MSCI漸行漸進 A股影響幾何？

平安證券 魏偉

MSCI漸行漸進 A股影響幾何？

平安證券 魏偉

近期，MSCI在官網上公布A股市場納入全球新興市場指數的新提案，啟動新一輪的市場征詢，這是A股市場自2013年以來第四次沖擊MSCI指數，隨著市場愈發規范和完善，2017年MSCI仿佛已經近在咫尺。擴大市場開放程度，積極引入海外機構投資者，是中國資本市場發展的重要抓手，MSCI信號意義較大，在人民幣加入SDR，深港通滬港通存量規模不斷增加的情況下，加入MSCI對于中國資本市場進一步開放具有非常積極的意義。

A股：市場化與國際化加速

中國資本市場未來逐漸開放的態勢不容置疑。監管層對于國內資本市場開放的態度明確且堅定，兩地互聯互通不斷加深，從2016年底深港通的放開，取消總額度限制，到積極籌備的兩地的債券通及ETF乃至滬倫通，加快了融入全球資本市場的節奏。監管當局對于A股市場納入MSCI樂見其成，證監會副主席方星海曾表示對2017年的納入持謹慎樂觀的態度。

近年來A股市場取得的發展有目共睹，在制度建設方面也取得了積極的成果。第一，QFII和RQFII配額制度的逐漸放開和透明化；第二，證監會當前提倡價值投資，IPO發行顯著提速，鼓勵A股市場加強現金分紅，有效抑制次新股和高送轉等資本炒作的泡沫，有利于維護資本市場的穩健和建立健康有序的市場環境；第三，深港通的放開取消了總額度的限制，擴大了北上資金標的，有助于兩地資金的雙向流動，未來更廣泛的互通范圍也漸行漸近；第四，監管層當前對于衍生品的態度有所放松，2017年2月底，股指期貨得到部分放開；第五，資本流動的限制也有部分解除（人民幣加入SDR啟動了匯率市場化改革和資本項目可兌換改革）。整體來看，A股市場是在向更加市場化和國際化的方向調整。

納入MSCI對A股市場是具有相當大的標志性意義，有助于加速整體市場接軌國際，但即便2017年仍落空，其發展渠道也仍然其自有的軌道之上。

圖一：MSCI標的2017年走勢遠超指數

經驗借鑒：估值體系改變

韓國和臺灣同在20世紀90年代被納入MSCI，但是加入MSCI后市場整體的表現卻不一致。誠然，加入MSCI可以帶來海外資金的流入，對市場產生正面影響。但市場發展仍然要看本身的內生性，其開放程度和預期的變動。

MSCI的納入不是一蹴而就，從初始納入到全面納入通常要歷時幾年，階段性的產生對外資被動配置的需求，逐步引導估值體系向發達市場靠攏，有利于資本市場的進一步開放和發展。我們總結韓國和臺灣的納入進程，認為MSCI主要給市場帶來三方面的影響。

一、投資者結構趨于均衡，海外投資者比例快速上升。臺灣2000年海外投資者持股占比為9%，2005年完全加入MSCI新興市場指數后快速上升，于2008年達到階段性高點26%。交易量占比也逐步提升，從2000年的不到5%提升至2012年的24%。同樣的，韓國海外投資者也有所增加。

二、投資風格更為穩健。從換手率來看，隨著海外投資者的逐步涌入臺灣市場，臺灣個人投資者的換手率趨勢性下行，從2000年的6%下移至2012年的1.5%，大幅縮小與海外投資者的換手率差別。而韓國市場的換手率也顯著降低。

三、估值體系日益國際化，更注重盈利與價值投資，青睞業績穩健的藍籌股。臺灣資本市場在對外開放過程中，其估值水平逐步向發達市場靠攏。這一趨勢在2005年全面被納入MSCI體系后越發明顯，MSCI臺灣指數的市盈率中樞下移且幾乎與MSCI發達市場指數的動態市盈率走勢一致。資本市場對外開放帶來估值國際化的同時也帶來資本流動性國際化，從而加大市場受外部影響的程度。臺灣市場2005年全額加入MSCI新興市場指數后，MSCI臺灣指數與MSCI發達市場指數的聯動性明顯加強。韓國市場的變化也同樣顯著。在A股市場國際化發展的趨勢和當前在監管的高壓下，資本炒作泡沫將得到有效的抑制，再加上IPO顯著提速對市場估值的影響，高估值的中小創板塊仍然面臨一定的估值調整壓力。

表一：韓國證券市場開放進程

投資標的：穩定業績首選藍籌

考慮到MSCI預期以及海外長線資金的緩慢入場，在監管利空逐漸消化下，我們對當前A股市場的走勢保持相對樂觀，資金風格仍然偏好于業績穩健的藍籌板塊。投資建議方面，除卻MSCI公布的潛在納入A股的標的外，我們還建議關注各行業中業績穩健的龍頭（特別是新方案行業比重上升的消費板塊），以及高分紅高股息的投資機會，即國企板塊和有持續分紅且盈利改善的行業板塊（家電、汽車和周期）。