或有事項(xiàng)信息披露、財(cái)務(wù)重述與企業(yè)價(jià)值

董小紅 李 哲 王 放

(1.安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)，安徽 蚌埠 233041； 2.中國(guó)人民大學(xué)，北京 100872； 3.中華女子學(xué)院，北京 100101)

或有事項(xiàng)信息披露、財(cái)務(wù)重述與企業(yè)價(jià)值

董小紅1李 哲2王 放3

(1.安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)，安徽 蚌埠 233041； 2.中國(guó)人民大學(xué)，北京 100872； 3.中華女子學(xué)院，北京 100101)

以2003—2014年我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告附注中披露的或有事項(xiàng)信息為研究對(duì)象，考察或有事項(xiàng)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。研究發(fā)現(xiàn)：或有事項(xiàng)信息披露可以提升企業(yè)價(jià)值；或有事項(xiàng)信息披露在提升企業(yè)價(jià)值方面受財(cái)務(wù)重述行為的嚴(yán)重影響，當(dāng)上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露不但不能提升企業(yè)價(jià)值，還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值降低。從或有事項(xiàng)信息披露角度出發(fā)，深化了已有企業(yè)價(jià)值方面的研究，并為上市公司規(guī)范或有事項(xiàng)信息披露和提升企業(yè)價(jià)值提供重要的理論依據(jù)和經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

或有事項(xiàng)信息披露；財(cái)務(wù)重述；企業(yè)價(jià)值

一、引言

隨著企業(yè)經(jīng)營(yíng)范圍的逐漸擴(kuò)大，業(yè)務(wù)類(lèi)型繁冗叢雜，或有事項(xiàng)普遍存在于上市公司中，或有事項(xiàng)信息披露已成為上市公司信息披露的重要組成部分。財(cái)務(wù)重述是指上市公司修正前期財(cái)務(wù)報(bào)告，以反映前期財(cái)務(wù)報(bào)告存在差錯(cuò)及其被更正的過(guò)程(何威風(fēng)，2010)。發(fā)生財(cái)務(wù)重述意味著上市公司前期財(cái)務(wù)報(bào)告不可靠、管理層誠(chéng)信度較低等，這些信息會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生顯著的效應(yīng)(Salavei et al.，2005；李曉玲 等，2011)。魏志華等(2009)發(fā)現(xiàn)，我國(guó)上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述數(shù)量日趨增多，嚴(yán)重削弱了財(cái)務(wù)報(bào)告信息質(zhì)量。同時(shí)，財(cái)務(wù)重述也極大地挫傷了投資者的投資信心，導(dǎo)致大量股票被拋售(Hribar et al.，2009)。那么，當(dāng)上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述，財(cái)務(wù)報(bào)告提供的信息質(zhì)量遭受質(zhì)疑時(shí)，或有事項(xiàng)信息的披露是否存在放大效應(yīng)，進(jìn)一步加劇公司負(fù)面消息的傳播，進(jìn)而使投資者信心受挫，企業(yè)價(jià)值降低呢？

基于上述分析，本文以2003—2014年我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)報(bào)告附注中披露的或有事項(xiàng)信息為研究對(duì)象，考察或有事項(xiàng)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。本文的貢獻(xiàn)體現(xiàn)在：(1)理論層面上，一方面，以往關(guān)于或有事項(xiàng)的探討多采用規(guī)范的研究方法，主要考察或有事項(xiàng)的披露原因和影響因素(Aharony et al.，2004)，而本文采用Java語(yǔ)言中的爬蟲(chóng)技術(shù)，在年報(bào)中抓取出或有事項(xiàng)包括的八項(xiàng)內(nèi)容，并以這八項(xiàng)內(nèi)容頻數(shù)的合計(jì)數(shù)作為或有事項(xiàng)信息披露的替代變量對(duì)或有事項(xiàng)進(jìn)行實(shí)證研究，為或有事項(xiàng)信息研究提供了新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。另一方面，本文從或有事項(xiàng)信息角度出發(fā)，研究或有事項(xiàng)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響，并考慮財(cái)務(wù)重述這一中介變量，豐富了企業(yè)價(jià)值方面的文獻(xiàn)。(2)實(shí)踐層面上，本文結(jié)論表明，或有事項(xiàng)信息披露在資本市場(chǎng)上會(huì)產(chǎn)生價(jià)值效應(yīng)，上市公司應(yīng)該主動(dòng)披露或有事項(xiàng)信息，提高信息披露質(zhì)量。同時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露在提升企業(yè)價(jià)值方面受財(cái)務(wù)重述行為的嚴(yán)重影響，因此需完善相關(guān)法律法規(guī)、提高民間審計(jì)獨(dú)立性等，以防范財(cái)務(wù)重述行為的發(fā)生，促進(jìn)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展。

二、文獻(xiàn)回顧與假設(shè)提出

(一)或有事項(xiàng)信息披露和企業(yè)價(jià)值

高質(zhì)量的會(huì)計(jì)信息不僅可以提升企業(yè)價(jià)值，還有助于企業(yè)保持良好的發(fā)展勢(shì)頭(Elliot et al.，1994)。自愿性信息披露可以解決資本市場(chǎng)信息的不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，企業(yè)自愿性信息披露越充分，投資者認(rèn)為企業(yè)股票價(jià)格越真實(shí)越公允，進(jìn)而越傾向于對(duì)該企業(yè)進(jìn)行投資。同時(shí)，自愿性信息披露能夠降低企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而降低企業(yè)資本成本(Healy et al.，2001)，提升企業(yè)價(jià)值。針對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)展開(kāi)的研究也得出類(lèi)似結(jié)論，企業(yè)信息披露質(zhì)量的提高有利于降低企業(yè)權(quán)益資本成本(汪煒 等，2004)，信息披露質(zhì)量越高的企業(yè)，邊際股權(quán)融資成本越低(曾穎 等，2006)。自愿性信息披露水平的提高有助于向投資者提供更多的有用信息，使投資決策更加合理有效，還可以提高分析師盈余預(yù)測(cè)的精確度(董小紅 等，2015)，產(chǎn)生顯著的短期效應(yīng)，從長(zhǎng)期效益來(lái)看也有利于降低資本成本，提升企業(yè)整體治理水平，進(jìn)而提高企業(yè)價(jià)值(陳國(guó)輝 等，2010)。

根據(jù)信號(hào)傳遞理論和委托代理理論，信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響的途徑主要有：第一，信息披露可以幫助投資者準(zhǔn)確判斷投資價(jià)值，做出正確的投資決策；第二，信息披露能夠降低信息不對(duì)稱(chēng)程度和減少代理成本；第三，信息披露可以提升會(huì)計(jì)盈余與企業(yè)真實(shí)盈余的關(guān)聯(lián)度，提高投資者對(duì)企業(yè)未來(lái)盈余預(yù)期的準(zhǔn)確性，降低不確定性，增強(qiáng)股票流動(dòng)性。三種途徑分別從提高股票流動(dòng)性和降低投資者預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)方面闡明，自愿性信息披露質(zhì)量越高，越有助于提高企業(yè)價(jià)值。

首先，從提高股票流動(dòng)性視角出發(fā)。企業(yè)經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)的分離，使得所有者和經(jīng)營(yíng)者之間產(chǎn)生嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)，依據(jù)信息不對(duì)稱(chēng)理論，或有事項(xiàng)信息披露在一定程度上能夠緩解信息不對(duì)稱(chēng)，增強(qiáng)投資者與管理層之間的信息透明度，吸引更多的投資者投資上市公司的股票，一方面增加了股票需求量，另一方面縮小了股票買(mǎi)賣(mài)的預(yù)期差價(jià)，從而提高了股票的市場(chǎng)流動(dòng)性。而較高的股票市場(chǎng)流動(dòng)性能有效降低交易者的交易成本，進(jìn)而降低上市公司的股權(quán)和債權(quán)融資成本，提高上市公司的投資效率，提升上市公司價(jià)值。Healy et al.(2001)發(fā)現(xiàn)，上市公司信息披露水平的提高有助于增強(qiáng)上市公司股票的信用水平和流動(dòng)性，從而降低公司的權(quán)益資本成本和交易成本；Botosan et al.(2002)的研究顯示，年報(bào)信息披露越充分越及時(shí)，權(quán)益資本成本越低。因此，或有事項(xiàng)信息披露可以降低信息不對(duì)稱(chēng)，提高上市公司股票的市場(chǎng)流動(dòng)性，降低資本成本，提升企業(yè)價(jià)值。

其次，從降低投資者預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)視角出發(fā)。投資者會(huì)依據(jù)管理層披露的相關(guān)信息對(duì)上市公司未來(lái)的盈利水平和現(xiàn)金流進(jìn)行預(yù)測(cè)，而信息的充分披露可以有效抑制管理層的盈余管理行為(Hunton et al.，2004)，因此，自愿性信息披露越充分，投資者對(duì)上市公司未來(lái)盈利和現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)越準(zhǔn)確，承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)越小，投資者必然越會(huì)要求更低的折現(xiàn)率。而未來(lái)預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量的估計(jì)和折現(xiàn)率的選擇是企業(yè)價(jià)值評(píng)估的兩個(gè)關(guān)鍵要素，隨著或有事項(xiàng)信息的披露，上市公司信息披露水平得以提升，一方面提高了未來(lái)現(xiàn)金流量預(yù)計(jì)的準(zhǔn)確性，另一方面降低了投資者對(duì)上市公司要求的報(bào)酬率(折現(xiàn)率)，從而使企業(yè)價(jià)值得以提升。

基于股票流動(dòng)性分析，信息披露可以降低信息不對(duì)稱(chēng)，增加股票需求量和降低交易成本，增強(qiáng)上市公司股票的市場(chǎng)流動(dòng)性，提升企業(yè)價(jià)值。基于投資者預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)分析，信息披露可以降低投資者對(duì)上市公司要求的報(bào)酬率(折現(xiàn)率)，從而提升企業(yè)價(jià)值。作為信息披露的一部分，或有事項(xiàng)信息的充分披露也可以降低信息不對(duì)稱(chēng)，提高上市公司股票流動(dòng)性；同時(shí)或有事項(xiàng)信息的充分披露能降低未來(lái)預(yù)測(cè)的不確定性，增強(qiáng)投資者信心，投資者會(huì)要求更低的折現(xiàn)率，進(jìn)而提升企業(yè)價(jià)值。基于以上分析，本文提出：

假設(shè)1：在其他條件不變的情況下，或有事項(xiàng)信息披露有助于提升企業(yè)價(jià)值。

(二)或有事項(xiàng)信息披露、財(cái)務(wù)重述與企業(yè)價(jià)值

1.財(cái)務(wù)重述與企業(yè)價(jià)值

發(fā)生財(cái)務(wù)重述表明上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)告不能如實(shí)、公允地反映公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量，財(cái)務(wù)報(bào)告的信息質(zhì)量受到質(zhì)疑。Palmrose et al.(2004)發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)重述發(fā)生后的兩個(gè)交易日內(nèi)上市公司股票異常回報(bào)率下降9%，財(cái)務(wù)重述會(huì)給市場(chǎng)帶來(lái)顯著的負(fù)面反應(yīng)。針對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的研究發(fā)現(xiàn)，重述公告整體而言具有微弱的負(fù)面市場(chǎng)反應(yīng)(魏志華 等，2009)，不同類(lèi)型的重述公告會(huì)引發(fā)不同的市場(chǎng)反應(yīng)，由收入問(wèn)題和核心會(huì)計(jì)指標(biāo)導(dǎo)致的財(cái)務(wù)重述，其帶來(lái)的負(fù)面市場(chǎng)反應(yīng)更顯著。此外，財(cái)務(wù)重述還會(huì)帶來(lái)顯著的行業(yè)傳遞效應(yīng)，導(dǎo)致同行業(yè)其他上市公司的股價(jià)出現(xiàn)大幅下跌(李世新 等，2012)。應(yīng)可慧等(2015)將財(cái)務(wù)重述按發(fā)起人、重述信息性質(zhì)不同進(jìn)行了分類(lèi)，同時(shí)考察了財(cái)務(wù)重述對(duì)股價(jià)的影響，結(jié)論表明，無(wú)論是總體考察還是分類(lèi)考察，財(cái)務(wù)重述對(duì)上市公司的股價(jià)都產(chǎn)生了廣泛而深遠(yuǎn)的影響。

2.或有事項(xiàng)信息披露、財(cái)務(wù)重述與企業(yè)價(jià)值

當(dāng)上市公司存在財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響可以分別從上市公司和投資者兩個(gè)層面分析。

從上市公司層面考慮，首先，或有事項(xiàng)信息的披露增加了上市公司的錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)信息的不確定程度提高時(shí)，上市公司的管理控制系統(tǒng)會(huì)更加關(guān)注外部性和開(kāi)放性，并通過(guò)分權(quán)的方式激發(fā)內(nèi)部人員的創(chuàng)造力(Chenhall，2003)。這一方面增加了上市公司管理控制系統(tǒng)對(duì)外界反應(yīng)的適應(yīng)性，另一方面也使得監(jiān)督和控制上市公司經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)活動(dòng)的難度增加，加大了會(huì)計(jì)人員可靠地計(jì)量公司經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)事項(xiàng)的難度，從而提高了上市公司的錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)(申慧慧，2010)。其次，或有事項(xiàng)信息的披露加大了上市公司的舞弊風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)環(huán)境不確定性程度較高時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露增加了上市公司實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化財(cái)務(wù)目標(biāo)的壓力，上市公司傾向于將未來(lái)年度的盈余提前進(jìn)行確認(rèn)(Merchant，1990)。同時(shí)，環(huán)境不確定性的提高還會(huì)導(dǎo)致上市公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)波動(dòng)性增加，在以業(yè)績(jī)?yōu)閷?dǎo)向的薪酬合同指引下，管理層有強(qiáng)烈的動(dòng)機(jī)通過(guò)操縱盈余來(lái)實(shí)現(xiàn)最大化薪酬(Healy et al.，1999)。申慧慧(2010)針對(duì)我國(guó)上市公司的研究也表明，當(dāng)公司所處的環(huán)境不確定性增加時(shí)，其進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)更加強(qiáng)烈。綜上，基于上市公司層面分析，或有事項(xiàng)信息披露會(huì)增加上市公司的錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)和舞弊風(fēng)險(xiǎn)，加劇財(cái)務(wù)重述程度，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值降低。

從投資者層面考慮，財(cái)務(wù)重述會(huì)影響投資者對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行投資的信心。當(dāng)上市公司存在財(cái)務(wù)重述并且披露或有事項(xiàng)信息時(shí)，將加劇上市公司未來(lái)發(fā)展的不確定性，這會(huì)嚴(yán)重影響投資者信心。而資本市場(chǎng)的發(fā)展取決于投資者的信心，投資信心增強(qiáng)時(shí)會(huì)帶來(lái)大量的股票買(mǎi)進(jìn)，從而提升股票價(jià)格；反之，投資者信心喪失會(huì)引發(fā)股票拋售，從而導(dǎo)致股價(jià)下跌(雷光勇 等，2012)。

因此，當(dāng)上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露一方面導(dǎo)致上市公司錯(cuò)報(bào)風(fēng)險(xiǎn)和舞弊風(fēng)險(xiǎn)加劇，另一方面會(huì)導(dǎo)致投資者信心降低，從而降低企業(yè)價(jià)值。綜上分析，本文提出：

假設(shè)2：當(dāng)上市公司存在財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露會(huì)降低企業(yè)價(jià)值。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選擇2003—2014年我國(guó)A股上市公司為初始樣本，之所以選擇2003年作為研究起點(diǎn)，原因在于，雖然我國(guó)或有事項(xiàng)準(zhǔn)則頒布于2000年，但能夠從年報(bào)PDF中抓取的2001、2002年或有事項(xiàng)信息數(shù)據(jù)極少，可能會(huì)對(duì)研究結(jié)果產(chǎn)生偏差。本文對(duì)初始樣本進(jìn)行了以下篩選：(1)剔除金融、保險(xiǎn)類(lèi)上市公司以及ST、PT類(lèi)上市公司；(2)剔除當(dāng)年首次公開(kāi)發(fā)行股票的公司；(3)剔除研究期間相關(guān)數(shù)據(jù)存在缺失值的公司。經(jīng)上述處理后，得到9587個(gè)公司年度觀(guān)測(cè)值。為了避免變量存在嚴(yán)重的極端值問(wèn)題，對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行了雙側(cè)共計(jì)1%的縮尾(Winsorize)處理。或有事項(xiàng)信息披露數(shù)據(jù)從年報(bào)PDF中抓取并手工核對(duì)獲得；借鑒于鵬(2007)、何威風(fēng)等(2010)的做法，通過(guò)逐一翻閱上市公司年報(bào)獲得初始財(cái)務(wù)重述數(shù)據(jù)；上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和公司治理數(shù)據(jù)分別來(lái)自于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)和WIND數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)變量定義

1.或有事項(xiàng)信息披露

或有事項(xiàng)信息披露主要是采用Java語(yǔ)言中的爬蟲(chóng)技術(shù)，在年報(bào)附注中抓取出或有事項(xiàng)包括的未決訴訟或仲裁、債務(wù)擔(dān)保、產(chǎn)品質(zhì)量保證(包括產(chǎn)品安全保證)、承諾、虧損合同、重組義務(wù)、環(huán)境污染整治八項(xiàng)內(nèi)容，再以這八項(xiàng)內(nèi)容出現(xiàn)頻數(shù)的合計(jì)數(shù)作為衡量或有事項(xiàng)信息披露的替代變量。

2.財(cái)務(wù)重述

上市公司當(dāng)年發(fā)生財(cái)務(wù)重述取值為1，否則為0。

3.企業(yè)價(jià)值

本文采用托賓Q(TOBIN′Q)衡量企業(yè)價(jià)值，TOBIN′Q=上市公司的市場(chǎng)價(jià)值/資產(chǎn)的重置成本。其中，上市公司市場(chǎng)價(jià)值A(chǔ)=人民幣普通股×今收盤(pán)價(jià)當(dāng)期值+境內(nèi)上市的外資股B股×今收盤(pán)價(jià)當(dāng)期值×當(dāng)日匯率+(總股數(shù)-人民幣普通股-境內(nèi)上市的外資股B股)×所有者權(quán)益合計(jì)期末值/實(shí)收資本本期期末值+負(fù)債合計(jì)本期期末值，上市公司市場(chǎng)價(jià)值B=(總股數(shù)-境內(nèi)上市的外資股B股)×今收盤(pán)價(jià)A股當(dāng)期值+境內(nèi)上市的外資股B股×今收盤(pán)價(jià)當(dāng)期值×當(dāng)日匯率+負(fù)債合計(jì)本期期末值，資產(chǎn)的重置成本采用上市公司期末總資產(chǎn)的賬面價(jià)值進(jìn)行衡量。因此，TQA=上市公司市場(chǎng)價(jià)值A(chǔ)/總資產(chǎn)賬面價(jià)值；TQB=上市公司市場(chǎng)價(jià)值B/總資產(chǎn)賬面價(jià)值。

4.控制變量

借鑒已有研究(杜興強(qiáng) 等，2011；李彬 等，2013)，本文控制了以下因素的影響：上市公司的規(guī)模(SIZE)、負(fù)債率(LEV)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)、所有權(quán)性質(zhì)(SOE)、政治關(guān)聯(lián)(PC)和第一大股東持股比例(FIRST)。此外，還控制了行業(yè)因素(IND)和年度因素(YEAR)的影響。

變量的具體定義如表1所示。

表1 變量定義

(三)模型設(shè)計(jì)

為了檢驗(yàn)假設(shè)1，本文構(gòu)建了模型(1)：

(1)

其中：TOBIN′Q代表企業(yè)價(jià)值，回歸中分別用TQA和TQB表示；LN_CONT為或有事項(xiàng)信息披露，以年報(bào)PDF中抓取的未決訴訟或仲裁、債務(wù)擔(dān)保、產(chǎn)品質(zhì)量保證(含產(chǎn)品安全保證)、承諾、虧損合同、重組義務(wù)、環(huán)境污染整治八項(xiàng)內(nèi)容合計(jì)數(shù)的自然對(duì)數(shù)來(lái)表示。根據(jù)假設(shè)1，LN_CONT的系數(shù)α1應(yīng)顯著為正。

為了檢驗(yàn)假設(shè)2，我們構(gòu)建了模型(2)：

(2)

其中，REST代表財(cái)務(wù)重述。根據(jù)假設(shè)2，LN_CONT*REST的系數(shù)β3應(yīng)顯著為負(fù)。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)分析

表2為主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。TQA的均值、中位數(shù)、最小值及最大值分別為1.820、1.764、0.223及9.512，TQB的均值、中位數(shù)、最小值與最大值分別為2.298、2.287、0.893與10.061，說(shuō)明上市公司的企業(yè)價(jià)值服從正態(tài)分布，且存在較大差異。LN_CONT的均值為3.409，中位數(shù)為3.407，說(shuō)明或有事項(xiàng)信息披露服從正態(tài)分布。REST的均值為0.201，說(shuō)明樣本中有20.1%的上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述，與于鵬(2007)所報(bào)告的27.63%相比有所下降，可能是樣本期間選擇差異所致。LEV的均值、最小值和最大值分別為0.479、0.051和0.998，表明上市公司平均資產(chǎn)負(fù)債率為47.9%，資產(chǎn)負(fù)債率總體偏高，同時(shí)存在很大差異。FIRST的均值為0.367，說(shuō)明樣本公司中36.7%的股份屬于第一大股東，這與我國(guó)上市公司的實(shí)際情況相符。其他控制變量的分布均在合理范圍內(nèi)。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)分析

(二)相關(guān)性分析

表3報(bào)告了主要變量的相關(guān)系數(shù)，右上角和左下角分別列示了Spearman和Pearson相關(guān)系數(shù)。或有事項(xiàng)信息披露(LN_CONT)和企業(yè)價(jià)值(TQA、TQB)的Spearman相關(guān)系數(shù)分別為0.192和0.15，Pearson相關(guān)系數(shù)分別為0.121和0.133，且均在1%水平上顯著，說(shuō)明在不考慮其他因素影響下，或有事項(xiàng)信息披露越充分，企業(yè)價(jià)值越高，符合假設(shè)1的預(yù)期。財(cái)務(wù)重述(REST)與企業(yè)價(jià)值(TQA、TQB)在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，說(shuō)明在不考慮其他因素影響下，財(cái)務(wù)重述會(huì)降低企業(yè)價(jià)值，這與前人的研究結(jié)論一致(魏志華 等，2009；應(yīng)可慧 等，2015)。其他變量間的相關(guān)系數(shù)也基本符合預(yù)期。此外，本文還計(jì)算了各變量的方差膨脹因子(VIF值)，結(jié)果表明，各變量的VIF值均低于10，表明解釋變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線(xiàn)性問(wèn)題。

表3 主要變量的Spearman和Pearson相關(guān)系數(shù)

注：上三角是Spearman相關(guān)系數(shù)，下三角是Pearson相關(guān)系數(shù)；***、**、*分別表示在1%、5%和10%水平上顯著。

(三)回歸分析

1.或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值

表4模型(1)列示了或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值之間的回歸結(jié)果。Hausman檢驗(yàn)的卡方值在1%水平上顯著，拒絕了優(yōu)選隨機(jī)效應(yīng)的前提，因此，選擇固定效應(yīng)模型。回歸結(jié)果顯示：LN_CONT與TQA、TQB的回歸系數(shù)分別為5.495、5.495，或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值在5%的水平上顯著正相關(guān)，即或有事項(xiàng)信息的披露可以提升企業(yè)價(jià)值，假設(shè)1得以驗(yàn)證。從控制變量來(lái)看，LEV和FIRST與企業(yè)價(jià)值顯著正相關(guān)，表明財(cái)務(wù)杠桿和增加第一大股東的持股比例有助于提升企業(yè)價(jià)值。

2.或有事項(xiàng)信息披露、財(cái)務(wù)重述與企業(yè)價(jià)值

表4模型(2)列示了當(dāng)企業(yè)存在財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值之間的回歸結(jié)果，交乘項(xiàng)LN_CONT*REST與TQA、TQB的回歸系數(shù)分別為-7.423、-7.423，且均在5%的水平上顯著，即財(cái)務(wù)重述的企業(yè)或有事項(xiàng)信息披露越多，企業(yè)價(jià)值越低，從而驗(yàn)證了假設(shè)2。此外，控制變量的回歸結(jié)果也基本符合預(yù)期。

表4 或有事項(xiàng)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%水平上顯著；括號(hào)里表示t值。

綜上所述，在控制其他因素后，或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值之間顯著正相關(guān)，表明隨著或有事項(xiàng)信息披露的提高，企業(yè)價(jià)值顯著提升，假設(shè)1得以證實(shí)。當(dāng)上市公司存在財(cái)務(wù)重述時(shí)，隨著或有事項(xiàng)信息披露的增多，企業(yè)價(jià)值顯著下降，假設(shè)2也得到了證實(shí)。

五、穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為確保研究結(jié)論的可靠性，本文進(jìn)行了以下穩(wěn)健性檢驗(yàn)。

1.替換被解釋變量企業(yè)價(jià)值

上文的實(shí)證分析中，解釋變量TQA=上市公司市場(chǎng)價(jià)值A(chǔ)/總資產(chǎn)賬面價(jià)值，TQB=上市公司市場(chǎng)價(jià)值B/總資產(chǎn)賬面價(jià)值。在此，我們先對(duì)分母進(jìn)行凈化，即：TQ1=上市公司市場(chǎng)價(jià)值A(chǔ)/(總資產(chǎn)賬面價(jià)值-無(wú)形資產(chǎn)凈額-商譽(yù)凈額)，TQ2=上市公司市場(chǎng)價(jià)值B/(總資產(chǎn)賬面價(jià)值-無(wú)形資產(chǎn)凈額-商譽(yù)凈額)，然后分別利用TQ1、TQ2作為企業(yè)價(jià)值的替代變量，重新進(jìn)行回歸分析，結(jié)果列于表5。模型(1)列示了或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值之間的回歸結(jié)果；模型(2)列示了當(dāng)上市公司存在財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露與企業(yè)價(jià)值回歸結(jié)果。從中可見(jiàn)，測(cè)試結(jié)果與上文結(jié)論一致。

表5 TQ1、TQ2與或有事項(xiàng)信息披露回歸結(jié)果

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%水平上顯著；括號(hào)里表示t值。

2.替換解釋變量或有事項(xiàng)信息披露合計(jì)數(shù)

上文中我們以未決訴訟或仲裁、債務(wù)擔(dān)保、產(chǎn)品質(zhì)量保證(包括產(chǎn)品安全保證)、承諾、虧損合同、重組義務(wù)和環(huán)境污染整治八項(xiàng)內(nèi)容出現(xiàn)頻數(shù)的合計(jì)數(shù)的自然對(duì)數(shù)衡量或有事項(xiàng)信息披露。在此，我們選取未決訴訟出現(xiàn)頻數(shù)的自然對(duì)數(shù)(LN_LP)進(jìn)行穩(wěn)健性測(cè)試，結(jié)果如表6所示，從中可見(jiàn)，結(jié)論亦未發(fā)生顯著變化。之所以選擇未決訴訟進(jìn)行穩(wěn)健性測(cè)試，主要原因在于：(1)未決訴訟在年報(bào)抓取中的頻數(shù)較多，具有一定的代表性；(2)通過(guò)人工查看抓取的資料，發(fā)現(xiàn)未決訴訟披露的信息真實(shí)性比較高，是企業(yè)實(shí)際發(fā)生的交易或事項(xiàng)。

表6 未決訴訟對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響

注：***、**、*分別表示在1%、5%和10%水平上顯著；括號(hào)里表示t值。

六、研究結(jié)論與啟示

(一)研究結(jié)論

本文以2003—2014年我國(guó)上市公司年報(bào)附注中披露的或有事項(xiàng)信息為研究對(duì)象，考察或有事項(xiàng)信息披露對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響。結(jié)論表明：或有事項(xiàng)信息披露可以提升企業(yè)價(jià)值；或有事項(xiàng)信息披露在提升企業(yè)價(jià)值方面受財(cái)務(wù)重述行為的嚴(yán)重影響，當(dāng)上市公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述時(shí)，或有事項(xiàng)信息披露不但不能提升企業(yè)價(jià)值，還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值降低。

(二)研究啟示

為了充分發(fā)揮或有事項(xiàng)信息披露的價(jià)值效應(yīng)，鼓勵(lì)上市公司主動(dòng)披露更多的、更有用的或有事項(xiàng)信息，提高或有事項(xiàng)信息披露質(zhì)量，我們應(yīng)著重從以下方面加以努力：(1)構(gòu)建或有事項(xiàng)信息披露體系。目前，準(zhǔn)則對(duì)于或有事項(xiàng)信息披露還處于低標(biāo)準(zhǔn)寬口徑階段，導(dǎo)致上市公司或有事項(xiàng)信息披露標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一、內(nèi)容不協(xié)調(diào)、位置不一致，大大降低了或有事項(xiàng)信息披露的有用性。針對(duì)于此，權(quán)威準(zhǔn)則制定機(jī)構(gòu)有必要構(gòu)建一套能夠反映我國(guó)上市公司特征的或有事項(xiàng)信息披露體系，并將或有事項(xiàng)信息及時(shí)客觀(guān)地對(duì)外公布，促使或有事項(xiàng)信息披露更加充分可靠，從而實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)資源有效配置，不斷提升企業(yè)價(jià)值。(2)加強(qiáng)對(duì)或有事項(xiàng)信息披露監(jiān)管。監(jiān)管部門(mén)應(yīng)該建立或有事項(xiàng)信息披露監(jiān)管制度，制定相應(yīng)的懲罰和賠償措施，對(duì)于惡意發(fā)布不實(shí)或有事項(xiàng)信息誤導(dǎo)信息使用者的上市公司，給予嚴(yán)厲的懲治，并追究相應(yīng)賠償責(zé)任。(3)提升或有事項(xiàng)信息披露的及時(shí)性、可靠性和充分性。上市公司應(yīng)積極自主地維護(hù)資本市場(chǎng)的健康有序發(fā)展，及時(shí)、真實(shí)、充分地披露或有事項(xiàng)信息，提高或有事項(xiàng)信息的透明度，使或有事項(xiàng)信息更好地為信息使用者服務(wù)。

或有事項(xiàng)信息披露在提升企業(yè)價(jià)值方面受財(cái)務(wù)重述行為的嚴(yán)重影響，財(cái)務(wù)重述行為具有“多米諾骨牌”效應(yīng)，會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)產(chǎn)生一系列的反應(yīng)，如降低企業(yè)價(jià)值(Hribar et al.，2004)、影響債權(quán)投資者的行為決策(Graham et al.，2008)、降低整個(gè)行業(yè)的資源配置效率(Durnev et al.，2009)等。針對(duì)上市公司財(cái)務(wù)重述行為，需要從以下幾方面進(jìn)行防范：(1)提高上市公司信息披露的真實(shí)性、準(zhǔn)確性和完整性。財(cái)務(wù)重述發(fā)生的原因在于前期公布的財(cái)務(wù)報(bào)告未能真實(shí)公允地反映上市公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量，因此，只有上市公司真實(shí)客觀(guān)準(zhǔn)確地披露財(cái)務(wù)信息，才能從根本上杜絕財(cái)務(wù)重述行為的發(fā)生。(2)提高民間審計(jì)獨(dú)立性。我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)重述現(xiàn)象日趨增多，表明民間審計(jì)的獨(dú)立性較弱，而審計(jì)獨(dú)立性是審計(jì)質(zhì)量的根本保證。因此，有必要加強(qiáng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所整合建設(shè)，做強(qiáng)做大，促使審計(jì)市場(chǎng)從買(mǎi)方市場(chǎng)向賣(mài)方市場(chǎng)轉(zhuǎn)變，提高會(huì)計(jì)師事務(wù)所的抗壓能力和獨(dú)立性。(3)完善相關(guān)法律法規(guī)。要建立健全相關(guān)法律法規(guī)，特別是提升監(jiān)管效力方面的法規(guī)建設(shè)，進(jìn)一步加大對(duì)上市公司信息披露失真和民間審計(jì)不實(shí)的處罰力度，提高其違法成本，從法律層面防范財(cái)務(wù)重述行為的產(chǎn)生，確保我國(guó)資本市場(chǎng)健康有序發(fā)展。

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(責(zé)任編輯 張建軍)

Disclosure of Contingencies, Financial Restatement and Firm Value

DONG XiaoHong1LI Zhe2WANG Fang3

(1.Anhui University of Finance & Economics, Bengbu 233041;2.Renmin University of China, Beijing 100872; 3.China Women′s University, Beijing 100101)

This paper investigates whether disclosure of contingencies will impact firm value, using the contingencies disclosed data in notes of financial reports from 2003 to 2014 as study object. The study finds that the more items and more details a firm discloses its contingencies, the higher the firm value is. But the relationship is influenced by financial restatement, that is, disclosure of contingencies will reduce instead of improving firm value if financial restatement occurs. The paper deepens studies on firm value, and provides theoretical basis and empirical evidence on standardizing disclosure of contingencies and improving firm value.

disclosure of contingencies; financial restatement; firm value

2016-09-04

董小紅(1981--)，女，安徽廬江人，博士，安徽財(cái)經(jīng)大學(xué)商學(xué)院講師、會(huì)計(jì)與財(cái)務(wù)發(fā)展研究中心研究人員。 李 哲(1986--)，男，湖北襄樊人，中國(guó)人民大學(xué)商學(xué)院博士生。 王 放(1989--)，女，河北石家莊人，博士，中華女子學(xué)院管理學(xué)院講師。

安徽高校人文社科重點(diǎn)項(xiàng)目“地方政府競(jìng)爭(zhēng)、企業(yè)投資迎合與企業(yè)價(jià)值研究”(SK2016A0034)；國(guó)家自然科學(xué)基金項(xiàng)目“基于會(huì)計(jì)制度變遷的所得稅會(huì)計(jì)信息有用性研究”(71272152)。

F234.4

A

1001-6260(2017)05-0090-10

10.19337/j.cnki.34-1093/f.2017.05.009