進入金融周期下半場 金融監管該如何改革

2017年二季度，一系列宏觀經濟指標，包括GDP（國內生產總值）、工業生產、企業利潤等企穩反彈，在此前一年原材料價格大幅上漲，周期類股票跑贏大市。這是一個短期反彈還是趨勢性反轉？有觀點認為，在經歷長達7年的持續下行后增速已經見底，新周期來臨。這種觀點明顯過于樂觀，忽視了經濟企穩背后持續累積的金融風險，包括高房價和高債務的不可持續性。進入金融周期的下半場后，金融監管面臨更復雜的局面。在沒有統一的最佳模式的情況下，金融監管又該如何改革？

《漸行漸近的金融周期》

推薦指數：★★★★★

作者：彭文生

出版社：中信出版集團

作者簡介：

彭文生

現任光大證券全球首席經濟學家。博士，國家“千人計劃”專家，中國金融四十人論壇成員。曾任中信證券全球首席經濟學家，中國國際金融有限公司首席經濟學家，巴克萊資本首席中國經濟學家，香港金融管理局經濟研究處和中國內地事務處主管，國際貨幣基金組織（IMF）經濟學家。

金融創新與監管套利

金融的外部性使得金融行業受到比其他行業更嚴格的監管，因此，金融創新往往和監管套利聯系在一起。近年來跨市場、跨行業的交叉性金融產品不斷增多，很多時候并不是創新，而是監管套利。一些機構表面上打著互聯網金融創新的旗號，實際上主要是違規套利。如P2P的資金池模式本質上與銀行業務無異，一些資產轉讓平臺采取的份額拆分和競價交易模式，本質上也屬于證券業務。e租寶就是典型的非法吸收公眾存款的例子，最終出現巨額挪用，嚴重侵害投資者利益。

監管套利部分源自按機構分業監管與混業經營的不匹配。20世紀末確立的分業監管格局促進了金融業專業化發展。但隨著金融混業經營的深化，分業監管體制與混業經營的矛盾日趨突出。在混業經營背景下，不同金融機構可以提供相同或相似的金融產品，如果按機構進行分業監管，規則和標準不盡一致，這為監管套利提供了空間。近年來“影子銀行”“大資管”以及銀行、保險、信托理財產品的快速發展，就是一個典型的例子。商業銀行通過銀信合作繞過了貸款規模的限制，在銀監會加強對銀信合作的監管后，銀行又先后與券商資產管理、基金子公司合作。最終，信托、券商資管、基金子公司都實現了大跨步發展，但系統性風險也同時增加。

混業經營使金融業務鏈條更加曲折復雜，資金常常涵蓋銀行、保險、證券、信托等多個行業，關聯度的提升造成風險敞口加大。監管當局只有全面了解整個金融業務鏈條，才能準確掌握風險及其傳染路徑，對單體和系統性風險進行動態監測。而“鐵路警察各管一段”的分業監管，無法滿足上述監管要求。

監管跟不上創新的步伐還和監管機構的治理機制有關，尤其是監管機構受其他經濟發展目標的影響。我國金融行業發展起步較晚，長期以來，各監管部門把發展本行業市場作為自身潛在目標，有時是裁判員，有時是教練員，甚至把監管對象當成自己的下屬機構，這種雙重身份使得監管很難保持獨立和中立。

到了金融市場日趨成熟的今天，監管部門的角色錯位，不僅對促進市場發展的效應不大，反而還會破壞市場規則，成為“風險的制造者”。對監管部門工作的評價，不應是行業發展有多快、市場有多大，而是這個行業在發展中累積的風險有多大，識別和化解風險是否準確及時，以及消費者利益是否能得到有效保護。

金融監管沒有統一的最佳模式

隨著混業經營的發展，“一行三會”分業監管的局限性日益突出。2013年8月，國務院批復建立由人民銀行牽頭，“三會”和外匯局參加的金融監管協調部際聯席會議制度。但是監管協調部際聯席會議只是一種行政性安排，缺乏明確的法律授權和清晰的職責劃分。對于監管架構如何改革仍有較大的爭議，從公開的討論看，溫和派建議在現有的框架上做改進和完善，激進派則主張動大手術，建立大一統的金融管理機構。

我國金融監管框架的改革受到全球金融危機后國際層面的反思和改革的影響。這其中屬英國的改革最激進，備受關注。在貨幣政策委員會之外，英格蘭銀行于2015年設立金融政策委員會，負責宏觀審慎監管的政策制定和落實。另外，負責微觀層面行為監管的機構也加入英格蘭銀行，中央銀行集貨幣政策、宏觀審慎監管和行為監管于一體。

這不是英國第一次的激進式改革，上一次發生在20世紀90年代后半期，當時英國政府把金融監管的功能從英格蘭銀行中剝離出來，維持物價穩定成為英格蘭銀行的單一政策目標，政府并賦予央行在政策操作上的高度獨立性。這種貨幣政策和金融監管分開的模式當時被認為有利于中央銀行更有效地維持物價穩定，不少國家效仿英國的改革，我國的“一行三會”模式的建立也受此影響。這一次英國的改革在機構框架層面可以說是在走回頭路，會不會再次被其他國家效仿呢？

各國的金融監管體制，往往反映自身獨特的歷史路徑、行業發展等，隨勢而變，并沒有統一的最佳模式。

應分離地方金融辦監管職能

雖然沒有“放之四海而皆準”的模式，但全球金融危機后各國的反思與改革對我們有借鑒與參考意義。雖然具體的改革措施有待觀察，但一些基本的原則與方向值得關注。

首先，貨幣政策和宏觀審慎監管有著天然的聯系，中央銀行在維護金融穩定方面發揮了獨特的作用。中央銀行是本位貨幣的壟斷發行者，扮演最后貸款人角色，是流動性的最終提供者，而宏觀審慎監管的一個重要方面是金融機構的流動性管理。貨幣政策和宏觀審慎監管的傳導機制都是銀行的資產負債表，涉及信貸的供給與需求。

其次，增進貨幣政策和宏觀審慎監管之間的協調，中央銀行的治理機制是重要方面。一個機構多重目標，容易帶來責任不清的問題，尤其是在金融周期和經濟周期走勢分化時，央行如何平衡物價穩定和金融穩定之間可能的沖突是一個挑戰。另外，隨著職責的擴大，央行的獨立性應該增加還是減少呢？如果中央銀行的權力越來越大，但缺少有效的機制使其受到公眾和政府的有效監督和制衡，那將帶來新的問題。

再次，針對分業監管和混業經營的矛盾，關鍵是按功能而不是按機構進行監管。國際經驗表明，對不同類型金融機構開展的類似業務實施同樣的監管（按功能監管），有利于堵塞監管漏洞、防止監管套利。

最后，對中國來講，中央和地方金融監管合理分工也很重要。從理論上講，地方金融服務辦公室具有監管地方金融機構和活動的功能，但其身份沖突日益嚴重。地方金融辦原本的職能是聯系并配合“一行三會”和全國性金融機構在當地的工作，2008年機構改革之后，地方金融辦定位提升，職能擴大，開始承擔為地方政府項目協調融資等任務。地方金融辦這種“管辦合一”的雙重身份，帶來很多矛盾和沖突，改革的方向應該是分離地方金融辦的金融發展和監管職能。

（本文節選自本書正文，有刪改，標題為編者所加）

責編：周琦