淺談股權眾籌的發展與探索

（550025 貴州民族大學法學院 貴州 貴陽）

摘 要：股權眾籌作為一種新型的融資方式打破融資渠道限制，有效解決了小微企業及初創企業融資難的問題。同時，這種新型互聯網金融模式沖擊著現有金融法制，在運行中存在諸多不適應性，亟需使其合法化并納入監管。我們需要準確界定股權眾籌的概念，熟悉其發展狀況，并妥善協調融資與投資者保護的關系，對股權眾籌的監管作出相應的制度回應。

關鍵詞：股權眾籌；公開發行；小額豁免制度；投資者分類保護

一、股權眾籌的概念與發展狀況

（一）股權眾籌的概念

股權眾籌就是籌款人通過互聯網方式（多為眾籌平臺）發布籌款項目，以發放股權的方式籌集資金，投資人以入股的方式加入籌款項目，成為公司股東，對項目享有所有者權益。

（二）股權眾籌在我國的發展狀況

我國最早的是2012年美微傳媒的淘寶眾籌。美微傳媒創始人朱江在淘寶上開了一家名為“美微會員卡在線直營店”的店鋪，通過店鋪銷售會員卡，購買者不僅可以訂閱電子雜志，還可以擁有美微傳媒原始股份100股。會員卡即為原始股票?，F今，中國還有天使匯、原始會、好投網等股權眾籌平臺，股權融資的浪潮來勢洶涌。股權眾籌大大降低了創業者的融資門檻。

二、股權眾籌在中國發展的必要性

股權眾籌讓創業變得簡單，民間對于股權融資需求劇增。李克強總理在政府工作報告以及十八屆三中全會中多次提到促進金融創新，穩健發展?？梢姡瑖业恼邔蚴侵С植⒐膭罱鹑趧撔隆；ヂ摼W和金融兩個看似毫不相關的領域擦出火花，互聯網金融迅速崛起，問題也隨之而來。股權眾籌監管的空白需要我們建立完善的法律機制。

首先，需要打破渠道限制。傳統線下股權融資渠道有限，創業者主要通過財務顧問或者親友推薦，間接與投資人接觸。然而股權眾籌卻能夠打破渠道限制，借助互聯網和移動端的平臺力量，匯聚大量投資人，好的項目可以在投資人群眾中產生推廣的效果，同時能打破唯有專業結構才能參與的股權投資的界限，滿足創業企業融資需求。

其次，需要有效降低投資成本，提高投資效率。對于投資者來說，傳統的投資方式下，缺乏股權投資相關資源。首先是項目來源缺乏，普通投資人很難獲得高質量的項目信息；其次，普通投資人由于資金量限制，很難進入股權投資領域；最后普通投資人缺乏對項目投資流程進行管控的經驗。

三、股權眾籌合法化路徑探索

（一）突破證券范圍的藩籬

要判斷股權眾籌是否涉嫌公開發行證券，首先思考的問題是如何為股權眾籌定性，發行的是不是證券，如果是證券，就要依我國證券法規制，受證監會監管；如果不是證券，又該如何監管，監管的法律依據是什么。

在我國，由證券法規制的證券包括股票、公司債券、認股權證、政府債券、證券投資基金份額、企業債券?？梢哉f，證券的范圍非常狹窄，這也造成一些具有投資收益性質的類證券因得不到規制而游走在法律邊緣或觸犯刑法，歸入非法集資類罪之中，特別是非法吸收公眾存款罪。而且，學界對于擴大證券定義也早有呼聲。

那么境外法律關于證券是怎么定義的呢？

美國證券法中用“投資合同”概括了除股票、債權等之外未明確列舉的金融工具并共同構成了證券的定義。美國最高法院在Howey案中提煉出了投資合同的四個標準，即1、以獲得利潤為目的；2、投入資金；3、用于共同的事業；4、利潤主要來自他人的努力。

香港《證券和期貨條例》第245條規定了證券的含義，即（a）任何團體或政府或市政府當局的或由它發行的或可合理預見會由它發行的股份、股額、債權證、債權股額、基金、債券或票據；（b）在該等股份、股額、債權證、債權股額、基金、債券或票據中的或關乎該等股份、股額、債權證、債權股額、基金、債券或票據的權利、期權或權益（不論以單位或其他方式描述）；（c）該等股份、股額、債權證、債權股額、基金、債券或票據的權益證明書、參與證明書、臨時證明書、中期證明書、收據，或認購或購買該等項目的權證。

由以上立法可以看出，香港及美國對于證券的定義比較寬泛。最值得我國借鑒的是美國立法中采用的”投資合同”的概念，在美國，股權眾籌屬于證券法規制的范圍。

我國《證券法》第2條規定了證券的范圍，即股票、公司債券、政府債券、證券投資基金份額和國務院依法認定的其他證券。所謂的其他證券，到目前為止只有權證一種，并且現在也已不復存在，但同時“其他證券”也為收納更廣泛的類證券打開一個豁口，留有余地。有賴于國務院通過行政法規開放”其他證券“的范圍，將投資合同納入到證券中，則股權眾籌將有法可依。

（二）建立健全投資者保護措施

1.籌資企業的監管

股權融資投資者更關注企業的經營能力和業績，對于企業經營狀況的信息披露要求高。因此可以參照現行公開發行股票公司信息披露內容及格式準則，對股權眾籌企業的信息披露做更針對性的要求，保證投資者及時全面獲得信息，自行決定投資與否，自擔投資風險，這也是保護投資者的一種方式。另一方面，對于融資后的信息披露可以在一定程度內減少而不能絕對避免籌資企業高管自我交易，過高薪酬等風險，起到一定的保護作用。

2.投資者分類保護

美國JOBS法案規定投資者年收入少于10萬美元的，其投資額不得超過2000美元或年收入的5%，若投資者年收入等于或高于10萬美元的，其投資額不得超過10 萬美元或年收入的10%。我國可以借鑒美國JOBS法案以及美國SEC的條例D中關于獲許投資者的規定。對于“非或許投資者”即不成熟的投資者，限制單個投資者投資額，設定一個絕對數額或占年收入比重的相對額。在眾籌平臺上累計投資的數額不得超過限額。對于獲許投資者即成熟的投資者，可以不設限定。實行分類保護。

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作者簡介：

于禎，貴州民族大學法學院研究生，民商法方向。