淺析中國上市公司的金融化程度

陳嵐

【摘要】全球經濟危機的出現使得各國的經濟出現了不同程度的萎靡，同時也使得金融化這個名詞進入公眾的視線。中國上市公司對于金融化更具有代表性，因此本文研究上市公司的金融化程度。本文主要從五個方面來研究中國上市公司的金融化程度：一、金融化的概念界定和現狀研究；二、金融化發展過程存在的問題；三、資源錯配問題的解決方法；四、股份制和目標資本結構；五、不同性質上市公司研究分析。

【關鍵詞】上市公司；金融化

一、金融化的概念界定和現狀研究

2008年的全球經濟危機使得全球經濟都呈現出不同程度的萎靡，經濟金融化被認為是罪魁禍首，中國抓住這次機會，自2015年起成為全球第二大經濟體，我國的經濟發展主要依靠實體經濟的發展，但國家經濟的發展同樣離不開金融的發展和改革。金融改革是近年來熱門的話題之一，中共十八大指出要深化金融改革，同時加強實體經濟的發展。美國是資本主義國家，國家的財富分配極其不均勻，美國99%的財富掌握在1%的人手里，美國經濟主要是依靠金融的發展，因此金融發展及其改革是十分有必要的。我國經濟發展出現金融化是從中國加入WTO后開始，加入WTO后，我國金融資產的占比翻了一倍，中國的部分企業對此有敏銳的覺察力，對公司金融化做出了反應，中國開始出現金融公司，顯然金融公司的金融化程度是較高的，而非金融公司和金融公司由于環境的不同，金融化程度有著非常大的區別，而金融化程度是世界經濟發展的一大趨勢。

新自由主義經濟學的迅猛發展拉動了我國經濟金融化發展，政府放松對金融市場的監控和管制，金融業迅猛發展，金融業在經濟發展中占比重很大，收益快速速速十幾倍于傳統的實體經濟。經濟金融化體現在金融在經濟發展中比重越來越重，經濟金融化是金融業不斷增加的支配權以及在經濟中的地位越來越高。美國自次貸危機后由證券業代替銀行業成為主要的金融部門，股票市場成為商業活動的寵兒和投資人的勝地，這使得全球金融業的地位進一步提高。經濟金融化的廣義定義是指金融市場、交易和金融機構日益擴長的規模和在經濟活動中的地位。上市公司金融化是指公司在經濟發展中金融占重要位置，經濟活動的重點在于金融部門。

二、金融化發展過程存在的問題

公司的金融化可以歸納為當公司的經濟發展達到一定規模時公司的發展不僅和產品的構成要素市場有關，還和金融市場密切相關。公司的資金更多地用于購買金融市場上的股票期權等金融資產，而較少地投入于產品的要素市場。近十年我國上市公司的金融化程度較低，尤其是非金融化的上市企業，隨著經濟的發展金融化程度沒有加強的趨勢，在這些上市公司中，有關制造業的上市公司金融化程度在眾多上市公司中最低，通過數據不難發現，公共產業的金融化程度最高。

經濟金融化是從美國等發達國家開始興起，隨著全球經濟聯系日益密切，發展中國家如中國等也出現了上市公司金融化，中國的金融化程度以及開放程度無疑是較為緩慢的，上市公司融資的主要來源是銀行這一態勢隨著經濟的發展已經漸漸改變，風投公司等的出現改變了這一格局，同時公募和私募也在興起，上市公司的優勢在于上市公司有更大的可能獲得銀行的貸款，公司以實體經濟為主的矛盾主要是資金的盈余與短缺結構性，上市公司從中國五大商業銀行貸款的率在減少，資金盈余的公司開始進入金融業或者利用已有的資金進行投資，大部分國企開始進入金融業，經濟快速金融化的同時存在一些問題即金融資源錯配。資金總量滿足經濟發展的需要，但資金的投出更加偏好于已獲上市資格的公司。有些學者認為金融資源的錯配的主要原因是五大商業銀行對資金的配置有缺陷；有些學者認為金融的發展以及金融化能夠提高金融資源配置的效率，這些學者的主要想法是二級市場的價格可以篩選出好的投資公司。全球經濟危機仿若還在昨天，美國次貸危機的產生說明金融資源的配置失衡是亟待解決的問題。對比我國的金融業與美國的金融業不難發現兩者的差別仍舊存在并且有些大，我們國家的金融資源配置的問題不僅是關于上市公司的所有權屬性，同時也存在著高產公司與低產公司之間資源的分配不公以及在不同產權不同性質公司之間配置效率的問題。

三、資源錯配問題的解決方法

通過對資源錯配問題進行研究，不同學者提出了一些建議和意見：拓寬融資，改善銀行貸款的有關條例，提高金融機構的商業化，這些建議不僅反映了經濟金融化同時推動了金融業的發展和不同上市公司的金融化程度。金融資源的供給縮小了不同性質上市公司的差距，但金融資源的錯配問題及金融資源的配置效率地下的問題未能得到根本上的改善，這部分增加的金融資源的供給只有很少的一部分流入實體經濟，絕大部分流入了金融投資行業和房地產等行業，造成了巨大的市場泡沫，使得我國的房地產呈現出地區性結構差異的特點，這對實體經濟造成了較大的沖擊。以銀行為代表的金融融資集團對不同的上市公司的貸款待遇也相差迥異，而未上市的公司和上市公司的待遇也較為不同，這也證實了我國經濟金融化的資源配置不公以及資源配置效率低下。實體經濟的金融化是一種逐利行為，持續時期較短且與公司的主營產業互不匹配，這種形式的公司金融化并不能改善資源配置不公的問題，而且可能導致公司的領導人偏向于金融投資而減少企業內部的流動資金，很可能導致企業的資金鏈斷裂。

對于金融存在的金融資源配置不公及資源配置效率低下的問題，采用的主要解決方法是：第一，降低銀行的主要融資媒介地位，政府出臺的政策提到的利率市場化改革以及深化金融改革是能夠打破銀行業的媒介壟斷地位；第二，加快金融市場制度改革，深化金融改革，加強對上市公司的資金約束。第三，對于企業也要深化制度改革，降低政府對企業的干預，提高民營公司的地位，加大對民營公司的支持，隊民營公司的發展提供更多的發展空間。

四、股份制和目標資本結構

股份制改造使得股份制企業的數量極大增長，但是上市公司的盈利率卻與數量的增長成反比。中國的上市公司一般是按照產權明確和權責對等的原則成立的，但中國上市公司的績效差強人意這表明上市公司的股份制制度還有待研究。產權明確不僅明確了公司資產的所有權和對應的受益權，最主要的是控制權配置機制，這個機制應該使得所有權與控制權一一對應以實現最大的效率。endprint

中國上市公司資本結構呈現動態變化的趨勢，通過研究發現資金短缺和時機是影響資本結構的最主要因素，雖然上市公司的資本結構在一定時間里可能呈現出靜態發展，但從長期來看，資本結構總是傾向于動態變化，上市公司的資本結構由目標資本結構決定。專家對中國上市公司的目標資本結構主要從上市公司的成本和稅收出發，得出上市公司存在目標資本結構的結論，研究表明有目標結構的上市公司會有公司負債率遠低于目標比率的現象，從而推斷出公司的目標資本結構并不是一層不變的，而是隨著時間不斷變化。所有的上市公司都存在信息獲取的矛盾以及不同部門的利益沖突，當公司出現資金缺口時，尤其是家族性公司或者大型公司一般會優先選擇內部融資，如果內部融資不能解決，則通過外部融資或者權益融資來解決問題。有些學者認為上市公司的資本結構取決于市場的成分和程度和公司應對外界變化做出的調整措施，這些在短期內會導致資本結構發生動態的變化，但在長期中的效果還有待研究。目標資本結構直接決定資金缺口的多少，而資金缺口反過來會影響上市公司的具體改革方向和調整資本結構和資本構成；當目標資本結構在公司的所占的比重較小時，時機和股票的價格直接決定上市公司具體調整方案。結果表明中國上市公司存在目標資本結構，而且目標資本結構在上市公司占有較大比重，時機和股票的價格同樣會影響公司的目標資本結構，從而導致資本結構動態的變化，這些影響只是很小的一部分，最重要的是目標資本結構對上司公司資本結構的影響。

五、不同性質上市公司研究分析

一般的非國營上市公司最看重發展戰略，通常通過投資其他的項目來增強公司競爭力，而不是盲目擴大市場規模。對于國有控股公司和大型上市公司而言，更重視的是規模擴張，并且大股東對最終決策的影響力較弱，隨著管理環境的變化，經理的投資沖動和大股東的權力沖突日益明顯，因此具體的委托關系會影響公司決策行為。具體的市場狀況影響公司的投資。產品市場競爭力強的公司投資動機較為理性全面，更加傾向于通過投資提高公司的市場競爭能力，而產品市場競爭力小，市場環境有較高的壟斷性的公司的投資動機較為盲目，一般利用地理優勢進行投資以賺取利潤，但并未考慮提高競爭力的問題。中國上市公司一般向股東提供股權而非現金，因此流動資金較為充裕的公司將這部分資金進行投資，因此政府要加強對國有企業的資本約束以降低企業進行低效率投資的概率，并建立合適的市場競爭機制。

國有控股公司的決策者因逐級委托代理制度對技術創新較為輕視，而盈利的上市公司同樣輕視技術創新，這在一定程度上說明上市公司業績不穩定的原因。接受過高級教育的公司決策人對項目的可調整性較為重視，同時也會進行敏感性分析，研究各個系數的變化對決策的影響程度，同時更重視外匯風險和市場風險。

上市公司決策者更多從管理層的角度考慮，而非股東角度。上市公司更加重視股票的歷史平均收益率，如果決策者考慮歷史收益率說明是從股東的角度出發考慮權益資本。上市公司的決策者們由于股份的不流通因而不關注股價的變化，因此一般股東得到的投資回報為現金股利，這也說明了內部融資成本低。上市公司一般將銀行貸款利率作為估算成本的依據，上市公司決策者存在內部融資偏好，從而可以推測出較多的投資者失敗的根源可能是低估了成本。

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