2017年7月宏觀經濟形勢運行整體仍穩健改革培育新動能

2017年7月宏觀經濟形勢運行整體仍穩健改革培育新動能

7月,我國的各項宏觀指標出現了回落。一是工業增速同比增長6.4%，較6月回落1.2個百分點；二是內外需同時出現回落，其中1月～7月固定資產投資同比增長8.3%，7月社會消費品零售同比增長10.4%，7月出口同比增長7.2%，三者均呈現回落態勢；三是貨幣增速連續第三個月創下歷史新低。與此同時，經濟運行也呈現出了不少亮點，一是企業中長期貸款同比增加，社融增加好于預期，顯示實體需求依然較強；二是通脹保持溫和，核心通脹仍處在高位，PPI止跌；三是人民幣匯率走出獨立行情，貶值預期扭轉；四是服務業生產指數較為穩健，服務業投資逆勢增長。

工業生產明顯放緩實體經濟見頂回落

工業生產明顯放緩。7月工業增加值同比增長6.4%，比6月回落1.2個百分點，為今年2月以來的最低同比增速；經季節調整后，環比增長0.41%，相比于上個月的0.81%也明顯放緩，是2016年3月以來的最低水平。三大門類表現為“一升兩降”：采礦業同比下降1.3%，較6月的同比下降0.1%繼續放緩，為年內低點；制造業同比增長6.7%，低于上月的8.0%，也為年內低點；電力、熱力、燃氣及水生產和供應業同比增長9.8%，高于上月的7.3%。分行業看，7月，41個大類行業中有37個行業增加值保持同比增長，比上月減少1個。其中，通用設備制造業、專用設備制造業以及計算機、通信和其他電子設備制造業分別增長了11.5%、11.9%和11.8%，仍保持在較高的增長水平，工業結構繼續優化。

制造業與服務業景氣度回落。7月統計局制造業PMI由上月的51.7%回落至51.4%，財新制造業PMI由50.4%上升至51.1%，連續第二個月保持上行。分項數據顯示，統計局制造業PMI的下滑主要源于供求兩端回落。一方面，生產指數回落0.9個百分點，為2016年3月以來最大降幅，表明制造業生產活動有所放緩；另一方面，新訂單、新出口訂單和在手訂單三大訂單指數均現回落，表明市場需求出現走弱跡象。服務業方面，服務業商務活動指數下降0.4個百分點至54.5%，財新服務業PMI微降0.1個百分點至51.5%。總體來看，服務業的發展勢頭有所放緩。

工業增長放緩主要源于三項因素影響。7月工業和PMI回落的主要影響因素包括：一是高溫洪澇抑制生產。二是季末過后財政支出回落。三是內外需求放緩。進入8月之后，受實體經濟見頂、全國大范圍持續高溫以及環保限產政策影響，高爐開工率及汽車輪胎開工率均繼續回落，預計8月的工業增加值將回落至6.3%左右的水平。

投資增速不及預期服務業投資逆勢回升

投資增速跌至年內新低。1月～7月，全國固定資產投資（不含農戶）為337409億元，同比增長8.3%，增速比1月～6月回落0.3個百分點，比去年全年高0.2個百分點，為年內最低水平。從當月來看，7月投資完成56804億元，同比增長6.5%，增速比上月回落2.3個百分點；經季節調整后，7月環比增長0.61%，相當于折年后增長7.6%，低于上月的8.5%。7月當月國內貸款與自籌資金等資金來源顯著下滑，導致投資增速在6月短暫企穩后重回緩慢下跌態勢。

分產業看，第一、第二產業投資增速回落，第三產業投資增速持平于上月。第一產業投資同比增長14.4%，增速比1月～6月回落2.1個百分點；第二產業投資增長3.4%，增速比1月～6月回落0.6個百分點；第三產業投資增長11.3%，增速與1月～6月持平。第二產業中，工業投資同比增長3.9%，增速比1月～6月回落0.7個百分點，與工業增加值增速下滑相一致，主要受制于去產能壓力及高溫天氣、洪澇災害等季節性因素的影響。在第三產業中，基礎設施投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業）同比增長20.9%，增速比1月～6月回落0.2個百分點，仍處于高位；全國房地產開發投資同比增長7.9%，增速比1月～6月回落0.6個百分點。

從當月看，基建、房地產與制造業投資均出現回落，帶動總體投資增速下行，而服務業投資則逆勢回升。7月當月，基建投資（全口徑）同比增長15.8%，增速比上月回落1.5個百分點，其主要原因是繼上半年財政支出進度超預期后，7月財政支出開始大幅放緩。基建投資增速相對仍處于高位，依然是投資最為重要的支撐力量。房地產開發投資同比增長4.8%，增速較上月回落3.1個百分點，銷售、資金與新開工增速均大幅回落，意味著地產投資或已進入持續下滑通道。制造業投資同比增長1.3%，增速比上月大幅回落5.3個百分點。

從需求側看，外貿數據表明內外需雙雙放緩；從供給側看，近期中央環保督察力度持續加大與發改委加強煤電產能化解等政策，對制造業投資形成了一定制約。服務業（第三產業剔除基建投資與房地產開發投資）同比增長7.1%，比上月大幅回升4.3個百分點，信息傳輸、軟件和信息技術服務業，文化、體育和娛樂業及教育等行業維持較高投資增速，對服務業投資形成了支撐。從總體來看，基建、房地產與制造業投資三大支柱的當月增速全面回落，導致7月投資增速跌至去年8月以來的最低水平。

民間投資小幅回落。1月～7月，民間投資同比增長6.9%，增速比1月～6月回落0.3個百分點；7月當月，民間投資同比增長5.2%，增速比上月回落3.1個百分點。1月～7月民間固定資產投資占全國固定資產投資（不含農戶）的比重為60.7%，與1～6月持平。民間投資增速未能延續上月的回升勢頭，且持續低于總體投資增速，表明民間投資動力仍顯不足。

房地產投資增速回落幅度加大銷售增速轉頭向下

開發投資累計增速持續回落，新開工與資金增速大幅下滑。1月～7月，全國房地產開發投資同比名義增長7.9%，較1月～6月回落0.6個百分點，為今年以來最大回落幅度；7月當月增速為4.8%，較上月回落了3.1個百分點。在去年同期低基數的背景下，房地產開發投資的大幅放緩低于預期，其主要原因是來自地產新開工與到位資金大幅回落的拖累。7月當月，房屋新開工面積同比增速由正轉負大幅下跌，由上月的14.0%降至4.9%，房地產開發資金來源同比增速則由16.1%降至1.3%。在前期各地密集出臺調控政策的壓力下，當前地產投資高點已過，開啟了持續下滑通道。但土地購置面積增速仍處高位，意味著短期內地產投資可能不會快速下滑。

房地產銷售面積與銷售額增速雙雙回落。1月～7月，商品房銷售面積同比增長14.0%，增速比1月～6月回落2.1個百分點；商品房銷售額增長18.9%，增速回落2.6個百分點。分地區來看，各地區商品房銷售增速均有所回落，其中東部地區與東北地區下降更為明顯。中西部地區銷售增速略有下降，但仍處于較高水平，遠高于全國商品房銷售增速，表明三四線城市房地產銷售形勢仍然較好。

去庫存成效顯著。7月末，商品房待售面積63496萬平方米，比6月末減少1081萬平方米，創下2015年以來的新低，表明去庫存效果顯著。近幾個月來，三四線城市為去庫存的主力。下半年，棚改貨幣化安置工作推進、租賃住房有效供給增加、新型城鎮化加快與農民工市民化等因素將繼續促進庫存去化。不過，鑒于當前地產庫存已降至較低水平，下半年去庫存步伐或略有放緩。

消費增速放緩保持平穩較快增長

社會消費品零售總額增速放緩。7月，社會消費品零售總額29610億元，同比名義增長10.4%，較上月增速下降0.6個百分點，較去年同期提高0.2個百分點。剔除價格因素后，7月消費實際同比增長9.6%，較6月實際增速回落0.4個百分點。社會消費品零售總額增速收窄主要有以下幾個原因：一是經濟增速放緩，工業增加值同比增速下降1.2個百分點；二是汽車銷售出現回落，同比增速較上月降低1.7個百分點，環比下降9%，拉低消費增速約0.2個百分點；三是除石油及制品外，其他日用品類、居住類商品消費均出現了不同程度的降低；四是餐飲收入增速較6月降低了0.8個百分點。

網上零售繼續保持高速增長。1月～7月，全國網上零售額36617億元，同比增長33.7%。其中，實物商品網上零售額27820億元，增長28.9%，較去年同期增速加快2.8個百分點，較上半年提高0.3個百分點，占社會消費品零售總額的比重為13.8%，較去年同期提高2.2個百分點。

鄉村增幅高于城鎮，餐飲收入增速回落。按經營單位所在地分，7月，城鎮消費品零售額25474億元，同比增長10.2%，較去年同期增速加快0.1個百分點；鄉村消費品零售額4136億元，增長11.7%，較去年同期增速加快1個百分點。按消費類型分，7月，餐飲收入3204億元，同比增長11.1%，較上月收窄0.8個百分點；商品零售26406億元，增長10.3%，較上月收窄0.6個百分點。

雖然經濟增速放緩給消費增長造成了一定壓力，但鄉村消費和網上零售仍保持強勢增長，加之房地產逐步降溫后居民消費心態改善有利于車市增長，預計8月消費增速會繼續高于10%，保持穩定較快的增長。

通脹保持溫和未來或小幅回升

7月全國居民消費價格（CPI）同比上漲1.4%。其中，城市上漲1.5%，農村上漲1.0%；食品價格下降1.1%，非食品價格上漲2.0%；消費品價格上漲0.5%，服務價格上漲2.9%。當月CPI環比上漲0.1%。從整體看，在CPI同比增速略低于市場預期，主要源于食品價格的回落。

分類別看，一是食品價格先跌后漲，盡管7月中下旬漲幅明顯，但全月平均仍小幅下跌，拖累了整體CPI的漲幅。其中，豬肉價格整體小幅下跌，但月末開始企穩；雞蛋價格小幅上漲；受高溫與雨季影響，蔬菜價格出現回升；鮮果價格季節性回落。二是非食品消費品互有漲跌，其中衣著類受季節影響下跌，生活用品價格受上游成本抬升影響出現回升。三是服務類價格繼續保持上漲動能，文化、娛樂、教育、醫療繼續明顯上漲。四是暑期旺季房屋租金價格繼續上漲。

7月PPI環比上漲0.2%，同比上漲5.5%，與上月持平，略低于市場預期的5.6%。PPI環比上升原因在于7月國際大宗商品價格多數出現上升，國內上游工業品價格也顯著回升，其中螺紋鋼、鋁、銅、煤炭、汽柴油價格等出現普漲。不過，由于去年7月PPI基數較高，同比增速最終持平于上月。

信貸季節性回落社融創歷史同期新高

7月新增人民幣貸款季節性回落，居民房貸有所下滑，企業中長期貸款創歷史同期新高。7月末，本外幣貸款余額為121.04萬億元，同比增長13%。月末人民幣貸款余額115.4萬億元，同比增長13.2%，增速比上月末和上年同期均高0.3個百分點。當月人民幣貸款增加8255萬億元，較上月減少7145億元，同比多增3619億元。從信貸結構上看，7月居民中長期貸款新增4544億元，環比小幅下降289億元，同比下降229億元。居民中長期貸款環比同比下滑，主要與當前商業銀行收緊住房按揭貸款有關，目前一線城市住房按揭貸款額度偏緊，并呈現出了“價高量縮”的特點，7月份的30大中城市成交面積環比降幅也有所擴大。7月企業中長期貸款新增4332億元，環比回落1446億元，但同比增加2818億元，創下歷史同期新高。一方面，企業中長期貸款的環比回落，既有季節性因素，也與7月地方債加速發行對企業貸款形成“擠出效應”有關；另一方面，中長期貸款的同比大幅增加，也表明我國實體經濟的融資需求依然較強，金融對實體經濟的支撐力度并未隨著金融監管的加強及機構的去杠桿化而減弱。

新增社會融資規模創歷史同期新高，表外融資有所回暖，債券融資明顯恢復。7月當月社會融資規模增量為1.22萬億元，環比回落5562億元，但比去年同期多增7409億元。其中，當月對實體經濟發放的人民幣貸款增加9152億元，同比多增4602億元；對實體經濟發放的外幣貸款折合人民幣減少213億元，同比少減188億元；委托貸款增加163億元，同比少增1612億元；信托貸款增加1232億元，同比多增1022億元；未貼現的銀行承兌匯票減少2039億元，同比少減3079億元；企業債券凈融資為2840億元，同比多632億元；非金融企業境內股票融資536億元，同比少599億元。

M2增速進一步下滑至9.2%。截至7月末，廣義貨幣（M2）余額162.9萬億元，同比增長了9.2%，遠低市場預期，增速分別比上月末和上年同期低0.2個和1個百分點，繼續創下歷史新低。7月M2增速的超預期下滑，這主要與財政存款的大幅增加造成基礎貨幣缺口明顯承壓有關。7月我國財政存款增加1.16萬億元，創歷史新高，這也與7月我國各項經濟數據回落和財政支出下滑相呼應。一方面，7月我國工業增加值、投資、消費等均出現不同程度的回落；另一方面，上半年財政支出的過度透支，使得7月財政支出環比降幅超過1.3萬億元，創2016年1月以來新高。因此，在去年7月M2基數偏低、2017年7月外匯占款降幅大幅好轉，以及金融機構去杠桿力度有所緩和等利好因素的支撐下，7月M2增速仍進一步下滑至9.2%。

人民幣匯率大幅升值外匯儲備持續回升

7月人民幣兌美元匯率大幅升值。從月末時點看，7月末人民幣兌美元中間價為6.7283，較6月末上調461bp。在岸即期匯率升值528bp至6.7270。7月人民幣兌美元匯率的升值主要與美元指數的大幅回落有關。7月的國際外匯市場延續了美元弱、非美強的態勢，美元指數一度跌破93的關口，其中特朗普醫改法案在參議院受阻是主要原因，加之美國7月經濟數據表現不佳以及耶倫在國會證詞中釋放鴿派信號，市場對美聯儲在今年剩余時間內再次加息的預期有所削弱，也使美元指數繼續下行。值得注意的是，8月中上旬，在美元指數低位企穩的情況下，人民幣兌美元匯率走出一波逆市上漲行情，日內升破6.70關口，中間價和在岸即期匯率雙雙創近10個月以來新高。造成這種現象的原因，可能是當人民幣兌美元匯率升至某些關鍵點位（尤其是整數點位）時，會觸發長期看空人民幣的止損盤，并刺激大量持有美元頭寸企業進行結匯。而人民幣的升值進一步引發了“羊群效應”，帶動其他市場主體跟進結匯，從而加速了人民幣的上漲。這也從側面反映出，長達兩年的人民幣跌勢使得貶值壓力得到了釋放，而今年人民幣的持續升值也提振了市場信心、緩解了貶值預期，使得人民幣能夠在某些時點形成自我驅動的升值態勢。當然，央行匯改的側重點并非要讓人民幣持續升值或貶值到某一具體點位，而是形成“美元漲、人民幣跌，美元跌、人民幣漲”的寬幅雙向波動態勢，讓人民幣匯率更加市場化，成為更加成熟的國際貨幣。

7月外匯儲備環比增加239億美元。7月末，我國外匯儲備規模為30807億美元，較6月末上升239億美元，實現了六個月回升。在匯率因素方面，7月美元的貶值造成了主要非美貨幣的升值，其中歐元、日元、英鎊分別對美元升值1.94%、3.62%、1.44%，我們估算出因匯率折價形成外匯儲備增值為250億美元。

在利率因素方面，7月海外債券市場收益率波動不大，預計因債券折價造成的外儲波動可以忽略不計。從結售匯因素看，7月境外上市企業分紅進入尾聲，對結售匯壓力邊際遞減。同時，7月人民幣兌美元大幅升值，月末多個交易日出現即期匯率強于中間價的情況，預計7月結售匯逆差格局較6月出現好轉。熱錢流出規模小幅增加。7月外匯占款口徑的“熱錢”流出估算（外匯占款減少+貨物順差-服務逆差+直接投資凈流入）約為128億美元，較6月規模增加70美元，但仍低于4月～5月的流出規模。

財政收入較快增長支出大幅回落

財政收入較快增長。7月，全國一般公共預算收入為16457億元，同比增長了11.1%，較去年同期增速加快7.8個百分點，較上月加快2.2個百分點。

財政收入較快增長是多重因素共同作用的結果：一是經濟穩定增長，工業品出廠價格、進口、企業利潤等指標增速較高，帶動稅收收入較快增長；二是契稅、土地增值稅、房產稅、城鎮土地使用稅等涉房稅收增速較快；三是車輛購置稅同比增速創年內新高，較上年同期提高44.2個百分點。

財政支出大幅回落。7月，全國一般公共預算支出13496億元，同比增長5.4%，支出規模僅為上月的一半左右。其中，中央一般公共預算本級支出2328億元，同比增長6.3%，較上月收窄3.9個百分點；地方一般公共預算支出11168億元，同比增長5.2%，較上月大幅收窄15.1個百分點。

本月支出增幅大幅回落，原因有二：一是前期支出力度大，相關資金已提前撥付；二是第二季度主要經濟指標好于預期，財政政策刺激經濟“穩增長”的壓力減弱。

8月，一方面受經濟下行壓力持續、政策性減收效應進一步顯現等影響，財政增收面臨很多困難；另一方面，減稅降費政策有利于降低企業負擔、增加經濟主體活力，供給側改革也有利于激發經濟增長新動能，從而帶動稅收收入較快增長。因此綜合來看，預計8月財政收入會繼續保持良好增長態勢。