保爾森：華爾街空神

石偉

由于在美國2008年的次貸危機(jī)中大肆做空而一舉成名，約翰·保爾森在美國投資界被稱為“華爾街空神”、“對沖基金第一人”。

然而，保爾森旗下的同名基金“保爾森公司”在此后的近10年中卻鮮有建樹，甚至套牢了美國現(xiàn)任總統(tǒng)特朗普。

2015年7月15日，根據(jù)參選美國總統(tǒng)的相關(guān)規(guī)定，特朗普向美國聯(lián)邦競選委員會遞交個人財產(chǎn)報告。報告顯示，截至2015年6月15日，特朗普所做的投資共計11筆，僅對保爾森旗下的基金就有3筆，分別為Paulson Advantage Plus、Paulson Partners和Paulson Credit Opportunities，成本均為335萬美元，截至評估日期2015年5月31日的市場價值分別為190.35萬美元、420.19萬美元和344.53萬美元，其中對Paulson Advantage Plus基金的投資浮虧144.65萬美元，虧損幅度在40%以上。

科班出身 嶄露頭角

約翰·保爾森生于1955年，擁有哈佛商學(xué)院MBA學(xué)位，在2017年《福布斯》全球富豪榜排名中，保爾森以79億美元排名第170位。

需要注意的是，僅僅是2007年，保爾森在做空次貸一役中就入賬37億美元，成為當(dāng)年最賺錢的基金經(jīng)理，而其在全球富豪榜上的座次最佳成績?yōu)榈?9位（2011年），當(dāng)年其個人資產(chǎn)已經(jīng)高達(dá)160億美元。此后的2012-2016年，保爾森的個人資產(chǎn)及世界排名都處于下降趨勢之中，各年的財富分別為125億美元、112億美元、135億美元、112億美元和97億美元，世界排名分別為61位、91位、78位、113位和108位。

正是在這一年，也正是因為次貸危機(jī)，擁有全美第五大投行之稱的貝爾斯登倒下了，雷曼兄弟也退出歷史舞臺。

實際上，2007年之前，在高手如云的華爾街，保爾森可謂籍籍無名。1978年，23歲的保爾森以全班第一的成績從紐約大學(xué)畢業(yè)，后進(jìn)入哈佛商學(xué)院深造，又因聆聽了杠桿交易大師杰里·科爾博格的演講，引起了其對于杠桿交易的長期研究，并啟發(fā)了保爾森進(jìn)入華爾街的心智。

然而，造化弄人，從哈佛畢業(yè)之際，華爾街正值熊市，立志在華爾街大展拳腳的保爾森被迫轉(zhuǎn)向能夠為新人提供較高薪資的波士頓咨詢集團(tuán)；也正是在此期間，他認(rèn)識到，在剔除通脹因素的影響后，表面繁榮的美國房地產(chǎn)增值幅度會非常有限，這一認(rèn)知冥冥之中為其在近30年后于華爾街嶄露頭角打下了基礎(chǔ)。

畢竟，保爾森心心念的是華爾街那個廣闊的舞臺，因此不久之后他就決定跳槽至奧德賽合伙投資公司，僅兩年之后的1984年，29歲的保爾森進(jìn)入貝爾斯登，此后的四年時間，保爾森從一名最底層的分析員一直做到董事總經(jīng)理。

或許保爾森骨子里就不是一個安分的人，即使是在全球最頂尖的投行，保爾森也僅僅干了四年，之后就以合伙人身份加盟了其第一個客戶馬蒂·格魯斯旗下的格魯斯合伙基金，從此踏上了一條從事資金管理的不歸之路。

1994年，保爾森成立了自己的對沖基金保爾森公司，規(guī)模僅200萬美元，致力于并購套利及事件驅(qū)動型交易。

賣空是并購套利的重要工具，保爾森深諳此道，由于謹(jǐn)慎的投資風(fēng)格及扎實的財務(wù)分析能力，保爾森公司旗下的對沖基金從成立以來只有一年是虧損的，但直至2000年，該基金的規(guī)模不過2000萬美元，對于華爾街來說可謂滄海一粟。

但是此后的10年，保爾森可謂開啟了“開掛”模式。2001年，泡沫破裂，保爾森認(rèn)為，很多在此前虛高股價下的并購會流產(chǎn)，他開始大量賣空，科技股狂跌的2001年和2002年，保爾森旗下的基金反而每年保持了5%的正收益。

資金的本質(zhì)是逐利，在“資產(chǎn)荒”的狀況下，各路資金大量流入保爾森基金，截至2003年年底，其規(guī)模已經(jīng)高達(dá)6億美元，兩年后更是達(dá)到驚人的40億美元，但由于刻意保持低調(diào)，此時的保爾森還遠(yuǎn)未“聲名遠(yuǎn)播”。

做空次貸 一戰(zhàn)成名

在2007年的次貸危機(jī)期間，幸運(yùn)之神再度眷顧保爾森。美國自2001年就實質(zhì)上放松了銀根，雖然不及此后2008年的“量化寬松”，但已然催生了房地產(chǎn)市場的泡沫，早在次貸危機(jī)發(fā)酵之前的2005年，保爾森就認(rèn)為這一泡沫有破裂的跡象，他堅信房地產(chǎn)泡沫的破裂已經(jīng)近在咫尺。

在美國的房地產(chǎn)借貸市場中，放款人通常會找到一家投資銀行，由投資銀行將貸款證券化，即擔(dān)保債務(wù)憑證（CDO），放款人的目的是分擔(dān)風(fēng)險、共享收益。為了獲取更大的利潤，投資銀行通常會以20-30倍的比率進(jìn)行杠桿操作，假設(shè)投資銀行A的凈資產(chǎn)為10億美元，杠桿比率為30倍，那么該投行就會融資300億美元，進(jìn)一步假設(shè)投資收益為10%，那么投資銀行A就可以獲利30億美元，相對于10億美元的本金來說其收益率可以高達(dá)200%。

但是，作為業(yè)內(nèi)玩家，投資銀行A知道杠桿操作的殺傷力，因此會想方設(shè)法將風(fēng)險分散出去，即對投資組合進(jìn)行投保，信用違約互換（CDS）就應(yīng)運(yùn)而生了，承保的機(jī)構(gòu)可能是另外一家投資銀行或者保險公司，假設(shè)為投資銀行B。

假設(shè)投資銀行A每年支付給投資銀行B的保費(fèi)為5000萬美元，連續(xù)投保10年，共計5億美元，如果CDO沒有違約，除了5億美元的保費(fèi)，投資銀行A仍能獲利25億美元；如果違約，則由投資銀行B賠付。

投資銀行的業(yè)務(wù)都是建立在統(tǒng)計分析基礎(chǔ)上，正常年份CDS的違約率不到1%。假設(shè)投資銀行B共計承保100筆類似業(yè)務(wù)，總計可以拿到500億美元的保險金，即使其中一家違約，賠償額最多是年保費(fèi)的100倍，即50億美元。

從理論上來說，CDO的風(fēng)險越高，為其擔(dān)保的CDS價值就越高，而當(dāng)時的人們普遍認(rèn)為，房價絕不會在全美范圍內(nèi)普遍下降，因此CDS的價格非常低。

這筆交易對所有參與者來說可謂皆大歡喜，但顯然存在一個致命的漏洞，即自動忽視了系統(tǒng)性風(fēng)險的存在。

通過大規(guī)模的調(diào)研，保爾森發(fā)現(xiàn)放款人收回資金的難度越來越大。2006年年初，美國最大的次貸公司Ameriquest Mortgage花費(fèi)巨資調(diào)查房地產(chǎn)借貸業(yè)務(wù)中的不規(guī)范貸款行為，這進(jìn)一步佐證了保爾森的判斷。

2006年7月，保爾森籌集1.5億美元成立一只專門用于做空CDO的基金并逐步建倉，并同時收購廉價的CDS。然而，事與愿違，毀滅之前必定會瘋狂一陣兒，此后美國房地產(chǎn)市場持續(xù)繁榮，保爾森的基金反而賠錢了。

但是，時間會給出一切問題的答案。2006年年底，次貸危機(jī)逐漸浮出水面，保爾森的基金扭虧為盈，錄得20%的年收益。牛刀小試已經(jīng)初見成效，保爾森更加堅定了自己的判斷，隨后成立了第一只做空次貸的基金。

2007年，保爾森終于盼來了期待已久的“災(zāi)難”，美國第二大次級抵押貸款企業(yè)新世紀(jì)金融公司在2月份就急不可耐地對當(dāng)季進(jìn)行預(yù)虧；緊接著，貝爾斯登專注于次貸投資的兩只對沖基金因大幅虧損而關(guān)閉。金融市場中，CDO風(fēng)險急劇上升，價值大幅縮水，而作為蹺蹺板的另一端，CDS的價格卻大幅上揚(yáng)。

隨著危機(jī)全面爆發(fā)，保爾森旗下的兩只基金當(dāng)年分別錄得590%和350%的收益，基金總規(guī)模已經(jīng)高達(dá)280億美元。

根據(jù)《阿爾法》雜志進(jìn)行的統(tǒng)計，保爾森在2007年的收入達(dá)到了37億美元，榮膺年度最賺錢的基金經(jīng)理。

此后三年，保爾森做空美國股市和房地產(chǎn)市場可以說達(dá)到了“瘋狂”的地步。

跌下神壇

由于在次貸危機(jī)中一戰(zhàn)成名，大量資金涌向保爾森公司，其旗下基金所管理的資金從2007年的50億美元左右一路飆升至2011年的350億美元。

然而，這些嗅覺靈敏的熱錢卻沒有得到幸運(yùn)之神的眷顧。2011年，保爾森管理的Advantage Plus基金虧損50%，2012年繼續(xù)虧損20%，2014年再虧36%。

由于保爾森公司在2011-2012年間所管理的資金規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于2007年，因此，他在這兩年所虧損的資金可能遠(yuǎn)大于其為投資者所賺取的收益。

此后的幾年，保爾森的投資仍然毫無起色，甚至一度淡出了業(yè)界的視線，根據(jù)媒體的報道，2014-2016年，保爾森管理的Advantage基金每年的損失都在10%以上，其中2014年虧損高達(dá)29%，僅僅對于加拿大制藥公司Valeant的投資就虧損超過20億美元。

直至2017年年初，保爾森再度回歸到媒體的光圈之下，這一次也不是什么好事。根據(jù)《紐約時報》報道，保爾森管理的并購套利基金在2016年下跌49%。

再來看一下保爾森對黃金的投資。在2007-2008年于次貸市場賺得盆滿缽滿之后，保爾森于2009年11月成立一只黃金基金。由于金融危機(jī)蔓延，美聯(lián)儲推出量化寬松政策，導(dǎo)致美元指數(shù)一路走低，而與美元負(fù)相關(guān)的黃金再度成為“硬通貨”。剛開始的兩年，黃金基金確實收益頗豐，保爾森2010年的個人收入更是高達(dá)50億美元，然而他卻沒有見好就收。從2012年開始，全球經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，國際金價漸顯疲態(tài)，但保爾森卻沒有適可而止，反而繼續(xù)加大投資，結(jié)果深陷泥潭、不能自拔。