guī)定的除外”。此外，目前我國主要的商業(yè)銀行都已轉(zhuǎn)制為股份公司，實施債轉(zhuǎn)股必須經(jīng)過股東大會的授權(quán)，必須保證金融機構(gòu)全體股東的利益。而債轉(zhuǎn)股企業(yè)多數(shù)是經(jīng)營比較困難的企業(yè)，債轉(zhuǎn)股后能夠順利退出并盈利回收的畢竟是少數(shù)。

三、關(guān)于債轉(zhuǎn)股的建議

首先，債轉(zhuǎn)股必須要遵循市場化的原則。在債轉(zhuǎn)股的企業(yè)上應(yīng)有所選擇，債轉(zhuǎn)股應(yīng)該僅限應(yīng)用于因暫時資金流動性危機以致資產(chǎn)負債率過高、財務(wù)狀況不良，但其產(chǎn)品有市場競爭力、有市場發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)。產(chǎn)能落后嚴重、基本面極差的僵尸企業(yè)，這類公司直接破產(chǎn)清算核銷往往是最優(yōu)選擇。債轉(zhuǎn)股過程中，引入多邊協(xié)商競價機制，仔細研究轉(zhuǎn)股前資產(chǎn)的評估以及轉(zhuǎn)股后風(fēng)險的度量，按照市場原則對債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)及其未來收益做出能夠應(yīng)對風(fēng)險和回報的合理對價。同時也要考慮到轉(zhuǎn)股企業(yè)未來在市場上通過并購、回購或清算處理的退出機制以確保銀行盡可能多的回收資金，保證經(jīng)濟效益最大化。

其次，由銀行子公司持有企業(yè)股權(quán)。根據(jù)商業(yè)銀行法的規(guī)定，商業(yè)銀行不得投資實體企業(yè)。建議由商業(yè)銀行設(shè)立全資子公司接轉(zhuǎn)不良資產(chǎn)的方式實施。先將銀行資產(chǎn)剝離到銀行全資子公司，再由子公司作為債權(quán)人與企業(yè)簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議。同時，債轉(zhuǎn)股后，銀行所持有企業(yè)的債權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)楣蓹?quán)，其資產(chǎn)負債管理的期限錯配被放大，資金回籠的時間被延緩，增加了銀行的流動性壓力。同時，建議這次債轉(zhuǎn)股采用優(yōu)先股的形式，這樣可以保證銀行的收益優(yōu)先權(quán)，還能在特殊條件下按照優(yōu)先股股票上所附注的贖回條款也要求轉(zhuǎn)股企業(yè)將股票贖回。這對于銀行長期投資來說是一種安全保障。

再次，轉(zhuǎn)股后的損失應(yīng)由各方共同承擔(dān)。債轉(zhuǎn)股的損失應(yīng)該由各方承擔(dān)，不應(yīng)該由國家全額買單。債轉(zhuǎn)股是處理不良資產(chǎn)的一種手段，債轉(zhuǎn)股成功與否還要看轉(zhuǎn)股后的不良資產(chǎn)由誰買單。根據(jù)我國上一輪債轉(zhuǎn)股的經(jīng)驗，新一輪的債轉(zhuǎn)股應(yīng)堅持政府主導(dǎo)、企業(yè)參與、銀行聯(lián)動和資產(chǎn)管理公司盡責(zé)的資源配置模式。如果像上一次債轉(zhuǎn)股一樣全部由財政部兜底，即有可能會面臨因為國內(nèi)貨幣供應(yīng)量徒增而導(dǎo)致通脹上行的局面。通貨膨脹一旦發(fā)生，企業(yè)面臨的市場形勢將會更加嚴峻，其名義債務(wù)也隨著遞增。這種情況下帶來的資產(chǎn)價格的上升也很容易引起資產(chǎn)泡沫。如果單純的由銀行來買單，那么只會讓銀行陷入兩難的境地，除非政府給銀行注資或放寬銀行的經(jīng)營權(quán)限。為此，有必要設(shè)計一種市場化的機制，讓各方來共同承擔(dān)各自應(yīng)該承擔(dān)的損失。

最后，應(yīng)建立和完善銀行轉(zhuǎn)股后退出機制。金融機構(gòu)不可能長期持股，必須要有股權(quán)退出的通道。而資本市場是股權(quán)退出的主要和最佳通道。從短期看，債轉(zhuǎn)股的實施對于降低企業(yè)債務(wù)壓力、降低銀行不良率以及金融創(chuàng)新都有積極意義，能夠在一定程度上緩解由經(jīng)濟下滑所產(chǎn)生的信用風(fēng)險和金融風(fēng)險，有助于促進銀行板塊和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的估值提升，這對穩(wěn)定資本市場信心、恢復(fù)投資者的風(fēng)險偏好有積極地推動作用。從中長期看，未來這些債轉(zhuǎn)股企業(yè)多也將上市，這將會給資本市場增加新的供給，而金融機構(gòu)集體出售這些企業(yè)的股票，將會給資本市場產(chǎn)生巨大壓力，影響資本市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展。為此，需要進一步健全多層次的資本市場，探索股權(quán)變現(xiàn)回收的各種途徑。同時，有必要在轉(zhuǎn)股時對退出的時機和條件做出合理安排，減少對資本市場的影響。