設立A股退市基金正當時

于上游

中國海外集團有限公司董事，中國海外金融投資有限公司副董事長、總經理，

中建資本（香港）有限公司董事

如果設立發行一個由政府主導的“國富基金”（假設命名）的實物ETF，并委托一個經驗豐富專業獨立第三方團隊去按市場化管理操作，分批逐步購入國家隊在救市期間購入的股票，政府就可通過這個基金將救市期間購買的股票逐步、間接賣回給市場。投資人通過買入國富基金的單位間接持有基金的基礎資產，實現國家隊持股有序穩步回歸市場，避免直接在市場拋售形成拋壓，從而形成“藏股于市、藏富于民”的良好效應

救市是政府在股市出現極端扭曲狀態時采取的必要措施，對維持金融市場穩定、化解系統性風險發揮重要作用，古今中外皆是如此。然而當市場基本穩定后，救市資金的有效性退出，從方式、策略等角度看，皆可圈可點。筆者親身經歷和目睹了香港政府在中央政府的全力支持下，成功入市打大鱷，順利渡過亞洲金融危機，以及香港政府后續采取設立盈富基金的方式逐步退出的整個過程，感受良多，希望通過內地與香港資本市場的比較，就內地入市資金的順利退出路徑，提出一些拋磚引玉的想法。

1997年亞洲金融風暴蔓延至香港，國際炒家和空頭來勢洶洶，在股市、匯市、期市對香港展開狙擊。1998年8月，在中央政府的全力支持下，香港政府動用1，181億港元外匯基金買入33只恒生指數成分股，成功擊退國際炒家。同年10月，香港政府成立外匯基金投資有限公司，功能之一為就該投資組合以一個有秩序的方式沽售提供意見。

1999年11月，首只在港交所上市的交易基金（ETF）——盈富基金（2800.HK）橫空出世，成為香港政府沽售計劃的第一步，首次發行333億港元，為當時亞洲第二大基金首次發行額，所籌集資金向外匯基金購入當時購入的成分股。在發售過程也出現波折，曾多次跌破凈值。其后，盈富基金每季通過“持續發售機制”提供折扣、紅股等措施吸引投資者。截至2002年10月15日停止持續發售機制，大概有1，404億港元的恒生指數成分股通過盈富基金流回市場，加上過去期內收取的股息及其它收入，香港政府成功回流資金遠超1，600億港元，另外外匯基金自留515億港元港股作為長期投資。

盈富基金的投資目標是緊貼并提供恒指表現，該基金由香港政府主導，投資運作由專業第三方負責。管理人為道富環球投資，信托人為美國道富銀行。1998年8月13日，恒指收報約6，660點。盈富基金成立時恒指約14，106點。2017年6月28日，恒指約25，684點，盈富基金資產規模達922億港元，自成立至2017年5月底取得約3.4%的年化收益率。

盈富基金意義深遠重大。首先，政府充分讓市場機制發揮作用，政治導向意圖明顯。其次，宏觀層面以ETF基金形式運作不但顯現政府救市資金的優勢，還通過專業獨立第三方管理、市場化手段擴充香港資本市場空間。第三，微觀層面，盈富基金為長期看好香港市場發展的中小投資者提供一個分散投資、定期派息、低成本的有效方法；機構投資者也可對此買賣對沖套利。盈富基金成為香港享譽盛名、交投活躍的ETF，真正實現了各方互利多贏。

2014年第四季開始，A股市場高歌猛進，上證綜指在2015年6月12日盤中觸及近七年新高約5，178點。隨后，由于市場失調等多種因素的綜合作用形成了股災。2015年6月至7月，監管層曾采取一系列救市維穩措施，也相應產生了“救市國家隊”，主要包括證金公司、10只中證金融資管計劃、5只證金公司認購基金、外管局下屬投資機構和中央匯金資管等。

據估計，救市國家隊在2015年期間動用近萬億人民幣成功救市，在維護市場穩定方面功不可沒，并承諾證金公司若干年內不會退出，政府也曾在一定程度是表示上證綜指的目標點位為4，500點，并要求主要股東、董監高承諾在股災期間只買不賣股票。

在A股市場稍微回暖之際，市場傳救市資金悄然減持部分股票。救市資金的退出問題成為A股的達摩克里斯之劍，一旦有國家隊出售的消息傳出，股市就出現震蕩，散戶捕風捉影，炒作意味加劇。這種局面不利于國家隊的威信和聲譽，無法實現對廣大投資者的保護，以及維護資本市場持續性健康發展，救市資金急需有效的退出路徑和策略。截至2017年6月28日，上證綜指收報3，173點，已從2015年中的盤中高位跌去約39%，市值縮水，成交縮減。

資本市場始終要靠市場化運作，救市屬于非常極端時期的非常措施，始終要退出，減少干預于國于民都有利，可以避免陷入一救就生，一退就死，進退兩難的怪圈。

通過兩地救市資金退出的策略方式以及目前對市場的影響來看，盈富基金通過專業第三方團隊操作，遵循市場規律，合法合規，政治上也達到穩定市場的目的，讓救市資金在對市場影響最低的情況下功成身退，進一步支撐了香港資本市場和經濟的繁榮發展。監管機構可考慮采用類似有成功先例的市場化方式退出。

如果設立發行一個由政府主導的“國富基金”（假設命名）的實物ETF，并委托一個經驗豐富專業獨立第三方團隊去按市場化管理操作，分批逐步購入國家隊在救市期間購入的股票，政府就可通過這個基金將救市期間購買的股票逐步、間接賣回給市場。投資人通過買入國富基金的單位間接持有基金的基礎資產，實現國家隊持股有序穩步回歸市場，避免直接在市場拋售形成拋壓，從而形成“藏股于市、藏富于民”的良好效應。將來退出回流的資金或產生的退出利潤又可繼續支持國家建設。

A股市場經歷多年發展，已日漸成熟和開放，最近更四度沖關成功，順利納入MSCI指數，這是國際資本市場對中國金融業發展的肯定。他山之石，可以攻玉。香港盈富基金為救市資金市場化退出，在管理、法律和政治上均無障礙，值得深入探討。通過參考境外成熟資本市場的經驗教訓，保障廣大投資者合法權益，維護市場的良好運作秩序，發揮資本市場通過價格信號和市場機制優化資源配置的作用，更有利于內地資本市場蓬勃發展，以更好支持實體經濟的健康發展。