“新匯改”后石油外匯交易盈利模式辨析

□ 文/侯文婷

“新匯改”后石油外匯交易盈利模式辨析

□ 文/侯文婷

我國匯率改革經(jīng)歷了固定匯率、外匯調(diào)劑市場匯率、盯住一籃子貨幣和有管理的浮動匯率制度后，迎來了2015年8月11日的新匯改。新匯改當日離岸美元兌人民幣大幅貶值，2016年初與在岸價差一度達1405個基點，創(chuàng)歷史新高。一時間，針對境內(nèi)外匯率價差發(fā)生的跨境盈利交易風起云涌。本文針對中國石油貿(mào)易類成員單位業(yè)務(wù)的獨特性，提出資金管理新理念，并闡述如何在風險可控的前提下，創(chuàng)新可盈利交易模式及其實踐成果，最后梳理此類外匯交易業(yè)務(wù)相關(guān)的管理政策，進而探索未來資金管理發(fā)展方向。

匯差背后外匯交易三種創(chuàng)新盈利模式

筆者認為，金融業(yè)務(wù)就是在既定環(huán)境下做“通道”，市場、標準化或者非標準化產(chǎn)品均是這條通道的有機組成部分，這些要素共同構(gòu)成一種金融模式。中國石油作為油氣行業(yè)龍頭，自然會涉及油/氣品貿(mào)易，由此而引發(fā)跨境貿(mào)易行為，可理解為一種資金進出的“通道”。

下文所提及的三種資金管理創(chuàng)新盈利模式，也都是基于“通道”開展的。這類業(yè)務(wù)可逐步加深貿(mào)易型油企對資金管理的理念與認識，可在特定金融環(huán)境下創(chuàng)造盈利的新辦法。

（一）通過非居民賬戶進行跨境外匯交易創(chuàng)新盈利

2010年起，境外機構(gòu)可在境內(nèi)銀行開立“人民幣非居民賬戶”（NRA），進行人民幣跨境支付。NRA本質(zhì)為境外賬戶，因此NRA與境外賬戶之間可自由劃轉(zhuǎn)資金，無需審批。在USD/CNY低于USD/ CNH時，境外主體可將在NRA賬戶中現(xiàn)有的人民幣購匯換成美元（價格為境內(nèi)銀行提供的USD/CNY價格），然后在履行相應(yīng)手續(xù)后，將NRA的美元匯出至其境外賬戶，再按照USD/CNH的價格進行結(jié)匯。之后通過貿(mào)易渠道，以合法、合規(guī)收入形式（經(jīng)常項目收入、經(jīng)批準的資本項目收入等）將人民幣再次轉(zhuǎn)回其NRA，即可盈利。

假設(shè)U S D/C N Y購匯報價6.5964，USD/CNH結(jié)匯報價6.6964，則NRA以人民幣659.64萬元購匯100萬美元，匯至境外賬戶后，再按USD/CNH結(jié)匯價結(jié)匯，可得人民幣669.64萬元，再以貿(mào)易方式匯入NRA，獲利人民幣10萬元。

（二）通過構(gòu)造貿(mào)易進行跨境外匯交易創(chuàng)新盈利

在USD/CNY低于USD/CNH時，境內(nèi)企業(yè)與境外子公司（通常是關(guān)聯(lián)企業(yè)）簽訂一份進口合同，以進口貨物、支付合同貨款名義，將CNY兌換成美元后支付給境外企業(yè)。境外子公司將美元兌換成CNH后，再通過反向貿(mào)易向境內(nèi)企業(yè)購買貨物，并以CNH支付。年底企業(yè)在合并報表時，將體現(xiàn)盈利。

假設(shè)U S D/C N Y購匯報價6.5964，USD/CNH結(jié)匯報價6.6964，則境內(nèi)企業(yè)用659.64萬人民幣購匯100萬美元作為貨款跨境支付給境外子公司，之后境外子公司將這100萬美元結(jié)匯成669.64萬人民幣，再次作為貨款跨境支付給境內(nèi)企業(yè)。這資金一出一進，合并報表后企業(yè)整體獲利10萬人民幣。

DF、NDF示意圖

由香港進口中國內(nèi)地貿(mào)易量

“8.11新匯改”后，由香港進口中國內(nèi)地的貿(mào)易量大幅上升，側(cè)面驗證了這種跨境資金運作方式在CNH價格較低時的廣泛運用。

而當USD/CN H低于USD/ CNY的時候，境內(nèi)企業(yè)可由境外進口黃金等低物流成本貨物，在境內(nèi)將美元貿(mào)易融資款結(jié)匯后跨境匯出支付黃金貨款。境外子公司收到人民幣后，以CNH價格兌換成美元。最后，境內(nèi)企業(yè)再將黃金出口給境外子公司，用之前兌換的美元跨境支付回境內(nèi)。境內(nèi)企業(yè)直接用美元償還貸款，年底合并報表時獲利。根據(jù)香港海關(guān)數(shù)據(jù)，2013年一季度（適逢USD/CNH低于USD/ CNY之時），中國內(nèi)地從香港黃金進口飆升了175%，間接佐證了利用匯差進行的轉(zhuǎn)口貿(mào)易獲利的行為。

（三）通過境內(nèi)外遠期進行外匯交易創(chuàng)新盈利

“8.11新匯改”之后，CNH價格倒掛，價差幾度破千點。境內(nèi)企業(yè)就預(yù)計未來外匯需求向銀行申請遠期購匯（DF），同時其境外企業(yè)向境外銀行申請與DF相同金額、相同期限的離岸市場不可交割遠期外匯買賣（NDF）遠期結(jié)匯，在到期日分別交割DF購匯和NDF結(jié)匯。由于境內(nèi)遠期購匯需要實物交割，因此在CNH價格倒掛情況下，這一獲利方式很適合進口貿(mào)易公司。

DF、NDF價格

“新匯改”后，境內(nèi)中間價與市場匯率十分接近，基差風險變小，且CNH價格倒掛，因此企業(yè)可通過境內(nèi)DF購匯、境外NDF結(jié)匯來實現(xiàn)合并報表后無風險收益。例如，2016年初市場上6個月境內(nèi)DF及NDF掉期點分別為700及2400個基點。因此，如按照DF、NDF模式辦理業(yè)務(wù)，買賣美元匯率如下表：

假設(shè)境內(nèi)即期價格與中間價完全一致，境內(nèi)外6個月的DF及NDF掉期點點差為1700個基點（2400個基點-700個基點 = 1700個基點）；刨除境內(nèi)遠期20%準備金成本（假設(shè)為300個基點），點差縮窄為1400個基點（1700個基點-300個基點 = 1400個基點）。境內(nèi)企業(yè)在有實際貿(mào)易背景前提下，以6.5288價格（人民幣652.88萬元）買入100萬美元6個月DF，其境外子公司無需任何貿(mào)易背景賣出100萬美元6個月NDF。年底企業(yè)在合并報表時，無風險獲境內(nèi)外匯差人民幣14萬元（1400個基點×100萬美元=人民幣14萬元），半年利潤率2.14%（人民幣14萬元/人民幣652.88萬元=2.14%），相當于年化利潤率4.28%。

“新匯改”后，2015年8月當月銀行代客遠期售匯簽約規(guī)模達到789億美元，是當年1—7月均值3倍，間接佐證了在特定市場環(huán)境下DF、NDF交易模式的崛起。而境內(nèi)銀行間市場即期外匯交易量擴大的趨勢也與之相似，這是因為在人民幣看貶的情況下，銀行代客遠期售匯后，一般會在即期市場直接購入美元并持有至遠期售匯合同到期。這樣一來，境內(nèi)企業(yè)客戶的遠期套利行為就傳遞給了即期銀行間市場人民幣的貶值。

跨境交易盈利對匯率影響及抑制舉措

上文所提到的三種盈利模式，前兩種涉及企業(yè)向銀行購買美元并匯出境外，直接導(dǎo)致境內(nèi)外匯流出壓力增加，對即期USD/CNY形成貶值壓力。第三種模式本身反映的是市場對于USD/CNY遠期貶值的預(yù)期，但通過銀行操作，將遠期貶值預(yù)期傳導(dǎo)至即期市場，對即期USD/CNY形成貶值壓力。因此，這三種模式均令人民幣快速貶值，國家外匯儲備大幅下降。

“新匯改”后即期USD/CNY的變化，大致分為三個階段：第一階段是從2015年8月11日中間價形成機制改革到當年年底。央行試圖將中間價與收盤價并軌。這項改革抽離了央行對中間價干預(yù)，使得去年11—12月人民幣貶值壓力迅速釋放。第二階段是從2016年1月到2月。元旦后人民幣急劇貶值，央行開始加強對外匯市場干預(yù)，中間價與即期價再度分離。人民幣中間價傾向于掛鉤籃子貨幣，但尚處于一種不穩(wěn)定狀態(tài)。第三階段是2016年春節(jié)過后至今，央行再度啟動中間價更多參考一籃子貨幣機制，因而USD/ CNY即期匯率與中間價愈發(fā)貼近。

央行采取一系列措施，暫時穩(wěn)定了市場對于人民幣的情緒。同時，央行持續(xù)不斷地出臺抑制境內(nèi)外匯差盈利交易的措施：

一是加強貿(mào)易和投資背景真實性審核。從2015年9月起，央行開始限制NRA購匯規(guī)模，并加強了N R A匯入資金背景的真實性審查。督促銀行重點關(guān)注人民幣NRA賬戶購匯操作，要求企業(yè)提供購匯業(yè)務(wù)背景資料，且只能將外匯匯至境外外幣結(jié)算賬戶或者境內(nèi)離岸賬戶，不得匯至境內(nèi)外匯結(jié)算賬戶或外匯NRA賬戶。銀行還加強了人民幣NRA賬戶的收支審核。任何人民幣NRA賬戶資金出、入賬均須對交易真實性進行審核，留存貿(mào)易背景資料。特別加強對境外向人民幣NRA賬戶匯入資金的背景真實性審查，嚴控利用境外轉(zhuǎn)結(jié)匯等操作匯入人民幣資金。同時，人民幣NRA賬戶與境外同名賬戶、境內(nèi)同名人民幣NRA賬戶之間的劃轉(zhuǎn)，也須按照要求嚴格審核交易背景。此外，國家外匯管理局要求各分局對銀行代客售匯業(yè)務(wù)進行重點監(jiān)測，避免出現(xiàn)集中大額購匯，必要時進行窗口指導(dǎo)。

二是央行自2015年9月起，對遠期售匯業(yè)務(wù)征收20%風險準備金，以美元存款形式在央行存放1年，利率為零。通過這種提高交易成本方式，削弱企業(yè)辦理境內(nèi)遠期DF購匯、境外NDF結(jié)匯獲利的動力。

三是央行擴大了跨國公司外匯資金入境渠道和境內(nèi)使用范圍，允許境外央行類機構(gòu)直接進入境內(nèi)銀行間外匯市場進行交易，降低了跨國企業(yè)跨境雙向人民幣資金池參與企業(yè)的境內(nèi)外營業(yè)收入標準，并擴大了資金池規(guī)模上限，還放開了企業(yè)境外發(fā)債資金可回流的約束。

中國石油提升未來資金管理發(fā)展方向

央行出臺的一系列措施，令近期USD/CNY匯率較為震蕩，交易量有所上升，人民幣總體維持貶值趨勢。

近期國內(nèi)經(jīng)濟基本面好轉(zhuǎn)，地緣政治緊張等因素對人民幣匯率影響都不大，而美元指數(shù)略微走弱一定程度上緩解了人民幣持續(xù)貶值的壓力。近日，盡管美國總統(tǒng)特朗普減稅計劃讓美元指數(shù)微跌，但人民幣并未走升反而下滑，主要是跟隨CNH走勢。

目前央行對跨境交易獲利而導(dǎo)致的CNY貶值現(xiàn)象仍將保持高度警惕，對各類賬戶的購匯和外匯向境外劃轉(zhuǎn)匯出行為將繼續(xù)嚴格監(jiān)控，在必要時也可能繼續(xù)出臺購售匯限制。待“跨境交易盈利—外匯流出—CNY貶值”循環(huán)打破，壓力變小，暫時性的監(jiān)管狀態(tài)有望逐步緩解。

對中國石油這樣擁有多幣種龐大資金體量的國際化企業(yè)而言，多樣性業(yè)務(wù)會產(chǎn)生復(fù)雜現(xiàn)金流，因此資金管理是集團公司維持穩(wěn)定運行的重要因素。

文中列舉盈利方式均為緊抓市場機遇、推進金融創(chuàng)新、提升資金管理的探索。中油財務(wù)有限責任公司作為中國石油集團資金池及籌融資平臺，如何在保證業(yè)務(wù)連續(xù)性、嚴控資金鏈條風險、遵守相關(guān)國家及國內(nèi)各級監(jiān)管規(guī)定前提下，探索出一條具有中國石油特色、降本增效的資金管理創(chuàng)新道路，任重而道遠。

作者單位： 中油財務(wù)有限責任公司